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债市多看少动

有待时间和数据检验，在当前时点，前瞻性降息的必要性不高；另一方面，息差及汇率的内外部压力仍较大，对货币政策进一步宽松形成制约。同日，中国保险行业协会组织召开人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会2025年一季度例会。会议明确，普通型人身保险产品预定利率研究值下调至2.13%，较今年1月发布的研究值2.34%下降21个基点。保险负债端利率下调也为存款利率的进一步下调提供了想象空间。 4月25日将迎来MLF续作，尽管MLF利率的政策利率色彩已淡化，但市场仍关注MLF中标利率和投放量，以明确其能否缓解机构资金压力及净息差压力。综合来看，短期降息概率较小，触发因素包括美联储降息或关税超预期变化等。随着政府债供给的增加，央行大概率通过降准及公开市场操作净投放来维护流动性。后市关注重点美国关税政策反复，中美贸易争端尚无定论。国内政策应对对债市的影响取决于货币与财政的发力节奏和方向，需关注4月重要会议释放的信号。鉴于一季度经济开局良好、关税政策对基本面的滞后影响尚未明确，市场对后续增量政策力度的预期不高。中性情景为加快现有政策落地、加快特别国债等政府债发行节奏，以及围绕“两新”及民生加快财政支出。但若会议对股市及地产有超预期的更高定位和新提法，则可能提振市场风险偏好，在股债“跷跷板”效应下，债市将承压。总体分析，现阶段，债市上下驱动因素均不足，关注4月重要会议以及基本面数据。操作上，建议波段交易，且重点关注30年期国债期货品种。（作者单位：广州期货）来源：期货日报网

期货日报网04-24 08:25

上行乏力 20号胶短期以弱势运行为主

踵”。当前的情况是，特朗普极度需要实施降息政策来缓解经济压力，而美联储越是延迟降息，特朗普所面临的压力就越大。但鲍威尔不仅坚决拒绝了特朗普的降息要求，并且也不愿意为特朗普的关税政策承担责任。据统计，2025年，美国政府面临总计9.2万亿美元的美债到期兑付，其规模前所未有，给美国财政带来巨大压力。其中，6月将有6.5万亿美元的美债集中到期，规模等同于全球第三大经济体的GDP总量，而其他月份约有2.7万亿美元陆续到期。目前距离6月仅有一个多月的时间，美债“灰犀牛”危机逐渐逼近。图为美国10年期和2年期国债收益率及价差走势（单位：%）美债收益率暴涨的结果很严重。一旦“火势蔓延”，美元资产的信用崩溃，美债无人购买，美国“借新还旧”的剧本也将无法进行下去。如果美国政府借不到新债，或者新债利率过高，将加重美国财政负担。据统计，2024年，美国财政赤字就超过了1.8万亿美元，预计未来特朗普任职的3年，美国财政赤字还将进一步扩增至2万亿美元。面对这么大的窟窿，今年6月美国财政可能面临爆雷风险，由此引发又一轮金融风暴，给大宗商品期货价格带来不利影响，市场潜在危机逐渐浮现。东南亚产胶国迎来新一轮割胶季每年4月13日—15日是泰历新年宋干节，也称泼水节，是泰国最重要的传统节日。每当宋干节过后，海外东南亚产胶国天胶产区就会陆续迎来新一轮割胶季。数据显示，泰国作为全球最大的天然橡胶生产国，其20号胶产量在全球占据主导地位。泰国南部和东部地区是主要产胶区，气候条件和土壤环境适宜橡胶树的生长。据统计，2025年1—2月，泰国产胶量合计达90.5万吨，同比小幅增加3.42万吨，增幅达3.93%。目前，泰国逐步进入开割旺季，南部和东部主要产胶区的割胶活动正常推进，新胶供应量预期稳步增加，从而对胶价形成负面压制。 4月22日，泰国原料胶水价格跌落至55.75泰铢/公斤，较3月22日的67.5泰铢/公斤，大幅下跌17.41%；同时原料杯胶价格跌落至50.45泰铢/公斤，较3月22日的60.95泰铢/公斤，大幅下跌17.23%。除了泰国以外，印度尼西亚的20号胶产量也在稳步增长，该国苏门答腊岛和加里曼丹岛是其主要产胶地。目前印尼的割胶工作稳步推进，苏门答腊岛和加里曼丹岛的橡胶园生产积极。总体而言，5—6月，东南亚主要产胶国的新胶供应量将逐步增加，未来对20号胶的负面压力或增强。二季度海外车市或陷入萎缩困境由于美国消费者担心特朗普关税政策会影响新车价格和供应，因此提前释放需求，促使3月美国汽车市场销售显著增长。据统计，3月，美国汽车销量完成162万辆，同比增长10.1%；1—3月，美国汽车销量达到401.08万辆，累计同比增长4.3%。不过值得注意的是，特朗普政府关税政策带来车市“需求破坏”的可能性很大。据测算，如果汽车制造商试图将全部关税成本转嫁给消费者，那么美国汽车销量可能会减少320万辆。即使是在“较为良好的情况”下，关税政策也将使汽车行业损失250万辆的销量。而欧洲汽车市场销量则呈现小幅下滑态势，据欧洲汽车制造商协会（ACEA）的数据，2月，欧洲新车注册量同比下滑3.1%，至963540辆，创5个月以来最大降幅。欧洲传统汽车市场正加速萎缩，而汽车制造商正面临前所未有的结构性调整压力。整体来看，1—3月，海外汽车市场销量整体维持偏乐观的态势。不过特朗普关税政策实施以后，未来全球汽车市场销量面临巨大挑战，二季度海外车市或遭遇萎缩困境。图为欧盟2017—2025年机动车月度销量（单位：辆）图为日本2017—2025年汽车月度销量（单位：辆）综上所述，在美国关税政策存在不确定性、美债面临爆雷等海外宏观风险施压下，叠加东南亚产胶国迎来新一轮割胶期，胶市供应压力逐渐增大，同时海外车市销量面临萎缩的可能性。在宏观因子和产业因子双双转弱的背景下，后市20号胶期货2506合约或延续偏弱运行格局。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网04-24 08:25

黄金强势上涨，黑色多数下跌-2025年4月22日申银万国期货每日收盘评论

保持稳定。受关税威胁影响，欧洲央行如期降息25个基点，美欧日贸易谈判陷入僵局，美联储主席表示关税政策“极有可能”刺激通胀暂时上升，并警告称这些影响可能会持续很长时间，特朗普施压鲍威尔呼吁降息，10年期美债收益率回升。一季度投资、消费和工业增加值同比增速均好于市场预期，推动GDP增速维持在5.4%，财政政策前置发力，推动3月份社融存量增速创2024年6月份以来的最高水平，实现平稳开局。面对海外不利影响加深情况，市场对于接下来出台相关政策预期增强，央行也会根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，加大货币政策调控强度。预计将继续支撑国债期货价格，不过当前经济韧性仍强，随着市场避险情绪阶段性缓和，长端国债期货价格波动有可能加大。 02 能化【橡胶】橡胶：周二ru走势偏弱。国内产区气候较好，割胶较少，泰国逐步开割。青岛地区总库存回落，美关税政策影响短期反复，预计仍将延续，关税政策本质上对原料端不利，中长期终端消费的变化路径仍存在不确定性，天胶走势短期预计震荡偏弱。【原油】原油：SC上涨0.92%。欧佩克周三在网站上发布消息说，已收到伊拉克、哈萨克斯坦和其他国家进一步减产的最新计划，以弥补以前超过配额的产量。据计算，最新计划要求七个国家从现在到2026年6月期间，每月额外减少日产量36.9万桶。根据最新补偿计划，从本月到2026年6月，每月减产量将从每日19.6万桶到52万桶不等，高于此前的每日18.9万桶至43.5万桶。贝克休斯公布的数据显示，截止4月17日的一周，美国在线钻探油井数量481座，比前周增加1座；比去年同期减少30座。短期继续看跌油价，但同时关注低油价给与美国制裁委内瑞拉和伊朗的空间。【甲醇】甲醇：甲醇下跌0.53%。本周国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在74.65%，环比下降8.56%。截至4月17日，国内甲醇整体装置开工负荷为73.51%，环比下跌0.49个百分点，较去年同期提升3.51个百分点。多数下游用户稳定消耗港口货物，沿海整体甲醇库存下降。截至4月17日，沿海地区甲醇库存在69.03万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比4月10日下降4.33万吨，跌幅为5.9%，同比略有下降0.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在26.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计4月18日至5月4日中国进口船货到港量在56.95万-57万吨。甲醇短期偏多为主。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：周二，玻璃期货延续弱势，市场情绪仍有分歧，商品普遍受到关税冲击导致的对于内需消费的观望情绪主导。玻璃自身目前库存缓慢去化，市场亦步亦趋。中期角度，目前经过2个月的玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。上周玻璃生产企业库存5624万重箱，环比增加2万重箱。周二，纯碱期货下跌为主。目前基本面依然供需偏弱。市场聚焦于供给端的调整成效，不过，4月开工率回升，短期供需修复时间拉长。上周纯碱生产企业库存178.9万吨，环比增加1.27万吨。【聚烯烃】聚烯烃：周二，聚烯烃小幅回落。线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化部分平稳，中石油平稳。短期市场受到关税冲击在所难免，除了关注成本端的波动之外，双循环经济中对于需求端的视点高度将进一步增加，关注国内经济在二季度能否持续发力对冲美加征关税对于需求的不利影响。短期而言，聚烯烃自身低位运行，后市仍需要关注库存的变化，以及消费兑现的程度。同时，也要考虑目前主力合约9月合约的远期特性。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至4306/吨，隆众资讯显示，市场开工率在80.3%，加工费在266元。随着关税逐步来临，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA检修较多，据卓创统计检修量在600万吨左右，使得供应压力有所减轻，成本端PX因库存累库，价格上涨乏力，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格维持弱势。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4180元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费950元附近，市场目前港口库存回升至85万吨，逐步累库，同时下游终端订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇依然面临压力。 03 黑色【煤焦】煤焦：日内双焦主力合约期价震荡低走。市场成交氛围转弱、焦煤现货价格小幅松动，焦炭首轮提涨落地、港口报价整体维稳。近期焦煤产量水平波动不大，矿端开采利润仍存、后市产量存在抬升空间。下游补库积极性降温，焦煤上游去库速度放缓。焦化厂亏损状态有所缓解，但上游库存逐渐消化、焦炭产量持续回升。目前铁水产量仍处高位，但终端用钢需求旺季即将结束，钢厂利润水平不高，后市铁水产量存在下滑可能。综合来看，在铁水产量趋于回落的预期下、双焦价格上方压力仍存，关注铁水高位产量的持续情况。【铁合金】铁合金：今日锰硅09合约、硅铁06合约期价弱势下行。河钢4月锰硅招标价5950元/吨、较上月下跌450元/吨；硅铁询盘价5900元/吨、较上月定价下调280元/吨。锰矿到港有望增加、港口价格逐渐下滑、锰硅成本支撑力度松动，原料价格下调、硅铁平均成本小幅下滑，双硅厂家延续亏损状态。需求方面，近期成材产量波动不大，但终端用钢需求旺季接近尾声，后市成材产量存在下滑预期。供应方面，近期上游减产幅度有所扩大，但目前锰硅交割库库存高企、硅铁去库压力仍存。综合来看，钢厂减产预期下双硅价格上涨乏力，仍需持续关注厂家停减产动向以及市场库存的消化情况。【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步延续，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，宏观情绪阶段性转暖可能带来波段反弹行情，铁矿石短期反弹后偏弱看待。【钢材】钢材：关税影响对钢材为豁免状态，影响不直接。间接出口影响尚未实际兑现，不过情绪的短期释放还是会有所压制，终端需求表现偏弱，基本面角度没有出现继续转好的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，海外扰动弹性降低，基本面成交继续支撑，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，阶段性宏观氛围有转暖迹象且国内政策预期再起，短期震荡走强后偏弱看待。 04 金属【贵金属】贵金属：黄金持续刷新新高。央行等部门表态支持上海黄金交易所等与境外交易所开展产品授权合作，扩大人民币基准价格在国际主流市场应用。周末特朗普在其社交媒体平台Truth Social称，“谈判与成功的黄金法则：拥有黄金者制定规则”，继续刺激市场热情。同时，特朗普一再要求美联储降息，并研究能否免去鲍威尔的美联储主席职务，继续动摇市场信心。而随着贸易战扰动加剧，引发一系列的连锁反应，金融市场动荡、衰退风险加剧、去美元化、美国债务等问题愈发凸显，伴随政策和市场的不确定性，黄金价格持续刷新历史新高。面对未来通胀上行压力，鲍威尔也未对未来降息进行松口，但长端美债价格的波动，令市场对美联储重启QE和提前降息的预期升温。考虑今年美国国债到期和债务压力进一步加剧，滞胀形式进一步明确下，黄金整体仍将维持强势。【铜】铜：日间铜价收低。目前精矿加工费总体低位以及低铜价，考验冶炼产量。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，需关注出口变化，新能源渗透率提升有望巩固汽车铜需求，地产数据降幅缩窄。铜价短期可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收低。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产数据降幅缩窄。市场预期今年精矿供应明显改善，冶炼供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期。短期锌价可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收跌0.15%。海外角度，美国关税谈判暂无明显进展，特朗普施压美联储，为市场增添更多不确定性；国内角度，目前市场对于降准存在一定预期，经济政策趋于宽松。基本面角度，氧化铝再度收跌，未来供需预计宽松，但当前部分厂商利润较低、存在检修现象，因此期货再度下跌还需看到铝土矿价格的继续走弱，以及氧化铝厂商的复产。据SMM消息，近期铝加工环节开工率小幅回落，市场对后续下游订单减少有一定预期。国内电解铝社会库存处于略低位置，但后续去库节奏或明显放缓，因此铝价下方存在支撑，但上行动能或不足。此外，考虑到关税政策仍存一定不确定性，短期内沪铝或以震荡为主。【镍】镍：今日沪镍主力合约收涨0.12%。据SMM消息，印尼镍矿供给整体依然偏紧，导致镍矿价格继续上升，并转移给下游企业。此外，印尼关税新政或导致当地镍产品价格抬升。前驱体厂商存在集中采购需求，镍盐成品库存不高，价格或继续上涨。不锈钢需求表现平平，价格以震荡整理为主。多空因素交织下，短期内镍价可能区间波动运行。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【油脂】油脂：今日油脂震荡收涨。东南亚棕榈油产地步入增产周期，库存将呈现环比增长趋势。但是近期出口出现明显改善，且库存绝对量仍处于偏低水平，将给棕榈油下方提供支撑。国内二季度大豆供应充足，但远月在贸易摩擦下有下降的预期，国内豆油呈现近弱远强格局，预计油脂继续运行为主。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕震荡收涨，国内豆粕短期库存偏低，近期贸易商报价大幅上行。但二季度国内进口大豆供应增加，供应压力将限制价格上方空间。新季美豆种植面积下降，目前早播种地区已经开始播种大豆。根据最新作物生长报告，截至4月20日当周，美国大豆种植率为8%，高于市场预期的7%，此前一周为2%，去年同期为7%，五年均值为5%，播种进度整体快于预期。但在种植面积下降的大背景下，市场对于美豆产区天气容错率低，美豆将有一定天气升水，美豆价格下方有支撑。同时对于国内来说中美贸易摩擦纷争不断，国内9月后进口量存在下降的预期。并且中国增加巴西进口，将增加巴西议价权使得巴西大豆升贴水报价坚挺，导致国内进口大豆成本提升，中长期豆粕价格中枢预计将继续上移。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线： EC延续弱势震荡，06合约收于1456.8点，同04合约接近平水，08合约继续升水06，但升水幅度小幅下降。近期市场对于5月、6月旺季启动预期概率接近于零，在货量常规性回升、美线运力外溢、船司控班力度有限再加上关税政策等的扰动下，目前5月上旬大柜运价中枢为2000美元左右，对应测算下来的SCFIS欧线为1450点左右，预计当前06合约在1500点之下的下方空间较为有限。在旺季节点后移后，7月和8月的旺季预期仍存，弱现实下缺乏上行驱动，空间上也较为谨慎。目前博弈点还是在于旺季的表现，市场对于船司提涨已表现钝化，需看到货量旺季拐点的到来，预计短期延续低位震荡，旺季节点后移尚未证伪前可关注06-08反套。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货04-23 09:08

【有色早评】全球最大铜矿之一停工，铜价上行

2月合约下跌9个点，暗示美联储年底前将降息80个基点；特朗普表示尽管对美联储未能更快地降低利率感到沮丧，但无意解雇鲍威尔；这一定程度上缓解了市场所谓对于干涉美联储独立性的担忧。供需方面，据市场消息：全球最大铜矿之一秘鲁安塔米纳铜矿发生事故，运营经理遇难。目前该矿启动全面停工以确保安全，并正在调查事故；冶炼环境仍较差，现货铜冶炼利费持续下行，最新铜精矿TC下滑至-29美元，面临持续亏损压力。现阶段，供应受限仍未体现在现实数据上，精铜生产和废料供应仍保持，但供应预期受限的预期加强；需求端开始转变为弱预期而现实需求相对韧性，国内库存仍处于快速去库之中，一方面铜价短期跌幅明显，下游企业逢低补库积极，市场需求回升明显；另一方面，市场不论国产以及进口货源到货仍不多，仓库入库有限；需求端具备一定韧性。全球原料趋紧格局保持，供给端出现风险事件，叠加冶炼环节利润受限，供给端压力上行；需求预期具备一定韧性，仍高度依赖关税政策带来的宏观预期转变，在特朗普乐观表态后，市场开市交易缓和预期，宏观环境转松。不过在现阶段市场波动加剧的情况下，而非趋势上行行情，只是源于特朗普态度的转变交易，在未出现实质进展时，其表态易发生发转，而实际经济在当前关税下一定程度已经受到影响。铜作为供需数据较为韧性的品种，在宏观环境转变的过程中能有更乐观的预期，但还是需要谨慎市场的多变。铝铝 2025.4.23 一、市场观点特朗普暂缓对等关税，贸易战态势在特朗普松口下有望引来转机，等待美国和几大主要经济体关税谈判结果，核心逻辑仍然是美关税政策对全球需求的冲击。鲍威尔称维持观望立场，优先控制通胀，表态整体偏鹰。供给端，国务院发文推进有色金属行业节能降碳改造，供给端长期受限，国内电解铝供应增量有限。因原料价格下行利润走扩，国内电解铝逐步复产，后续仍有23.5万吨产能即将复产。生态环境部发文，碳排放权交易市场首次扩围工作进入操作实施阶段，整体是按照2024年上报的碳排放情况设定总体排放配额，2025-2026年度基于碳排放强度控制思路分配配额（理解为逐步缩减发放的配额），按照产能产出去分配，单产排放高的缴费，单产排放低的收费，2027年以后对标行业先进水平优化配额分配方法，理解为给企业三年时间把碳排放降下来，降不下来成本会越来越高。需求端，春节后下游开工率环比回升，铝锭+铝棒社库环比-2.7至88.3万吨。光伏2025年1-3月新增装机59.7GW，同比增30.5%，光伏组件产量1-3月同比增2.1%，电改政策刺激光伏抢装需求，临近4月30，抢装接近结束。全国房地产首付比例最低降至15%，不再区分首套房和二套房，收储或加速落地，存量房贷利率下调，楼市成交回暖，房地产需求企稳。电解铝前15周表观需求累计同比增6.3%。原料端，海外氧化铝现货大幅下跌，出口需求被抑制难有提振，国内现货价格止跌，部分地区环比小幅上涨。据钢联，按周度高频产量数据测算，国内氧化铝供需过剩转紧平衡，累库趋势不变，随着氧化铝厂压降产能，供应过剩幅度收窄，短期底部出现。整体来看，核心逻辑仍然是美关税政策对全球需求的冲击，鲍威尔表态整体偏鹰，国内电解铝周度表需环比大幅上行，库存继续去库，铝价震荡运行，短期建议观望为主。随着氧化铝厂压降产能，供应过剩幅度收窄，现货止跌回升，短期底部出现，但向上驱动不足，短期可离场观望，给出空间后可继续进场做空。二、消息面 1.【IAI：3月全球原铝产量同比增加2.3%至622.7万吨】4月22日（周二），国际铝业协会(IAI)公布的数据显示，3月全球原铝产量同比增加2.3%，至622.7万吨；3月原铝日均产量为20.09万吨。除中国和未报告地区外，3月原铝产量为229.7万吨，日均产量为7.41万吨。（文华财经编译） 2.【明泰铝业：2024年净利润同比增长29.76%】明泰铝业公告，2024年营业收入323.21亿元，同比增长22.23%。归属于上市公司股东的净利润17.48亿元，同比增长29.76%。公司2024年前三季度已向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税），现金分红6218.52万元（含税）。公司2024年度拟再向全体股东每10股派发现金红利1.19元（含税），合计拟派发现金红利人民币1.48亿元（含税）。（明泰铝业） 3.【2024年美国铝进口量为552万吨，出口量为343万吨】外媒4月21日消息，2024年美国铝进口量为552万吨，同比557万吨微减0.9%。其中：原铝及合金占比 69.23%（360 万吨）；铝板、铝片及铝棒进口122万吨；铝废料进口70.1万吨。就出口而言，美国铝全年出口量为343万吨，包括：废料出口210万吨（占废料回收量的 60.5%）；铝板、铝片及铝棒出口72.2万吨；原铝及合金出口61.2万吨（占原生铝产量的91%）。扣除出口后，国内市场可用原生铝为6.36万吨，废料为137万吨。（上海金属网编译） 4.【2024年美国呈现从原铝向再生铝的明显转型】外媒4月21日消息，根据美国地质调查局（USGS）数据，美国原铝产量从2023年的75万吨降至2024年的67.56万吨，降9.92%；废料回收量从331万吨增至347万吨，增4.83%。具体看，2024年原生铝每月产量在5.2万至5.7万吨之间波动，年初首月达到峰值6.3万吨，下半年产量（33.66万吨）略低于上半年（33.9万吨）；废料回收方面，月度回收量主要集中在29.2万至29.9万吨，3 月达到峰值30.2万吨，上半年总回收量（176.3 万吨）显著高于下半年（171 万吨）。原铝产量整体下滑可能与电力成本飙升相关。（上海金属网编译）锌锌 2025.4.23 一、市场观点特朗普暂缓对等关税，贸易战态势在特朗普松口下有望引来转机，等待美国和几大主要经济体关税谈判结果，核心逻辑仍然是美关税政策对全球需求的冲击。鲍威尔称维持观望立场，优先控制通胀，表态整体偏鹰。供给端，节后国产锌精矿TC延续上行，周环比持平至3450元，CZSPT也发布了2025年二季度末前进口锌精矿采购美元加工费指导价区间为70美元-90美元/干吨，冶炼厂锌精矿库存已补至同期中位水平以上，冶炼利润环比上行，供给有增量预期。Nyrstar因亏损将澳大利亚霍巴特锌冶炼项目产量削减25%，年产能26万吨，约降低全球总供给的0.5%。Boliden挪威的Odda冶炼厂落成，锌产能增加15万吨，约占全球总供给1%。据百川盈孚，5月锌冶炼厂检修增多，预期产量环比下行1.5万吨。全球最大铜矿之一秘鲁安塔米纳（Antamina）发生事故，2023年该矿年产锌46.4万吨。需求端，2024年万亿级特别国债蓄势待发，电网建设投资总规模超5000亿元，特高压工程仍是重中之重，基建有望拉动锌需求。全国房地产首付比例最低降至15%，不再区分首套房和二套房，收储或加速落地，存量房贷利率下调，楼市成交回暖，房地产需求企稳，国内库存环比-0.6至7.8万吨，社库同期低位下行。Lme库存环比激增70%后继续增加。总体来说，核心逻辑仍然是美关税政策对全球需求的冲击，鲍威尔表态整体偏鹰，Antamina矿发生事故停产，国内社库同期低位下行，5月检修增多，近月合约注意挤仓风险，短期建议观望为主。二、消息面 1.【亚洲最大的硬岩型锂矿维拉斯托锂多金属矿取得采矿许可证】位于赤峰市克什克腾旗的维拉斯托锂多金属矿是目前亚洲最大的硬岩型锂矿、长江以北最大的单体锡矿。4月21日，在自治区自然资源厅、赤峰市人民政府和市自然资源局的共同努力下，经自然资源部审核同意，正式授予内蒙古维拉斯托矿业有限公司采矿许可证。标志着我市锂锡资源开发利用进入实施阶段。维拉斯托锂多金属矿主要含锂、锡、钨、锌等有价金属元素，且具有埋藏浅、矿体厚、资源储量大、品位高等特点。现已探明总矿石储量5527万吨，其中Li2O（氧化锂）矿石量4198万吨，金属量57.6万吨，平均品位1.37%；（赤峰市自然资源局） 2.【尼日利亚与南非签署矿产协议，推动多元化发展】外媒4月21日消息，尼日利亚矿业部长上周四表示，尼日利亚和南非签署了一项加强采矿合作的协议，突显了阿布贾推动经济多元化，远离石油的努力。矿业部长Dele Alake表示，两国将在采矿方面开展合作，包括使用无人机进行地质测绘，共享矿产数据，并共同勘探尼日利亚的农业和能源矿产。除了石油，尼日利亚还富含黄金、石灰石、锂、铁矿石和锌。尼日利亚拥有约23个商业规模的矿床。尼日利亚正在寻求改造长期不发达的采矿业。（上海金属网编译） 3.【全球最大铜矿之一安塔米纳铜矿停工】市场消息，全球最大铜矿之一秘鲁安塔米纳（Antamina）铜矿发生事故，运营经理遇难。目前该矿启动全面停工以确保安全，并正在调查事故。(金十数据）镍镍 2025.04.23 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价125570元/吨，涨幅0.12%。夜盘主力合约收盘价125720元/吨，涨幅0.15%。金川镍升贴水-200至2250元/吨，进口镍升贴水维持150元/吨，镍豆升贴水维持-450元/吨；伦镍升贴水-5.78至-207.54美元/吨。供应端，上周印尼矿业特许权使用费的上调公布，精炼镍成本小幅上涨。加工端国内精炼镍开工维持高位，一级镍供应压力维持。印尼MHP项目推迟投产。需求端，不锈钢产量环比持稳，镍铁端需求稳定增长。电池端三元电池对镍的需求同比走弱。综合来看，原料端印尼矿业特许权使用费上调政策落地，镍成本上涨幅度略低于预期。随着斋月的结束，当地镍矿偏紧的格局有望缓解，镍矿内贸价开始出现回落迹象，但由于当地雨季持续时间超预期，矿价回落的节奏或偏缓。供需层面，短期一二级镍现货整体供需过剩压力仍较大，国内镍中间品供应充足，LME镍维持高库存。宏观方面仍有较高不确定性，目前沪镍接近反弹至关税前区间中部位置，而镍供需过剩格局未扭转，原料成本上涨幅度有限，上方空间受限。短期关注印尼产业政策方向，当地镍矿价格，以及宏观环境走向。二、消息与数据 1、【寒锐钴业将印度尼西亚镍冶炼厂的投产时间推迟到2026 年】南京寒锐钴业有限公司已将其在印度尼西亚的镍冶炼项目的投产推迟到2026年3月31日，理由是项目现场延迟获得行政许可和地质条件复杂。该设施将采用富氧连续吹塑工艺，设计年产量为20000公吨镍金属当量的MHP。尽管推迟了，但该公司将该项目视为其战略的核心组成部分，以深化其在镍领域的影响力并扩大其在全球电动汽车电池供应链中的地位。（我的钢铁网） 2、【印尼公布4月（二期）镍矿内贸基准价格】印度尼西亚镍矿商协会（APNI）发布2025年4月（二期）的镍矿内贸基准价格，4月（二期）的参考价格为15539.69美元/湿吨，环比16126.33美元/湿吨下跌约3.64%。其中，NI1.6%MC35%FOB为27.47美元/湿吨，环比下跌1.04美元/湿吨；NI1.7%MC35%FOB为30.91美元/湿吨，环比下跌1.17美元/湿吨；NI1.8%MC35%FOB为34.54美元/湿吨，环比下跌1.31美元/湿吨；NI1.9%MC35%FOB为38.38美元/湿吨；NI2.0%MC35%FOB为42.42美元/湿吨。（APNI） 3、【受关税影响，北美不锈钢公司扩展镍及铁合金附加费】由于美国总统特朗普征收或威胁征收关税，北美不锈钢将在其每月附加费调整中增加三种原材料。从5月份开始，北美不锈钢将在公司的月度附加费表中加入一个名为“关税”的新项目，并将镍铁的成本纳入其计算。从6月开始，将把电镍纳入附加费，随后在7月增加硅铁和钼铁。预计关税将提高进口原材料的成本，从而直接增加附加费的计算——其中许多原材料美国国内并不生产。该公司表示，对于5月份的附加费计算，含镍合金的关税税率为每磅0.0071美元，非含镍合金的关税税率为每磅0.0034美元。该公司表示，北美不锈钢公司将继续寻求通过提高运营效率来减轻关税带来成本的增加。（阿格斯）不锈钢不锈钢 2025.04.23 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12690元/吨，涨幅-0.63%。夜盘不锈钢主力合约收盘价12745元/吨，涨幅0.04%。无锡现货基差升水+60至665元/吨；主力合约持仓+6168至143261手；仓单-918至175967吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价-7至981元/镍点，在下游价格以及镍矿逐渐宽松的预期压制下，镍铁价格不断回落。供应端，3月国内43家不锈钢厂粗钢产量351.21万吨，4月排产353.14万吨。不锈钢的供应仍维持高位。国内维持净出口状态。需求端，在美国关税政策影响下，现货市场观望情绪较浓，近期随着关税的暂缓，价格有所企稳，成交仍相对冷清，市场以价换量为主。整体而言，当前宏观因素占据主导，不锈钢需求预期走弱。供需层面，不锈钢原料端，镍铁现货价格逐渐走弱。供应端国内不锈钢厂开始出现减产动作，有利于短期不锈价格企稳止跌，但需求端银四实际需求偏弱，且海外需求预期下降，供应端仅是减产并未出清产能，供需过剩压力仍未缓解，此外原料端成本支撑下移，预计价格仍承压偏弱震荡。后续关注供应端减产范围是否有扩大，以及宏观环境走向。二、消息与数据 1、【越南对台不锈钢冷轧年出口量增超10倍，台拟启动反倾销调查】综合台媒2025年4月22日消息，据市场监测数据显示，越南2024年对中国台湾省300系不锈钢冷轧产品出口量较前一年激增10.6倍，以显著价格优势成为中国台湾省该品类最大进口来源地。目前，中国台湾省钢铁企业已就越南产品低价竞争问题启动反倾销调查评估，不排除近期采取贸易限制措施。（51bxg）碳酸锂碳酸锂 2025.04.23 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价67840元/吨，涨幅-1.71%，加权指数收盘价68216元/吨，涨幅-1.69%；交易所仓单数量+940至31385手；主力合约持仓量+24033至205447手；电池级碳酸锂现货报价-150至70000元/吨，工业级碳酸锂现货报价-200至68850元/吨；港口锂辉石现货CIF报价-7至800美元/吨。供应端，国内碳酸锂碳酸锂冶炼产量回落，减量主要在锂辉石产线，盐湖产线产量仍在上升，总产量绝对水平仍偏高，供应压力维持。3月碳酸锂进口量1.81万吨，环比上升47、03%，同比减少4.82%，需求端，三元材料4月排产环比上升0.68%，同比下降4.81%，磷酸铁锂环比上升2.62%，同比上升55.73%，2季度需求的预期同比增速降低，碳酸锂需求端增速有所放缓。库存方面，国内碳酸锂周度库存维持累库。仓单继续回升至3.14万吨。库存方面仍显示碳酸锂供需过剩的格局。本周碳酸锂产量下降，但仍维持高位，国内资源自给率提升，进口同比下降，库存继续累库，供需维持过剩格局，价格承压，现货价格持续走弱，短期碳酸锂价格暂无有力的反转驱动。中长期来看，海内外锂资源开发利用的进程不断推进，供给压力无缓解迹象，预计碳酸锂价格仍是震荡探底的趋势。后续短期关注宏观方向，二季度的需求实际情况，以及供应量变化趋势，中长期关注供需匹配的进展情况。二、消息与数据 1、【亚洲最大的硬岩型锂矿维拉斯托锂多金属矿取得采矿许可证】位于赤峰市克什克腾旗的维拉斯托锂多金属矿是目前亚洲最大的硬岩型锂矿、长江以北最大的单体锡矿。4月21日，在自治区自然资源厅、赤峰市人民政府和市自然资源局的共同努力下，经自然资源部审核同意，正式授予内蒙古维拉斯托矿业有限公司采矿许可证。标志着我市锂锡资源开发利用进入实施阶段。维拉斯托锂多金属矿主要含锂、锡、钨、锌等有价金属元素，且具有埋藏浅、矿体厚、资源储量大、品位高等特点。现已探明总矿石储量5527万吨，其中Li2O（氧化锂）矿石量4198万吨，金属量57.6万吨，平均品位1.37%；（赤峰市自然资源局） 2、【Astute宣布Red Mountain锂矿项目冶金测试获突破性进展】据外媒4月22日消息，Astute Metals（ASX:ASE）通过冶金测试提升美国内华达州Red Mountain锂矿项目矿化评估。首阶段分选测试实现36.3%废料剔除率，锂品位从703ppm提升至858ppm（增幅22%），总回收率达77.8%。董事长Leibowitz称该成果验证了商业开发潜力，目前二期钻探已完成2个钻孔（计划总进尺1400米）。项目位于内华达中东部的Horse Camp Formation湖相沉积岩区，公司后续将开展高浓度黏土样品的Falcon C测试及擦洗对比试验。（上海金属网） 3、【湖南裕能：预计今年公司新产品出货量将进一步提升】湖南裕能在机构调研中表示，2024年锂离子电池对美出口业务占整体出货量的比重较小，所以美国关税政策的变化对磷酸盐正极材料环节的影响非常有限。今年一季度，行业需求依然强劲，公司产品产销两旺。此外，公司新产品CN-5系列、YN-9系列和YN-13系列获得客户高度认可，2024年在公司产品销量占比约22%。伴随下游客户需求向差异化、高端化持续演进，预计今年公司新产品出货量将进一步提升。（财联社）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货04-23 09:05

【宏观早评】特朗普表态反转，避险情绪退潮

2月合约下跌9个点，暗示美联储年底前将降息80个基点；特朗普表示尽管对美联储未能更快地降低利率感到沮丧，但无意解雇鲍威尔；这一定程度上缓解了市场所谓对于干涉美联储独立性的担忧。现阶段，鉴于市场定价特朗普政府的关税缓和预期，前期高度溢价的贵金属出现回调，后期需等待风险点再入场。在市场波动加剧的情况下，而非趋势上行行情，只是源于特朗普态度的转变交易，在未出现实质进展时，其表态易发生发转，而实际经济在当前关税下一定程度已经受到影响，仍不适宜单方向驱动，后续根据流动性和关税表态变化及时调整。国债今日国债收红，TL涨幅最高，主连收涨0.50%，T/TF/TS主连分别收涨0.17%/0.07%/0.01%。今日逆回购实现净投放560亿，截至今日央行已连续四个工作日货币净投放，流动性偏宽松。资金方面，银行间回购利率DR001与DR007回升6/2bps，短期资金需求出现上行。美元信用在美国逆全球化和关税战持续升级的背景下严重受损，美债收益率连续下行，而避险情绪却持续升温，资金出逃美元资产后部分流向中债，长债与超长债的期限收益优势凸显。股市今日涨幅收窄，海外关税谈判陷入僵局，红利股是今日主线，市场风险偏好出现下行。后续关税战持续下，海外需求收缩仍将冲击国内二季度经济基本面，四月底政治局会议或将是最近重要的政策窗口期，财政+货币的政策组合拳有待落地。货币政策的进一步宽松将利好国债走牛，由于一季度经济企稳增长，当前大面积降息紧迫程度不高，市场更加关注降准优先落地。短期内长债和超长债仍面临供给上升和降息预期减弱的压力。重点消息：1）财政部宣布2025年超长期特别国债和中央金融机构注资特别国债将于4月24日同日开启发行。此次发行旨在重点支持“两新”“两重”政策的快速落地，以加速释放国内投资和消费需求；2）银行业理财登记托管中心最新数据显示，截至2025年一季度末，我国银行理财产品存续规模29.14万亿元，同比增长9.41%。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货04-23 09:05

【专题报告】黄金：机遇与危机

美国经济衰退风险提高，美联储年内仍可能降息将会一定程度催化黄金上涨。从近期高频跟踪的经济数据来看，美国陷入滞涨或者衰退的风险正在逐步累积。个人消费端在政策的影响下明显趋弱，居民资产端的两大主要占比美股和房地产都出现明显的下行态势，而支出端伴随着全球的供应链风险正出现一定程度的抬升风险，这将进一步下挫消费者信心；企业端在高利率的显著压制下依旧疲软，进入2季度企业债进入到续作高峰期，企业利差也开始出现显著的上行从而带来风险；政府端受到债务上限，美债信用和财政赤字的三重影响仍旧存在乏力的趋势；特朗普政府的不稳定性可能放大此次经济走弱，使得其无法实现温和衰退，反倒走上滞胀的路线《浅谈美国宏观主线：从美债到黄金》。 3.全球地缘政治格局动荡是底部支撑特朗普的第二次上任预示着一个新的世界贸易秩序——或混乱， “Trump 2.0”的改革性更强，政策更大胆，这种孤立主义和保护主义政策将挑战全球多边体系和国际合作从而导致全球政治格局变迁。全球右翼的兴起，各国军费的上行趋势，全球保护主义的加深以及大国之间的博弈都是黄金下沿的底部支撑，20世纪90年代至今的此轮全球化进入了一个弱势的趋势中，这一定程度上必将导致全球地缘政治格局的动荡。三．后续风险将来自流动性牛市多暴跌显示出黄金的风险在于流动性，而这会在短期形成市场的极端反应。近期的上行一定程度上受到了投机盘的推动和市场对于美联储降息的提前定价，所以近期的亚盘时间黄金上行剧烈且黄金的ETF出现了明显增长，而这两个因素都会在流动性风险的影响下形成合力，从而造成短线级别的溢价出清行情。第一，投机盘的逆转可能出现：根据中国黄金协会的监测可发现市面流通/实际消费需求黄金的比值已经达到3，大量的投机头寸易引发集中抛售风险；第二，市场对于美联储的降息预期过度乐观，从而忽视了可能出现的流动性风险；第三，估值初现一定的过高情况，金银，金铜和金油比都达到危机情况，但危机尚未出现。我们需要关注的流动性风险主要来自于美股，这也是上一轮黄金回调时逻辑的来源，当美股资金出现明显撤离，但美联储的降息预期并未及市场乐观时，金融流动性的抽离将造成杠杆资金的风险上行从而形成显著的情绪回调。对于美股近期的走势我们将其与1929年进行了一定比较，原因在于特朗普的政策一定程度上看上去是为了推崇经济“由虚转实”的经济路径，这与当时的经济相对符合。美国1930s的大萧条持续时间长达5年，过程中经历了金融危机，经济危机和银行危机，并形成了一系列的负向连锁反应。从过程来看，主要的导火索源于①“消费信贷“的兴起，泡沫经济加重；②紧接着是”股市的崩盘“激化矛盾引发负向财富效应，失业率上行，经济状况恶化；③随后美联储的货币政策转紧和(斯穆特-霍利关税法案)的政策因素引发资金撤离（欧洲一战后重建）；④最终美国银行业陷入严重的流动性危机，商业银行破产数量显著上行。 1.消费兴起，经济初现泡沫自1918年第一次世界大战结束后，民众消费需求迅速兴起，推动了物价的快速上涨。1920年，美国CPI一度达到23.7％。为了控制物价上涨速度，维持美元的购买力，美联储于1920-1921年大幅加息并成功抑制了通胀。从供需层面，需求侧，一战后美国民众积累的财富转化为消费力；在供给侧，以汽车为代表的工业生产显著增长。战后美国政府的高福利政策，劳动力市场供不应求，居民有了乐观的超前消费习惯，而非储蓄，这对当期的经济增长具有促进作用，但这也一定程度上引发了泡沫的趋势，经济开始建立在股票泡沫上，累积成后期风险的爆发。 2.股市的崩盘从1924年一直到1928年，美国始终是低利率政策的国家。作为制造业和出口强国，当时的商务部部长胡佛鼓励贷款购买美国商品，美国也进入了一个高负债的时期。与此同时美国建筑业也出现了显著增长，城市化率加速上行。在工业和地产加速上行的过程中农业经济占比显著下行，从1919年至1929年，美国农业产出占GDP的比重由21.7％下滑至12.4％。随后伴随着移民的减少与年轻人口的下降， 1925年之后美国房地产投资开始衰退。随着外部需求下降和地产的走弱，资金从投资实体经济转移投向股市，道琼斯工业指数从1919年一战结束时的100点不到，迅速升至1929年的最高386点，翻了将近4倍。随着杠杆资金的大幅涌入市场引发了股市过热局面，美联储为了给市场降温从1928年2月至8月将利率从1.5%加至6%，随着利率的上行，资金初现撤离，并引发了一系列的恐慌抛售。随着股市的下行，居民资产出现了明显下降，失业率显著从1929年3%上升至1930年8%，随后进一步上行至1933年的24%，同时实际人均GDP下滑明显。 3.政策端反复货币制度方面： 1919-1920年，战后通胀速度的上升迫使美联储加息，由4.75％升至7％；第二阶段，1921-1927年，美联储逐步降息以刺激经济回暖，由7％下调至4％左右；第三阶段，1928-1929年，宽松的货币环境和监管的缺乏，使得美股出现了杠杆泡沫，为挤出泡沫，利率由 4％提高到6％。财政制度方面：1922-1929，政府在经济上采取自由放任的政策，没有采取大规模的财政刺激政策，宽松财政政策的缺失也加速了市场的抛售趋势。关税政策方面，1928年，国会通过了1930年关税法案，也称《斯姆特-霍利关税法》，该法案将2万多种商品的进口关税税率提至历史新高，使美国整体应税商品的平均关税税率从1928年的38.8%提高到了1932年的接近60%，同期美国整体进口商品关税税率也从13%左右上升至接近20%。最终贸易保护主义政策迎来了其他国家的报复，全球关税税率明显抬升，这对全球贸易打击巨大。根据联合国数据显示，世界出口总额显著下行，出口贸易缩水接近40%。 4.流动性风险加剧随着资产价格的持续降低，和经济数据的走弱，停贷现象开始大面积出现，特别是大量投资于房地产抵押的银行，最先开始倒闭，银行遭遇挤兑危机，银行业面临大面积挤兑，破产潮来临。通过分析大萧条时期的过程和驱动，我们更能清晰的看到全球伴随着关税政策的不稳定性，将有可能陷入到危机之中，而过程里将会遇到流动性风险的上行，所以我们的观点认为在交易层面需要保持冷静。反观现阶段的美国债务问题的深化，美国国债规模的不断膨胀，叠加上财政赤字的不断恶化，这也使得以美元为核心的全球经济秩序体系的确陷入了危机之中；其消费为主导的经济结构，制造业空心化问题较为严重；股市泡沫的初现，经济对于股市的依赖程度较高，关税带来的成本上行和螺旋式企业利润下降将加剧泡沫破灭；货币和关税政策使其一定程度上陷入债务-关税螺旋，从而对全球金融市场和全球经济造成显著的影响，但市场现阶段尚未对这种实际经济的影响进行定价，这一定程度上源于市场对于谈判仍抱有乐观的预期，所以我们仍建议在当下波动率较高的市场下保持谨慎。更多宏观紧密跟踪，请大家移步知识星球加入探讨！宏观组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货04-23 09:05

市场利率走势短端强、长端弱

盛，短端利率走势偏强；另一方面，降准、降息预期增强，中长端利率承压。（作者单位：弘毅物产）来源：期货日报网

期货日报网04-23 08:55

债市高位震荡等待增量政策落地

待，同时也有可能推动结构性货币政策工具降息。此外，近期美元指数下行，人民币汇率压力减轻，对宽松货币政策的制约减弱，资金利率下行空间得以打开。可以预见，宏观政策目标整体将向稳增长、逆周期对冲方向倾斜。对债市而言，长期来看，外需下行可能对经济增长造成压力。在这一逻辑未被证伪的情况下，其对债市的影响偏积极。中短期来看，政策和资金利率是影响债市运行节奏的关键因素。当前债市处于区间震荡状态，中短期逻辑限制了其上行空间。目前资金面较为稳定，利率曲线相对平坦，限制了国债收益率的进一步下行。不过，近几个交易日人民币汇率压力减轻，税期过后，若资金利率边际下行，则国债收益率下行空间就会被打开。此外，促消费、稳楼市、宽财政政策也将逐步发力。短期内，在政策节奏不确定和资金面稳定的情况下，债市仍以震荡为主，预计10年期国债收益率波动区间在1.61%~1.7%。中期内，若降准降息落地，则债市运行中枢将抬升。为应对金融市场波动加剧的情况，债券基金灵活运用国债期货来管理利率风险。随着债券基金一季报的陆续披露，在债市高位回调的背景下，一季度混合债券型基金的净值表现相对纯债型基金更为出色。今年债市面临高估值、内外因素频繁影响的复杂局面，市场波动加大，操作难度提高，这使得资产配置和工具运用的重要性愈发凸显。从债券基金一季报已披露的情况来看，纯债型基金和混合型基金在国债期货上的增仓较为明显。多头持仓中TF和T合约占比偏高，空头持仓中TL合约占比偏高。这表明在一季度利率上行风险增大的阶段，投资者稳定净值、对冲风险的需求显著提高。今年，面对市场波动加大、负Carry结构的环境，投资者可加强对国债期货工具的应用，通过管理久期敞口、对冲利率风险以及灵活参与曲线等各类结构性策略，综合降低产品波动、增厚产品收益。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0019608）来源：期货日报网

期货日报网04-23 08:55

“双动力”提振A股

续靠前发力，央行近期多次释放“择机降准降息”信号，货币宽松政策也有望落地。与此同时，地产收储、以旧换新等政策同步推进，共同为国内经济增长提供支撑。值得关注的是，AI及机器人等新质生产力概念持续引发市场热潮，推动A股快速走强，并延续至今。综合来看，在政策加码与科技创新的双重驱动下，A股运行重心将进一步抬升。图为地方政府新增专项债发行进度进入4月，在海外市场剧烈波动的大环境下，A股市场整体走出先抑后扬的态势，再次彰显出较强的韧性。4月初，受美国超预期关税政策冲击，上证指数大幅低开并持续走低。然而，在中央汇金公开表态以及众多上市公司纷纷增持等积极因素的提振下，市场逐步企稳。此后，上证指数连续8日收涨，从3040点回升至3300点附近。在此期间，市场风格分化明显，大盘蓝筹股表现优于中小盘个股，股指期货中IF和IH的走势相较于IC和IM更为稳健。政策持续发力一季度我国经济表现整体超出市场预期，延续了去年四季度以来的回升态势。国家统计局公布的数据显示，一季度GDP同比增长5.4%，投资、内需及外贸“三驾马车”增速均显著提升。投资领域，尽管房地产投资改善幅度有限，但制造业和基建投资增速双双加快，拉动3月固定资产投资同比增长4.2%，增速较1—2月提升0.1个百分点。内需方面，受益于家电等消费品以旧换新政策规模和范围的扩大，市场需求持续回暖。3月社会消费品零售总额同比增长5.9%，增速较1—2月提升1.9个百分点。外贸方面，3 月出口额同比增长12.4%，达到近期较高水平。出口表现良好可能与企业“抢出口”行为有关。尽管后续美国关税政策的变化可能对我国出口产生不利影响，但与2018年相比，企业已积累了更多应对经验，贸易争端的影响正逐步减弱。政策层面，今年宏观调控依旧采取财政政策与货币政策“双管齐下”的策略。截至4月22日，地方专项债发行进度已达25%，明显快于去年同期。预计今年财政政策将继续靠前发力，同时央行近期多次释放“择机降准降息”的信号，货币宽松政策有望落地。此外，地产收储以及以旧换新等增量政策也将为国内经济增长提供有力支撑。新质生产力概念受青睐 AI及机器人等新质生产力概念在A股市场引发热潮，推动市场走强，这一趋势延续至今，也是近期国内市场表现显著优于外部市场的重要原因之一。以科创50和恒生科技两个代表性指数为例，科创50指数年内涨幅近3%，恒生科技指数年内涨幅更是接近10%，二者表现均超越市场平均水平。从当前市场估值情况来看，科技板块虽然经历了前期上涨，但整体估值仍处于历史较低水平，未来有进一步上行的空间。变量来自海外国内市场情绪整体乐观，不确定因素来自海外。美国加征关税对我国市场的影响虽在减弱，但政策的反复调整仍对全球金融市场造成扰动。此外，美国政府与美联储之间的博弈成为市场关注的焦点。从美联储加息点阵图来看，年内至少有两次降息。然而，由于特朗普近期多次强硬要求鲍威尔降息，后续美联储货币政策的走向存在较大不确定性。同时，关税政策可能首先对美国经济产生影响，当前市场正在对美国通胀走高以及经济衰退的预期进行定价。总体而言，国内经济持续回暖，科技赛道爆发、政策有望进一步加码，A股市场向好的格局未变。不过，市场最大的风险点已从贸易问题转变为美国经济衰退的可能性。（作者单位：永安期货）来源：期货日报网

期货日报网04-23 08:45

黄金再创新高-2025年4月21日申银万国期货每日收盘评论

下行空间。受关税威胁影响，欧洲央行如期降息25个基点，美欧日贸易谈判陷入僵局，美联储主席表示关税政策“极有可能”刺激通胀暂时上升，并警告称这些影响可能会持续很长时间，美债收益率回升。一季度投资、消费和工业增加值同比增速均好于市场预期，推动GDP增速维持在5.4%，财政政策前置发力，推动3月份社融存量增速创2024年6月份以来的最高水平，实现平稳开局。面对海外不利影响加深情况，市场对于接下来出台相关政策预期增强，央行也会根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，加大货币政策调控强度。预计将继续支撑国债期货价格，不过当前经济韧性仍强，随着市场避险情绪阶段性缓和，长端国债期货价格波动有可能加大。 02 能化【橡胶】橡胶：周一ru走势小幅反弹，国内产区气候较好，割胶较少，泰国逐步开割。青岛地区总库存回落，美关税政策影响短期反复，预计仍将延续，关税政策本质上对原料端不利，中长期终端消费的变化路径仍存在不确定性，天胶走势短期预计震荡偏弱。【原油】原油：SC下跌0.29%。欧佩克周三在网站上发布消息说，已收到伊拉克、哈萨克斯坦和其他国家进一步减产的最新计划，以弥补以前超过配额的产量。据计算，最新计划要求七个国家从现在到2026年6月期间，每月额外减少日产量36.9万桶。根据最新补偿计划，从本月到2026年6月，每月减产量将从每日19.6万桶到52万桶不等，高于此前的每日18.9万桶至43.5万桶。贝克休斯公布的数据显示，截止4月17日的一周，美国在线钻探油井数量481座，比前周增加1座；比去年同期减少30座。短期继续看跌油价，但同时关注低油价给与美国制裁委内瑞拉和伊朗的空间。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.75%。本周国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在74.65%，环比下降8.56%。截至4月17日，国内甲醇整体装置开工负荷为73.51%，环比下跌0.49个百分点，较去年同期提升3.51个百分点。多数下游用户稳定消耗港口货物，沿海整体甲醇库存下降。截至4月17日，沿海地区甲醇库存在69.03万吨（目前库存处于历史的中等偏下位置），相比4月10日下降4.33万吨，跌幅为5.9%，同比略有下降0.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在26.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计4月18日至5月4日中国进口船货到港量在56.95万-57万吨。甲醇短期偏多为主。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：周一，玻璃期货延续弱势，市场情绪仍有分歧，商品普遍受到关税冲击导致的对于内需消费的观望情绪主导。玻璃自身目前库存缓慢去化，市场亦步亦趋。中期角度，目前经过2个月的玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。上周玻璃生产企业库存5624万重箱，环比增加2万重箱。周一，纯碱期货小幅反弹。目前基本面依然供需偏弱。市场聚焦于供给端的调整成效，不过，4月开工率回升，短期供需修复时间拉长。上周纯碱生产企业库存178.9万吨，环比增加1.27万吨。【聚烯烃】聚烯烃：周一，聚烯烃整理运行。线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化部分平稳，中石油平稳。短期市场受到关税冲击在所难免，除了关注成本端的波动之外，双循环经济中对于需求端的视点高度将进一步增加，关注国内经济在二季度能否持续发力对冲美加征关税对于需求的不利影响。短期而言，聚烯烃自身低位运行，后市仍需要关注库存的变化，以及消费兑现的程度。 03 黑色【煤焦】煤焦：日内焦煤主力合约期价偏强震荡、焦炭期价震荡上行。市场成交氛围降温、焦煤现货价格持稳，焦炭首轮提涨落地、港口报价小幅上调。近期焦煤产量水平波动不大，矿端开采利润仍存、后市产量存在抬升空间。下游补库积极性降温，焦煤上游去库速度放缓。焦化厂亏损状态有所缓解，但上游库存逐渐消化、焦炭产量持续回升。目前铁水产量仍处高位，但终端用钢需求旺季即将结束，钢厂利润水平不高，后市铁水产量存在下滑可能。综合来看，在铁水产量趋于回落的预期下、双焦价格上方压力仍存，关注铁水高位产量的持续情况。【铁合金】铁合金：今日锰硅09合约期价偏强震荡，硅铁06合约期价拉涨上行。河钢4月锰硅招标价敲定为5950元/吨、较上月下跌450元/吨；硅铁询盘价5900元/吨、较上月定价下调280元/吨。锰矿到港有望增加、港口价格逐渐下滑、锰硅成本支撑力度有所松动，内蒙电价下调、硅铁平均成本小幅下滑，双硅厂家延续亏损状态。需求方面，近期成材产量波动不大，但终端用钢需求旺季接近尾声，后市成材产量存在下滑预期。供应方面，近期上游减产幅度有所扩大，但目前锰硅交割库库存高企、硅铁去库压力仍存。综合来看，钢厂减产预期下双硅价格上涨乏力，仍需持续关注厂家停减产动向以及市场库存的消化情况。【铁矿石】铁矿石：原料端在供给策变动的预期下表现偏弱，但铁水产量依然有继续回升的空间，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步延续，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快。中期供需失衡压力较大，铁矿石下半年发运量预计增长较快，关注后续钢厂复产进度，短期缺乏驱动整体跟随成材，宏观情绪阶段性转暖可能带来波段反弹行情，铁矿石短期反弹后偏弱看待。【钢材】钢材：关税影响对钢材为豁免状态，影响不直接。间接出口影响尚未实际兑现，不过情绪的短期释放还是会有所压制，终端需求表现偏弱，基本面角度没有出现继续转好的情况，真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和需求恢复情况，钢厂增产后需求是否可以承接以防负反馈行情的出现。国内宏观落地，海外扰动弹性降低，基本面成交继续支撑，发改委明确继续压减粗钢产量但具体细节尚未出台，阶段性宏观氛围有转暖迹象且国内政策预期再起，短期震荡走强后偏弱看待。 04 金属【贵金属】贵金属：早间黄金高开高走。特朗普在其社交媒体平台Truth Social发表有关谈判的感悟，称“谈判与成功的黄金法则：拥有黄金者制定规则”，即谁有黄金谁占主导，引发市场猜想。随着贸易战扰动加剧，引发一系列的连锁反应，金融市场动荡、衰退风险加剧、去美元化、美国债务等问题愈发凸显，伴随政策和市场的不确定性，黄金价格持续刷新历史新高。面对未来通胀上行压力，鲍威尔也未对未来降息进行松口，但长端美债价格的波动，令市场对美联储重启QE和提前降息的预期升温。考虑今年美国国债到期和债务压力进一步加剧，滞胀形式进一步明确下，黄金整体仍将维持强势。【铜】铜：日间铜价收涨超1%。目前精矿加工费总体低位以及低铜价，考验冶炼产量。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，需关注出口变化，新能源渗透率提升有望巩固汽车铜需求，地产数据降幅缩窄。铜价短期可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收涨超1%。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产数据降幅缩窄。市场预期今年精矿供应明显改善，冶炼供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期。短期锌价可能宽幅波动，关注美国关税谈判进展，以及美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝收涨0.86%。海外角度，美国关税谈判暂无明显进展，美联储降息预期反复；国内角度，目前市场对于政策宽松预期较强。基本面角度，氧化铝到达低位后盘面利润较低，市场抄底情绪发酵，盘面出现低位小幅反弹，但供给仍显充足，不建议追多操作。据SMM消息，4月份下游需求持续回暖，型材、合金等环节订单量和开工率温和回升。考虑到关税政策仍存一定不确定性，短期内沪铝或以震荡为主。【镍】镍：今日沪镍收跌0.25%，矿端变化对镍价形成一定支撑。据SMM消息，印尼镍矿供给整体依然偏紧，导致镍矿价格继续上升，并转移给下游企业。此外，印尼关税新政或导致当地镍产品价格抬升。前驱体厂商存在集中采购需求，镍盐成品库存不高，价格或继续上涨。不锈钢需求表现平平，价格以震荡整理为主。多空因素交织下，短期内镍价可能区间波动运行。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，供应端产量环比小幅减少234吨至18400吨，其中锂辉石、锂云母提锂环比下降，盐湖和回收提锂小幅增加；3月总供应随着企业复产和产能爬坡实现日均环比增加14%；下游需求3月明显增加，磷酸铁锂+三元材料日均消耗碳酸锂环比增加7%；库存方面，周度库存环比增加4198吨至123635吨，结构上看，上中下游均有增加。3月过剩压力显现，需要注意目前价格水平之下，上游出货意愿并不强。目前上游矿端价格有所松动，盘面锂价破位下跌，若产量预期没有下修，锂价恐进一步下台阶。 05 农产品【油脂】油脂：今日油脂偏弱运行。东南亚棕榈油产地步入增产周期，库存将呈现环比增长趋势。但是近期出口出现明显改善，且库存绝对量仍处于偏低水平，将给棕榈油下方提供支撑。国内二季度大豆供应充足，但远月在贸易摩擦下有下降的预期，国内豆油呈现近弱远强格局，预计油脂继续运行为主。【蛋白粕】蛋白粕：今日豆菜粕偏强运行，国内豆粕短期库存偏低，近期贸易商报价大幅上行。但二季度国内进口大豆供应增加，供应压力将限制价格上方空间。新季美豆种植面积下降，目前早播种地区已经开始播种大豆。在种植面积下降的大背景下，市场对于美豆产区天气容错率低，美豆将有一定天气升水，美豆价格有较强支撑。同时对于国内来说中美贸易摩擦纷争不断，国内9月后进口量存在下降的预期。并且中国增加巴西进口，将增加巴西议价权使得巴西大豆升贴水报价坚挺，导致国内进口大豆成本提升，中长期豆粕价格中枢预计将继续上移。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC延续弱势震荡，06合约收于1522点，下跌2.12%。近期市场对于5月、6月旺季启动预期概率接近于零，在货量常规性回升、船司控班力度有限再加上关税政策的扰动下，目前5月上旬大柜运价中枢为2000美元左右，对应测算下来的SCFIS欧线为1450点左右，预计当前06合约在1500点之下的下方空间较为有限。在旺季节点后移后，7月和8月的旺季预期仍存，弱现实下缺乏上行驱动，整体表现相对抗跌。目前博弈点还是在于旺季的表现，市场对于船司提涨已表现钝化，需看到货量旺季拐点的到来，预计短期延续低位震荡，旺季节点后移尚未证伪前可关注06-08反套当日主要品种涨跌情况

申银万国期货04-22 09:08

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