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【贵金属周报】贵金属受“衰退”担忧下探支撑位，市场静待美国就业数据和地缘政治发酵

率下降10.5%，至65.7万户，美国房地产市场仍受到利率的压制，周度的贷款申领指数和月度的新屋成屋销售数据仍显示疲软；美国当周失业金申领人数显著上行；美国1月PCE同比上涨2.5%，环比录得-0.2%，为2021年2月以来的最大降幅，核心PCE数据符合市场预期（环比0.3%），消费者支出出现下行；近期一系列的经济数据都指向经济开始走弱的预期，从而引发一定程度的“衰退”担忧。地缘政治上，本周出现了市场预期的一定变化，主要受到周五美盘时间特朗普和泽连斯谈判基未及市场预期的影响，这也使得市场可能重新定价地缘政治的驱动。前期市场一度定价俄乌谈判驱动和谈，地缘不确定性将降低对于黄金的避险需求。而此次“不欢而散”的谈判可能会使得后续的谈判出现一定波折，其中包括俄乌和欧美在内的政治形势变可将再度上升。从持仓层面，截至2月18日，黄金和白银多头都出现一定回调，黄金空头头寸也初现上行；截至2月20日，欧美黄金和白银ETF仍回落，特别是白银SLV持仓量出现明显下滑；整体市场多空博弈仍维持，后续的上行通道存在波动。原本中短期内金银上行的一部分驱动来源于不受限的美国财政扩张驱动，但近期美国财政收紧，马斯克改革以及特朗普的关税政策都一定程度上限制财政扩张从而打击需求，再叠加上近期经济数据的放缓，进而引发衰退担忧，这将对市场形成压制性影响，而对于金银这些本就存在情绪溢价的品种将会出现显著的短期利空。不过对于情绪溢价的打击相对是有底部支撑的，下周美国将公布非农等就业数据，PMI数据，市场预期会伴随经济数据而出现发酵，且伴随着地缘政治的影响，相对下行空间有限。对于金银等大周期品种，市场情绪发酵过快，已形成短线级别的大幅波动，大周期向上的过程中仍需掌握节奏。策略建议及风险提示：短期观点（周内）：震荡偏强长期观点：低位看多风险：全球流动性风险加剧宏观组：周蜜儿 F03107634 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院

混沌天成期货03-02 09:05

债市调整尚未结束

地和收购存量商品房用作保障性住房，促进房地产市场回稳。整体上，2025年将实施更加积极的财政政策，为完成“十四五”规划目标任务、实现“十五五”良好开局提供有力保障。短期重点关注下周重要会议对财政政策的具体部署。市场对货币政策“适度宽松”的预期修正是引发债市调整的根本原因。资金紧平衡导致短端率先回调，随后带动长端调整。而在货币政策预期修正和政策持续发力所带来的经济进一步好转预期增强的背景下，“每调买机”的债市操作行为迎来挑战。对比来看，2024年10年期国债收益率大致在高于7天期逆回购利率40~50个基点的范围内波动。考虑到7天期政策利率维持在1.5%，且降息预期延后，10年期国债收益率绝对水平仍然偏低，调整尚未结束。（作者单位：光大期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 23:30

沪铜重心持续上移

内前期已密集推出的一系列政策，有望推动房地产市场逐步企稳回暖。在消费领域，汽车、家电、电子产品等以旧换新政策已稳步落地实施，这些举措将有力拉动消费增长。同时，数据中心建设热潮正在兴起，作为新增长点，其对铜需求的拉动作用愈发显著。电网行业凭借其稳定的发展态势，持续发挥着铜需求的托底作用。在海外，随着美国降息周期的开启和特朗普宽松财政政策的实施，需求也将逐步恢复。预计2025年消费增速有望达到3.4%，需求增速将高于供应增速，这为铜价提供有力支撑。综上所述，当前供应端偏紧，后续增量有望逐步兑现，但消费端则因能源转型和数字化建设的持续推进，长期保持旺盛态势，全年需求增速高于供应增速。随着海外和国内宏观氛围逐步回暖，目前市场对铜价的修复尚未完全体现，短期市场做多情绪或将继续升温。（作者单位：大有期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 23:15

玻璃底部支撑相对较强

次至少有14份地方政府工作报告明确提出房地产市场止跌回稳的目标；关于保障房或保障性住房的提法也比较多，至少有10个；至少15个省份的文件中直接提及“好房子”的内容，涉及“好房子”的建设要求、制度保障、示范项目建设等。同时，全国至少有15个省份提及“存量土地”等内容，至少16个省份直接提及“保交房”内容，至少10个省份直接提及“城中村”内容。综合来看，去年因房地产行业资金偏紧，玻璃下游加工企业担心回款问题拒接的部分订单存在延后释放的动能，若未来政策有效推动房地产企业顺利回款，不排除上述订单集中在某一时段内释放从而导致阶段性行情出现。（作者单位：齐盛期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 23:00

PVC缺乏持续走强动力

性不高，观望情绪较重。考虑到现阶段国内房地产市场的承压以及宏观经济环境的不确定性，PVC下游需求修复空间可能受到压制。综上所述，美联储降息节奏放慢，宏观氛围逐渐转弱。虽然国内PVC电石法和乙烯法成本支撑坚挺，提振PVC期货价格小幅反弹，不过后市PVC供应预期逐渐回升，下游终端需求复苏缓慢，对原料采购量有限，社会库存仍面临着较大的累积压力。在多空分歧加剧的背景下，预计后市国内PVC期货2505合约维持区间震荡整理的走势。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网02-25 09:00

上证指数蓄势上行

经济下行压力减轻，经济数据有回暖迹象。房地产市场出现积极变化。截至2月18日，30城商品房成交面积120.29万平方米，同比下降4.7%，但降幅较过去3年大幅缩小。其中一线城市二手房、三线城市商品房成交面积出现同比上升。此外，去年四季度耐用品销售转暖，而春节期间的电影票房、旅游等行业销售数据也较去年同期增长。从月度价格数据看，2月9日国家统计局公布的CPI和PPI同比增速分别为0.5%和-2.3%，扣除食品和能源价格的核心CPI连续4个月回升，说明持续性需求刺激政策已经在价格数据上有所反映。不过PPI数据仍偏低，特别是生产资料价格降幅未缩窄，说明需求端的发力尚未传导至中上游生产企业。企业生产方面的表现是有（产）量无利（润），说明未来刺激需求的政策仍有持续和扩大的必要。第四，短期外部压力减轻。特朗普上任后，首要目标放在了盟友关税政策、俄乌问题和其国内政府改革上，我国面临的外部环境反而相对平稳。随着俄乌停火协议达成的可能性增加，美元的避险功能有所弱化，美元指数继续走弱，非美货币价格开始回升。预计人民币汇率短期维持稳定。从技术面看，股指的当前走势也较为健康，呈现重心小幅抬升的趋势。期指方面，IC和IM均已突破前期反弹的小高点。笔者认为，随着资金面转暖，叠加利多因素仍在进一步叠加催化，本周上证指数有望冲击并站稳3400点。期指方面，重点关注弹性较好的IM和IC。（作者单位：中国国际期货）来源：期货日报网

期货日报网02-24 08:46

玻璃小阳春行情可期

日期货盘面大幅回落。玻璃产业链上下游对房地产市场及玻璃需求前景判断趋于悲观，期货盘面跌势延续至2月底，价格回落至1500元/吨附近。3月之前，在高库存压力下，企业为避免库存再度累积、生产资金被进一步占用，以低于成本的价格销售玻璃。3月起，生产企业库存连续去化，极大地改善了玻璃企业的经营环境，库存偏低的湖北地区玻璃出厂价率先止跌回升，随后价格涨势向华东传导，进而影响华北、华南市场，最终扩散至整个国内市场。FG2305于交割月突破2000元/吨关口，当年春季行情波动区间超500元/吨。春季行情启动条件已具备从宏观层面来看，国内经济回升向好的态势更加稳固。供应方面，在上一年度行情重压之下，玻璃行业产能自发调整。春节前，浮法玻璃日熔量最低降至15.6万吨，春节后回升至15.8万吨，仍处于近五年低位。2月10日的国务院常务会议研究化解重点产业结构性矛盾政策措施，会议指出，要优化产业布局、强化标准引领、推进整合重组，推动落后低效产能退出，增加高端产能供给；要优化市场监管，加强行业自律，共同维护公平竞争、优胜劣汰的市场秩序。需求方面，1月3日的国务院常务会议研究推进城市更新工作，会议指出，要加快推进城镇老旧小区、街区、厂区和城中村等改造，加强城市基础设施建设改造，完善城市功能，修复城市生态系统，保护和传承城市历史文化。库存方面，上周重点监测省份生产企业库存总量5527万重量箱，较前一周增加209万重量箱，增幅3.93%，库存累积速度显著放缓。其中，主要产地之一的河北玻璃企业原片库存453万重量箱，处于近十年同期低位。利润方面，产能占比过半的以天然气为燃料的玻璃生产线已连续亏损三个季度，以煤和石油焦为燃料的生产线去年四季度摆脱亏损，近期维持低利润运行。综上所述，玻璃行业运行平稳，小阳春行情可期。当前玻璃期货市场过度计价悲观预期，价格回落至偏低区间，有利于下游备货。玻璃深加工企业宜积极把握逢低买入套保机会。（作者单位：方正中期期货）来源：期货日报网

期货日报网02-19 09:15

纯碱高库存压力显现

疑给纯碱价格带来了较大的上行压力。受房地产市场表现疲弱影响，2024年浮法玻璃需求大幅下降，行业景气度明显下滑。自2024年6月起，随着玻璃期现货价格的不断走低，在全行业亏损以及库存持续累积的压力下，浮法玻璃产能加速下滑。截至1月3日，钢联数据显示，国内浮法玻璃产能为15.88万吨/日，环比下降0.69%，同比下降9.8%；光伏玻璃产能为8.37万吨/日，环比下降1.88%，同比下降14.16%。国内浮法玻璃开工率为77.35%，环比下降0.64个百分点，同比下降5.66个百分点。上周产线开工条数为228条，比2024年12月减少1条，比2025年1月减少27条。综合来看，浮法玻璃产能已降至近4年的低位水平，自2024年11月至今一直处于低位震荡状态，这对纯碱需求形成了明显压制。春节期间，部分下游企业停车，导致出货量和消费量双双下滑。截至2月7日，国内纯碱厂家库存达到184.51万吨，较节前增加41.56万吨，环比增长29.07%，同比增长133%，创下近5年的新高。节后纯碱企业待发订单减少，仅能维持10天左右，新订单接收情况不佳。社会库存也呈现增加趋势，涨幅超过3万吨，库存总量接近34万吨。纯碱生产工艺主要分为氨碱法、联碱法和天然碱法，产能占比分别为29%、50%和21%。这三种生产工艺差异显著，综合成本也各不相同。截至2024年年底，氨碱法、联碱法的成本大约在1622元/吨、1470元/吨。根据远兴能源2023年年报，该公司天然碱生产成本约850元/吨。从产地内蒙古阿拉善盟运至纯碱期货基准交割地河北沙河地区，运费350~400元/吨，折算到盘面成本为1200~1250元/吨。截至2月7日，据同花顺资讯统计，国内氨碱企业生产利润为- 57.66元/吨，联碱企业生产利润为- 68.9元/吨。国内氨碱企业成本为1608元/吨，环比下降0.06%，同比下降8.01%；联碱企业成本为1470.1元/吨，环比持平，同比下降6.64%。随着期货盘面价格的下跌，部分碱厂已经开始降价，高库存压力逐渐凸显。目前碱厂仍维持高开工状态，且上半年通常是纯碱开工旺季，而浮法玻璃日熔量处于低位，对于纯碱2505合约而言，供应过剩预期依然强烈，价格走势偏向下行。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网02-12 06:45

期债跨品种套利策略值得关注

制造业PMI重回收缩区间，PPI下行，房地产市场仍待修复，且美对华加征关税落地，外部不确定性因素加大，长端利率继续下行。1月国债期货日均成交量超过30万手，日均持仓量达52万手，持续创历史新高，市场交投情绪活跃。美联储暂停降息 1月29日，美联储按兵不动，将联邦基金利率目标区间维持在4.25%~4.50%。美联储表示美国失业率稳定在较低水平，劳动力市场状况仍然稳健，且删除了“通胀已经朝着委员会2%的目标取得进展”的表述，保留了体现对通胀有一定担忧的“通胀水平依然略高”的表述，市场预期降息时间为2025年7月。同时，美国宣布对中国商品加征10%关税后，中国采取反制措施，增加进口商品的成本，推升通胀预期，美元指数保持强势，中美国债利差处于高位。春节前资金面有所收敛今年以来，为保持银行体系流动性充裕，央行加大公开市场操作力度，春节前通过7天和14天逆回购净投放19733亿元，以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展了17000亿元买断式逆回购操作。不过1月MLF仅投放2000亿元，到期回笼9950亿元，合计净回笼7950亿元。同时，央行表示2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复，且此前市场预期较强的降准降息也未落地，因此，春节前市场资金利率波动加大，DR007最高达到2.33%，1周期Shibor最高达到2.19%，明显高于7天期逆回购利率，且阶段性突破利率走廊上限，市场资金面有所收敛，带动短端国债利率上行。制造业景气水平有所回落 1月我国官方制造业PMI为 49.1%，较前值下降 1.0 个百分点，景气水平有所回落。且生产指数和新订单指数较前值均有所回落，产需活跃度不强。受春节因素影响，1月份全国CPI涨幅扩大，环比上涨0.7%，同比涨幅扩大至0.5%，体现了节日效应对消费的拉动作用。从环比看，服务和食品价格上涨是影响CPI的主要因素。工业生产则处于淡季，全国PPI环比下降0.2%，同比下降2.3%，在工业生产活动减缓背景下，市场需求相对较弱，产品价格承压下行，当前工业生产领域面临挑战，可能与企业生产成本上升、市场需求不足、国际贸易环境复杂多变等因素有关。债券供给处于高位截至1月末，我国债券市场存量规模已超过178万亿元。1月份债券净融资额为21460亿元，环比有所回落，同比显著增加。其中，利率债净融资额11609亿元，国债和地方政府债净融资继续发力；金融债净融资额3832亿元，主要是同业存单融资额保持高位；中期票据、短期融资券、公司债等信用债融资5348亿元，信用债融资额较前值由负转正，且处于高位。 2024年中央经济工作会议明确指出要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债。为了应对当前经济发展形势的变化，财政政策更加积极。预计2025年财政赤字率有望提升至4%左右，同时，增发超长期特别国债和地方政府专项债，加上地方政府置换债务，债券供给将处于高位水平。降准降息仍可期待 2024年中央经济工作会议明确指出要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，为经济增长提供适宜的经济金融环境。今年以来，受中美国债利差扩大、人民币汇率承压等因素制约，国内货币政策空间受限，春节前降准降息政策未能落地。不过在外围不确定性加大和实施适度宽松的货币政策背景下，预计央行仍可能择机进行降准降息操作。从降息幅度看，预计在实施适度宽松的货币政策要求下，2025年7天期逆回购利率下调幅度在30BP至50BP，降至1%附近，存款准备金率下调幅度将超过100BP，降至6%以下，后续央行或更多通过国债买卖、买断式逆回购操作等创新政策工具向市场投放基础货币，保持流动性合理充裕。综上，预计在经济恢复期，央行将继续保持支持性货币政策，仍会择机降准降息，对债券市场尤其是短端利率的支撑较强。随着政策利率的下调，债券收益率下降空间将进一步打开。不过长端国债期货价格持续走强已经透支了部分降息预期，且后续随着稳增长政策的陆续出台，市场风险偏好提升，权益市场有望继续转暖，加上央行多次提示市场机构要重视利率风险并暂停开展公开市场国债买入操作，预计长端利率波动将加大，关注跨品种和跨期套利机会。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网

期货日报网02-11 09:15

螺纹钢偏强震荡运行

成交量较3月增长16.2%。然而，当前房地产市场呈现分化局面：一线城市和热门二线城市新房销售价格已企稳，但三线、四线城市价格仍未企稳，预计一季度房地产新开工和施工面积将继续下降，消费回升高度有限。根据百年建筑网调研统计，截至2月6日，全国13532个工地的复工率为7.4%，较去年农历同期下降5.54个百分点；劳务上工率为11.8%，同比下降3.66个百分点；资金到位率为19.6%，同比下降8.09个百分点。工地复工率、劳务上工率和资金到位率均低于去年同期水平，这将影响消费释放的进度，后续需持续关注工地复工情况。 1月23日至2月5日，新增8座高炉检修，同时有8座高炉按计划复产。叠加前期复产高炉产量进一步释放，本期高炉开工率维持在77.98%，但产能利用率从84.64%上升至85.76%，增加1.12个百分点。247家钢厂高炉日均铁水产量从225.45万吨增加至228.44万吨，增加2.99万吨。随着“金三银四”钢材消费旺季临近，钢厂复产将进一步增加，高炉产能利用率回升将带动铁矿石、焦煤、焦炭等原料消费增长，原料价格坚挺将对钢材成本形成支撑。目前，螺纹钢市场处于低产量、低库存和低消费的“三低”局面。随着“金三银四”消费旺季的到来，消费环比回升将带动钢厂高炉产能利用率上升，原料消费增加，进而支撑钢材价格。值得注意的是，2024年中国出口至美国的钢材占比不到1%，关税影响极其有限。此外，3月初将迎来全国两会，市场对政策预期较为乐观。然而，考虑到房地产市场尚未完全企稳、节后工地复工率和资金到位率低于去年同期，消费回升高度将受限。同时，基差较小也将抑制价格上涨空间。综合来看，后期钢材市场或呈现偏强震荡运行态势。（作者单位：中州期货）来源：期货日报网

期货日报网02-10 09:16

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