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【宏观早评】股指缺少主线，或继续震荡

策的协同发力，以及产业结构性改革进展。货币政策方面，在市场情绪脆弱的背景下，央行是否会通过增量投放稳定预期成为关键，市场对重启国债买卖等强力宽松信号的期待有所升温。财政政策方面，年内财政前置发力后，后续政府债发行节奏的放缓将对社融增速形成拖累，长期看利好债市。结构性改革方面，近期针对公募基金的系列改革意在引导长期投资，但短期内加剧了市场波动和机构行为的复杂性，市场信心的重建需要时间。未来，经济能否走出深度通缩预期是主导市场的关键，在此之前，资金大概率会继续沿赚钱效应的方向流动，债市策略仍应以防守为主。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货09-10 09:05

短线偏弱震荡运行

券市场平稳健康发展，共同保障财政政策、货币政策更好落地见效。与去年的第一次会议相比，一是时间提前了1个月，二是两部门的排序从央行在先变为财政部在先，三是政策重点由“丰富货币政策工具箱”转为“加强财政政策与货币政策协调配合”。当前，市场对“央行净买入国债带动利率中枢下行”的预期升温。回顾央行国债买卖操作，2024年8月至12月连续5个月均为净买入，累计净买入1万亿元，利率中枢于年底快速下行。2025年1月央行宣布阶段性暂停在公开市场买入国债，避免影响投资者的配置需要。在一季度货币政策执行报告中，央行表示将继续从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注国债收益率变化，视市场供求状况择机恢复操作。在二季度货币政策执行报告中，央行并未提及国债买卖。而财政部与央行联合工作组召开第二次组长会议，再度提及国债买卖，无疑重燃市场热情。不过，笔者认为，该预期短期对债市影响有限。其一，从政策导向看，拓展基础货币投放渠道、丰富货币政策工具箱的工作已颇有成效，央行开展每月1次中期借贷便利（MLF）及每月两次买断式逆回购操作，流动性管理工具充足，重启国债净买入投放流动性的必要性不高。其二，从政策协同角度看，财政政策与货币政策协调配合，四季度为国债传统供给淡季，若无新增赤字或新型工具，国债供给压力较小，央行以结构性工具发力的可能性较高。其三，从利率曲线角度看，央行2024年买卖国债主要为“买短卖长”，若买卖国债重启，或进一步加速曲线走陡，这对长端及超长端利率而言并非简单利多。图为30年期国债期货主力连续合约日线走势证监会就公募基金销售费用管理规定征求意见 9月5日，证监会发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》，明确以下几点：一是赎回费全额计入基金财产，无论投资者持有时长如何，赎回费不再返还给销售机构，而是全部计入基金资产；二是统一赎回费率标准，将股票型、混合型、债券型基金以及FOF基金的短期赎回费率拉平，持有期不足6个月的投资者需缴纳至少0.5%的赎回费；三是鼓励长期持有，对持有期超过1年的投资者不再计提销售服务费，旨在减少“赎旧买新”等短期行为。《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》是引导公募行业降费、让利投资者的监管导向的延续，也有助于通过费用结构的改变来引导投资者长期持有。具体到对债市的影响，一方面，债基收益及风险相对较低，原本作为流动性管理或现金增强的优势将因短期赎回费提升而有所减弱，该部分流动性管理需求或转向债券ETF，底层仍为债券资产；另一方面，降低债基销售服务费率且赎回费全额计入基金资产，有助于提升债基收益率，有利于债基规模增长，该影响更为长期和间接。交易策略近期公布的数据显示，8月，国内制造业PMI环比改善，价格筑底对企业预期形成一定提振，但供需错配问题突出。当月，进出口同比增速低于前值和预期，“抢出口”现象减少。从货币政策预期看，政策性金融工具发力在即，货币政策大概率配合财政政策施力，故对央行重启国债买卖不宜有过高期待，维持“利率缺乏单边向下驱动”的判断。整体而言，基本面及政策面进入观察期，宏观叙事逻辑并未反转，市场风险偏好维持高位，债市仍处于“逆风”状态，短期主要受股债“跷跷板”效应牵引，预计将震荡偏弱运行。中期看，若通胀、企业盈利等数据出现明显改善迹象，则债市将大幅下挫。交易上，单边暂时观望，套利关注做陡收益率曲线策略。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网

期货日报网09-10 09:00

收益率曲线将持续陡峭

购、常备借贷便利（SLF）、其他结构性货币政策工具和国库现金管理等工具的灵活配合，8月整体实现净投放3865亿元。 9月5日，央行开展10000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月（91天）。同日有10000亿元3个月期买断式逆回购到期，相当于9月3个月期买断式逆回购等量续作。在央行灵活运用数量型工具的呵护下，当前DR001利率在1.4%、DR007利率在1.45%一线波动，流动性合理充裕态势较为确定。经济延续恢复向好势头中美第二次经贸磋商后，关税暂停期再延长90天，年内外需大幅回落风险明显降低。9月8日，海关总署公布8月进出口数据。当月，国内出口同比增速（以美元计价）为4.4%，较上月下降2.8个百分点；进口同比增速（以美元计价）为1.3%，较上月下降2.8个百分点。在高基数影响下，8月出口增速有所回落，但从出口目的地来看，欧盟和新兴经济体对出口的贡献度持续上升。未来，随着基数的回落，出口增速有望修复。 8月的PMI数据显示制造业供需两端均有改善。8月，制造业PMI为49.40%，较前值回升0.1个百分点。从分项看，供给端生产指数回升0.3个百分点，至50.80%；需求端新订单指数回升0.1个百分点，至49.50%。此外，8月底票据利率行情平稳，预计当期票据冲量现象明显减少，信贷数据边际回暖。央行买卖国债预期升温当前，市场对央行重启国债买卖的预期已显著升温，这主要受政策信号释放、央行流动性操作工具规模变动等因素影响。其一，近日，财政部与央行联合工作组召开第二次组长会议，会议充分肯定了2024年联合工作组成立以来协同配合取得的成效，并就金融市场运行、政府债券发行管理、央行国债买卖操作和完善离岸人民币国债发行机制等议题进行了深入研讨。其二，在1月阶段性暂停国债买卖后，央行主要通过买断式逆回购和MLF进行中长期资金投放。数据显示，截至8月底，买断式逆回购余额为5.1万亿元，较2024年年底增加2.4万亿元。MLF连续6个月净投放，截至8月底，MLF余额为5.55万亿元，较2024年年底增加4610亿元。另外，央行持有国债余额持续下降。数据显示，央行资产负债表中，资产端对政府债权科目从2022年12月的高点28781亿元回落至2025年7月的22874亿元。为提升货币政策工具之间的协调配合力度，重启国债买卖的必要性增强。展望在央行积极呵护流动性以及政府债发行影响下降的背景下，9月资金面大幅波动的可能较小，预计短端债券走势相对稳定。整治“内卷式”竞争初见成效，股市长期看涨逻辑不变，其对长端债券依然构成利空。在上述因素的综合作用下，国债收益率曲线陡峭化趋势延续。（作者单位：光大期货）来源：期货日报网

期货日报网09-10 09:00

分析人士：关注A股走势对债市情绪的影响

一步恢复，预计央行将继续实施适度宽松的货币政策，且可能重启国债买卖，以保持市场流动性合理充裕，这对债市尤其是短端国债具有一定的支撑作用。近期，随着资金面的转松和股市波动的加大，债市有所企稳，但后续股债“跷跷板”效应将延续。若股市保持强势，则居民和企业存款、债市资金有可能再度出现“搬家”现象，故需要关注股市变化对债市情绪的影响。来源：期货日报网

期货日报网09-10 09:00

【宏观早评】中长期驱动发酵，外盘金价再创新高

策的协同发力，以及产业结构性改革进展。货币政策方面，在当前内生利多因素匮乏的背景下，市场正等待央行重启国债买卖或降准降息等更强力的宽松信号，而美联储降息预期的升温也为国内政策打开了外部空间。财政政策与结构性改革方面，基金销售费用改革等举措意在引导长期投资，但短期冲击市场情绪。在中长期，若经济广义流动性未能有效扩张，债市仍有基本面支撑，但估值压力和机构行为将放大市场波动。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货09-09 09:05

股指长期向上的趋势未变

万亿元逆回购操作注入流动性，叠加财政与货币政策协同发力，市场对“宽货币”的预期强化，稳定了投资者的预期。整体看，当前股指市场仍保持较好的多头走势，个别交易日的调整并未对整体趋势造成特别大的影响，上行速度放慢可能更有利于行情的持续。随着中长期资金的不断入市、ETF基金规模的持续扩大，股指的上涨行情大概率延续。分板块看，科技领域表现突出，主要受政策端的催化。2025年8月26日国务院发布《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，使算力、半导体等板块持续受到资金关注，2025年8月27日工信部优化了卫星通信业务准入政策，刺激卫星互联网、光模块等细分领域上涨。不过，当前资金更多来源于“债转股的再均衡”，这类资金对估值与基本面的匹配度要求更高。同时，国家平准资金的构建、社保及保险等长期资金的入市，正推动A股市场形成“震荡慢牛”模式。股指期货升贴水分化 8月以来，股指期货维持较为强劲的上涨趋势，四个品种贴水均出现过阶段性收敛的情况，不过品种间升贴水仍有所分化，代表蓝筹权重股的IH和IF贴水逐步缩小，代表成长小盘股的IC和IM贴水先缩小后扩大。笔者认为，股指期货品种间升贴水分化和前期品种间上涨幅度的差异与对冲需求有关。8月以来，IC和IM的上涨幅度超过IH和IF，当前位置回调压力有所增加，短期积累的获利盘较多，部分机构资金情绪趋于谨慎，相比之下IH和IF市场更为安全，可能造成IC和IM的对冲需求增多，导致其贴水并未随着行情的上涨走扩，而是持续收敛。后续行情若出现调整，IC和IM的调整幅度可能大于IH和IF。不断入市的中长期资金在进行资产配置时可能优先选择权重蓝筹股，从而增加IH和IF的多头力量。 9月以来，虽然股指市场波动加大，但股指期货整体仍呈现贴水逐步缩小的趋势。9月3日和4日股指市场出现大幅调整，但四个股指期货品种的贴水并未大幅增加，反而有所减少，说明高位调整后资金对后市仍然保持较为乐观的预期。图为期指当月合约年化升贴水率股指期权方面，8月以来沪深300指数持续上行，其间波动率小幅放大，但当前波动率仍处于历史较低水平，后续在行情的配合下，波动率可能进一步放大。图为沪深300股指期权平值期权隐含波动率走势后市展望目前股指市场仍保持较好的多头趋势，从成交量看，市场做多情绪依然较为活跃。预计四季度流动性延续稳健偏宽松格局，且处于政策窗口期，国家为提振实体经济，可能出台更多增量政策。同时外部风险逐步下降，美联储9月降息概率增加将进一步提升人民币资产的吸引力。当前市场处于“政策底+资金底+估值底”共振期，上涨行情延续的概率较大，但投资者需适应市场的板块轮动加速与结构分化。随着行情的加速，股指期权隐含波动率也开始回升。从结构上看，科技成长成分股居多的中证500和中证1000指数更偏向进攻型，市场波动较大，但可能带来更高的回报率，而红利蓝筹成分股居多的上证50和沪深300指数则更偏向防御型，价格弹性相对较小。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网

期货日报网09-09 08:40

期债震荡调整

精准滴灌”与MPA动态考核。央行二季度货币政策执行报告删除“加大逆周期调节力度”的表述，潜在的市场信号是未来资金面“量足价升”，DR007在1.5%附近形成隐性利率底。三是监管稳杠杆，央行对银行理财的监管更加灵活，对基金久期进行窗口指导，意在平稳市场波动。7月25日央行通过7893亿元的逆回购操作对冲基金赎回压力。虽然全球央行货币政策总体呈现宽松态势，但在具体落实时间上仍然有一定差异。2025年8月杰克逊霍尔全球央行年会后，美联储主席鲍威尔释放鸽派信号，市场普遍预期9月美联储将启动降息。CME FedWatch工具显示，美联储9月降息25个基点的概率高达92%，甚至有部分观点认为降息幅度为50个基点。8月8日欧洲央行连续八次降息后按兵不动，预计2025年剩余时间欧洲通胀将维持在当前水平，但2026年第一季度通胀可能跌至1.5%左右，市场普遍预期欧洲央行年内仍将降息两次。日本央行鹰派基调明显，按兵不动但加息预期升温，市场普遍预期其首次加息时间在10月或2026年年初。从节奏上看，四季度是国内货币政策再次发力的较好时间窗口。从长期视角看，全球央行仍然维持宽松的货币政策基调，这是国债市场不会轻易转熊的基本逻辑。从时间节点看，9月美联储议息会议是利率市场面临的第一个重要时间窗口，美国降息落地将打开国内货币政策的空间。近期市场开始预期央行将重启在二级市场的国债买卖操作，这有助于债券市场情绪的好转。此外，“金九银十”也是国内稳增长政策加码的窗口期，比如“反内卷”“扩内需”等文件的落地容易推动市场风险偏好提升，从而再次引发股债“跷跷板”现象。图为美国国债收益率走势（单位：%）从全年视角看，10年期国债收益率在1.75%～1.80%，是监管可容忍的“再平衡区间”。近期的市场波动是上半年债券市场波动率极低的反馈。当前，投资者需要适应市场波动升高的过程。另外，需要注意的是，如果10年期国债收益率快速向上突破1.9%，或触发维稳监管，市场降准降息预期升温。预计短期国债期货价格仍然处于明显的震荡格局，调整需要一定的时间。国债期货市场结构分化行情持续，收益率曲线陡峭化概率上升。（作者单位：国投期货）来源：期货日报网

期货日报网09-09 08:40

A股关注结构性交易机会

反弹行情主要依托两大核心逻辑：一是美国货币政策转向预期，市场普遍预计美联储将启动降息，全球流动性环境有望趋向宽松；二是国内各类行业利多政策密集出台，从产业扶持到资本市场改革，政策合力为资本市场营造了温和乐观的宽松环境，成为推动指数上行的重要动力。不过，四季度证券市场的宏观环境主导逻辑或出现一些变化。首先，9月美联储降息“靴子”落地后，市场对宽松政策的预期逐步兑现，对市场的提振作用呈递减趋势。其次，美国对华对等关税政策延期至11月实施，随着期限的临近，市场对关税政策不确定性的担忧可能成为制约市场风险偏好的潜在因素。最后，四季度产业政策重心将转向政策执行与延续，可能为一些行业带来估值修复机会。综合看，四季度市场所处的政策环境将出现一些变化，市场运行和板块逻辑需随之调整。基于上述分析，笔者认为，短期看，上证指数仍将呈现区间震荡走势，市场将通过阶段性调整促进部分涨速较快板块的估值回归，避免形成“泡沫市”，这对市场长期健康运行具有积极意义。9月之后，投资者应着眼于结构性机会，重点关注两大板块：一是光伏、锂电板块。在行业“反内卷”推进过程中，行业竞争格局将得到优化，头部企业盈利能力有望改善，四季度或存在净利润快速回升的可能。二是资源类上市公司。随着资源端价格的企稳反弹，相关企业业绩预期将得到修复，估值水平有望抬升。从操作层面看，当前部分高估值板块尤其是前期涨幅较大的板块，短期获利盘堆积较多，警惕后续震荡加剧风险。机构投资者由于持仓规模较大，短期大幅调整仓位的难度较大，中长线投资者可积极运用期货、期权等衍生工具进行风险对冲，有效规避市场波动风险。同时，投资者需结合市场风格切换趋势，及时调整衍生品配置策略。此外，从中期宏观政策视角看，国内货币政策仍存在操作空间，预计年内仍有一次降准机会。若未来美国降息幅度超出市场预期，国内存在进一步降息的可能。预计四季度国内债市将迎来回暖契机，在股债“跷跷板”效应下，债市表现回暖可能对股市资金面产生一定影响，投资者需密切关注股债市场的联动变化，适时调整大类资产配置比例。（作者单位：中国国际期货）来源：期货日报网

期货日报网09-08 09:15

提振PPI应从供需两端发力

合理区间”。2024年三季度以来，央行货币政策执行报告持续表示“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量”，反映政策有提振物价的意图。在此背景下，7月1日召开的中央财经委员会第六次会议提出，“依法依规治理企业低价无序竞争”。市场对通过“反内卷”提振物价的预期升温，近期部分大宗商品期货价格出现大幅波动。 “反内卷”内涵不局限于去产能、抗通胀。按照市场普遍引用的定义，“内卷”是指在某一领域或行业内，由于竞争过于激烈，参与者为争夺有限的资源和机会，不惜过度投入，最终导致资源浪费和效率下降的现象。《求是》杂志发表的《深刻认识和综合整治“内卷式”竞争》一文提到了几个典型案例，如新能源车企账期过长、电商平台“仅退款”挤压商铺、光伏和锂电池等新兴行业供过于求等，并提出整治措施，包括供需协同发力、规范政府行为、强化行业自律等。由此可见，虽然“反内卷”和去产能、低价、PPI等概念有关联，但其主要目的是规范市场秩序、治理不正当竞争行为，引导行业减少“内耗”、回归高质量发展轨道，其内涵不限于2015—2016年低通胀环境下的去产能、抗通缩。当前PPI低迷，主要是受能源化工、地产链行业拖累，“反内卷”对PPI影响有限。2022年10月以来，本轮PPI同比涨幅已连续34个月低于零，带动GDP平减指数连续9个季度为负。在本轮PPI下行期中，尽管光伏、电子等“内卷”行业对PPI的拖累大于以往，但对PPI下行贡献最大的仍然是钢铁、建材、能源化工等行业。根据各行业PPI本轮降幅和占工业营业收入的比重推算，能源化工、地产链对本轮PPI跌幅的贡献超过一半。因此，虽然个别行业的“反内卷”有助于提升相关产品价格，但难以影响全局。 PPI低迷本质上是需求不足的结果。有观点认为，PPI低迷会降低企业利润、打击企业家信心，这在新能源汽车等“内卷”突出的行业表现较为明显，因为低价倾销导致行业在销量高速增长的同时，利润出现下滑。但对大多数行业而言，更常见的情况是销量增速和利润增速领先于价格涨幅。这是因为存在价格黏性，需求不足时销量下降，即使销售价格不变，单位固定成本上升也会导致利润下降。个别企业为追求利润最大化而选择降价，争取通过低价获得更大的市场份额，摊薄单位固定成本，但随着竞争对手跟进降价，最终结果是全行业降价、行业PPI下行。由此可以看出，利润增速领先于PPI涨幅，两者都是需求变化的结果。对大多数行业而言，如果脱离对需求端的支持，一味通过减少供给来提高价格，最终可能会进一步挤压下游需求和加重行业盈利压力。要实现PPI涨幅的合理回升，除了推进“反内卷”，未来仍需在供需两端协同发力。供给方面，今年2月国常会提出“推动落后低效产能退出”。随后，钢铁、玻璃、光伏等行业提出控产、减产，地方政府的招商引资政策也在规范。但对工业生产和投资的抑制会拖累GDP。今年要实现全年5%左右的GDP增长目标，供给压缩的空间有限。为促进经济结构调整和降低政策对经济的冲击，供给政策可能有增有减，在淘汰落后产能的同时，增加高端产能供给，优化供给结构。需求方面，政策着力点较多，但空间多有掣肘。外需面临贸易摩擦，政策提振外需的空间有限。消费是目前政策的发力点，消费品“以旧换新”、提高养老金、推行免费学前教育等政策已出台，但PPI内部面临上下游价格传导不畅，从消费到CPI再到PPI的传导效率更低。在强刺激政策推出可能性较小的情况下，预计促消费政策对PPI的拉动作用较小。投资对工业品价格拉动较为直接，其中基建投资近期落地了部分关注度较高的项目，但基建投资增速过高将加大政府债务压力；房地产投资偏弱和当前房地产销售偏弱相关，稳楼市政策陆续出台，但在去库存压力下，短期房地产投资修复空间有限；制造业投资受工业企业利润下滑和外需不确定性制约，缺乏终端需求支持下，投资高增长有可能加大未来产能压力，部分行业既面临控产能压力，也缺少投资空间。总体来看，本轮PPI下行存在需求拖累、能源化工和地产链行业主导等特征。个别行业的“内卷”助推了PPI下行，但“反内卷”不同于上一轮去产能政策，其目的并非推升物价，对提升物价的作用有限。推动PPI回升仍需在优化供给结构的同时，提振消费和投资需求。鉴于单项需求的增长空间较为有限，政策应“多管齐下”，以发挥更大效力。（作者单位：浙商银行）来源：期货日报网

期货日报网09-05 09:25

股指高位调整-2025年9月4日申银万国期货每日收盘评论

券市场平稳健康发展，共同保障财政政策、货币政策更好落地见效。 3）行业新闻据乘联分会初步统计，8月，全国乘用车新能源市场零售107.9万辆，同比增长5%，环比增长9%，全国新能源市场零售渗透率55.3%，今年以来累计零售753.5万辆，同比增长25%。品种日度观点汇总主要品种收盘评论 1）金融期货【股指】股指：股指继续回调，通信板块领跌，市场成交额2.58万亿元。资金方面，9月2日融资余额增加15.48亿元至22739.14亿元。2025年我们认为国内流动性延续宽松，同时处于政策窗口期，下半年为提振实体经济可能会出台更多的增量政策，同时外部风险逐步缓和，美联储9月降息概率增加进一步提升人民币资产吸引力。当前市场处于“政策底+资金底+估值底”共振期，但需适应板块轮动加速与结构分化。科技成长成分居多的中证500和中证1000指数更偏进攻，波动较大，但可能可以带来更高的回报，而红利蓝筹成分居多的上证50和沪深300则更偏防御，波动较小，但是价格弹性可能相对较弱。自7月以来股指持续上涨且涨幅较大，短期有调整的迹象，但中长期行情延续概率较高。【国债】国债：涨跌不一，10年期国债活跃券收益率下行至1.746%。央行公开市场逆回购净回笼2035亿元，8月份MLF净投放3000亿元，PSL净回笼1608亿元，买断式逆回购净投放3000亿元，Shibor短端品种表现分化，资金面保持合理充裕。美国8月ISM制造业指数微升至48.7%，7月JOLTS职位空缺降至10个月低点，英德法30年期国债收益率创多年新高，市场也担心日本、美国债务规模过大，美债收益率反复。8月官方制造业PMI、非制造业PMI和综合PMI环比均有所回升，经济景气水平总体继续保持扩张，不过一线城市二手房价环比继续回落，房地产市场仍处于调整过程中，国务院总理强调要进一步提升宏观政策实施效能，采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势，北京上海陆续优化房地产政策。随着市场资金面转松和权益市场波动加大，国债期货价格有所企稳，不过当前股债跷跷板效应延续，关注权益市场变化对债市情绪的影响。 2）能化【原油】原油：SC下跌2.2%。美国因印度购买俄罗斯石油而对该国商品加征的额外关税已经生效，而印度的这种购买行为仍在继续。俄乌也加大了对对方能源基础设施的攻击力度，让交易员担心供应中断。纽约联储行长约翰·威廉姆斯周三表示，利率可能会在某个时候下降，但政策制定者需要看即将发布的数据对经济有何影响，然后再决定是否适合在9月16日至17日的会议上降息。较低的利率可以降低消费者的借贷成本，促进经济增长和石油需求。包括战略储备在内的美国原油库存总量8.22493亿桶，比前一周下降162万桶；美国商业原油库存量4.18292亿桶，比前一周下降239万桶；美国汽油库存总量2.22334亿桶，比前一周下降124万桶；馏分油库存量为1.14242亿桶，比前一周下降179万桶。后续关注OPEC增产情况。【橡胶】橡胶：目前胶价支撑主要仍依赖于供给侧影响，主产区正值雨季，原料支撑较强，但随着时间推移，供应周期性释放仍在预期之中。下游需求方面处于终端消费淡季，且出口仍存在不确定性，需求端支撑相对偏弱。消费刺激政策对市场形成一定支撑，但价格上行幅度仍依赖于供给端变化，短期走势预计延续回调。【甲醇】甲醇：甲醇下跌0.38%。截至8月28日，国内甲醇整体装置开工负荷为72.19%，环比下降0.82个百分点，较去年同期提升0.81个百分点。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在82.24%，环比上升0.83个百分点。进口船货集中到港卸货依然较多，但部分公共库区提货量增加，整体沿海甲醇库存累积速度相对前期放缓。截至8月28日，沿海地区甲醇库存在129.95万吨（目前库存处于历史偏高位置），相比8月21日上涨5.1万吨，涨幅为4.08%，同比上涨19.71%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在70.5万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计8月29日至9月14日中国进口船货到港量为94.05万-95万吨。甲醇短期偏多为主。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货延续弱势。现货方面，线性LL，中石化部分下调50，中石油部平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。目前基本面角度，市场热度降温，聚烯烃现货行情仍以供需面为主，夏季检修平衡进行，目前库存缓慢消化。月初聚烯烃现货价格总体弱势，不过期货连续下跌之后，盘面止跌能否带动现货止跌有待观察。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：基本面，供需修复仍在继续，市场聚焦供给端收缩带来的进一步成效。数据方面，上周玻璃生产企业库存5554万重箱，环比减少82万重箱。纯碱期货延续弱势。数据层面，上周纯碱生产企业库存165.8万吨，环比下降5.7万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，期货盘面表现弱势并向现货回归。后市角度，回归基本面供需的视点，尤其是秋季的消费能否进一步助力存量的消化。同时长周期关注一些新的政策面变化对于基本面的修复力度。 3）黑色【焦煤焦炭】双焦：今日双焦主力合约走势偏弱、但尾盘明显拉升，焦煤持仓环比继续下降。本周钢联数据显示，五大材产量环比出现下降，总库存延续累库走势，其中热卷库存增幅环比有所增加，整体表需环比回落、主要由热卷贡献。整体来看，钢铁行业稳增长工作方案、城市高质量发展的意见的公布，政策预期依旧偏暖，再加上国庆节前的刚需补库预期均能为盘面提供支撑，但焦煤库存的止降转增、铁水产量高位叠加需求淡季致使钢材出现阶段性的库存压力、焦炭提降预期的出现、以及同期低位的近远月价差均会对盘面走势形成压力，因此判断当前盘面呈高位震荡走势。【铁矿石】铁矿石：原料端在利润驱动下需求表现较强韧性，上周铁水产量表现微减，钢厂利润情况尚可，生产动能较强，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快，海漂库存较大，中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂生产进度。本周国内外交重要会议及特殊纪念活动，京津冀地区减产落地，力度尚可，预计本周铁水数据下滑，调整看待，后续有补库需要，维持后市震荡偏强看涨格局。【钢材】钢材：当前钢厂盈利率持平未明显降低，铁水仍处高位缓慢回落的情况下，钢材供应端压力逐步体现。钢材库存持续累积，钢材出口虽面临关税和反倾销影响，但钢坯出口保持强劲。整体钢材市场供需矛盾暂不大。品种分化有所体现，螺纹整体表现弱于热卷，主力合约卷螺差较大。短期出口暂无明显减量，表需数据维持韧性，钢材市场供需双弱且库存变化不大。短期回调看待，交易逻辑短期更关注基本面变动，调整看待。 4）金属【贵金属】贵金属：金银强势走强，黄金呈现收敛突破，早间有所回落，市场聚焦周五非农就业。美国职位空缺数量减少17.6万个，降至718.1万个，低于预期的737.8万。上周特朗普试图解雇美联储理事，挑战美联储独立性的行为令市场感到不安。美国地质勘探局提议将白银等六种矿产纳入2025年关键矿产清单，引发白银未来可能征收进口关税的担忧。此前杰克逊霍尔会议上鲍威尔表示风险的转变确实值得调整政策立场，被认为是较为鸽派的姿态，增强9月降息预期，叠加7月非农数据不及预期，前值大幅下修，利好贵金属。当下美联储内部观点呈现分裂，特朗普通过人事任命影响市场对美联储的预期，但在关税通胀压力下，9月或仍为预防式降息姿态。贸易谈判呈现多方进展，但整体贸易环境恶化，大而美法案落地继续推升美国财政赤字预期，中国央行持续增持黄金，黄金方面长期驱动仍然有支撑。当下金银整体或在降息临近以及特朗普干预美联储独立性下呈现偏强走势，市场聚焦本周非农数据。【铜】铜：日间铜价收低。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润承压，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电力行业延续正增长，光伏抢装同比陡增，未来增速可能放缓；汽车产销正增长；家电产量增速趋缓；地产持续疲弱。多空因素交织，铜价可能区间波动。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收低。锌精矿加工费总体回升，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速小幅正增长，汽车产销正增长，家电产量增速趋缓，地产持续疲弱。短期供求差异可能向过剩倾斜，锌价可能区间偏弱波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【碳酸锂】碳酸锂：短期走势受情绪影响，波动率较大。供应端，周度产量环比回增，周度产量环比增加424吨至19980吨，其中锂辉石提锂环比增加477吨至11659吨，锂云母提锂环比减少510吨至3900吨，盐湖提锂环比增加300吨至2742吨，回收料提锂环比增加157吨至1679吨。同时，预计8月供应环比仍小有增加3%至8.42万吨。需求端，8月两大正极材料耗锂预计环比增加8%至8.6万吨LCE。库存端，社会库存本周环比有升，总库存环比减少162吨至142256吨，上游去库，其他环节和下游补库。在反内卷和需求维持景气的背景之下，短期停产问题引发市场情绪走高，前期快速走强有回调风险。随着价格的走强，部分企业开始复产，预计海外进口量或也将逐渐增加。后续若库存开始去化，锂价还有上涨空间，供给端临近 9 月底会再次面对情绪发酵，追空建议谨慎。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收跌，菜粕小幅收涨。美豆产量前景乐观，加强市场对于新季美豆单产高的预期，加上美豆出口销售表现疲软制约美豆价格上方空间。但由于新季美豆种植面积大幅下调，且美豆生物燃料需求旺盛同样也给美豆下方提供较强支撑。国内方面，国内原料供应宽松的预期延续，现阶段缺乏明显利好题材驱动，预计短期继续窄幅震荡为主。【油脂】油脂：今日油脂偏弱运行，根据SPPOMA数据显示，2025年8月1-31日马来西亚棕榈油产量环比上月同期减少2.65%；出口方面，ITS数据显示马来西亚8月1-31日棕榈油出口量环比增加10.2%。8月马棕出口环比明显增长，近期印尼国内局势动乱但对于棕榈油产量和运输影响并不明显，油脂市场基本面变动有限，原油明显上涨对豆棕行情有所提振，预计油脂将延续震荡运行为主。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC震荡，下跌1.77%，10合约收于1300.7点。短期美线企稳反弹和船司国庆空班计划公布带动欧线运价企稳预期，市场在经历连续一个月的下跌后对于后续9月底10月初的运价上涨信心抬升，具有年底旺季属性的12合约更是在周二几乎拉平近两周的跌幅，短期情绪和预期占优带动市场反弹。中期来看，还是更倾向于会回归博弈淡季运价空间，从历史运价表现来看，9月通常是下半年淡季中运价跌幅最大的时期，目前船司报价多公布至9月上半月，预计在9月上半月市场还将继续博弈9月中下旬的运价下行空间，不排除船司为了更进一步揽货而激进降价，同时船司运力也仍显充裕。在美线联动和国庆停航的影响下，淡季下行底线空间预期抬升，预计短期更多以震荡为主，关注国庆中秋长假对船司运力调控的影响。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货09-05 09:08

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