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避险情绪升温！贵金属集体飙升：黄金涨近3%，白银跳涨6%，铂金钯金狂飙7%
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价更激进的降息路径。此外，市场还关注OPEC+最新决定：产油国联盟继续维持一季度产量不变，暂未对委内瑞拉局势作出明确回应。油价对事件反应温和，也意味着黄金上涨更多是对地缘风险与利率预期的综合定价，而非单一能源冲击所驱动。总体来看，黄金的飙升并非单一事件驱动，而是“地缘风险升温 + 降息预期未退 + 资产配置再平衡”三重因素共振的结果。随着全球政治不确定性持续上升、美国数据进入关键窗口期，贵金属市场的波动率可能进一步放大。黄金是否将迅速突破12月历史高点，将取决于本周数据与地缘局势的下一步演变。
忆芳01-06 00:54
启航“十五五” 潮涌新周期
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季度前后。2026年下半年美国页岩油与OPEC+增产博弈的终结，以及2027年起低投资引发的非美非OPEC+投产放缓被提前交易将发挥出供应转紧的力量，原油市场有望在2026年四季度走出产能周期与产量周期共振下的中期底部。炼化利润方面，2025年欧美炼厂集中关停引发的常减压装置、二次装置炼能矛盾在2026年均将出现总量层面的缓和，新投压力主要体现在亚太市场，欧美炼化利润在无新增炼能投放的背景下相对坚挺，炼化利润“西强东弱”特征强化。化工板块看好三条主线：其一，聚酯产业链上游的PX和PTA。PX在2026年上半年无新增投产计划，PTA则全年无投产计划。同时，聚酯全年有4.5%的产能增速，短纤出口表现相对良好，PX、PTA在供、需两端都存在支撑。关注2026年4—5月检修季PX的5月合约和9月合约的月差正套机会及PTA的相对多配机会。其二，边际成本曲线上移的橡胶。2026年无极端贸易战风险的情况下，橡胶需求存在1%的惯性增长，而泰国树龄趋于老化，需要更多的劳动力成本维系产量，边际成本料增加。需求小幅增长与边际成本抬升的共振下，橡胶价格运行中枢大概率高于2025年。其三，产能约束刚性、对房地产政策相对敏感的玻璃。目前，浮法玻璃加工亏损已临近150元/吨，玻璃产线利润低估值之下，供应的主动收缩将对价格构成托底。重点关注供需双弱的玻璃市场在极端低价下的反弹机会。聚烯烃链条处于快速投产周期，2026年，预计PP、PE产能增速在12.5%、13.6%，在需求并无亮点的情况下，加工利润面临进一步收缩的风险，操作上以逢高做空思路为主。乙二醇属于聚酯产业链的相对过剩品种，在新投一体化乙烯配套项目的拉动下，产能增速可能会到7.9%，加工价差被压制的同时，PTA和乙二醇价差存在逢低做扩机会。氯碱产业链烧碱和PVC的过剩压力分别来自烧碱供应端的新增投产和PVC房地产需求的持续减量，二者亦以相对空配为主。2026年，纯碱需求在浮法玻璃与光伏玻璃对重碱需求减量与碳酸锂等对轻碱需求增量的对冲下持稳，但新增供应压力依然存在，空纯碱多玻璃是对上游供应压力与终端房地产弹性的更好表达。农产品基于对全球的综合分析，2026年农产品市场整体格局预计将继续呈现供应过剩与结构性机会并存的态势。原糖价格在创下4年新低后，底部支撑主要依赖巴西乙醇分流机制——当原糖价格跌破乙醇折糖价时，制糖比将下调。此外，印度出口平价（约19美分/磅）和泰国生产成本（约16.5美分/磅）亦构成重要参考锚点，但印度新增出口配额和巴西丰产限制了糖价反弹空间。玉米市场面临连续两年“缺口证伪”后的过剩现实。国内（尤其是西北地区）增产与饲料需求疲软形成核心矛盾，尽管渠道库存深度去化带来阶段性价格弹性，但在缺乏外生冲击的背景下，整体上行驱动有限，价格将延续区间震荡走势。长周期确定性叙事聚焦于棕榈油，其全球供应增速已从年均290万吨骤降至100万~140万吨。供应端受印尼和马来西亚树龄老化、重植进度缓慢以及土地政策制约，产量瓶颈日益凸显。需求端在印度人均消费增长（年增约4%）、印尼B40/B50生物柴油政策推动下，保持韧性。棕榈油成为少数具备结构性价格上涨潜力的品种。此外，农产品市场还需关注以下方面：美豆油需求增量高度依赖美国生物柴油政策（如45Z税收补贴细则）的落地稳定性、国内养殖产能去化进程较慢（生猪PSY效率提升稀释存栏降幅）、欧盟EUDR法规若实施将抬升南美大豆合规成本等。总体而言，2026年，农产品市场需在过剩常态中捕捉低估值品种的交易机会，同时警惕政策变动与外部风险对平衡表的突发影响。量化CTA 2025年，商品市场在政策预期与地缘冲突的交织下剧烈波动，全年事件驱动特征显著。2025年2月起，特朗普政府连续加征关税；4月，部分商品税率飙升至125%以上，中国针对性反制，冲击美国高端制造业及农业票仓，双方于5月12日在日内瓦达成阶段性经贸协议。4月，政府工作报告首次提出整治“内卷式”竞争，推动双焦及新能源落后产能出清；6月，反不正当竞争法要求严禁低价倾销，助力双焦与新能源品种价格强势反弹。6月突发的以伊冲突促使原油价格单日上涨9%，阶段性停火后油价回吐全部涨幅。下半年，“十五五”规划建议深化碳中和目标，绿色转型重构新能源供需格局。 CTA策略收益方面，2025年商品市场的多次高波动行情推动CTA策略收益回升。Barclay Hedge发布的Barclay CTA指数全年录得1.4%的收益率，Nilsson Hedge发布的Nilsson CTA指数为3.2%。火富牛的数据显示，期货策略精选指数2025年前三季度上涨15.52%，近3年累计收益率为16.30%，表明国内CTA策略在经历近两年的平台期后，净值已基本修复并重新步入回暖阶段。长期来看，量化CTA策略过去10年的年化收益率在11.43%，展现出稳健盈利能力，其与传统股、债资产相关性较低，在投资中持续发挥配置分散化与风险对冲价值。被动商品指数型基金近年发展迅速。贵金属领域受益于中国人民银行购金、美联储降息及地缘风险提升带来的避险需求，2025年以人民币计价的黄金价格大幅上涨，吸引大量资金配置黄金资产。Wind数据显示，贵金属主题ETF场内规模在2319.59亿元，场外ETF联接基金规模在3023.83亿元。2025年年初，私募市场推出多款商品指数增强型产品，满足资金对大宗商品的广泛配置需求，为市场注入新活力。全球高通胀推动商品指数近4年累计收益率超30%、年化收益率约7%。商品市场的优异表现吸引资金关注，为商品指数增强等配置型产品快速发展奠定基础。需要注意的是，商品指数与CTA指数的本质区别在于收益来源：商品指数主要暴露于商品市场Beta，波动性高、回撤大，要求配置者具备较强择时能力；CTA策略依赖趋势捕捉与策略优化，提供绝对收益Alpha，历史收益曲线更平稳持续，风险调整后收益更具吸引力。因子表现方面，基本面策略结束近两年的净值蛰伏，夏普比率和卡玛比率均超1，但波动较大；期限基差策略净值稳健，仍是CTA策略重要组成部分；机器学习预测类策略夏普率在1.18，为组合带来独特收益贡献。来源：期货日报网
期货日报网01-05 08:55
供应增量定局需求支撑有力
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供需平衡发生根本性转变。具体来看，一是OPEC+政策转向；二是非OPEC+国家增产；三是全球贸易摩擦升级与经济增长放缓；四是能源转型升级提速。这一系列因素共同作用，导致原油需求增长动力持续减弱。除供需基本面外，2025年国际油价亦围绕各类地缘事件波动，但极端预期推升的价格往往难以持续，一旦地缘局势缓和，风险溢价便会迅速消退。展望2026年，一季度全球原油库存累积速度将达到高峰，日均供应过剩量或在200万~400万桶，这将成为压制油价的核心因素。二、三季度原油供应压力或逐步缓解，油价有望触底回升。此外，市场普遍关注俄乌冲突是否会出现缓和迹象，若后期局势缓和，将进一步加大国际油价的下行压力。预计2026年将是油价寻底之年，全年布伦特原油价格运行区间在55~70美元/桶。 OPEC+第40届部长级会议明确，2026年一季度暂停增产，同时提出将根据市场形势渐进式恢复165万桶/日的产量。这表明，在需求前景疲软、库存压力高企的背景下，OPEC+已从快速增产模式切换至观望模式。据测算，2026年OPEC+实际有效供应弹性约为100万桶/日。结合OPEC 2025年12月月报及能化组原油增产折算数据，若2026年一季度后OPEC+按计划渐进式增产，2026年LPG年增量预计可达200万吨。与此同时，中东地区天然气田开发进程同样值得关注，重点项目包括卡塔尔北方气田扩展项目、阿联酋Dhuhoor和Ruwais气田开发项目、沙特阿拉伯Jafurah气田开发及红海天然气项目、以色列Leviathan气田开发项目等。随着上述项目有序推进，2026年中东天然气产量和出口量有望实现增长，LPG供应也将同步获得增量支撑。炼厂方面，中东炼能持续扩张，2026年预计新增炼能超15万桶/日，加工量预计增长超20万桶/日。综合油田、气田及炼厂多维度增量来看，2026年中东LPG供应增加已成定局。 2025年，美国原油产量再次创下1385.3万桶/日的历史新高，天然气（干气）产量预计在107.7Bcf/d，同样刷新历史纪录。2026年，受库存井数量处于低位、钻机数持续下滑、核心页岩气资源库存减少推升生产成本曲线、页岩油企业资本开支小幅下降等多重因素影响，美国页岩油产量或与2025年持平甚至小幅减少，但整体仍将维持高位；页岩气产量则有望延续增长态势。综合各大机构预测，二叠纪盆地低成本伴生气将在2030—2040年贡献美国天然气增量的30%，据此预估，2026年美国天然气液体（NGL）仍有增量空间。与此同时，2026年美国将有一批天然气处理厂及NGL基础设施集中投产，项目主要分布于二叠纪盆地。在此背景下，2026年美国LPG产量和出口量有望延续增长态势，但受2026年油价整体偏弱预期影响，页岩油气产量增长受限，LPG增量或相对微弱。 2 中国炼油业战略转型进行时图为国际油价走势（单位：美元/桶）中国炼油行业正经历根本性战略转型，核心是从规模扩张转向提质增效。早在2024年5月，国家发展改革委等多部门联合印发《炼油行业节能降碳专项行动计划》，明确到2025年底全国原油一次加工能力控制在10亿吨以内。这一约束性指标意味着我国炼能将告别无序扩张，同时出清部分落后产能，并通过“减油增化”等技术改造提升现有装置效率与价值。此外，《2024—2025年节能降碳行动方案》《关于开展石化化工行业老旧装置摸底评估的通知》《石化化工行业稳增长工作方案（2025—2026年）》等政策，要求全面排查石化行业老旧装置，推动低效产能退出。2024年7月，中央财经委会议再次强调“治理低价无序竞争、推动落后产能退出”，政策执行力度持续加码。国产LPG主要来源为炼厂副产，在炼油各环节均有伴生，因此炼油产业链变革将对我国LPG供应量产生显著且深远的影响。近5五年，炼油产能持续扩张是LPG产量增长的主要驱动力，随着炼厂产能增长放缓，LPG产量有望在“十五五”期间见顶。2026年，在炼油毛利及出口利润仍有支撑的预期下，国产LPG供应环境预计较为宽松。图为内盘油气价差走势（单位：元/吨） 3 全球LPG市场贸易格局重塑图为OPEC+自愿减产联盟产量及目标（单位：千桶） 2025年4月美国实施的“对等关税”措施对全球LPG贸易流向产生了深远影响。美国LPG到岸成本因关税大幅攀升，导致其对中国买家的经济性急剧下降，美国与中东的价差迅速拉大。这一变化迫使中国企业重新评估各来源地的成本与风险，并快速调整采购策略。在采购逻辑上，中国从过去的“成本最优”逐渐转向“风险可控的多元化”，即使后期关税出现部分回调，政策反复的不确定性也已深植企业决策考量，这种“信任损耗”使美国货源即便价格回升，也难以轻易恢复此前的市场份额。从全球贸易格局看，此次调整实为一次大规模的货物流转置换。中国采购重心“向东转”，显著加大了从西亚、澳大利亚乃至非洲的进口，西亚作为传统供应地的地位进一步巩固，加拿大等非美邻近来源也获得更多机会。这一转向不仅基于成本考量，更是国家能源供应安全战略的体现。与此同时，美国则加速“向西转”和“向南转”，将LPG更多地销往印度、东南亚、墨西哥及欧洲市场。图为OPEC实际增产能力测算（单位：万桶）对中国而言，如何在确保能源安全的前提下，通过多元化采购策略与国内产业升级来化解成本压力，并逐步提升在全球能源市场中的定价影响力，将是未来长期而关键的课题。克拉克森LPG船未来交付时间表显示，2026—2027年将是近年LPG船队扩张最快的时期，大量超大型液化石油气运输船（VLGC）集中交付。据德鲁里（Drewry）预测，2026年VLGC运输成本预计下降5%，日均成本约4万美元。新运力涌入将加剧供需失衡，需求增量难以覆盖运力增量，这将对LPG运输费率形成下行压力，进而降低LPG到岸成本。图为中国液化气产量及同比走势（单位：万吨） 4 PDH行业直面结构性难题近年来，LPG消费需求持续增长，核心驱动力来自化工领域，尤其是丙烷脱氢（PDH）装置的快速投产。据相关机构数据，2025年我国LPG消费量预计在7795.44万吨，同比增长3.47%，增速较2024年略有放缓，但化工需求仍保持强劲。2025年PDH总产能预计突破2368万吨，年均开工率有望略高于70%。除丙烷需求外，代表丁烷需求的甲基叔丁基醚（MTBE）、顺酐等深加工领域需求均有增长。同时，部分乙烯装置投产及其对石脑油的替代效应，进一步支撑LPG化工需求。2026年，预计LPG精细化发展趋势延续，烷烃深加工需求扩张仍将持续，但增速或有所放缓。图为MTBE产能利用率走势（单位：%）图为烷基化产能利用率走势（单位：%）另外，民用燃烧市场需求持续走弱。受湖北全省、安徽肥东县、福建厦门翔安区等多地“瓶改管、气改电”政策推进影响，民用LPG商品量逐年下滑。多地明确将2026年作为“瓶改管”工作关键节点，预计民用气需求仍将面临天然气替代压力。整体来看，2026年LPG需求预计延续增长态势。在LPG化工领域，PDH（丙烷脱氢）占据主导地位。尽管近年来产能增速有所放缓，但在庞大的产能基数下，PDH装置的开工率仍然是影响LPG化工需求的关键边际变量之一，其利润波动会直接传导至丙烷价格，形成正反馈或负反馈效应。图为PDH产能利用率情况（单位：%） 2025年上半年，PDH行业平均利润持续为负，同比下滑显著，企业普遍处于亏损或微利状态，导致装置难以维持较高开工率。展望2026年，部分PDH新产能仍计划投产。根据卓创资讯数据，泰兴新浦、圆锦新材、镇海炼化等少数项目处于拟在建阶段，预计新增产能约310万吨/年，同比增速将放缓至12.8%左右。与此同时，异丁烷脱氢（MTBE）因其利润相对较好及出口前景乐观，近年来产能持续快速增长。2025年受国内供应相对宽松、海外炼能趋紧等因素推动，我国MTBE出口大幅增加。2026年若其产能继续保持快速扩张，或进一步加大市场供应压力。展望2026年，全球LPG供应整体趋于宽松。美国与中东作为两大核心出口地，产能仍在扩张，全球贸易量预计保持增长。中东在OPEC增产周期下，LPG产量被动提升；美国LPG出口设施亦不断完善。此外，全球LPG运力投放加速，有望抑制运输费用，进一步降低到岸成本。需求侧则呈现结构性转变：传统民用燃烧需求受能源替代与人口结构变化等因素影响，增长潜力有限，在需求结构中的占比趋势性下降。化工领域逐步成为需求增长的核心驱动力，尤其是丙烷脱氢（PDH）装置对丙烷的消费。然而，化工需求增长同样面临压力：当前PDH等行业普遍处于深度亏损，若利润水平长期得不到改善，将制约新增产能释放及存量产能开工积极性，从而削弱LPG需求的增长弹性。来源：期货日报网
期货日报网01-05 08:55
铂钯“闪耀” 价值重塑
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开采与定价的长期垄断，石油输出国组织（OPEC）崛起，从而逐步推动石油资源国有化，实行减产和提价，逐步夺回定价权与资源主权，最终石油从“西方廉价原料”变为“产油国战略资产”。如今，各国面临新能源挑战，铂族金属在氢能等领域的应用，使其与白银一样被纳入新能源金属范畴。正如当年的石油一样，各大经济体争相将相关金属列入关键矿物清单，很大程度上强化了铂、钯、白银的重要性。长期以来，这些金属矿产资源受生产国的基础设施、电力限制和地缘冲突影响，无法得到有效开采，但受欧美大型投行的纸质衍生品的空头抑制，供需结构的变化难以向价格传导。当关税等逆全球化措施带来供应链受限时，投资资金的流入使供需矛盾激化，演变成对实物的争夺。最终，涨价成为解决问题的最好办法。供需短缺根据世界铂金投资协会（WPIC）数据，2025年，铂总供应较2024年下滑2%，至222吨，南非、俄罗斯和津巴布韦等主要产区矿产供应持续收缩，导致产量低于去年。尽管回收量增长7%，至50吨，但未能弥补供应缺口。铂需求为243吨，较2024年下降5%。不同领域的表现有所分化，中国等地的汽车尾气催化行业和其他工业行业受美国关税和原材料成本上涨的冲击，需求出现下降，但首饰消费和投资需求在铂价上涨的刺激下出现增长，弥补了工业需求的下降。自2023年以来，铂市场连续第3年处于结构性短缺状态。目前，WPIC预计2025年供应缺口在22吨左右，较2024年29吨的供应缺口有所收窄，但仍占年需求量的十分之一以上。展望2026年，WPIC预测，在关税担忧缓和的情况下，铂供应有望增长4%，达到230吨；需求下降6%，至230吨。供需基本呈现平衡格局。价格走强将刺激回收和矿产供应的扩张，而需求受玻璃行业产能收缩和ETF投资持仓流出的影响而放缓。贺利氏最新报告预测，2025年，全球钯总供应同比减少3.4%，至272.6吨；总需求同比减少2.1%，至273.1吨。供应从2024年的过剩重新转为略有短缺。供应端，在俄罗斯和南非等国家减产的情况下，矿产供应下滑6.2%，至189.3吨，使整体供应回落；回收领域增长3.5%，至83.4吨。需求端，燃油车产量下滑影响汽车尾气催化对钯的需求，钯需求同比下降2.8%，至225吨。展望2026年，金属聚焦公司预计，钯市场仍可能出现供应短缺，但随着金属回收供应增加及汽车行业需求放缓，缺口规模相对较小。作为对比，俄罗斯最大的钯生产商诺里尔斯克镍业（Nornickel）在最新发布的铂、钯市场供需平衡报告中预测，不计入投资需求，今年铂市场的供应缺口预计为9.3吨；若计入投资需求，缺口规模将扩大至12.4吨。钯方面，该公司预测，不计入投资需求，将保持供需平衡；计入投资需求后，供应缺口预计为6.2吨。对于2026年的市场，该公司预计，在不计入投资需求的情况下，铂有望实现供需平衡，钯可能出现3.1吨的供应缺口。从微观层面看，经历了数年的营收压力后，铂、钯等铂族金属价格全面回升，改善了矿企的发展前景，为全球矿企在2026年到来之际带来了急需的利润率缓解。欧盟等地对燃油车的环保限制政策放松和亚洲等地民间投资的升温等都有助于铂族金属需求的企稳，矿企为把握金属价格上涨的动能，存在持续达成运营目标的需求。因此，明年铂、钯市场或不再处于供不应求状态，同时价格的大幅攀升会催生扩大供应的动力，具体途径包括增加铂回收量，或重启此前因价格低迷而关停的矿山与矿井。总体来看，明年全球矿产铂的产量增幅存在超出预期的可能，最新公布的南非矿产产量数据或印证了这一趋势——10月份铂族金属产量出现显著增长。然而，当前铂、钯仍面临美国政府232关税的威胁，铂供应弹性相对较低，受投资市场等因素影响，现货更容易出现局部供需错配的情况。行情展望展望2026年，从宏观环境看，美国就业和通胀可能放缓，美联储在实现多重目标以及独立性受到挑战等困境下，货币政策或存在进一步宽松空间。弱美元下，流动性相对宽松及“再通胀”担忧对铂族金属价格形成利多。从供需格局看，铂、钯供需格局逐步趋于平衡，但仍面临贸易摩擦、地缘冲突和经济增长的不确定性影响。此外，流通库存偏紧使市场在特殊时段容易出现供需错配的问题，市场面临较过去更加显著的尾部风险，市场参与者对实物商品的持有意愿更高。价格方面，尽管2025年铂族金属演绎了一轮波澜壮阔的上涨行情，但目前价值体系仍在重塑过程中，铂、钯价格上涨具备明确的支撑条件。多家国际金融机构进一步上调了2026—2027年铂族金属的目标价格，表明在宏观和供需基本面利多预期下，机构看好长期走势。在价格走势回归基本面预期后，交易者可择机配置。来源：期货日报网
期货日报网2025-12-31
沥青维持供应过剩局面
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给将维持增长，但增幅或低于2025年。OPEC+虽然在一季度暂停增产，但后续仍有望继续释放产能。巴西、加拿大等非减产联盟国家产量预计进一步提升，而美国页岩油受投资不足和油价低迷制约，难有明显增量。此外，地缘局势演变，尤其是俄乌冲突与委内瑞拉局势走向，将继续扰动原油供给。需求则受全球经济增长乏力制约，前景难言乐观。预计2026年全球石油需求增量将不及2025年，主要增长动力仍来自中国、印度等新兴发展中国家，欧美发达地区需求难见起色。整体来看，2026年原油市场供给过剩预期将继续给油价带来下行动力，但潜在的OPEC+产量政策调整以及地缘局势变化可能导致原油供给增量不及预期，并将降低原油市场过剩预期以及油价下行幅度。同时，若宏观环境超预期修复，将给油价带来底部支撑，2026年油价阶段上行动力将源于地缘冲突升级。从油价走势来看，笔者预计2026年原油价格将进入寻底的过程，整体运行中枢将进一步下移，并有望在下半年逐步筑底。若宏观环境出现超预期修复，油价底部将有一定抬升。供给保持增长沥青原料转向高成本配额原油。沥青生产原料以重质原油为主，但2025年年初以来，受国内消费税政策改革影响，国内地炼不得不减少稀释沥青等重质原料需求，转向高成本配额原油。对于无配额的炼厂来说，只能降低开工率。数据显示，2025年1—10月，国内稀释沥青进口量累计同比下降48%，月均进口量仅为38万吨，而2024年月均进口量为69万吨。2026年国内沥青炼厂原料依然将以原油为主，由于配额原油供应相对紧张，相对于稀释沥青等原料成本依然偏高，一定程度上将继续约束沥青炼厂开工率。国内沥青炼厂开工率持续受限。2025年国内沥青产量维持增长，全年产量预计在2850万吨左右，同比预计增长8%左右。2025年沥青炼厂开工率长期维持在25%～35%，处于历史同期偏低位置。2026年在沥青产能过剩背景下，炼厂开工率仍将维持在偏低水平。与此同时，作为当前地炼主流的沥青原料，原油配额有限一定程度上将继续约束沥青炼厂开工率。国内沥青进口下滑。2025年1—10月，国内沥青进口量累计达到211万吨，同比下降7.5%；1—10月沥青出口量累计为33.5万吨，同比增长46%。由于国内沥青进口量下降以及出口量增长，沥青净进口量同比萎缩。未来在国内沥青产能过剩以及需求增量相对有限的背景下，沥青进口将进一步受抑制。需求增量受限 “十五五”时期公路建设投资增量预计进一步下降。“十四五”期间国家财政政策持续发力，基建投资保持增长，但由于公路建设投资占比偏低，且近几年投资主要倾向于新基建，传统基建的投资有所弱化。“十五五”期间，国内公路建设需求预计进一步放缓，目前大规模路网建设高峰期已过，新建项目对需求的拉动效应相对有限，仅中西部等区域交通“补短板”项目仍有一定空间。此外，地方财政压力可能进一步影响新建项目的落地和进度。沥青道路需求增长持续放缓。2025年在公路项目赶工需求以及政策支持下，公路建设需求有一定提升，并支持沥青需求用量。但在总体项目建设需求受限背景下，沥青需求增量相对有限。2025年1—10月，国内沥青表观消费量累计达到2664.8万吨，同比增长9.83%，全年沥青表观消费量预计在3200万吨左右。2026年是“十五五”开局之年，沥青道路需求将呈现 “稳中有变，结构优化”的特征，将主要集中在道路养护领域。同时，需求释放仍将受制于地方财政资金约束，沥青需求总量将保持增长，但增量预计有限。房地产市场低迷抑制沥青防水需求。近几年，房地产市场调整给防水行业的发展带来了挑战。2026年国内房地产市场预计难有超预期表现，沥青防水需求也将继续受到抑制，沥青防水卷材企业开工率预计维持在偏低水平。后市展望从成本端来看，2026年原油市场供给过剩格局将对油价形成下行驱动，油价有望进入寻底过程，整体运行中枢将进一步下移。未来原油市场核心变数在于供给端，OPEC+产量政策调整以及地缘因素可能改变原油供应节奏，进而给油价走势带来不确定性。从沥青的供需面来看，2026年国内沥青市场预计延续供给过剩格局。供应方面，受税费政策影响，国内沥青炼厂原料转向配额原油，而配额原油供给不足将继续限制沥青炼厂开工。在此背景下，沥青炼厂开工率预计维持在低水平，2026年沥青产出预计保持小幅增长，炼厂利润水平维持在中低位。需求方面， 2026年是“十五五”开局之年，沥青道路需求将由养护工程驱动，但资金到位情况仍是关键。同时，沥青需求释放受天气和季节性因素影响显著。此外，房地产市场持续调整将继续制约沥青防水需求。整体来看，2026年国内沥青供应预计仍维持增长，但需求增量相对有限，沥青现货市场大部分时间仍将保持供给充裕状态，库存保持季节性波动特征。从沥青价格走势来看，基于成本及沥青自身供需面的双重驱动，预计2026年沥青价格运行中枢将进一步回落，下半年有望在成本带动下逐步筑底，全年波动区间预计在2400～3200元/吨。（作者单位：方正中期期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-25
2026年国际油价运行中枢将进一步下移
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将增长300万桶/日，并创出纪录高位。OPEC+从4月起逐步增产，包括美国、巴西、加拿大等在内的非OPEC+国家原油产量也保持一定增长，推动全球原油供给增加。 2025年，全球上游油气投资将出现下降，国际能源署（IEA）预计同比减少4%，是2020年以来的首次下降。基于IEA对133家上市石油和天然气公司的分析，受能源公司转变经营思路及油价持续走低影响，石油公司持续减少油气上游资本支出，其中美国页岩油公司上游投资下降最为明显，投资行为更加谨慎。 2026年，OPEC+仍将进一步恢复产能，但产量增长步伐预计放缓。同时，巴西、加拿大等非OPEC+国家原油产量也将保持增长。在此背景下，2026年全球原油供给将进一步增加，但预计全球油气上游投资仍保持较低景气度，尤其是页岩油上游投资将继续受限，全球原油供给增量将有所下降。EIA预计2026年全球原油产量增加140万桶/日，但地缘因素仍将给原油供给带来不确定性，欧美对部分产油国的制裁将继续扰动全球原油供给。 2026年一季度，OPEC+将暂停增产，后续仍有望继续释放产能。从2025年4月开始，OPEC+进入增产周期，产能不断释放，受产量协议约束的OPEC+成员国原油产量在年内增加约140万桶/日，增长主要来自沙特、阿联酋等国，而受制裁影响的俄罗斯产量增长受限，受补偿性减产影响的伊拉克产量增幅也相对有限。2026年一季度，OPEC+暂停增产在一定程度上将缓解原油市场供应过剩的压力，但一季度炼厂集中检修较多，炼厂原油加工需求也会下降。二季度以后，随着需求的季节性恢复，OPEC+有望恢复增产，并适度调整增产节奏，其政策核心目标仍是在稳定油市与争夺市场份额之间寻求平衡。当前沙特剩余产能充足，希望通过更大幅度的增产来重新夺回市场份额。对俄罗斯来说，受制裁等因素影响，产能释放受限，现阶段很难大幅增产，但若未来俄乌冲突结束，欧美针对俄罗斯的制裁将放松，俄罗斯原油产量可能增加，届时可能进一步推动OPEC+产量增加。整体来看，2026年，OPEC+产能有继续释放的空间，但仍将根据市场情况适度调整。截至2025年年底，OPEC+剩余产能在390万桶/日左右，主要集中在沙特、阿联酋、伊拉克等国，这些国家也是未来增产的主力，而一旦俄乌冲突结束，俄罗斯同样具备增产空间。美国原油产量增长将进一步放缓。2025年，美国原油产量整体保持小幅增长，其中前7个月有所下滑，8月以后出现回升。截至11月底，美国原油产量升至1380万桶/日左右，创年内新高，但较年初仅增长约30万桶/日。近几年，美国页岩油行业上游资本支出持续受限。2025年，美国页岩油气领域上游投资预计下降10%，钻探活动呈现持续下滑趋势。截至11月底，美国活跃石油钻机数年内累计下降了70座左右，降幅约15%。目前美国主要页岩油产区盈亏平衡线仍然高于60美元/桶，低迷的油价对页岩油企业的上游资本支出形成制约。2026年，在油价保持相对低迷的预期下，美国页岩油企业上游资本支出预计仍然受限，钻井活动预计进一步放缓。2025年下半年以来，进行水力压裂的油井数量下滑，预计未来美国原油产量较难有增量。EIA预计2025年美国原油产量增长37万桶/日，至1361万桶/日，同时预计2026年美国原油产量将出现下降。全球地缘局势动荡持续扰动原油供给。2025年，全球地缘局势紧张，美国总统特朗普上台后，在推动俄乌谈判及美伊谈判的同时，加码对俄罗斯及伊朗的制裁，且制裁进一步延伸到原油买家，通过加征关税等方式对原油买家进行施压，以进一步遏制两国原油出口。从出口船货数据来看，作为OPEC+增产的主力，2025年俄罗斯原油出口增长幅度相对有限，仅在8—10月份因炼厂频繁遇袭而被动提升了原油出口。伊朗原油产量在2025年下半年也有所下滑，海运原油出口量在8月份一度降至不足130万桶/日。图为美国页岩油企业盈亏平衡油价 2026年，全球地缘局势仍面临不确定性，若俄乌谈判取得突破并实现停火，美欧对俄罗斯原油的制裁将放松，更多俄罗斯原油将重回市场，这将进一步加大原油市场的供给压力。目前伊核问题陷入僵局，未来谈判基础薄弱，短时间内很难有突破性进展。此外，2025年四季度委内瑞拉局势升级，美国以打击毒贩为由对委内瑞拉持续施压，并进行军事行动威胁，若委内瑞拉问题未得到解决，将成为2026年潜在的地缘风险点，并将影响委内瑞拉约70万桶/日的原油供给。 B 需求增量持续受限图为机构对全球原油需求增长的预测全球原油需求增速持续放缓。2025年，全球经济维持低速增长，美国关税政策对全球经济形成一定冲击，并影响全球原油需求前景。2025年上半年，机构频频下调全球原油需求增长预期。根据最新预测，EIA、IEA、OPEC分别预计2025年全球原油需求增长114万桶/日、83万桶/日、130万桶/日，2026年增长123万桶/日、87万桶/日、140万桶/日。近几年，全球原油需求增长基本来自非经合组织国家，亚洲的中国和印度两国贡献大部分需求增量，美国需求增量持续受限。从石油产品需求来看，2025年主要石油产品需求增量来自柴油和航空煤油，燃料油需求出现下降，而2026年主要石油产品需求增量将来自LPG、乙烷及石脑油。图为美国炼厂开工率美国原油需求增量有限。2025年，美国经济增长进一步放缓，关税政策对美国经济形成一定冲击，制造业PMI持续下滑，就业市场疲软，均打击美国原油消费。受汽车能效提升和就业增速放缓对居民出行需求的双重制约影响，美国汽油消费增长明显受限，但油价下跌一定程度上抵消了该影响，美国汽油消费在夏季驾驶季同比下降1.4%。美国制造业持续放缓，制造业PMI处于萎缩区间，工业用柴油需求受到进一步限制。航空业的持续复苏将推动航空煤油需求攀升，未来美国航空煤油消费量将创下历史新高，但炼厂产能缩减可能导致航空煤油库存降至低位。整体来看，未来美国原油消费将呈现“汽油和柴油偏弱，航空煤油偏强”的格局，预计整体维持平稳。欧洲原油需求难有起色。2025年，欧洲经济依旧疲软，制造业PMI虽然有所回升，但仍在荣枯线附近徘徊，经济增速在1%左右，对欧洲原油消费增长的助力有限。与此同时，燃油车销量下降及电动汽车销量增长在一定程度上制约了欧洲汽油和柴油消费。虽然航空煤油需求因旅游业复苏而有所增长，但工业用油仍受经济低迷制约。2026年，欧洲经济增速预计仍然受限，关税及地缘因素的不确定性将进一步冲击欧洲经济，进而压制欧洲原油需求。在此背景下，预计欧洲原油需求难有起色。图为中国原油进口量中国原油消费增长放缓。2025年，中国原油消费表现偏弱，国内炼厂开工负荷也明显受限。2025年1—11月，中国原油进口量为5.22亿吨，同比增长3.2%；国内原油加工量为6.75亿吨，同比增长4%。受地缘局势及税费因素影响，上半年国内地炼开工负荷持续走低，远低于历史同期水平，虽然下半年开工负荷有所回升，但仍处于历史同期低位。从终端消费来看，2025年1—11月，中国成品油表观消费量为3.46亿吨，同比下降2%。其中，汽油、柴油、航空煤油表观消费量同比分别下降3%、下降1.1%、下降1.4%。物流业景气度增长放缓，对汽柴油消费形成一定约束。前11个月民航周转量同比增长10.4%，支撑航空煤油消费。整体来看，受多因素制约，预计2026年国内原油需求增长20万桶/日。图为中国原油加工量累计值及累计同比增速 C 总结宏观方面，2025年，全球经济在通胀回落、贸易局势缓和的背景下展现出一定韧性，实现了温和增长，发达经济体表现分化，亚洲新兴市场成为重要增长亮点。展望2026年，全球经济预计延续温和增长势头，贸易保护主义与地缘冲突给全球经济走势带来不确定性，美国经济预计保持一定韧性，欧洲经济仍将受制于贸易壁垒和财政约束。根据IMF的最新预测，2026年全球经济增速预计放缓至3.1%，美国和欧洲经济增速预计分别在2.1%左右和1.1%左右。从货币政策角度来看，2026年全球货币环境预计维持宽松。美国仍有降息空间，预计全年累计降息幅度在50～75个基点；欧洲央行预计维持宽松，但降息空间可能相对有限；新兴经济体可能加入宽松行列。供给方面，2026年全球原油供给将维持增长，但增幅或低于2025年。虽然OPEC+在2026年一季度将暂停增产，但后续仍有望继续释放产能；巴西、加拿大等非OPEC国家产量预计进一步提升；美国页岩油受投资不足和油价低迷制约，难有明显增量。此外，地缘局势演变尤其是俄乌冲突与伊核问题的走向将继续对全球原油供给形成扰动。需求方面，受全球经济增长乏力制约，全球原油需求前景难言乐观，预计2026年全球原油需求增量将继续受限，主要增长驱动来自中国、印度等发展中国家，欧美发达国家需求难有起色。整体来看，2026年原油市场供给过剩预期将使油价面临下行压力，但潜在的OPEC+产量政策调整以及地缘局势变化可能导致原油供给增量不及预期。价格方面，2026年国际油价整体运行中枢将进一步下移，有望在下半年逐步筑底。若宏观环境出现超预期修复，国际油价底部将有一定抬升。（作者单位：方正中期期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-24
原油2026年有望演绎先抑后扬走势
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分别为22%、20%。2025年，伴随OPEC+开启扩产，原油供给过剩压力不断上升，油价中枢不断下移。展望2026年，上半年处于需求淡季，加上OPEC+产量处于高位，非OPEC+地区产量仍在上升，油价下行压力较大；下半年需求回暖，供需两端逐渐再平衡，油价中枢或有所上移。2026年，油市主要不确定因素仍为地缘政治。当前油价主要下行风险来自俄乌冲突缓和，上行风险来自南美地缘冲突升级。 2026年供需结构 2026年上半年供给过剩压力较大。根据EIA、IEA最新数据，2026年一季度全球原油日均累库量将达到近年峰值，上半年全球原油库存将处于高位，下半年库存压力有望逐渐缓解。EIA预计2026年一至四季度全球原油日均累库量分别为279万桶、205万桶、184万桶、236万桶；IEA预计2026年一至四季度全球原油日均累库量分别为474万桶、472万桶、326万桶、328万桶。 2026年下半年全球原油供需再平衡。从原油供需增量数据看，EIA预计2026年供需增量分别为125万桶/日、123万桶/日，IEA预计2026年供需增量分别为220万桶/日、86万桶/日。从供给角度看，OPEC+从2025年4月正式开始扩产，计划于2026年年初暂停扩产，当前产量已升至高位平台期。OPEC+闲置产量从2025年年初的609万桶/日降至当前的402万桶/日，近一半集中在沙特手中，进一步扩产空间有限。非OPEC+产量增速将于2026年下半年放缓。一方面，油价已跌至美国新钻井盈亏平衡价60美元/桶下方，若继续下行至50美元/桶上下，美国原油产量或出现下滑。另一方面，南美巴西、圭亚那、阿根廷投产高峰期已过，产量增速逐渐放缓。从需求角度看，每年3月前后为全球原油需求淡季，随后需求端逐渐回暖，每年7月前后为需求旺季，旺季需求较淡季高150万～300万桶/日。图为欧美主要经济体基准利率宏观与地缘因素美联储处于降息周期，全球宏观经济回暖，油价下方存在支撑。美联储自2024年9月启动本轮降息周期，至2025年12月累计降息6次共175个基点，利率从5.25%~5.50%降至3.50%~3.75%。在全球货币政策较为宽松的背景下，宏观经济回暖。10月份IMF预计2025年全球GDP增速为3.20%，较7月上调0.2个百分点；预计美国2025年GDP增速为2.00%，较7月上调0.1个百分点；预计中国2025年GDP增速为4.80%，与7月持平。 2026年年底美国中期选举，“可负担”成为竞选口号，油价上行空间或有限。2026年11月3日，美国将进行中期选举。根据英国YouGov（舆情调查网）数据，当前美国民众最关注的五大议题为通胀、经济与就业、民权、医保与移民问题，受关注程度分别占所有议题的 23%、15%、11%、10%和10%。控制国内通胀、降低民众生活成本将是2026年特朗普政府的重要工作内容。地缘政治仍为油市不确定因素。12月4日，美国发布新版《国家安全战略》，美国再度转向“门罗主义”。随着美国执行“特朗普版门罗主义”，美国或加速推进俄乌冲突结束，收紧对拉美地区的控制。进入12月，俄乌局势缓和，伴随而来的是美国加大对委内瑞拉的干涉力度。俄乌冲突结束或成为2026年原油潜在尾部风险，一方面油价将挤出地缘溢价，另一方面俄罗斯原油若重返市场，油价短期或面临较大压力。南美地缘或成为油价向上驱动因素。委内瑞拉当前原油产量约95万桶/日，出口量约75万桶/日，其中绝大部分出口至中国地炼企业，用于加工沥青。若美国加大对委内瑞拉制裁或武装干涉，短期油价或有所反弹。库存与价差全球原油处于累库周期，市场考验全球库容承受度。截至2025年12月，全球原油与成品油总库存约为81亿桶，其中原油库存为56亿桶，成品油库存为25亿桶。在56亿桶原油库存中，有约18.5亿桶为在途原油，1.5亿桶为海上浮仓，水上原油约20亿桶。根据EIA、IEA供需平衡表数据，3月前后为全球原油需求低点。当前供给端处于高位，预计2026年3月前后全球累库压力最大，2026年上半年全球原油库存量将达到近年来高位。下半年需求季节性回暖，累库压力将缓解。当前全球日均累库量在300万桶左右，月均累库约1亿桶。当前OECD商业石油库容较2020年高点低4亿桶，加上非OECD地区库容，特别是中国库容相对充足，油价下方存在一定支撑。原油价差结构接近平水，近月合约仍面临较大下行压力。伴随原油库存逐渐累积，近端合约仍面临较大下行压力。当前近月与远月合约价差仍有下降空间，预计2026年一季度国际原油远期曲线将呈现出深度Contango结构。综上，我们认为2026年油价或先抑后扬。2026年，供给端OPEC+产量或维持当前水平不变，下半年非OPEC+地区产量增速将显著下降，需求端出现季节性回暖。届时全球原油将迎来供需拐点，达到再平衡。（作者单位：中辉期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-23
PTA 重心有望上移
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，为油价带来阶段性支撑。中期来看，尽管OPEC+明年一季度暂停增产，市场对供应过剩的预期仍未扭转，但在当前低加工费背景下，油价对PTA的成本传导相对温和，难以构成方向性拖累。 PX方面，供应端部分装置仍处于检修状态，如中化泉州80万吨装置预计检修至2026年1月底，韩国GS 55万吨装置自12月上旬停车后重启时间未定，浙石化也计划于2026年1月初对相关装置进行为期1个月的检修。虽然沙特、日本有部分装置重启，但总体增量有限。需求方面，PTA开工率稳定在73.7%左右，新装置持续消化PX原料，且印度BIS认证解除后聚酯产品出口改善，进一步提振PX需求。预计12月PX库存将小幅累积，但当前库存水平仍处于近3年低位，现货流通偏紧背景下，PX价格有较强支撑。综上所述，原油短期虽承压，但PX供需紧平衡为PTA成本端提供有力支撑。多套装置集中检修 12月国内无新增PTA产能投放，行业仍以检修为主。本月以来，PTA加工费持续低于200元/吨，推动英力士、四川能投、逸盛宁波等多套装置集中检修。截至12月18日，行业开工率降至73.2%，推动社会库存持续去化。目前PTA社会库存为298.61万吨，环比减少5.78万吨，显著低于去年同期，预计12月整体去库约20万吨，库存压力较为温和。12月下旬部分前期检修装置计划重启，但在低加工费制约下，企业生产积极性有限，不排除出现计划外检修，因此供应回升幅度预计不大。需求方面，印度撤销BIS认证的政策利好逐步落地，预计每月将带动PTA出口增加5万~6万吨。叠加春节前织造行业备货需求逐步启动，下游聚酯负荷保持在91%以上高位，对PTA市场形成刚性支撑。库存结构上，PTA库存可用天数处于近5年低位，聚酯工厂原料库存维持在刚需水平，但聚酯成品库存有所上升，企业利润承压，预计2026年1月将进入季节性降负阶段。综合来看，短期供应收缩、出口及备货需求增长，共同支撑PTA期价偏强运行，聚酯成品库存压力或滞后至2026年1月显现。图为PTA周度库存走势（单位：万吨）终端需求季节性转弱 12月以来，聚酯装置开工整体平稳，平均负荷仍维持在91%，超出市场预期。终端需求方面，截至12月18日，江浙地区加弹、织机、印染等综合开工率环比均有下降，织造新单跟进不足，梭织、针织等环节出现库存累积。出口端压力仍在，1—10月纺织服装累计出口同比微降，传统市场需求疲软，不过印度市场出口改善部分抵消了不利影响。终端需求转弱虽是中期趋势，但12月备货需求及聚酯高开工率仍可支撑PTA短期刚需，目前暂未形成实质性拖累。图为聚酯周度开工率走势短期来看，PTA处于供需紧平衡、库存低位的格局，成本支撑、供应收缩与需求增量形成共振，期价偏强态势有望延续，但终端需求转弱与供应回升预期将制约其上行空间。12月下旬，随着检修装置重启，供应或小幅回升，虽然印度出口增量持续释放，但终端需求季节性下滑幅度可能更大，叠加聚酯进入季节性降负周期，预计2026年1—2月PTA库存将转为小幅累积。中长期来看，2026年PTA市场无新增产能，低加工费或推动老旧高成本产能逐步出清，行业供应趋于收缩。同时，PX在2026年上半年供需缺口较为明确，成本支撑有望持续强化。聚酯行业刚性需求仍存，PTA供需格局预计持续改善，价格重心有望逐步上移。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-22
燃料油供应持续增长
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费淡季，原油需求进一步下滑。供应方面，OPEC+继续保持增产节奏，原油市场供需矛盾逐步凸显。值得注意的是，近期俄乌冲突有缓和迹象。美国和乌克兰的谈判代表12月15日在柏林继续举行会谈。有美方官员表示，谈判整体进展“非常积极”，在多个关键议题上已形成初步共识，并正向达成和平协议迈进。由此可见，2022年以来对原油市场影响最大的地缘政治风险可能显著下降，导致原油价格重心进一步下移。原油期货价格持续走弱，为燃料油市场中长期弱势奠定了基调。图为布伦特原油期货和高低硫燃料油期货价格走势基本面偏弱看向基本面，燃料油市场基本面同样偏弱，但高硫燃料油和低硫燃料油供需存在结构性差异，二者价差波动加剧。图为高低硫燃料油价差高硫燃料油市场整体呈现“供应宽松、需求疲软”的格局。供应端，俄罗斯高硫燃料油发货量逐步增加，中东炼厂检修结束后出口能力逐步恢复，预计12月发货量环比显著提升。与此同时，受制裁影响，伊朗高硫燃料油浮仓持续累积，进一步加剧供应压力。需求端，亚洲地区高硫燃料油进口量自6月起逐步下滑，而成品油裂解差走强促使炼厂提高开工率，被动增加高硫燃料油供应，形成“供增需减”的态势。低硫燃料油市场则呈现“短期供需紧平衡、长期有压力”的格局。低硫燃料油供需偏紧，主要原因是供应扰动增多。近期，关键炼厂意外检修频发，如科威特Al-Zour炼厂因火灾检修至12月底、尼日利亚Dangote炼厂延长检修等，全球低硫燃料油发货量大幅减少。不过，从长期来看，全球低硫燃料油产能过剩的格局并未改变。随着炼化一体化进程加速，全球具备低硫燃料油生产能力的炼厂数量将大幅提升，中东、亚太地区新增产能会持续释放。图为新加坡燃料油库存从期货盘面多空情绪来看，10月之后低硫燃料油加权合约持仓量稳步增长且以空头增仓为主，高硫燃料油空头增仓更为集中。总结展望后市，成本仍然是影响燃料油期货价格走势的关键因素之一。近期国际油价跌至年内低位，在宏观和地缘因素均偏空的情况下，要警惕油价破位下跌的风险。长期来看，原油市场供过于求的格局没有改变，价格以震荡下行为主。基于对原油价格的趋势性判断，预计燃料油期货价格持续下行，内部表现依然保持分化态势，低硫燃料油强于高硫燃料油。（作者单位：山东齐盛期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-18
2026年上半年国际油价或震荡筑底
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朗普发动“关税战”，国际油价大幅下行。OPEC+在4月会议上宣布连续3个月实施41.1万桶/日的增产计划，这意味着OPEC+着手重新夺回原油市场份额。在7月和8月会议上，OPEC+分别宣布下月增产54.8万桶/日和54.7万桶/日。在9月会议上，OPEC+宣布逐步退出此前165万桶/日的额外自愿减产。在9月和10月会议上，OPEC+分别宣布下月增产13.7万桶/日。宽松的供应格局是2025年原油价格与铜价大幅背离的一个重要原因。另外，需求疲软，难以支持OPEC+增产。 10月以来，国际油价走势震荡偏弱，原因有三点：第一，OPEC+增产，供应增加。2025年11月，OPEC原油产量为2848万桶/日，较3月份的2677万桶/日增加了171万桶/日。OPEC+逐步退出自愿减产。第二，俄罗斯原油供应增加。2025年10月，特朗普称计划加大对俄罗斯原油的制裁力度，市场预期此举可能影响约200万桶/日的俄罗斯原油供应，布伦特原油价格在10月中旬一度上涨10%。实际上，美国加大制裁力度对俄罗斯原油出口未有明显影响。2025年12月初，俄罗斯总统普京访问印度时，质疑美国限制印度购买俄罗斯原油的合理性。处于工业化进程中的印度大概率不会放弃购买俄罗斯原油，普京在访问中推进俄印能源合作也是顺水推舟。此外，俄罗斯原油折价令国际油价弱势加剧。12月5日，俄罗斯乌拉尔原油价格较布伦特原油价格低大约25美元/桶，为2023年以来最大幅度折价。这一折价现象，显示出俄罗斯原油在被制裁与需求偏弱的背景下，不得不主动降价寻求市场。图为上海原油期货价格走势第三，北半球需求偏弱，短期对原油价格难以形成有效提振。除了OPEC+供应增加的影响外，需求端也难以对油价形成有效提振。11月，美国石油产品表观需求同比增速为-0.3%。另外，中国原油需求表现也比较平淡。10月，山东地炼开工率在53%左右，低于往年同期。2025年1—11月，中国累计进口原油5.2亿吨，同比增长3.2%。上海原油期货合约形成了近月贴水的Contango结构，预计这一结构将贯穿2026年上半年，压制原油价格的反弹空间。 [关注三方面因素] 从供需格局来看，2026年上半年，原油市场将被供过于求的氛围笼罩。后市重点关注以下因素：首先，上游资本开支减少，可能对原油价格形成支撑。 12月16日，布伦特原油价格跌破60美元/桶，已经触及部分页岩油企业的成本线。鉴于美国页岩油企业可能减少资本开支，预计油价在页岩油企业成本线以下运行的时间不会很长。 2011—2014年，国际油价持续处于100美元/桶以上。当中东国家因高油价而“富得流油”时，美国发动了“页岩油革命”，快速增加的资本开支使美国原油产量快速上升。2014年，沙特开启价格战，国际油价暴跌，美国页岩油企业损失惨重。2020年，受疫情影响，市场一度出现负油价现象，当年约70%的美国小页岩油企业倒闭，产能快速出清。2022年，俄乌冲突爆发令布伦特原油价格一度触及139美元/桶的高位，但未能刺激美国页岩油企业大幅增加资本开支。其次，委内瑞拉、俄罗斯、伊朗依然是重要的供应风险来源。 2025年，美国持续向委内瑞拉施压，意在攫取委内瑞拉重质原油，以缓解美国通胀压力。今年，委内瑞拉原油出口量在80万～90万桶/日。如果美国对委内瑞拉加大制裁力度，包括完全限制委内瑞拉出口原油，可能推动原油价格上涨3～5美元/桶。反之，如果美国和委内瑞拉的关系缓和，可能提振委内瑞拉原油出口，或对宽松的原油供应格局造成进一步冲击。俄罗斯方面，2022年以来，西方制裁对俄罗斯原油出口的影响有限。俄罗斯财政压力较大，可能进一步加大出口原油的折价幅度，对国际油价形成压制。伊朗方面，伊朗有雄心勃勃的原油产量增加计划，原计划到2027年产量增加到530万桶/日。在2025年6月以伊冲突的背景下，伊朗原油产量提升计划被搁置。以伊冲突使原油价格一度大幅反弹，未来依然需要关注中东地缘风险。最后，美联储降息拉升美国需求与通胀，可能对原油价格形成提振。 2026年，特朗普将任命新的美联储主席，目前热门人选是白宫经济顾问哈塞特。在近期的发言中，哈塞特称“只要美国通胀低于4%，美联储就依然还有降息空间”。种种迹象表明，美联储并不担心美国通胀反弹，并且依然有推进降息的计划。2025年，美联储已经完成连续3次降息，将美国联邦基金利率从4.25%～4.5%降低至3.5%～3.75%。回顾1960年以来的历史，一般可以在美联储降息周期后半程对商品进行多头配置。目前，美国“AI革命”推动投资与生产回升，美联储降息周期可能进入后半程，降息预期推升美国通胀，在通胀较为顽固的背景下，国际油价难以持续大幅下跌。 [后市展望] 展望2026年，国际油价有望在上半年震荡筑底，下半年需求旺季阶段可能出现反弹行情，布伦特原油价格中枢在64美元/桶附近。图为布伦特原油期货价格走势以上判断基于线性外推与经验法则，而原油价格波动往往是非线性的。对交易者而言，比现实分析和情景分析更重要的，是做好应对与风险管控。（作者单位：国泰君安期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-18

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