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【宏观早评】市场乐观预期升温，关注三部门联合发布会

，加之4月非农就业数据保持韧性，关税对美国经济的影响仍需等待二季度经济数据出炉后确定，届时将是美联储降息的窗口期。国内五一出行数据高位运行，消费数据呈现量增价稳。出行方面，交通运输部预计5月1日至5日全社会跨区域人员流动量约14.7亿人次，日均同比增长约8.0%，其中：铁路客运量累计10169.2万人次，日均2033.8万人次，同比增长10.8%。公路人员流动量累计13.45亿人次，日均2.69亿人次，同比增长7.6%。水路客运量累计868.9万人次，日均173.8万人次，同比增长24.9%。民航客运量累计1114.3万人次，日均222.9万人次，同比增长11.8%。消费方面，全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6.3%，商务部重点监测零售企业家电、汽车、通讯器材销售额同比分别增长15.5%、13.7%和10.5%，电商平台智能家居产品销售额同比增长超20%。总体来看，新增的服务类关税使避险情绪出现短线回升，关税对美国经济数据的边际影响仍需等待二季度数据公布，美联储或在接下来的议息会议中维持按兵不动；国内五一前后出行、消费出现回暖迹象，财政仍需加码扩赤字，降息则需等待国内经济基本面的边际变化。避险情绪驱动下，长债短线震荡偏强，中长期仍需等待货币宽松政策落地的窗口。重点消息： 1）4月份全球制造业PMI继续下降经济下行压力有所加大，中国物流与采购联合会今天（5月6日）公布4月份全球制造业采购经理指数。指数连续两个月运行在50%以下的收缩区间，全球经济下行压力有所加大。4月份全球制造业采购经理指数为49.1%，较上月下降0.5个百分点，连续2个月环比下降。分析认为，全球制造业持续偏弱，反映全球经济承压。受美国加征关税扰动，全球经济下行风险在逐步加大。 2）财政部部长蓝佛安日前在《求是》杂志上发表署名文章《更加积极财政政策的科学设计与成功实践》。文章指出，在工具安排上，统筹用好政府债券、财政贴息、专项资金、税费优惠等政策工具，加强财政、货币、就业、产业、区域等政策协同，强化取向一致性，打出政策组合拳。在节奏把握上，坚持蹄疾步稳，与各种不确定因素抢时间，已确定的政策和资金安排，能早则早、宁早勿晚，以时不我待的精神抓好落实。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货05-07 09:05

【劳动节后总结】能化：假期原油继续大跌，能化品成本塌陷

观点。甲醇假日期间，原油大幅下跌，美国经济数据仍偏强；甲醇暂无装置异动。对甲醇而言影响不大，有小幅低开驱动。当前甲醇处于利空出尽累库待验证阶段。后续关注进口和非MTO需求，节前补库需求尚强，节后预计进口加速，5月进口市场略有分歧，关注累库情况，反弹空思路。聚烯烃假期原油下跌，海外宏观偏暖。聚烯烃受原油影响预计节后小幅低开。聚烯烃新投产压力大，关税对供应端的影响主要是PP，对需求端预计影响整个制品出口需求，预计整体仍处于震荡下跌走势，PP略强。纯碱玻璃玻璃：节日期间玻璃厂产销一般，市场偏悲观，价格继续下跌。4月底隆众统计的玻璃下游深加工订单天数10.3，环比11.2%，同比-6.8%，终端反馈需求有一定改善，当前玻璃供给同比去年也是大幅下降，玻璃整体供需或基本平衡，价格可能表现旺季偏强淡季偏弱，还是要观察厂家产销，并且宏观情绪对市场影响较大，建议根据宏观情绪和淡旺季做决策。纯碱：纯碱供需过剩比较明显，并且后市仍有产能投产，中长期偏空。假期期间，连云港碱业合成氨点火成功，纯碱装置或将在近期投产，阿拉善日产量恢复至高位，纯碱整体供需过剩继续加剧，建议逢高空。能化组周密 Z0019142 能化组组长，负责品种：原油。清华大学工学学士和天津大学工学硕士。曾先后从事能化工程设计，能化大宗商品研究，化工行业股票研究工作。现任混沌天成研究院能化组长，擅长产业分析，挖掘中观行业景气度，并结合宏观和资金面判断品种运行规律。田大伟 Z0019933 资深化工分析师，负责品种：聚酯链、甲醇、聚烯烃、硅链。管理学硕士，资深化工分析师，熟悉复杂的化工产业链。深耕煤化工产业链多年，具备深厚的基本面研究功底。马志攀 F3070998 资深化工分析师，负责品种：纯碱、烧碱、PVC。擅长大数据挖掘，对数据有极高敏感性利用信息优势密切跟踪房地产行业，多次准确抓到纯碱趋势性行情。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货05-06 09:05

金油比高位预警国际油价下行风险加剧

长预期从3.3%下调至2.8%，其中，美国经济增长预期更是从2.7%下调至1.8%。华尔街的金融巨头们也纷纷表达了对美国经济前景的悲观态度。高盛将2025年美国GDP增长预期从1.5%大幅下调至1%，并将未来12个月美国经济衰退概率从20%上调至45%。摩根大通同样不看好美国经济，预计2025年美国GDP增速将从1.3%骤降至-0.3%，同时认为美国和全球经济衰退的可能性高达60%。瑞银也加入了看衰美国经济的行列，预测美国2025年GDP增速或低于1%，甚至直言美国经济年内就可能陷入衰退。此外，多家机构近期纷纷下调全球原油需求增长预期，这一现象背后反映出全球贸易摩擦加剧给原油市场带来了负面影响。未来，全球贸易摩擦的持续升级将严重挫伤全球经济，进而对原油消费产生明显的抑制作用。图为三大能源机构对全球原油需求增长的预测在美国宣布推行全面关税政策之后，市场反应剧烈，多家金融机构迅速对原油需求增长预测作出调整。高盛较为悲观，将2025年和2026年原油需求增长预测分别下调至30万桶/日和40万桶/日，这显示出其认为贸易摩擦会在较长时间内持续抑制原油需求。摩根士丹利同样不看好短期原油需求前景，将2025年下半年原油需求增长预测下调至50万桶/日。花旗银行则通过具体数据说明了关税对原油需求的影响，其表示仅10%的一揽子关税就可能使2025年全球原油需求增长预期从目前的90万桶/日降至60万桶/日。除了金融机构外，能源领域的权威机构也表达了对原油需求的担忧。在今年4月的报告中，三大能源机构EIA、IEA、OPEC均将今年全球原油需求增长预期下调了20万~40万桶/日。综合来看，无论是金融机构基于宏观经济和贸易形势的判断，还是能源机构从行业供需角度的分析，都指向同一个结论：未来原油需求前景不容乐观，全球原油市场面临着需求增长乏力的严峻挑战。 4月，OPEC+进入增产周期，增产原油达13.8万桶/日。而到了5月，其增产计划远超市场预期。按照OPEC+的安排，5月原本计划将原油日产量提高13.8万桶，然而实际方案中，5月要实施41.1万桶/日的产量增量，这一数字相当于原本3个月的增量总和。不仅如此，6月OPEC+还打算进一步加快增产的节奏。当前，由于关税政策的影响，全球经济面临下行压力，市场对原油消费下滑的预期不断增强。在这样的大环境下，OPEC+超预期的增产举措，无疑会引发市场对原油供给过剩的强烈担忧。今年，特朗普上台后便明确表态，要对伊朗实施“极限施压”策略，目标是将伊朗的原油出口量压缩至当前水平的10%以下。回顾特朗普的上一任期，美国就已对伊朗实施严厉的制裁，导致伊朗的原油产出急剧下滑。当下，伊朗的原油产量维持在约330万桶/日，其中出口量为150万~160万桶/日。今年以来，美国持续加大对伊朗的制裁力度。2月底，美国对30多名参与销售以及运输伊朗原油相关产品的人员和多艘船只实施了制裁举措；3月中旬，美国又把制裁的矛头指向亚洲一家独立炼油厂以及为这些炼油厂供应原油的船只。尽管近期美国与伊朗之间正有序推进谈判，且从过去两轮的谈判情况来看，也取得了一定的进展，然而，就在谈判进行期间，美国却再度加大了对伊朗的制裁。这一举动引发了伊朗方面的强烈不满，伊朗明确表示美国在谈判中缺乏诚意与善意。倘若后续谈判出现波折，美伊之间的对抗很可能会再度升级，届时伊朗的原油供给无疑会进一步受限。图为伊朗海运原油出口量 E “三座大山”压制下的油价推演在美国推行关税政策之后，金融市场呈现出显著变化：黄金价格持续攀升，不断刷新高位，而原油价格则表现低迷。在此情形下，金油比持续上扬，不断刷新自2020年疫情以来的最高水平。图为原油与黄金价格走势对比从历史经验来看，当金油比大幅飙升至极端数值时，往往是市场释放出对未来经济增长信心不足的信号。此时，投资者的风险偏好明显降低，出于避险需求，资金开始大规模从股票、原油这类风险资产中撤离，转而流向黄金等具有避险属性的资产。这一资金流向的转变直接推动了黄金价格大幅上涨，同时也导致原油价格下跌。回顾过去几十年间，每当金油比出现大幅上涨的情况，原油价格无一例外地呈现下跌态势。从驱动因素来看，当前油价正遭受“三座大山”的沉重压制。其一，美国关税政策不断升级，使得全球经济下行压力持续加剧；其二，市场对原油需求前景的预期愈发悲观；其三，OPEC+的增产举措进一步加剧了原油市场的供应过剩局面。然而，政策的不确定性才是未来油市波动的主要风险来源，其中包括地缘政治局势的风云变幻以及产油国产量政策的动态调整。基于未来可能出现的不同场景，我们对油价走势进行了差异化的预期：基准情形下，全球贸易摩擦持续加剧，经济增长受到明显拖累，与此同时，OPEC+按照既定计划有序增产，油价整体重心相较年初将进一步下移，且这种情形发生的概率最大。乐观情形下，全球地缘冲突显著加剧，OPEC+实际产量增量未达预期。受此影响，油价运行重心将有所上移，布伦特原油价格上方目标位预计在75~ 80美元/桶。悲观情形下，贸易战持续升级，OPEC+连续超预期增产。在此情景下，布伦特原油价格下方目标位将降至 50~55美元/桶。极端情形下，贸易战愈演愈烈，最终导致全球经济陷入衰退。一旦出现这种情况，布伦特原油价格下方目标位将进一步下探至40~45美元/桶。（作者单位：方正中期期货）来源：期货日报网

期货日报网04-30 09:10

债市建议做陡收益率曲线

必要性也较一季度加大。另外，随着关税对美国经济影响的显现，美联储下半年可能开启降息周期，我国货币政策受到的外部制约将较年初减轻。资金方面，根据已公布的地方债发行计划，同时参考历史规律判断，5月政府债净融资规模将超过1.5万亿元，为年内月度规模第二大水平。此外，在“早发行、早使用、早见效”的要求下，发行进度加快将进一步增加二季度国债市场的供给。届时，降准配合财政发力的可能性较大。整体来看，政策工具箱不断完善，宽松预期进一步升温，而年初以来调整到位且未受益宽松预期的短端国债，其收益率存在更大的下行空间。待降准落地，甚至国债买卖重启，可右侧做陡国债收益率曲线。（作者单位：建信期货）来源：期货日报网

期货日报网04-30 09:10

特朗普关税政策影响几何？

恐慌情绪，但随后美联储采取了紧急降息，美国经济从低位反弹。从这点来看，关税虽然将使得美国经济增长放缓，但出现类似大萧条的衰退可能性很低。不过，也不能完全排除其他潜在风险因素可能带来的复杂影响。当下，尽管美国经济依旧展现出一定的韧性，然而调查数据却释放出令人担忧的信号——未来美国经济增长放缓的可能性显著提高，甚至存在陷入衰退的风险。尤其是若“对等关税”政策长期生效，美国经济衰退的概率将超过50%。一旦如此，全球经济增长、通胀水平、风险资产的波动性和不确定性都将显著上升。从就业数据来看，美国新增非农就业人数维持平稳增长态势。3月新增非农就业人数达到22.8万人，相较于前两个月实现了大幅增长。不过，失业率近期出现了抬升迹象，3月已升至4.2%，但依据萨姆法则计算的3个月失业率移动均值较过去12个月有所下降。在经济活动方面，3月服务业PMI指数虽然仍处于荣枯线上方，但已创下9个月以来的新低，显示出服务业扩张的步伐明显放缓。与此同时，消费者信心指数大幅下滑，通胀预期则持续攀升，这一系列数据都反映出美国经济面临着复杂且严峻的形势。图为中国与美国贸易占比图为出口的高增长驱动我国经济增长对美国通胀的影响美国通胀形势短期呈上行态势，长期来看，通胀虽仍可能维持在高位，但会呈现缓慢回落趋势。3月，美国CPI同比涨幅为2.4%，较2月下降了0.4个百分点。此次通胀下行主要受能源项影响，该项目在通胀下行中贡献了约0.3个百分点。图为美国通胀预期与此同时，核心服务通胀项下行有加速迹象，其对CPI的拉动作用从2月的2.31个百分点降至2.08个百分点。与之相反，食品和核心商品项对通胀的贡献呈增加趋势。其中，食品项的贡献增至0.4个百分点，核心商品项的贡献从-0.4%转正。图为美国非农就业及失业率关税对美国通胀的影响广泛，主要集中在食品、商品和能源领域。关税导致进口价格提升，这直接推动了美国国内食品和商品价格的上涨。然而，关税的实施并非孤立地产生影响，其在一定程度上制约了全球经济增长。与此同时，OPEC+推行增产计划，使得能源价格处于低位，这在很大程度上对冲了因关税引发的通胀压力。从长远视角来看，服务项通胀是决定最终通胀水平的关键因素。目前，美国核心服务通胀项呈现出加速下行的态势，如果美国房屋价格不出现进一步上涨的情况，核心服务通胀项对长期通胀的指引或自高位缓慢回落。图为美国消费者信心指数对美联储降息步伐的影响在4月“对等关税”政策宣布前，市场对美联储今年的降息预期较为统一，普遍预计会有2次降息，每次降息幅度为25个基点，全年累计降息50个基点，且最早的降息时间可能要等到9月。然而，4月“对等关税”政策颁布后，市场的预期发生了巨大转变，一度预计今年会有4次降息，最早将于5月开启降息进程。目前，市场最新预期美联储年内有3次降息，最早将于7月开始，具体时间预计为7月、9月和12月。在此背景下，美联储接下来的工作将变得非常艰难。当下美国经济面临通胀快速上升和经济大幅放缓的双重困境，这使得美联储陷入艰难抉择：是选择加息以控制通胀，还是通过降息来刺激经济增长。美联储3月会议纪要显示，多数与会者认为通胀可能会更加持久。如果出现通胀上升但经济增长疲软的情况，“委员会可能面临艰难的权衡”。官员们预计，今年关税政策将导致通货膨胀率上升，而就业率则倾向于下行。 4月17日，美联储主席鲍威尔就美国总统特朗普的贸易政策所产生的通胀效应发出了强烈警告。鲍威尔表示，特朗普的关税政策“极有可能”会刺激通胀暂时上升，并且强调这些影响可能会持续很长时间。当被问及美联储是否会干预以应对股市的剧烈下跌时，鲍威尔明确表示“不会，但会给出解释”。此外，目前美联储尚未达到停止缩减资产负债表规模的阶段。若出现美元短缺的情况，美联储随时准备向全球央行供应美元。鲍威尔表示，当前的政策处于一个良好的位置，美联储会等待更明确的经济数据，再考虑是否调整政策立场。由于政府政策仍在不断调整，其相关影响具有高度的不确定性。关税战犹如高悬的达摩克利斯之剑，恐将加剧美国“滞胀”局面，并显著提升全球经济衰退的风险。在此情形下，美联储未来货币政策走向仍笼罩在较大的不确定性迷雾之中。美国的关税举措如同在通胀的“篝火”上添柴，显著增加了美国通胀复燃的可能性。受此影响，市场对美国2025年年底的通胀预期已向上修正。基于此，美联储有可能会推迟降息计划。然而，这一推迟也并非毫无代价，倘若推迟降息，美国经济陷入衰退的概率将会攀升。从整体趋势来看，美联储依旧处于降息周期。但关税政策宛如一股不可预测的“扰动气流”，极有可能使降息路径发生改变。未来货币政策的具体走向，很大程度上取决于关税政策的动态以及经济的实际走势。若经济增长动能快速衰退，美联储可能会在年中再度降息，但要是美国经济能避免衰退，那么今年的降息次数或难以超过2次。此外，在关税政策的猛烈冲击下，一旦美国经济迅速萎缩，甚至坠入衰退深渊，美联储可能会提前加快降息节奏。不过，鉴于当前通胀预期不断抬升的现实情况，大幅降息的操作仍会受到诸多限制。综合而言，美国关税政策的实施进展已成为观察未来货币政策的关键风向标，市场各方需要高度关注。对大宗商品市场的影响国内方面，关税问题犹如一只无形的手，通过影响出口，逐步传导至我国制造业和消费领域。为了对冲外需减弱带来的不利影响，政策层面已做好了充分准备。财政政策将展现出更加积极的姿态，加大对经济的支持力度；货币政策也会适度宽松，为市场注入更多的流动性。在此背景下，预计利率将维持在较低水平，人民币汇率可能会趋于回落。这些政策举措旨在为资产价格提供支撑，然而，在当前的复杂局面下，想要突出重围，必须有超预期的财政政策出台，才能有效激发市场活力，推动经济稳定发展。海外方面，关税政策成为制约全球经济增长的重要因素，而其影响程度则取决于关税力度的大小。短期来看，暂缓“对等关税”能够在一定程度上减弱对全球经济的冲击，进而为资产价格带来修正的动力。但需要注意的是，由于特朗普相关决策存在较大的不确定性，市场波动率将维持在较高水平。当前短期通胀呈现上行态势，而名义利率却在下行，这使得实际利率也随之降低。从中周期的视角来看，全球经济仍将在艰难中前行。在这样的环境下，海外定价权重较大的大类资产以及避险资产，由于其独特的属性和市场需求，仍将呈现趋于上行的走势。二季度的投资需要密切关注宏观逻辑。黑色金属有望受到政策的提振，迎来发展机遇；有色金属价格也存在修复的空间；黄金因其避险属性，将继续受到市场的青睐，价格可能会得到进一步提振；部分农产品由于供需矛盾的支撑，也具有一定的投资价值；而化工行业则面临着外需减弱的影响以及原油成本的制约，投资时需要谨慎评估。投资过程中存在诸多风险因素，需要投资者高度警惕。关税政策可能会出现超预期的调整，美联储政策也存在不确定性，地缘局势的变化或超出预期，这些都可能对投资产生不利影响。因此，投资者在进行投资决策时，需要充分考虑这些风险因素，做好风险防范措施。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网04-29 08:35

金银期货报告——避险情绪回落给黄金压力

中衍期货04-29 08:10

【宏观早评】股指继续震荡，等待重要会议

，前值由426万户修正为427万户。但美国经济数据仍未看到明显恶化的迹象，只是存在边际走弱的趋势，市场仍关注于关税政策。谷歌母公司Alphabet净利润大增46%，持续扩大资本支出，公布700亿美元股票回购；亚马逊和英伟达高管都表示，人工智能数据中心的建设并未放缓。这也使得美股再一次出现明显涨势而抵消流动性风险带来的回调。本周交易波动仍伴随关税政策波动，仍不适宜单方向驱动，后续根据流动性和关税表态变化及时调整。现阶段，受到美联储官员讲话提振降息预期叠加上回调买盘的推动，流动性风险相对偏弱，走势相对趋强。国债今日国债期货高开低走，TF主连合约下跌-0.11%，跌幅最高，TL/T/TS主连跌幅分别为-0.08%/-0.09%/-0.05%。特朗普最新发言释放中美关税战进入缓和期的信号，市场风险偏好短期升温带动纳指进入反弹行情，避险情绪回调。央行今日逆回购资金转向净回笼，今日提前释放周五6000亿逆回购，对流动性持呵护态度；货币市场方面，银行间短期利率出现下降，市场对政治局会议政策出台增量货币宽松的政策预期走弱。后续海外仍需关注关税战进展，国内主要关注四月末中央政治局会议释放的宽松信号是否超预期，国内低息环境的延续和增量的货币宽松仍是国债中长期看涨的逻辑支撑，短期市场风险偏好略走强，国债价格或承压。重点消息：1）央行：为保持银行体系流动性充裕，2025年4月25日（周五），中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展6000亿元MLF操作，期限为1年期。2）外交部发言人郭嘉昆：中美双方并没有就关税问题进行磋商或谈判，更谈不上达成协议。这场关税战是由美方发起的，中方的态度是一贯的、明确的。打，奉陪到底;谈，大门敞开，对话谈判必须是平等、尊重、互惠的。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货04-25 09:05

【专题报告】黄金：机遇与危机

比） 2.美国实际经济数据是辅助驱动美国经济数据成为我们需要关注的辅助驱动，因为如果美国经济衰退风险提高，美联储年内仍可能降息将会一定程度催化黄金上涨。从近期高频跟踪的经济数据来看，美国陷入滞涨或者衰退的风险正在逐步累积。个人消费端在政策的影响下明显趋弱，居民资产端的两大主要占比美股和房地产都出现明显的下行态势，而支出端伴随着全球的供应链风险正出现一定程度的抬升风险，这将进一步下挫消费者信心；企业端在高利率的显著压制下依旧疲软，进入2季度企业债进入到续作高峰期，企业利差也开始出现显著的上行从而带来风险；政府端受到债务上限，美债信用和财政赤字的三重影响仍旧存在乏力的趋势；特朗普政府的不稳定性可能放大此次经济走弱，使得其无法实现温和衰退，反倒走上滞胀的路线《浅谈美国宏观主线：从美债到黄金》。 3.全球地缘政治格局动荡是底部支撑特朗普的第二次上任预示着一个新的世界贸易秩序——或混乱， “Trump 2.0”的改革性更强，政策更大胆，这种孤立主义和保护主义政策将挑战全球多边体系和国际合作从而导致全球政治格局变迁。全球右翼的兴起，各国军费的上行趋势，全球保护主义的加深以及大国之间的博弈都是黄金下沿的底部支撑，20世纪90年代至今的此轮全球化进入了一个弱势的趋势中，这一定程度上必将导致全球地缘政治格局的动荡。三．后续风险将来自流动性牛市多暴跌显示出黄金的风险在于流动性，而这会在短期形成市场的极端反应。近期的上行一定程度上受到了投机盘的推动和市场对于美联储降息的提前定价，所以近期的亚盘时间黄金上行剧烈且黄金的ETF出现了明显增长，而这两个因素都会在流动性风险的影响下形成合力，从而造成短线级别的溢价出清行情。第一，投机盘的逆转可能出现：根据中国黄金协会的监测可发现市面流通/实际消费需求黄金的比值已经达到3，大量的投机头寸易引发集中抛售风险；第二，市场对于美联储的降息预期过度乐观，从而忽视了可能出现的流动性风险；第三，估值初现一定的过高情况，金银，金铜和金油比都达到危机情况，但危机尚未出现。我们需要关注的流动性风险主要来自于美股，这也是上一轮黄金回调时逻辑的来源，当美股资金出现明显撤离，但美联储的降息预期并未及市场乐观时，金融流动性的抽离将造成杠杆资金的风险上行从而形成显著的情绪回调。对于美股近期的走势我们将其与1929年进行了一定比较，原因在于特朗普的政策一定程度上看上去是为了推崇经济“由虚转实”的经济路径，这与当时的经济相对符合。美国1930s的大萧条持续时间长达5年，过程中经历了金融危机，经济危机和银行危机，并形成了一系列的负向连锁反应。从过程来看，主要的导火索源于①“消费信贷“的兴起，泡沫经济加重；②紧接着是”股市的崩盘“激化矛盾引发负向财富效应，失业率上行，经济状况恶化；③随后美联储的货币政策转紧和(斯穆特-霍利关税法案)的政策因素引发资金撤离（欧洲一战后重建）；④最终美国银行业陷入严重的流动性危机，商业银行破产数量显著上行。 1.消费兴起，经济初现泡沫自1918年第一次世界大战结束后，民众消费需求迅速兴起，推动了物价的快速上涨。1920年，美国CPI一度达到23.7％。为了控制物价上涨速度，维持美元的购买力，美联储于1920-1921年大幅加息并成功抑制了通胀。从供需层面，需求侧，一战后美国民众积累的财富转化为消费力；在供给侧，以汽车为代表的工业生产显著增长。战后美国政府的高福利政策，劳动力市场供不应求，居民有了乐观的超前消费习惯，而非储蓄，这对当期的经济增长具有促进作用，但这也一定程度上引发了泡沫的趋势，经济开始建立在股票泡沫上，累积成后期风险的爆发。 2.股市的崩盘从1924年一直到1928年，美国始终是低利率政策的国家。作为制造业和出口强国，当时的商务部部长胡佛鼓励贷款购买美国商品，美国也进入了一个高负债的时期。与此同时美国建筑业也出现了显著增长，城市化率加速上行。在工业和地产加速上行的过程中农业经济占比显著下行，从1919年至1929年，美国农业产出占GDP的比重由21.7％下滑至12.4％。随后伴随着移民的减少与年轻人口的下降， 1925年之后美国房地产投资开始衰退。随着外部需求下降和地产的走弱，资金从投资实体经济转移投向股市，道琼斯工业指数从1919年一战结束时的100点不到，迅速升至1929年的最高386点，翻了将近4倍。随着杠杆资金的大幅涌入市场引发了股市过热局面，美联储为了给市场降温从1928年2月至8月将利率从1.5%加至6%，随着利率的上行，资金初现撤离，并引发了一系列的恐慌抛售。随着股市的下行，居民资产出现了明显下降，失业率显著从1929年3%上升至1930年8%，随后进一步上行至1933年的24%，同时实际人均GDP下滑明显。 3.政策端反复货币制度方面： 1919-1920年，战后通胀速度的上升迫使美联储加息，由4.75％升至7％；第二阶段，1921-1927年，美联储逐步降息以刺激经济回暖，由7％下调至4％左右；第三阶段，1928-1929年，宽松的货币环境和监管的缺乏，使得美股出现了杠杆泡沫，为挤出泡沫，利率由 4％提高到6％。财政制度方面：1922-1929，政府在经济上采取自由放任的政策，没有采取大规模的财政刺激政策，宽松财政政策的缺失也加速了市场的抛售趋势。关税政策方面，1928年，国会通过了1930年关税法案，也称《斯姆特-霍利关税法》，该法案将2万多种商品的进口关税税率提至历史新高，使美国整体应税商品的平均关税税率从1928年的38.8%提高到了1932年的接近60%，同期美国整体进口商品关税税率也从13%左右上升至接近20%。最终贸易保护主义政策迎来了其他国家的报复，全球关税税率明显抬升，这对全球贸易打击巨大。根据联合国数据显示，世界出口总额显著下行，出口贸易缩水接近40%。 4.流动性风险加剧随着资产价格的持续降低，和经济数据的走弱，停贷现象开始大面积出现，特别是大量投资于房地产抵押的银行，最先开始倒闭，银行遭遇挤兑危机，银行业面临大面积挤兑，破产潮来临。通过分析大萧条时期的过程和驱动，我们更能清晰的看到全球伴随着关税政策的不稳定性，将有可能陷入到危机之中，而过程里将会遇到流动性风险的上行，所以我们的观点认为在交易层面需要保持冷静。反观现阶段的美国债务问题的深化，美国国债规模的不断膨胀，叠加上财政赤字的不断恶化，这也使得以美元为核心的全球经济秩序体系的确陷入了危机之中；其消费为主导的经济结构，制造业空心化问题较为严重；股市泡沫的初现，经济对于股市的依赖程度较高，关税带来的成本上行和螺旋式企业利润下降将加剧泡沫破灭；货币和关税政策使其一定程度上陷入债务-关税螺旋，从而对全球金融市场和全球经济造成显著的影响，但市场现阶段尚未对这种实际经济的影响进行定价，这一定程度上源于市场对于谈判仍抱有乐观的预期，所以我们仍建议在当下波动率较高的市场下保持谨慎。更多宏观紧密跟踪，请大家移步知识星球加入探讨！宏观组：周蜜儿 Z0022003 13120588222 混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货04-23 09:05

“双动力”提振A股

较大不确定性。同时，关税政策可能首先对美国经济产生影响，当前市场正在对美国通胀走高以及经济衰退的预期进行定价。总体而言，国内经济持续回暖，科技赛道爆发、政策有望进一步加码，A股市场向好的格局未变。不过，市场最大的风险点已从贸易问题转变为美国经济衰退的可能性。（作者单位：永安期货）来源：期货日报网

期货日报网04-23 08:45

金银期货报告——工业金属压力减弱给黄金支撑

中衍期货04-22 08:00

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