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贵金属价格涨势难言结束
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3个月增持黄金。美联储独立性风险将对美国金融体系造成深层次影响。最新消息显示，美国总统特朗普将于明年年初公布新一任美联储主席人选。如果美联储独立性受损，一方面将加剧美国国内通胀压力，侵蚀美元购买力；另一方面会动摇全球资本市场对美元的信任根基，对美元的全球储备货币地位构成长期挑战，从而支撑全球央行继续购金。投资需求助推银价上涨对白银而言，除了美联储宽松预期带来的投资需求外，实物供应出现缺口是白银价格补涨的最大动力。从投资需求看，白银ETF的强劲流入为此轮白银价格的涨势注入了更多动力。上周，白银ETF资金流入总量创7月以来单周最高纪录。12月8日，全球最大的白银ETF——SLV持有白银量为1.59万吨，较上一交易日略有回落，但较去年同期增长7%。从实物供需看，世界白银协会11月发布的数据显示，2025年全球白银开采供应预计与去年持平，为8.13亿盎司，回收量约为1.97亿盎司，增幅仅为1%。与此同时，2025年全球白银需求预计降至11.2亿盎司，同比下降4%，但依旧远高于白银供应。全球白银供应缺口预计在1亿～1.18亿盎司，这是连续第5年出现供应缺口。需求方面，尽管白银首饰需求持续下降，但近年来光伏和电动汽车需求持续支撑工业用银增长。2025年全球光伏产业用银量预计达到7560吨，占全球白银总需求的比例从2022年的20%大幅上升至55%。2025年全球新能源汽车行业白银消耗量预计为2566吨，同比增长12%。此外，AI算力服务器及数据中心建设对未来白银消费也形成拉动。从库存角度来看，全球偏低的库存是此轮白银价格大幅上涨的“导火索”。2025年全球白银显性库存仅能覆盖1.2个月的消费量，远低于3～6个月的安全边界，伦敦白银库存偏低导致市场交货存在压力。在白银价格补涨的情况下，COMEX金银比价得到修复，12月8日回落至72.14，此前在4月21日一度突破105。从过去近50年的数据来看，金银比价出现了6次大的修复（金银比价收敛），其中5次发生在黄金的大牛市中。这意味着白银价格的加速补涨是对黄金牛市的确认。图为COMEX黄金和白银比价美联储12月有望降息从就业市场来看，美联储可能在12月继续降息，但为了防止市场形成路径依赖，可能会发布“鹰派”声明。这意味着2026年美联储货币政策不会是“自动驾驶”模式，需要进一步关注通胀和就业情况。12月美债收益率不降反升说明了这一点。数据显示，美国劳动力市场明显放缓，招聘率与离职率同步下降。11月年化招聘率已降至约21.5%，远低于2021—2022年招聘热潮期间30%以上的水平。与此同时，离职率也呈现下降趋势。这表明，随着外部机会减少，员工更倾向于留任现职。从美联储独立性角度考虑，未来美联储主席可能配合特朗普政府降息。哈塞特获得新一任美联储主席任命的可能性增加，加剧了投资者对美联储独立性的担忧。如果债券市场对新一任美联储主席的独立性产生怀疑，美联储可能不得不重启量化宽松政策，以压低长期借贷成本。综合来看，在美联储12月议息会议之前，避险情绪主导美国市场资金流向。投资者正大举撤离风险较高的股票基金和贵金属，转而将巨额资金注入安全性更高的货币市场基金中，以应对市场的不确定性。黄金方面，从中长期来看，美联储降息的可能性较高，且美联储独立性受到挑战，将为黄金价格提供支撑。白银方面，尽管投资需求在短期内有所降温，但实物供应缺口持续表明其价格具备较强的抗跌性。市场参与者可以关注芝商所旗下的微型白银期货合约和微型黄金期货合约，以便在管理短期波动风险的同时，把握长期趋势性机会。（作者单位：华闻期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-11
美棉出口进度偏慢 ICE棉花期价震荡走弱
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全球棉花期末库存增加 12月9日，美国农业部（USDA）公布的12月供需报告显示，与11月相比，全球棉花期初库存预估调增12万包，产量预估调减29万包，消费量预估调减27万包，最终期末库存预估调增4万包，整体变化不大。 12月USDA供需报告显示，2025/2026年度，全球棉花期初库存预估较上年度增加121万包，至7461万包；产量预估较上年度增加51万包，为近6个年度最高水平；消费量预估较上年度下降32万包，为近6个年度次高水平。受产量增加、消费量下降影响，最终期末库存预估较上年度增加136万包，处于近6个年度平均值下方，整体压力不大。美国产量调整空间或有限 12月USDA供需报告显示，与11月相比，美棉产量预估调增15万包，消费量预估调减10万包，最终期末库存预估调增20万包，至450万包。与上年度相比，美棉期末库存增加50万包，主要贡献来自期初库存的增加，期末库销比上升3.2个百分点。根据USDA统计，截至2025年12月5日当周，美棉累计检验量为200.85万吨，占全年美棉产量预估值的65.7%，较去年同期低11个百分点。美棉收获进入尾声，上市检验进入高峰期，上市进度同比落后幅度收窄，质量指标继续上升。12月USDA供需报告显示，2025/2026年度美棉整体弃种率为20.75%，结合往年美棉生长状况，弃种率并无显著矛盾。另外，美棉收获进入尾声，预计美棉产量后期调整幅度不大。由此推测，美棉出口量的变化是影响美棉价格的关键因素之一。美棉周度出口报告显示，截至11月6日当周，美国陆地棉周度签约量为6.63万吨，环比增长258%，较4周平均水平增长113%，同比增长28%，其中越南签约量为4.25万吨、墨西哥签约量为1.19万吨。2025/2026年度，美棉累计签约量为122.6万吨，占年度预测总出口量的47%，较过去3年平均值慢17个百分点；累计出口装运量为46.33万吨，占年度总签约量的38%，较过去3年平均值快约8个百分点。从各国累计签约量来看，越南累计签约量最多，占美棉总签约量的近30%；中国签约量仅为3.5万吨，下降较多。对美贸易协定促使越南大量签约美棉，其他东南亚国家签约美棉的热情不高，对巴西棉采购旺盛。图为美棉签约进度南半球种植面积或下降巴西国内几家机构对2025/2026年度巴西棉花产量的预测不一。不过，市场预计巴西本年度棉花种植面积易减难增，原因有两点：第一，2024/2025年度巴西棉花价格连续大幅下滑，种植收益相比大豆、玉米等不具备优势。第二，巴西多个州遭遇洪灾，导致大豆收割进度滞后，进而影响棉花播种。巴西马托格罗索州农业经济所（IMEA）12月发布的报告称，巴西马托格罗索州2025/2026年度棉花产量预计为258万吨，较11月的预估下降1.74%。该州棉花种植面积占巴西棉花总种植面积的65%以上，将于2026年1—2月进入播种高峰期。澳大利亚整体播种已接近尾声。受灌溉水供应不足、播种期棉田土壤墒情偏差、棉花种植成本上涨、其他竞争作物收益更好等因素影响，2025/2026年度澳大利亚棉花种植面积预计大幅下降。澳大利亚农业与资源经济科学局（ABARES）近日发布的报告显示，预计本年度澳大利亚棉花种植面积为40.6万公顷，较上年度减少22%。澳大利亚棉花协会预计，2025/2026年度澳大利亚棉花种植面积约为39.3万公顷，较上年度的63.8万公顷下降24.5万公顷。巴基斯坦纱厂开机率较高图为印度纱厂开机率从纱厂开机率来看，印度和越南整体呈震荡下行走势，巴基斯坦整体呈震荡走高趋势。印度方面，印度纱厂开机率在今年上半年冲高回落，下半年基本处于震荡回落趋势，整体表现一般。11月份以来，印度纱厂开机率略有上升。越南方面，越南纱厂开机率走势与印度基本相同，整体呈震荡下行走势。与往年同期相比，上半年开机率处于近3年同期高位，下半年开机率处于近3年同期较低位。图为越南纱厂开机率图为巴基斯坦纱厂开机率巴基斯坦方面，巴基斯坦纱厂开机率整体呈震荡走高趋势，今年以来基本上处于近3年同期最高位，表现偏强。欧美纺织服装进口增加欧盟统计局公布的数据显示，2025年9月份，欧盟自中国、越南、孟加拉国以及美国进口纺织服装56.6亿欧元，同比增加0.5亿欧元。 1—9月份，欧盟从上述四国累计进口纺织服装436.75亿欧元，同比增加42.13亿欧元，增幅为10.68%。其中，自中国累计进口240亿欧元，同比增加20.14亿欧元，在上述四国中的份额为54.96%，较去年同期下降0.75个百分点。美国商务普查局公布的数据显示，今年8月份，美国共计进口纺织服装106.28亿美元，同比下降7.46亿美元，降幅为6.56%。今年1—8月份，美国累计进口纺织服装798.32亿美元，同比增加9.53亿美元，增幅为1.2%。其中，自中国累计进口153.2亿美元，同比下降47.6亿美元；市场份额为19.2%，较去年同期下降6.3个百分点。 12月USDA供需报告显示，2025/2026年度中国棉花产量预估为730万吨，同比增加约5%。按照目前的检验进度推算，中国棉花产量或仍有上调空间。USDA预计2025/2026年度印度棉花产量为522万吨。印度棉花协会预计本年度印度棉花产量为518万吨，以此推测，印度棉花产量调整空间或不大。目前，北半球棉花产量逐渐明朗，南半球棉花种植面积若如预期下降，或对美棉出口及价格起到一定支撑。（作者单位：苏豪弘业期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-11
EIA：截至12月05日当周美国原油库存425,691千桶，较上周减少1812千桶
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美国能源部：截至12月05日当周美国原油425,691千桶，较上周减少1812千桶
Elaine2025-12-11
EIA：截至12月05日当周美国馏分油库存116,788千桶，较上周增加2502千桶
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美国能源部：截至12月05日当周美国馏分油库存116,788千桶，较上周增加2502千桶
Elaine2025-12-11
EIA：截至12月05日当周美国汽油库存220,819千桶，较上周增加6397千桶
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美国能源部：截至12月05日当周美国汽油库存220,819千桶，较上周增加6397千桶
Elaine2025-12-11
PVC 耐心等待布局机会
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偏弱背景下，PVC制品出口萎缩，出口至美国的比例继续降低，销往其他国家的占比有所提高。库存压力较大今年上游厂家库存震荡下行，社会库存先降后升。截至上周，PVC总库存(厂库+社库）为138.47万吨，环比增加1.41%，同比增加18.56%。PVC总库存处于高位，关注后期库存拐点。成本端估值偏低电石、乙烯受上游原料和自身供需影响，价格持续低迷，目前仍处于近年来同期最低位。尽管电石法、乙烯法装置亏损局面延续，但氯碱尚有利润，“以碱补氯”格局延续。不过需要注意的是，氯碱利润亦在走弱，关注后期对上游开工率的影响。图为PVC总库存（单位：万吨）综上所述，PVC今年新增产能压力较大，但明年开始几乎没有新增产能，产能扩张逐步进入尾声。内需进入季节性淡季，且受房地产市场调整影响难有明显改善。印度取消BIS认证政策，出口环境好转，有望一定程度缓解国内过剩压力。成本端维持弱驱动，估值偏低，关注氯碱利润持续下滑是否影响装置开工率。操作方面，建议结合供需变化及技术面信号，耐心等待抄底机会。（作者单位：华联期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-11
股市科技题材上涨行情未完结
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。DeepSeek的推出扭转了过去两年美国科技企业的垄断叙事，叠加美联储进入降息周期、美元走弱等，A股科技题材估值迅速向全球行业内领先企业靠拢。截至10月末，A股科技题材PEG指标与美股接近，补涨行情基本结束。不过，科技题材的上涨行情仍未结束。未来两年，科技上游制造供应缺口明显，企业业绩确定性较高，且明年一季度美联储可能实行更加积极的货币政策以及扩表计划，资本市场流动性相对乐观。资产价格的企稳对企业盈利的企稳回升较为重要，而资产价格能否企稳主要受通胀预期和政策利率的影响。其中，通胀预期的影响更大。居民、企业、政府间收益水平的差值是决定通胀预期的核心因素。当居民收益水平明显高于企业收益水平时，市场会自发推动企业扩大资本开支、提升产能利用率，促进经济周期进入正向循环。因此，提升居民收益水平是提升通胀预期的关键，也是推动资产价格企稳的关键。明年，可能会有更多扩大居民收益水平的政策出台。例如，全民生育补贴政策，就是标准的普惠性提升居民收益水平的政策，尽管目前已经落地的规模有限，但政策制定逻辑已经与此前有根本性不同。从三季报来看，主要指数盈利指标和成长指标全面环比改善，指数超预期回落的可能不大，预计主要指数12月震荡运行。ROE方面，中证1000指数录得5.18%，中证500指数录得6.36%，沪深300指数录得9.33%，上证50指数录得9.98。营收同比增速方面，中证1000指数录得2.59%，中证500指数录得0.83%，沪深300指数录得1.75%，上证50指数录得-0.17%。此外，科创50营收同比由前值-1.64%大幅上涨至2%，科技产业在三季度进入实质性扩张周期，预计这一趋势在四季度及明年将延续。衍生品端，基差贴水幅度偏大，中证1000期指贴水13%~15%，体现出市场在年底的对冲需求仍然较强。同时，期权隐含波动大幅回落，IO近月合约平值期权隐含波动率跌至17%以内，处于近年低位。从交易的角度考虑，近期期货端可以参考9月至11月的震荡区间，布局运行中枢回归类的策略。期权端隐含波动率较低，继续做空近月合约波动率的性价比不高。参考历史上的 “跨年行情”和“春季躁动”等逻辑，可以在流动性边际改善或指数估值相对偏低的时点选择做多远月合约波动率，例如远月合约宽跨式双买等策略。（作者单位：光大期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-11
原油供应过剩格局难改
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，11月下旬，俄罗斯副总理诺瓦克表示，美国及西方最新实施的制裁并未对俄罗斯的石油产量造成影响，加上俄乌和谈出现积极进展，原油风险溢价有所回落。供应方面，11月2日，沙特、俄罗斯等8个OPEC+产油国表示，计划在2025年12月继续增产13.7万桶/日，明年第一季度暂停增产。11月30日，上述产油国重申明年一季度暂停增产，四季度原油市场的供应压力有所增加，明年一季度的供应压力则有所下降。目前，中东地区发电需求下降，原油出口量自9月份以来持续增加。图为OPEC+产油国原油产量非OPEC+产油国方面，近期美国原油产量屡创新高，截至11月28日当周，产量处于1381.5万桶/日的历史高位附近，同比增加30.2万桶/日。美国能源信息署（EIA）短期能源展望报告将2025年四季度美国原油产量上调4万桶/日，至1386万桶/日。巴西、圭亚那等产油国均有新的原油项目提前投产，EIA短期能源展望报告将2025年四季度非OPEC+产油国的石油供应上调5万桶/日。图为美国原油产量库存方面，根据EIA数据，截至11月28日当周，美国原油库存增加57.4万桶，较过去五年均值下降3.47%，预期为减少82.1万桶；汽油库存增加451.8万桶，预期为增加146.8万桶；精炼油库存增加205.9万桶，预期为增加70.7万桶；库欣原油库存减少45.7万桶。整体油品库存继续增加。图为美国原油库存图为美国汽油库存从历史数据来看，12月原油需求表现一般，取暖需求成为需求增量的主要来源。美国11月ISM制造业指数环比下降，连续第9个月萎缩，加上全球贸易摩擦对全球经济造成负面影响和新能源产业快速发展，明年原油需求不容乐观。国际能源署（IEA）11月月报预计四季度全球原油需求增速将放缓，而供应将进一步增加，连续6个月上调对明年全球原油供应过剩的预期。 10月下旬，美国财政部将俄罗斯国有石油巨头Rosneft和卢克石油公司列入黑名单，所有由这两家公司直接或间接拥有50%或以上股权的实体均被冻结。这两家公司合计出口石油220万桶/日，约占俄罗斯石油出口总量的一半。这是特朗普自2025年1月以来对俄罗斯实施的首次直接制裁。目前，虽然俄罗斯原油生产未受到影响，但包括巴拉特石油、印度斯坦石油、信实工业、斯坦米塔尔能源在内的印度多家石油公司暂停购买俄罗斯12月交付的石油。上述石油公司共进口了印度约三分之二的俄罗斯原油。土耳其主要炼厂Socar与Tupras开始寻找非俄来源的中质原油。显然，美国此次制裁力度较大，不过俄罗斯后续仍有可能通过影子船队、转口贸易、扩大折扣力度等方式来减少制裁的影响。整体来看，受俄乌和平协议短期难以达成、美国与委内瑞拉军事对峙升级、里海管道联盟遭到乌克兰无人艇打击、乌克兰无人机袭击俄罗斯油轮、美国石油钻井平台数量大幅减少、美联储降息预期升温等因素影响，原油供应过剩担忧一度有所缓解。不过，欧美成品油裂解价差持续回落，美联储12月大概率降息，市场仍担忧原油需求走弱。随着美国石油钻井平台数量逐渐回升，OPEC+持续增产，中东地区原油出口增加，全球原油浮仓库存持续增加，里海管道联盟恢复正常生产，明年原油市场供应过剩格局难以出现根本性改变。（作者单位：冠通期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-11
20号胶上行动力不足
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型卡车充气橡胶轮胎发起反补贴调查，叠加美国关税压力，出口导向型轮胎企业订单缩减，拖累20号胶外需表现。ANRPC发布的数据显示，2025年1—9月ANRPC成员国合计消费量为818.33万吨，同比减少2.28%。库存水平是反映市场供需状况的关键指标。据隆众资讯统计，截至12月7日，青岛地区天然橡胶保税和一般贸易合计库存量为48.87万吨，环比大幅增长8.72%。其中，保税区库存为7.39万吨，环比大幅增长9%；一般贸易库存为41.48万吨，环比大幅增长8.67%。橡胶库存持续回升凸显基本面偏弱的现状。值得注意的是，上期能源将20号胶替代品纳入实物交割范围，成为影响价格走势的关键政策变量。这一规则调整最核心的影响在于交割供给端大幅扩容，将可交割资源从传统东南亚胶扩展至非洲胶，有效缓解了此前交割仓单阶段性短缺的问题，降低了交割溢价与基差波动幅度。非洲胶纳入交割后，20号胶期货定价中枢向全球低成本产能靠拢。长期来看，这一调整将重塑市场定价逻辑，使价格波动率下降，同时催生跨区域套利机会。贸易商可通过“非洲胶进口+期货交割”模式锁定利润，推动期货价格向合理估值回归。总结综合来看，20号胶期货基本面呈现“供应扰动频发、需求乏力、库存回升”的特征，叠加交割规则调整带来的长期供给扩容压力，后市价格继续上行的空间有限。预计后市20号胶期货价格维持震荡格局。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-11
铜价明年走势或先扬后抑
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上涨。今年上半年，海外宏观扰动频发，美国关税政策反复多变，受此影响，市场对美联储降息的预期不断下降，铜价体现出较为明显的金融属性。在美国“对等关税”出台后，市场恐慌情绪快速发酵，全球风险资产暴跌，有色板块未能独善其身，铜价也随之暴跌。5月之后，全球贸易摩擦逐步降温，市场对美国加征关税带来的输入性通胀压力也愈发关注，并显著影响市场对美联储降息节奏的判断。截至12月初，美联储仅在9月和10月分别降息25个基点，本轮降息周期累计降息150个基点。 2026年美联储将举行8次议息会议，分别在1月末、3月中旬、4月末、6月中旬、7月末、9月中旬、10月末和12月初。根据美联储发布的利率点阵图，叠加美国加征关税带来的通胀效应，2026年虽然依然处于美联储降息周期，但降息空间预计较为有限，美元指数在本轮降息周期中的底部已经形成，对铜价产生利空影响。原料供应紧张 2025年铜精矿供应难言宽松。根据SMM数据，进口铜精矿加工费自1月24日当周起转为负值，且负值持续扩大，4月末便降至-40美元/干吨。今年下半年，海外矿山运营不稳定因素明显增加，例如8月初智利地震导致Codelco旗下El Teniente铜矿发生人员伤亡事故，9月初自由港旗下的Grasberg地下矿山的一个生产区域发生大规模湿性矿料涌出事故。包括嘉能可、英美资源等矿山在内的多家矿山下调年内铜精矿产量预期，虽有冶炼厂9—11月较大规模的检修，但加工费持续在-40美元/干吨的年内低水平徘徊。考虑到铜精矿供应限制以及国内“反内卷”政策推进，2026年铜精矿供应难言宽松，如果冶炼厂副产品价格走弱，有可能导致其减产并进一步降低全球铜精矿供应。终端消费平稳 2025年国内线缆企业生产情况与往年存在一定的差异性。线缆企业仅在4月前后有明显的原料集中采购行动，其他多数时候保持随用随采模式，因此线缆端口对铜需求的拉动作用相对有限，并未体现出明显的季节性特征。空调方面，以旧换新政策效果明显，一季度空调行业延续积极势头，产量较往年同期明显增加。2025年汽车行业产销乐观，新能源汽车产销高速增长。总结 2026年为“十五五”开局之年，电力用铜需求预计平稳增长，空调行业需求有所下降。2026年新能源汽车产销将继续高速增长，汽车行业仍将为铜终端需求带来最有力的支撑。综上所述，预计2026年铜价将呈现先扬后抑的震荡行情。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网
期货日报网2025-12-11

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