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USDA：截至10月16日当周美国豆粕出口销售报告

委内瑞拉 9.0 洪都拉斯 6.5 英国 5.5 5.5 印度尼西亚 5.0 2.3 萨尔瓦多 5.0 尼加拉瓜 1.8 哥斯达黎加 1.5 1.5 韩国 0.5 特立尼达和多巴哥 0.2 2.2 马来西亚 * 0.7 未知地区 -115.0 尼泊尔 0.5 中国香港 0.2 总计 543.1 0.0 380.4 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

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USDA：截至10月16日当周美国玉米出口销售报告

.9 4.5 加拿大 7.1 8.5 英国 1.9 19.9 马来西亚 0.4 印度尼西亚 0.1 1.0 未知地区 -213.8 中国香港 0.4 总计 2822.6 571.5 1410.1 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

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【有色早评】正极材料排产下调，锂矿复产进程推进，锂价回调

usions）位于以下地区的生产基地：英国Cheltenham和Bedwas、德国Lüdenscheid、意大利Feltre以及荷兰Drunen。集团将立即与受影响工厂的员工代表启动正式协商程序。若计划最终确认，相关工厂将于2026年逐步关闭。此次拟关闭的五家工厂共涉及730名员工，合计拥有8台挤压机、多条增值加工生产线及3个回收单元。海德鲁集团仍将全面致力于欧洲挤压型材市场，此次业务调整不会影响对客户的承诺及服务水平。若关闭计划最终生效，目前由受影响工厂服务的客户将转而由海德鲁其他生产基地提供产品供应。业务调整完成后，海德鲁欧洲挤压型材业务单元将保留28家挤压工厂和5个回收设施。此次重组预计总耗资19亿挪威克朗，重组完成后，集团预计每年将实现超5亿挪威克朗的持续运营效益提升。（上海金属网编译） 6.【美联储12月降息25个基点的概率升至86.9%】SHMET11月28日讯，据CME“美联储观察”：美联储12月降息25个基点的概率为86.9%，维持利率不变的概率为13.1%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为67.3%，维持利率不变的概率为9.6%，累计降息50个基点的概率为23.1%。锌锌 2025.11.28 一、市场观点美联储12月降息25bp概率升至87%，降息预期持续上行。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，中国2025年10月锌矿砂及其精矿进口量为34万吨，环比-32%，矿端供应开始趋紧，国产锌精矿TC环比下行，进口锌精矿TC开始下行，冶炼厂锌精矿库存同期中位水平以上，算上副产品硫酸冶炼利润仍存，从百川11月排产调研来看，11月排产仍有7800吨的预增，但据钢联调研12月冶炼厂减产增多。需求端，国内库存环比-1.1至14万吨，社库继续去库。随着国内出口窗口打开，国内过剩压力和海外锌供应偏紧的情况有望缓解，lme注册仓单增加，库存开始累库，短期出口量级有限，挤仓风险仍存。总体来说，美联储12月降息概率持续上行。内外比价走扩至出口窗口打开，lme注册仓单逐步增加，库存逐步累库，国内出口要形成一定量级才能缓解海外供应偏紧的现状（部分企业出口流程不熟悉+可海外交割锌锭流通少），内外比价修复会是一个较长周期的叙事，国内12月存减产预期+国内库存去库，沪锌价格仍有支撑。二、消息面 1.【Aya旗下Boumadine多金属项目钻探取得迄今最强矿化结果】外电11月26日消息，Aya Gold&Silver宣布，其位于摩洛哥的Boumadine多金属项目最新钻探取得迄今最强矿化截距成果，同时发现一处新的高品位平行构造。Aya周三在声明中表示，钻孔BOU-MP25-087于地下138米处切割出15米厚矿化带，矿石品位为金3.31克/吨、银1900克/吨、锌4.8%、铅1.8%、铜0.03%；其中包含一段8.7米厚的高品位矿段，品位达金5.37克/吨、银3208克/吨、锌6.3%、铅2.8%、铜0.05%。Aya周三在声明中表示，钻孔BOU-MP25-087于地下138米处切割出15米厚矿化带，矿石品位为金3.31克/吨、银1900克/吨、锌4.8%、铅1.8%、铜0.03%；其中包含一段8.7米厚的高品位矿段，品位达金5.37克/吨、银3208克/吨、锌6.3%、铅2.8%、铜0.05%。Aya持有Boumadine项目85%股权，计划在11.1年的预计矿山寿命内，建设6座露天矿和3座地下矿，目标维持每日8000吨的矿石处理量。（上海金属网编译）镍镍 2025.11.28 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价117160元/吨，涨跌幅0.21%。金川镍升贴水升维持4650元/吨，进口镍升维持至500元/吨，镍豆升贴水维持2450元/吨。伦镍3M升贴水-7.98至-198.49美元/吨。供应端，印尼政府暂停了镍冶炼项目的建设许可，但当前镍冶炼产能过剩较为明显，因此短期对供应影响有限，后续仍要关注镍矿RKAB配额审批具体数量。此外印尼政府对非法采矿进行打击，同时对部分加工厂审查力度提升，进一步限制当地镍资源供应。需求端，现货需求相对偏弱，下游仍以刚需采购为主。不锈钢需求相对稳定，新能源需求由于三元锂电的势弱增长近期相对缓慢。库存端，伦镍库存维持高位，当前库存超25万吨。国内库存同样维持高位，过剩格局较为明显。整体来看，宏观方面，近期降息预期回升，有色偏强震荡。资源端印尼RKAB有效期回调至一年后。供应端印尼暂停镍冶炼产能许可。且近期对供应端的检查强度提升，限制了部分镍资源供应。需求端，镍下游传统需求相对稳定，新能源需求几乎无增长。当前全球镍元素供需过剩的格局未改，海内外库存维持高位。近期印尼与国内镍资源与加工端皆有主被动减产，对短期镍供需有所改善，加之宏观降息预期回升等利好，镍价小幅反弹，但价格回升后，其过剩的产能与偏弱的需求仍对价格有明显的压制。后续关注全球需求走向情况以及印尼RKAB政策调整后镍矿供应是否有收紧可能。二、消息与数据 1、【印尼能矿部简化RKAB审批流程，核心指标由30项减至10项】11月27日讯，印尼能源与矿产资源部通过2025年第17号条例对《工作计划与预算》（RKAB）流程进行简化，将审批核心指标从30项缩减至10项，旨在加快采矿许可证（IUP）持有者的工作计划制定、勘探进程及RKAB审批速度。矿产与煤炭总局司长塞塞普·穆罕默德·亚辛表示，环境管理、矿山闭坑保证金使用及技术记录等繁琐内容将调整为定期报告，而非取消义务，以减轻企业行政负担并保持问责性。新规设三个评估阶段，每个阶段给予企业30个日历日修改文件，若未在第三阶段完成修正，案件将移交调查部门处理。目前仍有100至150份RKAB文件待审核，政府计划通过政务服务系统加速审批，确保2026年前完成全部发放。（SHMET） 2、【REV Exploration收购加拿大矿权地强化关键矿产布局】REV Exploration Corp.（TSXV: REVX）宣布签署矿产资产购买协议，收购位于安大略省和魁北克省的特定矿权地100%权益，收购对价为50万股公司普通股。该矿权地附带1.5%的净冶炼回报权利金。此次收购是加拿大关键矿产领域近期动态的一部分，该国政府自2023年以来持续通过政策扶持推动行业发展，包括简化审批流程、设立关键矿产基础设施基金（CMIF）提供资金支持，并将关键矿产目录更新至34种，新增磷、金属硅等品种。作为一家初级矿产勘探公司，REV的业务涵盖黄金、基本金属和战略金属的勘探，其在魁北克拥有包括New Mosher、Maxwell和JMW在内的黄金资产，以及稀土和镍矿资产。公司同期宣布向部分董事及顾问授予60万份期权（行权价0.40加元）及15万个限制性股票单位。（上海金属网）不锈钢不锈钢 2025.11.28 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12355元/吨，涨跌幅-0.40%。无锡现货基差升水+75至625元/吨；主力合约持仓-9348至1220620手；仓单-292至63473吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价-1至891元/镍点，当前镍铁现货供应充足，价格低位震荡。印尼目前暂停镍铁新建产能批准，短期影响有限。供应端，不锈钢前期有供应压力缓和有限，不锈钢厂四季度减产范围扩大，供应压力或有缓解。需求端，由于地产基建传统需求相对较弱，且不锈钢处于淡季振，需求相对偏弱。当前不锈钢原料进口资源充足，价格维持回落趋势。供冶炼的端近期不锈钢厂开始陆续有减产动作，同时资源端印尼对镍供应有小范围限制动作，原料与不锈钢供需过剩压力或小幅缓解，价格小幅回升。但由于不锈钢需求端的弱势，产能过剩压力仍存，当前阶段供需过剩的压力仍较强，预计价格维持底部震荡。后续观察不锈钢减产力度与持续性，工业品实际需求走向、供需两端政策力度与落地情况以及原料端价格走向。二、消息与数据 1、【太钢集团三大基地1-10月累计减产47万吨】11月26日，太钢集团总经理、党委副书记李华在中国钢铁工业协会不锈钢分会一届常务理事（扩大）会五次会议上发表讲话：2025年1-10月，太钢集团三大生产基地（太钢，鑫海，德盛）累计生产不锈钢720万吨，较去年同期减产47万吨，减幅超5%。（51bxg快讯) 2、【宝钢德盛2025年前10月减产23万吨】11月26日，宝钢德盛技术中心总工陈为本在中国钢铁工业协会不锈钢分会一届常务理事（扩大）会五次会议上发表讲话：宝钢德盛2025年1-10月不锈钢产量较去年同期减少23.16万吨，是国内唯一一家主动减量超过5%的不锈钢厂。（51bxg快讯）碳酸锂碳酸锂 2025.11.28 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价94000元/吨，涨跌幅-1.57%。主力合约持仓+29828至507882手，仓单-269至26781吨。现货方面，电池级碳酸锂报价-1050至94150元/吨，工业级碳酸锂报价-800至92950元/吨。锂精矿均价+10至1195美元/吨。供应端，国内碳酸锂加工产量小幅下降，总产量降至2.2万吨以下。部分盐湖季节性减产。盘后传出枧下窝换证申请受理文件，后续审查流程计划在20个工作日内，但存在一定的弹性。需求端，当前动力电池需求维持较高增速增长，此外储能电池需求火爆，锂电产业景气度提升，锂电产业链各环节价格有显著上涨。但正极材料企业12月排产或小幅下滑。库存端，国内显性总库存维持去库趋势，但目前去库的速度有放缓。下游库存持续降库，贸易商库存显著上升。仓单维持震荡。当前供应端锂矿复产预期逐渐走强，碳酸锂短期供需缺口持续性或受此影响。此外正极材料12月排产或有小幅下滑，同时市场对储能实际需求情况与持续性也有质疑，因此锂价有小幅回落。后续来看，从电池厂排产情况来看，短期需求维持高位的现实预计会持续。但高价环境下，供应积极释放，短期供需是否仍有缺口待跟踪。中长期逻辑则需后续储能系统招标等终端需求数据验证。预计在逻辑验证期间碳酸锂整体维持宽幅震荡。当前碳酸锂市场关注度较高，价格波动剧烈，宏观氛围变化等因素或将导致锂价急涨急跌，注意风险控制。二、消息与数据 1、【因Ewoyaa锂矿项目取得进展，Atlantic锂业看好2026年前景】Atlantic Lithium Ltd表示，2025年公司大部分时间内都在紧缩成本，重组团队，并和加纳政府合作，以让Ewoyaa项目继续取得进展，Ewoyaa将成为加纳的第一个锂矿。今年稍早些时候，由于该项目修订后的采矿租约迟迟未能提交议会，该项目的进展陷入停滞。现在已完成这一步骤，已提交到一个特别委员会进行审查，公司有信心批准"将很快进行”。该公司称，从长期来看，电动汽车和能源存储的需求趋势仍提供支撑。尽管加纳批准推迟，锂价今年走势艰难，但该公司将以强劲的地位进入2026年。（上海金属网） 2、【雅化集团：预计2025年年底公司锂盐综合产能将达到近13万吨】雅化集团(002497.SZ)发布投资者关系活动记录表公告称，公司现有锂盐综合设计产能9.9万吨，雅安锂业新建3万吨高等级锂盐材料生产线正在调试中，预计2025年年底公司锂盐综合产能将达到近13万吨。（雅化集团） 3、【宁德时代西班牙合资电池工厂奠基计划2026年年底投产】宁德时代和斯泰兰蒂斯集团在西班牙阿拉贡自治区共同投资建设的磷酸铁锂电池工厂26日举行奠基仪式。作为目前中国在西班牙最大的投资项目之一，该项目总投资41亿欧元，将全面使用可再生能源，计划2026年年底投产。（上海金属网）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-28

【宏观早评】股指向上遇阻

表态和事件预期，这是风险犹存的关键。英国官方预算误发财政预算法案，其显示将关键财政缓冲从3月的99亿英镑扩大至220亿英镑，超预期的安全垫下却同步提高税收为其提供保障。这一法案被误发后，英债走强，市场定价债务纪律的严格和英国财政的相对可信。英镑走强下同时令美元走弱，进而推动黄金上涨。美联储再次出声放鸽：米兰表示经济需要大幅降息，失业率上升是因为货币政策过于紧缩；贝森特透露，特朗普在圣诞节前宣布新任主席人选的可能性非常大；彭博社引述知情人士消息称，白宫国家经济委员会主任哈塞特可能成为下任美联储主席。继前期鹰派表态主导市场后，鸽派官员的言论对于市场尤为关键，市场高度依赖美联储的预期，在缺乏经济数据的指引下，其表态成为市场是否存在经济托底的重要因素。从市场表现看，哈塞特当选的可能性大增，市场计价鸽派预期而非美联储独立性受干扰后的风险，贵金属受到降息预期回升的影响亦有上行。美股在降息预期的影响下也出现了明显回弹，风险再次被延后。美股止跌使得流动性风险缓和从而减少对于贵金属的抑制。美股回升，降息预期反弹使得此前的抑制有所减弱，长周期观点保持，在经历较长时间的整理阶段后，市场再次回升。仍需警惕风险存在，因为市场在缺乏实际数据的情况下高度依赖事件因素，易发生短线逆转。国债国债期货多数下跌，人民币汇率贬值，股市冲高回落。30年国债期货(TL)主力合约收报114.420元，人民币汇率报7.0802。3点后，现券收益率延续震荡上行态势。早盘，受隔夜外围市场及国内基本面数据影响，债市情绪谨慎。期债低开，现券收益率小幅上行。午后，股市冲高回落，但对债市提振有限，期债延续弱势。市场对基金赎回新规的担忧未消，叠加部分获利盘止盈，现券抛压较重。3点后，现券收益率维持高位震荡，30年国债活跃券收益率一度触及2.20%。全天来看，债市情绪偏弱，长端调整幅度大于短端。资金面有所收紧。央行公开市场净投放564亿元，但受跨月因素影响，资金利率多数上行，DR001报1.3116%，大行同业存单利率报1.6396%。流动性是短期国债市场的核心驱动。央行持续投放呵护跨月流动性，但受月末因素及市场情绪影响，资金面边际收紧。当前市场微观结构脆弱，基金赎回新规传闻持续扰动，机构止盈压力较大。虽然股市冲高回落，但并未显著提振债市，显示市场避险情绪降温。在缺乏增量利好及机构行为趋谨慎的背景下，预计短期债市将维持震荡偏弱格局，日内建议以波段操作为主。经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。央行重启买债及MLF操作显示了维稳意图，但市场对后续政策力度及经济修复预期存在分歧。未来关注12月中央经济工作会议定调及11月PMI数据验证。展望2026年一季度，经济增速迎来“开门红”走高，利率中枢抬升，TL逢高可空。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-28

【宏观早评】股指回升势头有所走弱

表态和事件预期，这是风险犹存的关键。英国官方预算误发财政预算法案，其显示将关键财政缓冲从3月的99亿英镑扩大至220亿英镑，超预期的安全垫下却同步提高税收为其提供保障。这一法案被误发后，英债走强，市场定价债务纪律的严格和英国财政的相对可信。英镑走强下同时令美元走弱，进而推动黄金上涨。美联储再次出声放鸽：米兰表示经济需要大幅降息，失业率上升是因为货币政策过于紧缩；贝森特透露，特朗普在圣诞节前宣布新任主席人选的可能性非常大；彭博社引述知情人士消息称，白宫国家经济委员会主任哈塞特可能成为下任美联储主席。继前期鹰派表态主导市场后，鸽派官员的言论对于市场尤为关键，市场高度依赖美联储的预期，在缺乏经济数据的指引下，其表态成为市场是否存在经济托底的重要因素。从市场表现看，哈塞特当选的可能性大增，市场计价鸽派预期而非美联储独立性受干扰后的风险，贵金属受到降息预期回升的影响亦有上行。美股在降息预期的影响下也出现了明显回弹，风险再次被延后。美股止跌使得流动性风险缓和从而减少对于贵金属的抑制。美股回升，降息预期反弹使得此前的抑制有所减弱，长周期观点保持，在经历较长时间的整理阶段后，市场再次回升。仍需警惕风险存在，因为市场在缺乏实际数据的情况下高度依赖事件因素，易发生短线逆转。国债国债期货全线大幅收跌，人民币汇率升值，股市冲高回落。30年国债期货(TL)主力合约收报114.30元，人民币汇率报7.0802。3点后，在股市收盘后，随着空头情绪释放及尾盘小作文提振，现券收益率有所企稳并小幅回落。早盘，市场受基金赎回新规传闻、地产债违约担忧及全球风险偏好回升等多重因素压制，期债低开低走，现券收益率大幅上行。午后，随着股市冲高回落，债市抛压未减，TL主力合约加速下探跌破关键支撑位。3点后，尾盘传出关于赎回新规缓和及大行买债的小作文，现券收益率自高位回落，情绪略有修复。资金面有所收紧。央行开展2133亿元逆回购，净回笼972亿元，受月末及跨月因素影响，资金利率多数上行，DR001升至1.3127%。流动性是短期国债市场的核心驱动。短期利空因素集中释放，包括赎回新规不确定性、地产信用风险发酵及年末机构止盈诉求。利多因素则在于基本面仍弱、配置盘逢低入场意愿及央行潜在的维稳操作。在情绪宣泄后，市场或迎来超跌反弹，但趋势性机会仍需等待新规落地及政策明朗，预计短期将维持宽幅震荡。经济基本面是国债走势的核心，影响利率中枢进而影响国债走势，政策利率决定了国债收益率的下限，债务付息压力决定国债收益率上限。央行重启买债、MLF及买断式逆回购操作显示了呵护流动性的意图，但也暗示了对利率下行节奏的调控。未来关键变量在于12月中央经济工作会议的定调、基金赎回新规的最终版本及后续经济数据的验证。展望2026年一季度，经济增速走高，利率中枢抬升，TL逢高可空。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-27

电动车补贴结束会影响钯金需求和价格吗？

1.包括巴西、中国、法国、日本、美国和英国在内的许多国家正面临大规模预算赤字，且采取的控制措施有限。 2.大多数国家的核心通胀率高于目标水平，并在许多情况下开始呈现上升趋势。 3.尽管核心通胀率普遍高于目标且持续上升，大多数央行还在放松货币政策。虽然钯金走势在近几周似乎与其他贵金属相关性较高，但情况并非一直如此。事实上，钯金的价格走势相较其他贵金属更具独立性（图1）。相比铂金在2008年达到历史高位，黄金和白银在2025年10月创下新高，钯金的价格高点出现在2021年和2022年。图 1：贵金属价格于2025年4月至10月之间大幅上涨钯金通常与其他贵金属呈正相关，但相关性弱于其他贵金属之间的关系。在贵金属中，黄金和白银之间的相关性通常最强，主要受珠宝需求驱动。相比之下，铂金与白银、黄金的相关性通常高于钯金，部分原因可能在于铂金常用于珠宝制造，与钯金不同。而贵金属中第二强的相关性是在钯金和铂金之间，这反映了它们在汽车催化转换器中的应用——钯金用于汽油发动机，铂金用于柴油发动机（图2-4）。图 2：钯金与黄金和白银的相关性通常弱于铂金图 3：钯金主要用于汽车的催化转换器图4: 铂金对汽车行业的依赖程度略低于钯金钯金很少用于珠宝，虽然在电子产品和牙科领域也有一定的应用，但在两者之中，钯金对汽车行业的依赖性更强。将钯金与其他三种金属的价格比率进行比较，可以突显出其价格走势的独立性（图5）。图 5：钯金价格在1997-2000年和2017-2021年相对于其他铂族金属大幅上涨在1987年至1996年间，一盎司钯金可以购买约0.3盎司铂金，以及约0.5盎司黄金。铂金是当时最昂贵的金属。自1997年起，钯金开始上涨，到2000年时，一盎司钯金最多可购买1.8盎司铂金和4盎司黄金。钯金在这一时期相对于其他贵金属的强劲表现，主要受供应端恐慌推动，原因包括汽车行业对钯金的需求以及钯金供应高度依赖俄罗斯（图6）。图 6：钯金矿产产量高度集中且未增长 1991年苏联解体后，俄罗斯的钯金出口体系经常因手续和配额问题导致延误。汽车制造商和投机者担心俄罗斯的供应可能完全中断。恐慌性采购，加上更严格的汽车排放法律带来的需求增长，导致钯金价格呈现抛物线式上涨。自20世纪90年代末以来，钯金矿产供应来源有所分散，南非产量占比不断上升。不过，主要产量仍高度集中于俄罗斯和南非。同样值得指出的是，自2003年以来，全球钯金矿产产量总体上一直呈下降趋势。随着俄罗斯的供应问题得到解决，钯金相对其他贵金属的价格比率在2001年至2003年间大幅回落。随后的十几年里，钯金与黄金、白银和铂金的价格比率回落至1997年前的区间水平。然而在2010年代中期，随着消费者从柴油车转向汽油车，钯金价格再次跑赢其他贵金属。这一趋势使钯金比铂金更受青睐。此时，随着全球金融危机影响逐渐消退，世界经济进入更强劲的增长阶段（图7）。此外，南非因罢工和电力供应中断导致的供应限制，也进一步推高了钯金价格。图 7：汽车行业对钯金的用量在2021年前快速增长自2021年以来，钯金价格已回落至更接近其相对于黄金、白银和铂金的历史价格比率区间。这一走势与每辆汽车的平均钯金用量达到峰值的时间相吻合，而这与电动车销量激增有关。在美国，2024年电动车销量占汽车总销量的比例上升至11.4%（图8），而同年中国的电动车销量占比接近50%（图9）。图 8：2024年美国电动车销量占比上升至11.4% 图 9：2024年中国电动车销量占比接近一半 2025年，中国和美国都削减了电动车购买补贴。政策变化是否对购买偏好产生明显影响还有待观察。要点总结：钯金与黄金和白银呈正相关，但相关性相对较弱。同时，其矿产供应有限。对于希望配置贵金属及其他央行无法印制或数字化创造资产的投资者而言，钯金具有作为潜在投资组合多元化工具的研究价值。来源：期货日报网

期货日报网2025-11-26

电动车补贴结束会影响钯金需求和价格吗？

1.包括巴西、中国、法国、日本、美国和英国在内的许多国家正面临大规模预算赤字，且采取的控制措施有限。 2.大多数国家的核心通胀率高于目标水平，并在许多情况下开始呈现上升趋势。 3.尽管核心通胀率普遍高于目标且持续上升，大多数央行还在放松货币政策。虽然钯金走势在近几周似乎与其他贵金属相关性较高，但情况并非一直如此。事实上，钯金的价格走势相较其他贵金属更具独立性（图1）。相比铂金在2008年达到历史高位，黄金和白银在2025年10月创下新高，钯金的价格高点出现在2021年和2022年。图 1：贵金属价格于2025年4月至10月之间大幅上涨钯金通常与其他贵金属呈正相关，但相关性弱于其他贵金属之间的关系。在贵金属中，黄金和白银之间的相关性通常最强，主要受珠宝需求驱动。相比之下，铂金与白银、黄金的相关性通常高于钯金，部分原因可能在于铂金常用于珠宝制造，与钯金不同。而贵金属中第二强的相关性是在钯金和铂金之间，这反映了它们在汽车催化转换器中的应用——钯金用于汽油发动机，铂金用于柴油发动机（图2-4）。图 2：钯金与黄金和白银的相关性通常弱于铂金图 3：钯金主要用于汽车的催化转换器图4: 铂金对汽车行业的依赖程度略低于钯金钯金很少用于珠宝，虽然在电子产品和牙科领域也有一定的应用，但在两者之中，钯金对汽车行业的依赖性更强。将钯金与其他三种金属的价格比率进行比较，可以突显出其价格走势的独立性（图5）。图 5：钯金价格在1997-2000年和2017-2021年相对于其他铂族金属大幅上涨在1987年至1996年间，一盎司钯金可以购买约0.3盎司铂金，以及约0.5盎司黄金。铂金是当时最昂贵的金属。自1997年起，钯金开始上涨，到2000年时，一盎司钯金最多可购买1.8盎司铂金和4盎司黄金。钯金在这一时期相对于其他贵金属的强劲表现，主要受供应端恐慌推动，原因包括汽车行业对钯金的需求以及钯金供应高度依赖俄罗斯（图6）。图 6：钯金矿产产量高度集中且未增长 1991年苏联解体后，俄罗斯的钯金出口体系经常因手续和配额问题导致延误。汽车制造商和投机者担心俄罗斯的供应可能完全中断。恐慌性采购，加上更严格的汽车排放法律带来的需求增长，导致钯金价格呈现抛物线式上涨。自20世纪90年代末以来，钯金矿产供应来源有所分散，南非产量占比不断上升。不过，主要产量仍高度集中于俄罗斯和南非。同样值得指出的是，自2003年以来，全球钯金矿产产量总体上一直呈下降趋势。随着俄罗斯的供应问题得到解决，钯金相对其他贵金属的价格比率在2001年至2003年间大幅回落。随后的十几年里，钯金与黄金、白银和铂金的价格比率回落至1997年前的区间水平。然而在2010年代中期，随着消费者从柴油车转向汽油车，钯金价格再次跑赢其他贵金属。这一趋势使钯金比铂金更受青睐。此时，随着全球金融危机影响逐渐消退，世界经济进入更强劲的增长阶段（图7）。此外，南非因罢工和电力供应中断导致的供应限制，也进一步推高了钯金价格。图 7：汽车行业对钯金的用量在2021年前快速增长自2021年以来，钯金价格已回落至更接近其相对于黄金、白银和铂金的历史价格比率区间。这一走势与每辆汽车的平均钯金用量达到峰值的时间相吻合，而这与电动车销量激增有关。在美国，2024年电动车销量占汽车总销量的比例上升至11.4%（图8），而同年中国的电动车销量占比接近50%（图9）。图 8：2024年美国电动车销量占比上升至11.4% 图 9：2024年中国电动车销量占比接近一半 2025年，中国和美国都削减了电动车购买补贴。政策变化是否对购买偏好产生明显影响还有待观察。要点总结：钯金与黄金和白银呈正相关，但相关性相对较弱。同时，其矿产供应有限。对于希望配置贵金属及其他央行无法印制或数字化创造资产的投资者而言，钯金具有作为潜在投资组合多元化工具的研究价值。来源：期货日报网

期货日报网2025-11-26

美元指数缺乏持续走强动能

元贬值压力，日元持续走弱。英镑方面，受英国失业率上行、通胀边际回落、秋季预算案引发债务攀升担忧等因素拖累，英镑持续承压。英镑与日元同步疲软，进一步强化了美元指数的上行动能。第二，降息预期降温强化美元韧性。尽管美联储在10月如期降息，但美联储主席鲍威尔在发布会上释放“鹰派”信号，导致市场对美联储12月再度降息的预期显著降温。随后，10月非农数据取消发布，叠加美联储10月会议纪要暴露严重分歧，降息预期进一步回落。美国联邦基金利率期货数据显示，美联储12月降息概率降至50%以下，推动美元指数走强。近期，少数美联储官员表态支持12月降息，使得降息预期再度升温，但大部分官员立场仍偏“鹰派”，12月降息的不确定性仍存。这一局面限制了美元指数进一步上涨的空间，美元指数维持高位震荡格局。第三，数据暂停发布使得就业担忧暂缓。前期美国政府“停摆”导致多项核心经济数据暂停发布，市场对就业情况的短期担忧逐步缓解。另外，前期公布的美国ADP就业数据边际改善且超市场预期，一定程度上减轻了市场对美国经济衰退的担忧，为美元指数提供支撑。随着美国政府恢复运作，相关经济数据逐步发布。最新公布的美国9月就业数据呈现明显矛盾特征：9月新增非农就业人口录得11.9万，大幅超出市场预期，但前两个月数据合计下修3.3万；失业率意外攀升至4.4%，创4年新高。市场对这一矛盾数据反应平淡，美元指数短暂下跌后迅速收复跌幅，表明投资者倾向于等待后续数据进一步验证。此外，9月数据仅反映前期就业状况，美国就业市场真实景气度仍需11月非农数据验证，而该关键数据已推迟至12月16日发布，短期市场对就业情况的担忧缓解。图为美国失业率（单位：%）第四，美联储独立性担忧阶段性缓解。前期，美国总统特朗普频繁施压美联储，要求解雇鲍威尔、理事库克，市场对美联储独立性的担忧逐步升温。随着美国最高法院宣布将于明年1月21日就特朗普试图解雇库克一案听取辩论，市场对美联储独立性的担忧缓解。目前市场对新一届美联储主席候选人的交易尚未发酵，主要因特朗普政府称候选人可能在圣诞节前选出，距离当前仍有一段时间。第五，避险情绪升温推动美元避险买盘。11月初，美国科技股因估值高企、业绩不及预期而出现回调，市场对AI、芯片等热门赛道的担忧加剧，部分投资者选择获利了结，资金转向美元等避险资产。另外，美国流动性阶段性紧张进一步强化了美元的避险属性，推动11月初美元指数走强。综合来看，近期美元指数走强并非源于美国自身经济表现强劲或就业风险彻底消退，更多是受非美货币走弱、就业担忧暂缓等外部因素驱动。展望后续走势，我们认为，美元指数进一步上行空间相对有限，核心制约因素包括四方面：首先，就业市场风险未根本缓解。尽管部分就业数据短期好转，但关键的11月非农数据尚未发布。9月就业数据中的失业率上行趋势或更具参考价值，且历史经验显示超预期的9月新增非农就业人口数据后续可能下修。另外，美国政府“停摆”对经济可能带来滞后冲击，未来非农就业人口、失业率等核心数据仍有超预期走弱的可能，进而压制美元指数。其次，降息交易仍有回归空间。当前市场分歧主要集中于今年12月或明年1月的降息节奏，对远端降息预期分歧较小。若美国在圣诞节前确定下一届美联储主席候选人，且候选人偏向“鸽派”，市场降息预期可能升温，进而对美元指数形成利空。再次，非美货币对美元的支撑并不牢固。近期，美元兑日元汇率突破前期高位，日元持续贬值已引发日本央行关注，日本政府顾问称“日元跌至160之前可能触发干预”。若日本政府出手干预日元汇率，日元对美元指数的支撑力度将显著减弱。最后，技术面压制明显。美元指数在100点附近面临前期高点压力，若想进一步上行，需要更多利好因素支撑，而短期美元指数缺乏足够上行动能。短期来看，美元指数或维持高位震荡走势。待11月非农数据公布及新一届美联储主席候选人确定，美元指数的韧性将得到进一步考验。（作者单位：南华期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-11-26

【有色早评】美联储降息预期升温，基本金属多数收涨

暂未提及具体金额。（天齐锂业） 2、【英国发布关键矿产新战略，到2035年生产至少5万吨锂】英国政府11月22日正式宣布推出“关键矿产战略”（Critical Minerals Strategy）——目标直指2035年减少对外国供应商依赖。根据声明，该计划目标是在2035年前，旨在实现关键矿产的本土生产满足10%国内需求、再生回收满足20%国内需求、单一国家供应占比不得超过60%。这是英国首次为关键矿产设定硬性“反依赖目标”。声明称，到2035年，英国每年至少将生产5万吨锂，政府将投入约5000万英镑（约合6500万美元）的新一轮资金支持本土企业，这笔资金将用于：开采关键矿产（锂、镍、钨、稀土）、扩大本土冶炼与加工、提升回收体系以及支持战略储备。英国政府预测，到2035年全球铜需求将翻近一倍、锂需求将增长1100%、镍和稀土需求持续飙升。该计划战略明确提出，到2035年，英国锂产量达到5万吨，这意味着英国将扩大本土锂开采（尤其是地热锂项目）、推动锂电池工厂落地以及强化电动车产业自主能力。（上海金属网编译） 3、【Argosy矿业与中国成都Chemphys Industry达成锂现货销售协议】澳大利亚矿业公司Argosy Minerals周四表示，已与中国Chengdu Chemphys Industry签署了一份现货销售合同，将向其出售1.61吨碳酸锂，该批碳酸锂产自其位于阿根廷的Rincon锂矿项目。合同定价将与上海金属市场的碳酸锂价格挂钩，买方在收到货运原始单据后，需凭不可撤销即期信用证完成付款。Argosy持有阿根廷萨尔塔省Rincon锂项目77.5%的股份，正在通过出口物流开展工作，预计一旦货运和出口协议完成，将开始发货。（Argosy Minerals） 4、【Greenbushes锂矿成IGO业绩支柱，第三座化工厂年底投产业绩可期】IGO旗下合资公司TLEA持股51%的Greenbushes锂矿继续展现强劲盈利能力，在2025财年产出148万吨锂辉石精矿，现金成本325澳元/吨，创造15亿澳元现金流及66%的息税折旧摊销前利润率。IGO首席执行官Ivan Vella称该矿为“全球最佳硬岩锂矿”，第三座化工厂按计划将于年底前投产，年产能再增50万吨，恰逢锂价回升周期。（IGO）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2025-11-25

股指长牛格局未改

值超过15万亿美元，相当于日本、德国、英国和印度股市总和的两倍。这种高度集中的市值结构表明美股存在一定的泡沫风险。部分科技股的估值指标处于历史高位，如英伟达市盈率52、特斯拉市盈率203，远高于市场平均水平。市场认为，AI领域的投资存在较大的不确定性和风险，谷歌、Meta 和微软等科技巨头在AI领域投入巨大，2025年第三季度，三大巨头合计资本支出约780亿美元，同比大增89%。科技巨头持续加大在AI领域的资本投入，这表明他们对AI未来的发展仍有信心，但也引发了市场对巨额投资回报周期的担忧，若未来AI市场需求不及预期，这些高额投资可能无法带来相应的回报，从而加剧泡沫破裂的风险。不过当前的AI浪潮背后有真实的技术突破和企业需求支撑，这与曾经的互联网泡沫有区别。AI技术的快速发展和广泛应用可能会推动相关企业的业绩增长，从而支撑其股价上涨。例如，2025年9月以来，英伟达、AMD等公司表示与OpenAI合作，这些利好带动股价持续攀升；Alphabet旗下的谷歌云业务收入增长34%，达到152亿美元，高于预期，其GeminiAI助手月活跃用户数已达6.5亿，较3个月前增长44%；Salesforce 2026财年的收入达到了102亿美元，同比增长10%，其AI产品Agentforce也取得了一定进展。美国AI龙头股持续走强，曾带动全球AI产业链估值水涨船高，A 股中与AI相关的算力、光模块、半导体等板块也一度跟着受益。比如，英伟达股价飙升期间，A 股为其产业链配套的企业，估值也受到带动上升。但若美股AI泡沫担忧加剧，资金撤离情绪会通过北向资金传导至A股，陆股通中持仓的AI概念股会面临外资短线抛售压力，导致相关个股波动加大。不过，笔者认为，当下美国“AI泡沫”短期预计仍将持续，一是头部企业业绩硬核，英伟达等巨头营收、订单双高，微软、Meta商业化落地明确，稳住板块估值；二是美联储降息释放流动性，降低科技企业融资成本，为市场注入资金。我国“十五五”规划建议明确了科技自立的方向，国产替代化仍是长期方向，也将支持相关板块的长期向好。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网

期货日报网2025-11-21

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