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股指延续弱势，商品表现分化-2025年1月6日申银万国期货每日收盘评论
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一步下降。总体而言，中性策略为主。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至4976元/吨，隆众资讯显示，市场开工率在82.3%，加工费在302元。随着旺季结束，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA继续累库，据卓创统计社会库存在410万吨左右，PTA检修装置已经陆续重启，并且月度产量增加，使得供应宽松预期增强，成本端PX因库存累库，价格维持弱势，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格或将冲高回落。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4710元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费850元附近，市场目前港口库存回升至70万吨，逐步累库，未来进口有增加预期。同时下游终端秋冬订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇预计涨幅有限。【尿素】尿素：尿素期货先抑后扬。现货方面，山东地区尿素继续下行，小颗粒主流出厂成交1530-1610元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1580-1590元/吨附近，菏泽市场参考价格1580元/吨附近。消息方面，本周期中国尿素产能利用率78.99%，环比涨1.32%。周期内环比开工上涨明显的省份在河南，环比开工下降明显的省份在宁夏、四川等。尿素企业库存小幅上涨，尿素价格低位向下调整，下游接货较为谨慎，后期面临春节收单，库存压力逐渐提升。总体而言，目前市场开始累库，尿素价格后期弱势震荡为主。 03 黑色【铁矿石】铁矿石：按照季节性补库力度来看，钢厂原料端冬储接近尾声。原料端在铁水产量持续下降的情况下表现偏弱，不过铁水产量继续下降的空间不大。进入1月份，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。短期政策刺激难改中期供需失衡压力，财政政策预期落地，关注后续钢厂复产进度，宏观预期落地，基本面交易为主，铁矿石短期震荡偏强弱看待。【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，新的一年真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，螺纹利润来到50+到100+不等水平，热卷利润恢复到盈亏平衡上方，钢厂复产意愿在螺纹上相对更强，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和铁水高度，钢厂增产后何时出现累库拐点。伴随着螺纹价格反弹到平电成本3300-3400区间，钢厂复产动能更强，会对远期供需平衡产生压制。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，短期震荡偏弱观点。 04 金属【贵金属】贵金属：节后金银走高。临近特朗普政府上任，市场关注点逐步聚焦特朗普上台后开展新政的力度和节奏。俄乌和中东地区地缘局势依然焦灼，不确定性和地缘风险支撑金价。近期无关键数据公布，重点关注本周的非农数据。12月美联储利率会议鹰派降息，一方面是前期“特朗普交易”的延伸，可视为对“再通胀”风险下美联储货币政策框架调整的落地。对于特朗普政策影响的关注进一步移向其就任后首季度具体政策实施状况。美联储对经济的预期进一步确认美国经济达成软着陆，整体基调要比市场预期更加鹰派。考虑前期美国大选、地缘冲突、美联储的政策调整预期已经一定程度兑现，市场转向对特朗普上任后的“事实关注”，呈现对前期激进预期的调整，地缘方面市场预期俄乌局势将走向降温，近期维持震荡格局。【铜】铜：日间铜价收涨。精矿加工费总体低位，近期国内冶炼产量增速放缓。包括国际铜研究小组在内的多数机构，预初2025年铜轻微供大于求。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产数据依旧低迷，需要持续关注。铜价可能阶段性走弱。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收低。目前精矿加工费低迷，冶炼利润缩窄，国内锌产量出现减产。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产行业刺激政策持续出台。市场预期2025年精矿供应明显改善，供应可能恢复，锌价可能阶段性走弱。建议关注美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收跌1.46%。宏观角度，市场对于美联储明年降息节奏较为谨慎。基本面角度，在产能投放预期及下游减产背景下，氧化铝现货继续小幅回落，盘面显著下调。电解铝成本端小幅走弱，叠加下游铝加工环节开工率走低，后续需求呈现走弱趋势。展望后市，电解铝库存或呈现累积趋势，短期内铝价或以震荡运行为主。【镍】镍：今日沪镍主力合约收跌0.26%。据SMM消息，印尼RKAB配额审批继续放量，印尼内贸红土镍矿或出现边际宽松的趋势，可出口量有所提升。而菲律宾镍矿主产区开采受扰动，市场预计当地可供出口镍矿量或偏少，并影响镍铁产量。不锈钢库存继续消化，但继续涨价受到压制。短期内，电镍基本面预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：供应端表现出持续增加态势，结构上锂云母、锂辉石和回收提锂均有增加。需求端12月总体仍维持高位运行，下游连续四周小幅补库，中间环节资金回笼需求出货意愿增加，造成对现货价格的压力，且仍有节前补库的预期。社会库存在经历了连续15周去库后，上周度库存表现出现小拐点，重新表现出小幅累库态势，但绝对量上仍不明显；仓单库存快速恢复对盘面价格压力逐步显现。总体来看价格仍然上有顶、下有底，上方受到套保压力和库存压力制约，下方考虑总体需求仍维持偏强，短期仍偏震荡运行，关注下游备货需求释放。 05 农产品【白糖】白糖：今天糖价出现下跌。现货方面，广西南华木棉花报价上调20元在6160元/吨，云南南华报维持在6020元/吨。总体而言，巴西榨季产量下调支撑市场，而北半球其他产区预计增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。策略上，长期看白糖处于增产周期中，但绝对价格处于较低水平，进口政策扰动下糖价向下空间相对原糖有限，投资者可以底部区间操作，同时关注近月交割博弈的情况。【生猪】生猪：生猪价格高开低走。根据涌益咨询的数据，1月6日国内生猪均价16.36元/公斤，比上一日下跌0.03元/公斤。从周期看，目前进入腌腊消费高峰，能繁母猪存栏恢复后上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH03合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：苹果期货冲高回落。根据我的农产品网统计，截至2025年1月1日，全国主产区苹果冷库库存量为797.14万吨，环比上周减少14.18万吨，环比上周去库基本持平，同比去年同期略快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.75元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【棉花】棉花：棉花今日弱势震荡。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14674元/吨，较上一日-53元/吨。消息方面，土耳其和越南买家的采购需求大幅减少，中国采购量仅有不足1万吨，美棉出口签约量再度缩降至近3个月低点。美国农业部(USDA)周五公布的出口销售报告显示，12月26日止当周，美K，国当前市场年度棉花出口销售净增12.89万包，较之前一周减少54%。美国下一市场年度棉花出口销售净增0.53万包。当周，美国棉花出口装船为11.58万包，较之前一周减少18%，向中国大陆出口装船2.49万包。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【原木】原木：原木期货继续走强。现货方面，日照港3.9中辐射松报价800元/立方米，较上一日+0元/立方米。消息方面，当前原木整体出库小幅回暖，部分地区近期新开项目较多，拉动港口库存持续走低。截至12月23日，木联数据统计中国7省针叶原木码头和堆场库存总量251.01万立方米，环比下跌、2.76%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，当前盘面升水现货，价格或以震荡回落为主。【油脂】油脂：今日棕榈油偏强震荡，豆菜油弱势震荡。印尼未实施原定于1月1日执行的B40生物柴油计划，行业参与者正在等待推出技术法规，对棕榈油价格带来明显利空影响。但近期印尼明确B40的过渡期，使得市场担忧情绪有所减弱。并且目前东南亚还处于减产周期，产量持续下滑也在一定程度上支撑棕榈油价格。据MPOA发布的数据显示马来西亚12月1-31日棕榈油产量预估减少8.33%。短期市场还将继续消化棕榈油B40政策利空，油脂或继续偏弱调整为主。【豆菜粕】豆菜粕：今日豆菜粕偏弱运行，南美方面据巴西农业部下属的国家商品供应公司CONAB，截至12月29日巴西大豆播种率为98.2%，上周为97.8%，去年同期为97.9%。根据BAGE数据，阿根廷农民已经种植了预期的1860万公顷种植面积的76.6%。近期阿根廷部分地区稍有干旱，对美豆期价带来一定支撑。国内方面前期港口通关问题影响减弱，全国油厂开机率上升，阶段性供应紧张压力有所缓解。需求方面节前备货需求虽对连粕形成一定支撑，但目前来看南美丰产预期未改，上方空间仍受到供应压力的抑制，建议继续关注南美产区天气变化。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：周一EC盘中走弱，02合约收于2032.5点，下跌4.89%。盘后公布SCFIS欧线为3387.69点，环比下跌3.6%，对应于上一周的离港结算价格，作为相对滞后的结算价，预计也将迈入回调之中。目前运价的拐点和货量的拐点基本确定已出现，船司开启淡季的运价调整，调整的节奏取决于货量及船司之间的博弈，2M在wk02、03大柜均价已分别降至4120美金和3820美金，基本是目前三大联盟中的低价。在马士基带头降价下，除了共舱的MSC跟降外，其他两大联盟也不同程度在跟降。1月15日起，OA联盟的大柜均价降至4600美金左右，THE联盟的大柜均价降至4370美金左右，三大联盟大柜均价也基本降至4200-4300美金。盘面已先行计价交易淡季货量和运价，同时2025年新的联盟格局出现，不排除为了市占率使得降价博弈加剧的情况。中短期，盘面预计仍相对弱势，进入1月后关注市场对美东港口二次罢工的预期反应。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货01-07 09:08
【能化早评】供应冲击逐渐消化，原油冲高回落
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| 2025年1月7日品种：原油、PTA/MEG、纯碱玻璃、甲醇、聚烯烃原油供应端：OPEC+在最新一期会议将220万桶/日增产计划推迟到明年4月，并将过程延长到18个月，从而降低明年的过剩预期。特朗普上台对伊朗政策存在不确定性。特朗普再度敦促哈马斯释放人质。俄罗斯海运出口原油小幅回升，仍处于过去一年偏低水平。需求：美元继续走强压制非美经济，特朗普通过辟谣重申关税。美国寒潮来袭，利好油品，从而带动油价上涨。但EIA表需显示一般。库存端：截至2024年12月27日，EIA数据显示商业原油去库321万桶，汽油累库392万桶，馏分油去库247万桶。观点：中长期特朗普上台和中国能源转型将导致原油下跌的逻辑不变，短期油价因低库存和寒潮冲高，但随着供应冲击被消化，原油将逐渐回到宏观驱动。 PTA/MEG PX-PTA：供需偏宽松，随原油回升供应端：PTA负荷回落到80.5%，PX开工处于87.2%高位，华东一套300万吨PTA新装置按计划投产，但今年PX产能将不在增加。需求端：聚酯开工小幅下降到88.2%，下游终端偏弱库存压力大利润转弱，今年放假或提前，暂未见到抢出口效应。观点：PX-PTA供需宽松，PX-原油估值处于低位，随着下游继续增长，4月检修季后PX供需或逐渐改善。 MEG：库存回升，EG转弱供应端：国内开工回落到72.9%，煤制EG开工70.7%，整体开工处于同期高位。但到港较弱，预计12-1月份到港水平分别在55-62万吨。需求端：聚酯开工小幅下降到88.2%，下游终端偏弱库存压力大利润转弱，今年放假或提前，暂未见到抢出口效应。库存端：截至1月6日，华东主港累库6.5万吨至52.6万吨，库存低位回升观点：乙二醇国内供应持续走高，终端需求偏疲软，价格仍然通过调整国内利润来匹配海外供应的增减，震荡看待。纯碱玻璃 1、市场情况玻璃：今日浮法玻璃现货价格1321元/吨，环比上一交易日-3元/吨。沙河地区厂家出货较好，中下游适量刚需采购，部分业者适量储存备货，整体交投气氛尚可，价格窄幅盘整为主。华东市场交投气氛一般，周末因主流企业价格下调，市场重心微幅下滑，下游入市理性为主，操作维持刚需。华中市场部分企业产销尚可，价格暂稳为主。华南市场价格暂时维稳，整体交投情绪较前期有所转弱，下游采购维持刚需。东北市场周末个别厂家价格下调，带动市场成交重心下滑，因需求整体偏弱，主要还是外发为主。今日西南区域大板浮法玻璃价格1370元/吨，当前四川成都主流商谈1420-1440元/吨居多，贵州部分据量灵活商谈后价格略低。西北地区浮法玻璃价格稳定，仍有部分刚需支撑，出货阶段性转好。纯碱：今日，国内纯碱市场走势一般，价格相对稳定，个别企业阴跌调整。装置运行基本正常，产量稳步提升。下游需求平稳，节前补库持续，大部分企业原材料有增加。近期，企业出货相对前期放缓，库存窄幅增加。市场情绪减弱，成交下降。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据新开工竣工周期计算，当前玻璃需求已进入持续下跌周期，需求增量依赖于保交房政策，但增量难改需求走弱趋势，玻璃行业未来两三年或持续承压。当前矛盾：玻璃下游有开始冬储迹象，厂家产销有所好转，在供需平衡的状态下，市场囤货情绪对盘面影响较大，建议关注冬储情绪，玻璃基本面好于纯碱，继续建议多玻璃空纯碱。观点：多玻璃空纯碱。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：本周纯碱产量逐步恢复，库存基本持平，短期减产难以改变供需过剩格局，2025年供给继续增加，需求开始下降，供需过剩加剧，仍建议逢高空。观点：偏空。甲醇甲醇：供应端：截至1.2日，国内88.5%，环比升1.5%，本周新增气头检修。海外开工高位下降至60%，伊朗继续新增停车，已达往年最低水平，1-2月进口预计降至100万以下，往年2月底至3月中伊朗重启。需求端：截止1.2日，下游加权开工77%，降2%。其中MTO开工降4%，主要为兴兴停车。传统下游开工升0.5至48.5%，醋酸、MTBE下降，甲醛开工大幅上升。库存：截至1.2日，港口去库2.5至93.4万吨，主要是到港量升0.7至23.4万吨；工厂去库1.4至34.2万吨，待发订单小幅下降，仍偏高。观点：上周兴兴开始停车，诚志、富德2月有停车预期。平衡表11月至2月去库，但当前市场开始交易MTO负反馈，兑现两套以上供需大致能匹配，（煤弱因供需紧未传导；但近期宏观转弱聚烯烃投产兑现后边际压力上升）；短期利多出尽，05MTO利润修复策略可持有。 PP PP日评：供应端：截至1.1日，PP开工率小升至87%；PDH开工升3.3至64.8%，近期利润有所修复。海内外价格整体持稳，出口关闭。需求端：截至1.1日，下游除注塑行业开工上升外，其他开工均偏弱。PP下游行业平均开工降0.23至53.9%。库存：截止1.6日，周末增4.5万吨至62万吨。中上游均累库；下游原料、成品库存均低。预测：PP下一波集中投产已开始；供需双弱格局。随着检修回归，需求转降，库存转升，有压力但矛盾通过开工下降有缓解，震荡偏弱。注意宏观、甲醇对行情的影响。 PE LLDPE日评供应端：截至1.1日PE开工率至91.5%，开工持续回升，新投产11月天津南港、宝丰1期（装置低负荷），12月下裕龙，开始进入高投产期。进口窗口小幅打开。需求端：截至1.1日下游制品平均开工率降0.2至42.5%。除包装膜外，农地膜、管材、中空等开工持续下降。库存：截止1.6日，周末增4.5万吨至62万吨。中上游仍在去库；下游原料、成品库存均低。预测：PE开工回升，但新投产兑现慢，前期检修多至现货偏紧；但新投产、检修回归中，1月多头接货可能性低，反弹试空。而05需要注意的是高基差问题，同时投产兑现情况，上边界下移至8100，远月趋势较确定本周传裕龙开始出售新料，叠加宏观预期弱，行情大幅下跌。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货01-07 09:05
化工借政策东风破市场骇浪
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能增速看，除了以上烯烃下游配套产品外，PTA也将有3套装置合计870万吨的新产能投放，加上2024年年底投产的300万吨产能，预期新年度供应压力仍大。庞春艳认为，产业链呈中间继续高速增长、两头低增长的格局。PTA产业链供需格局可能更多需要看PX对下游聚酯的平衡表现。 “烯烃方面，2019年开始聚烯烃步入高投产周期， 2027年才会步入尾声。2025年，PP和PE产能增速预估均在15%附近。”在厦门国贸化工有限公司总经理陈韬看来，聚烯烃价格重心预计将承压下移，特别是PE下行驱动明确。从芳烃上来看，2024年下半年调油需求被证伪，芳烃估值持续下移，特别是PXN最低跌至170美元/吨附近，纯苯则受制于供需缺口，表现相对较强。在陈韬看来，纯苯2025年供需缺口相对2024年有所收窄，但仍处于产能不足周期，2025年纯苯或仍维持强势震荡。可以看到，2025年能源化工品将出现较大分化，但其中也蕴含着很多的对冲机会。 “与原油关系更紧密的高硫燃料油、低硫燃料油和沥青，背后将有不同的价格走势逻辑。”在董丹丹看来，高硫燃料油取决于全球最大的供应国俄罗斯的炼厂恢复情况，第二大高硫供应国是伊朗，高硫燃料油是绝佳的地缘政治配置品。“无论是俄乌冲突还是伊朗核问题，高硫燃料油都可能因此发酵。”她称。 “沥青2025年最大的故事是需求跃升。”董丹丹表示，随着地方政府化债逐步推进，2025年作为“十四五”的收尾之年，沥青消费同比增长将高达20%，这为沥青回升创造了良好条件。 2025年，化工领域大部分品种产能扩张临近尾声。“我们相对看好苯乙烯、乙二醇、甲醇、烧碱、橡胶、短纤，这类品种的普遍特征是产能增速较小或者零增速。”董丹丹表示，其中，橡胶供应拐点在2023—2024年就已经出现，2025年是在低库存格局下进入景气周期的一年。相对而言，PTA、PX、瓶片、尿素、PVC，这些产能增速仍然较大的品种更适合空配。 “从化工市场的投资机会看，2025年上半年对低估值、有供需改善预期的芳烃类偏多配置为主，比如PX和PTA可能会建议逢低做多，布局二季度的炼厂检修和美国汽油调和需求带来的估值修复，但从近几年汽油裂差逐年走弱的表现看，上半年PX—原油价差可能修复至300~400美元/吨区间。”庞春艳称，下游聚酯产品中，瓶片高投产压力依旧是主要矛盾，短纤则进入低投产周期，二者之间可能存在对冲机会。产业决定供需，宏观决定节奏。“从化工整体的产能周期来看，2025年很难看到化工趋势性的交易机会，更多的是去把握结构性交易机会，比如交易品种强弱、交易季节性等。”陈韬称。在陈韬看来，2025年不仅是化工企业产能投产周期延续的一年，更是验证有效需求是否能够稳住的一年，这直接决定了行业的波动周期。“对化工贸易来说，挑战在于盈利空间的受限和风险控制的加强；机遇在于在内需政策的东风下，可利用新的市场机会，去实现化工贸易的优化升级。”他称。来源：期货日报网
期货日报网01-06 09:15
资金动态20250106
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金主要流出的品种有铁矿石、棉花、玻璃、PTA和生猪，分别流出49.33 亿元、16.42 亿元、13.69 亿元、12.32 亿元和10.17 亿元。期货板块方面，从主力合约看，有色金属和金融期货呈现大幅净流入状态，农产品、化工和黑色系板块呈现流出状态。整体来看，上周五商品期货主连合约资金呈现大幅流出状态，黑色和化工板块流出较多，重点关注流出较多的铁矿石、玻璃和沥青，同时关注板块内逆势流入的纯碱、橡胶和烧碱，有色金属板块大幅流入，重点关注流入较多的黄金、铜和氧化铝，同时关注板块内逆势流出的碳酸锂和铝，金融板块重点关注中证1000期货和10年期国债期货。（徽商期货方正）图为商品期货资金流入前十名（亿元）图为商品期货资金流出前十名（亿元）图为金融期货主连资金流向（亿元）图为板块资金流入额（亿元）图为商品期货主连品种资金流向（亿元）来源：期货日报网
期货日报网01-06 09:15
商品整体回落，市场信心尚需修复-2025年1月3日申银万国期货每日收盘评论
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波动情况。总体而言，中性策略为主。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至4866元/吨，隆众资讯显示，市场开工率在82.3%，加工费在302元。随着旺季结束，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA继续累库，据卓创统计社会库存在410万吨左右，PTA检修装置已经陆续重启，并且月度产量增加，使得供应宽松预期增强，成本端PX因库存累库，价格维持弱势，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格或将冲高回落。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4792元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费850元附近，市场目前港口库存回升至70万吨，逐步累库，未来进口有增加预期。同时下游终端秋冬订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇预计涨幅有限。【尿素】尿素：尿素期货跟随商品出现下跌。现货方面，山东地区尿素弱势下行，小颗粒主流出厂成交1560-1640元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1620元/吨附近，菏泽市场参考价格1620元/吨附近。消息方面，本周期中国尿素产能利用率78.99%，环比涨1.32%。周期内环比开工上涨明显的省份在河南，环比开工下降明显的省份在宁夏、四川等。尿素企业库存小幅上涨，尿素价格低位向下调整，下游接货较为谨慎，后期面临春节收单，库存压力逐渐提升。总体而言，目前市场开始累库，尿素价格后期弱势震荡为主。 03 黑色【铁矿石】铁矿石：按照季节性补库力度来看，钢厂原料端冬储接近尾声。原料端在铁水产量持续下降的情况下表现偏弱，不过铁水产量继续下降的空间不大。进入1月份，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。短期政策刺激难改中期供需失衡压力，财政政策预期落地，关注后续钢厂复产进度，宏观预期落地，基本面交易为主，铁矿石短期震荡偏强弱看待。【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，新的一年真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，螺纹利润来到50+到100+不等水平，热卷利润恢复到盈亏平衡上方，钢厂复产意愿在螺纹上相对更强，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和铁水高度，钢厂增产后何时出现累库拐点。伴随着螺纹价格反弹到平电成本3300-3400区间，钢厂复产动能更强，会对远期供需平衡产生压制。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，短期震荡偏弱观点。 04 金属【贵金属】贵金属：节后金银走高。临近特朗普政府上任，市场关注点逐步聚焦特朗普上台后开展新政的力度和节奏。俄乌和中东地区地缘局势依然焦灼。不确定性和地缘风险支撑金价。近期无关键数据公布，重点关注下周的非农数据。12月美联储利率会议降息25个基点，点阵图显示明年的降息预期为2次（50bp），比原先市场普遍预期的（75bp）要少一次。对明年和后年的通胀预期也显著上调。会议后一方面是前期“特朗普交易”的延伸，可视为对“再通胀”风险下美联储货币政策框架调整的落地。对于特朗普政策影响的关注进一步移向其就任后首季度具体政策实施状况。美联储对经济的预期进一步确认美国经济达成软着陆，整体基调要比市场预期更加鹰派。地缘方面市场预期俄乌局势将走向降温。考虑前期美国大选、地缘冲突、美联储的政策调整预期已经一定程度兑现，近期海外节日以震荡为主，节后黄金或偏强运行。【铜】铜：日间铜价收低。精矿加工费总体低位，近期国内冶炼产量增速放缓。包括国际铜研究小组在内的多数机构，预初2025年铜轻微供大于求。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产数据依旧低迷，需要持续关注。铜价可能阶段性走弱。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收低超2%。目前精矿加工费低迷，冶炼利润缩窄，国内锌产量出现减产。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产行业刺激政策持续出台。市场预期2025年精矿供应明显改善，供应可能恢复，锌价可能阶段性走弱。建议关注美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收跌0.08%。宏观角度，市场对于美联储明年降息节奏较为谨慎。基本面角度，氧化铝现货出现小幅回落，盘面趋于高位震荡运行。电解铝成本端支撑依然较强，价格下方空间有限。出口退税取消的影响逐渐显现，国内铝材出口订单量下滑；郑州多家铝板带企业减停产，铝下游消费呈现走弱趋势，因此库存或小幅累积。展望后市，短期内铝价或以震荡运行为主。【镍】镍：今日沪镍主力合约收跌0.77%。据SMM消息，印尼RKAB配额审批继续放量，印尼内贸红土镍矿或出现边际宽松的趋势，可出口量有所提升。而菲律宾镍矿主产区开采受扰动，市场预计当地可供出口镍矿量或偏少，并影响镍铁产量。不锈钢库存继续消化，但继续涨价受到压制。短期内，电镍基本面预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：根据SMM数据，电池级碳酸锂平均上涨350元/吨至7.94万元/吨，工业级碳酸锂平均价上涨500元/吨至7.62元/吨，电池级氢氧化锂平均价上涨100元/吨至6.79万元/吨。仓单方面，昨日仓单增加299吨至53287吨。供应端中期视角来看，澳洲矿企季报发布，下调产量或停产动作，供应过剩压力收窄，但短期来看，在价格反弹的背景下，周度产量环比延续小幅增加。需求端磷酸铁锂正极材料排产环比延续增加，但受到高价影响，采购积极性不佳。社会库存延续去化，结构上以中间环节接上游为主，下游消化为主。在当前实际需求表现出持续景气的背景下，对价格不宜过度看空，但价格上方仍有套保压力和上涨动力的可持续性问题，价格或呈现宽幅震荡。 05 农产品【白糖】白糖：郑糖今日先抑后扬。现货方面，广西南华木棉花报价上调10元在6140元/吨，云南南华报维持在6020元/吨。总体而言，巴西榨季产量下调支撑市场，而北半球其他产区预计增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。策略上，长期看白糖处于增产周期中，但绝对价格处于较低水平，进口政策扰动下糖价向下空间有限，投资者可以底部区间操作，同时关注近月交割博弈的情况。【生猪】生猪：生猪价格小幅下跌。根据涌益咨询的数据，1月3日国内生猪均价16.16元/公斤，比上一日上涨0.08元/公斤。从周期看，目前进入腌腊消费高峰，能繁母猪存栏恢复后明年上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH03合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：苹果期货持续偏弱。根据我的农产品网统计，截至2025年1月1日，全国主产区苹果冷库库存量为797.14万吨，环比上周减少14.18万吨，环比上周去库基本持平，同比去年同期略快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.75元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【棉花】棉花：棉花今日出现下跌。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14727元/吨，较上一日+17元/吨。消息方面，根据印度纺织部周四发布的一份声明，2024-25财年4月至10月期间(即2024年4-10月)，印度纺织品和服装(包括手工艺品)整体出口增长7%，达到213.6亿美元，而2023-24财年同期为200.1亿美元。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【油脂】油脂：今日油脂明显走弱。受到阿根廷部分产区干旱影响，美豆期价走强提振豆油表现。而印尼未实施原定于1月1日执行的B40生物柴油计划，因为行业参与者正在等待推出技术法规，BMD马棕大幅下跌，带动连盘棕榈油滞涨转跌。短期市场还将继续消化棕榈油B40政策利空，棕榈油或继续偏弱调整为主；而阿根廷旱情加剧导致市场对于阿根廷大豆产量担忧情绪增加，预计将会支撑短期豆油价格。【豆菜粕】豆菜粕：今日豆菜粕偏弱运行，南美方面，据巴西农业部下属的国家商品供应公司CONAB，截至12月29日巴西大豆播种率为98.2%，上周为97.8%，去年同期为97.9%。根据BAGE数据，阿根廷农民已经种植了预期的1860万公顷种植面积的76.6%。近期阿根廷部分地区稍有干旱，提振美豆期价有所回升。且近期菜粕受到反倾销传闻影响价格偏强，短期预计连粕继续偏强为主。但目前来看南美丰产预期未改，上方空间仍受到丰产压力的抑制，建议继续关注南美产区天气变化。【原木】原木：现货走强，原木期货全天震荡。现货方面，日照港3.9中辐射松报价800元/立方米，较上一日+10元/立方米。消息方面，当前原木整体出库小幅回暖，部分地区近期新开项目较多，拉动港口库存持续走低。截至12月23日，木联数据统计中国7省针叶原木码头和堆场库存总量251.01万立方米，环比下跌、2.76%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，当前盘面升水现货，价格或以震荡回落为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：周五EC盘中走弱，02合约收于2131点，下跌5.49%。盘后公布的SCFI欧线为2851美元/TEU，环比下跌3.75%，基本对应于2025年第二周订舱价。12月30日盘后，MSK三开调降wk02大柜报价至4400美金，同时开舱wk03，大柜报价4200美金，1月2日盘后MSK二次调降wk03报价，大柜调降400美金至3800美金，大柜报价跌破4000美金。MSC、CMA、OOCL、HPL以及HMM等船司均不同程度跟降wk02起报价，最新wk02大柜线上均价已降至4800美金左右。目前运价的拐点基本确定已出现，船司已开启淡季的运价调整，调整的节奏取决于货量及船司之间的博弈，盘面先行已开始计价交易淡季货量和运价，同时2025年新的联盟格局出现，不排除为了市占率使得降价博弈加剧的情况。中短期，盘面相对弱势，进入1月后关注市场对美东港口二次罢工的预期反应。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货01-04 09:08
PTA与乙二醇价差是否继续压缩
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阶段性修复预期，下半年仍有压缩可能因PTA和乙二醇有着共同的下游，两者价差驱动主要来自品种自身供应、库存及成本端的影响。从近几年PTA和乙二醇价差走势来看，2020—2021年PTA和乙二醇价差维持偏低水平；2022年下半年—2024年上半年PTA和乙二醇价差维持高位；2024年以来，PTA和乙二醇价差持续压缩，年内从1500元/吨降至100元/吨附近。后期来看，虽然短期PTA供需预期偏弱，但成本端存一定支撑，预计PTA下方空间不大。近期国内乙二醇开工率提升至历史同期高位，且春节前后有新装置投产预期，预计价格继续向上空间有限。后期两个品种价差继续压缩空间有限。 PTA与乙二醇在产业链中的关系 PTA为石油的末端产品，以对二甲苯（PX）为原料。目前98%的PX用来生产PTA，少量用来生产对苯二甲酸二甲酯（DMT）。PX生产工艺有MX制PX、石脑油制PX、燃料油/凝析油制PX以及炼化一体化PX装置（原油制PX）。同时，PTA又是化纤行业的重要原料，生产聚酯纤维（涤纶长丝和短纤）、聚酯瓶片和聚酯薄膜。世界90%以上的PTA用于生产聚对苯二甲酸乙二醇酯（简称聚酯，PET）。乙二醇是一种重要的石油化工基础有机原料，可用于生产聚酯纤维（涤纶）、聚脂膜、炸药、涂料等产品，用途十分广泛。目前我国乙二醇的消费主力主要集中在聚酯，我国聚酯对乙二醇的消费占据国内乙二醇需求的90%以上，另外不到10%的量用于防冻液、不饱和树脂、聚氨酯等领域。 PTA与MEG共同作为聚酯的生产原料，通过缩聚产生PET。生产1吨PET约需要0.855吨PTA和0.335吨乙二醇，在成本构成当中，原料PTA的占比约五成，原料乙二醇占比不到三成，因此，原料PTA价格的波动对聚酯价格及利润的影响更大。从PTA和乙二醇各自的生产工艺来看，PTA上下游产业链具有原料使用结构单一、各环节原料成本占比较高的产业特征，此种格局下上下游产业链价格的相关性高达90%以上，也就是说PTA价格受原料PX和上游原油价格的影响较大。而乙二醇的原材料有原油、天然气、煤炭等，均属于能源类产品，能源价格的涨跌对乙二醇价格走势有直接影响。从全球来看，油制和天然气制乙二醇产能占比较大，但随着国内煤制乙二醇装置的持续投产，目前国内煤制乙二醇工艺的产能占比接近四成，因此，单一原料对乙二醇价格的影响相对有限。近几年PTA和乙二醇的价差走势从近几年PTA和乙二醇价差走势来看，2020—2021年，PTA和乙二醇价差维持偏低水平，而2022年下半年—2024年上半年PTA和乙二醇价差维持高位。 2020—2021年，PTA和乙二醇价差维持低位。一方面，随着国内民营大炼化装置的投产，中国PX产能进入集中扩张周期，随着国内PX供应稳步提升，PX进口依存度逐年下降，由2018年的59%快速下降至2021年的39%附近；同时也导致PX行业加工费快速压缩，PX行业平均加工费自2019年的379美元/吨压缩至2020年的200美元/吨以下水平，从而导致PX和PTA价格重心大幅回落。另一方面，乙二醇的投产节奏稍早于PX，经过2018—2019年国内煤制乙二醇的陆续投产，乙二醇行业利润大幅压缩，2020年乙二醇在高库存压制下价格低位震荡，PTA和乙二醇价差低位主要来自PX加工费的压缩。尤其是在2021年，经过年初美国寒潮的影响以及三季度煤炭大涨带动的乙二醇价格出现阶段性大涨，PTA和乙二醇价差出现了极端水平的压缩。图为PTA和乙二醇价差走势（单位：元/吨）图为PTA和聚酯产能及增加情况（单位：万吨） 2022年下半年—2024年上半年，PTA和乙二醇价差维持高位。一方面，2022年，俄乌冲突带动能源价格走高，叠加美国成品油需求强劲，带动芳烃（MX和甲苯等高辛烷值调油组分）调油需求旺盛，导致亚美套利窗口打开，亚洲芳烃包括PX出口美国增加，从而使亚洲PX进入供需偏紧格局，PX加工费大幅修复至2023年的395美元/吨，使PX和PTA价格重心大幅抬升。另一方面，2022—2023年，乙二醇仍处于集中投产阶段，高库存持续压制下，乙二醇绝对价格及利润均达到了历史低位，从而导致PTA和乙二醇价差维持高位水平。图为PX加工费走势（单位：美元/吨） PTA和乙二醇价差持续压缩的逻辑 2024年以来，PTA和乙二醇价差持续压缩，年内从1500元/吨降至100元/吨附近。因PTA和乙二醇有着共同的下游，二者价差驱动主要来自品种自身供应、库存及成本端的影响。从供应角度来看，2024年PTA有两套新装置投产和一套旧装置复产，合计新增产能670万吨。CCF的数据显示，截至2024年年底，国内PTA产能为8601.5万吨，较2023年增长12%；而乙二醇仅新增产能30万吨，截至2024年年底，国内MEG产能为2882.5万吨，较2023年增长1.05%。从库存角度来看，2024年PTA供需格局偏宽松，整体有所累库。一方面，2024年PTA新增3套装置；另一方面，因原料PX价格偏弱，考虑PX月均价有一定贴水，PTA实际加工费尚可，导致PTA整体开工率偏高。而乙二醇的国内产量较2023年同期增长明显，但进口依存度仍在30%附近，且因海外装置检修或减产较多，2024年乙二醇进口量下降明显，导致乙二醇年度去库幅度较大。机构数据显示，截至2024年12月26日，华东主港地区MEG港口库存总量为47.56万吨，显性库存较2024年年初大幅下降。此外，乙二醇作为液体化工品，港口低库存结构也增加了乙二醇的价格弹性。从成本端角度来看，因PTA的原料是PX，PX价格受上游原油走势以及芳烃调油需求的影响较大。2024年三季度以来，市场对原油供需预期一致性偏弱，成品油需求逐步进入季节性淡季，叠加OPEC+部分成员国的增产预期等，油价承压明显。且亚洲及国内PX负荷回升至高位，叠加海外调油需求不及预期导致芳烃价格走弱、PX自身估值偏高以及裕龙MX新装置投产预期等，PX加工费持续压缩，导致PTA成本重心大幅下跌。而乙二醇生产工艺有石脑油制、煤制、天然气制等，且在国内煤制乙二醇工艺的产能占比接近四成，因此，单一原料对乙二醇价格的影响相对有限。整体上，尽管从供应和库存角度来看，PTA驱动均弱于乙二醇，但是乙二醇并没有明显的独立行情，整体维持区间震荡走势，PTA和乙二醇价差的大幅压缩主要来自PX加工费大幅的压缩。图为PTA社会库存走势（单位：万吨）图为PTA供需平衡及预估（单位：万吨） 2025年PTA和乙二醇价差推演从PTA与乙二醇后期价差能否继续压缩，要分别从两个品种各自的基本面来看。PTA方面，虽然短期PTA供需预期偏弱，但成本端支撑有所转强。一方面，虽然原油供需偏弱预期仍压制油价，但OPEC+延长减产以及全球原油低库存对一季度油价存一定支撑，Brent原油价格短期在70美元/桶附近支撑偏强。另一方面，目前PXN压缩至低位，且随着PX交易周期切换至2—3月，春季装置检修预期以及终端需求恢复预期下，PX支撑较前期偏强，预计PTA下方空间不大。近期国内乙二醇开工率提升至历史同期高位，整体开工负荷在74.48%，其中合成气制乙二醇开工负荷在74.09%，且春节前后乙二醇有新装置投产预期，叠加春节期间下游聚酯及终端负荷存下降预期，一季度乙二醇整体存累库预期，预计乙二醇继续向上空间有限。因此，后期两个品种价差可能继续压缩空间有限，但至于两个品种价差能否走扩，后续还要看乙二醇和PX的驱动。图为PTA加工差（单位：元/吨）图为MEG和聚酯产能增长情况（单位：万吨）图为石脑油制MEG现金流（单位：美元/吨）从乙二醇来看，2025年国内MEG产能增速不高，MEG供需预期相对良好，预计MEG价格支撑偏强，价格重心或小幅抬升，但随着MEG价格重心上抬以及效益改善，存量装置仍有一定供应弹性，乙二醇上行空间受限。关于PX，2025年全球PX投产仍存不确定性，上半年基本没有新装置投产预期，下半年可能有印度石油80万吨、沙特Jazan炼厂85万吨以及中国裕龙石化300万吨的投产计划，但装置能否顺利投产以及投产的时间节奏仍存不确定性。从下游PTA来看，2025年国内PTA装置预计投产870万吨，虹港250万吨和三房巷320万吨PTA装置可能下半年投产，独山能源3#300万吨可能在四季度投产。预计上半年，在PTA新装置投产预期、调油需求以及亚洲PX装置检修预期下，PX整体供需预期偏紧，加工费存修复预期，PTA成本端受到提振下，PTA和乙二醇价差可能有阶段性修复；下半年如果PX新装置投产兑现，且PTA供应仍受到低加工费以及下游聚酯需求增速制约，PX供需可能存一定压力，PTA成本重心存转弱预期，PTA和乙二醇价差仍有压缩可能，关注裕龙石化PX装置投产兑现情况。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网
期货日报网01-03 09:15
商品在进击中演化-2025年1月2日申银万国期货每日收盘评论
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波动情况。总体而言，中性策略为主。【PTA】 PTA：PTA期货价格收涨，隆众资讯显示，市场开工率在82.3%，加工费在302元。随着旺季结束，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA继续累库，据卓创统计社会库存在410万吨左右，PTA检修装置已经陆续重启，并且月度产量增加，使得供应宽松预期增强，成本端PX因库存累库，价格维持弱势，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格或将冲高回落。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收涨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费850元附近，市场目前港口库存回升至70万吨，逐步累库，未来进口有增加预期。同时下游终端秋冬订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇预计涨幅有限。【尿素】尿素：尿素期货全天震荡。现货方面，山东地区尿素弱稳运行，小颗粒主流出厂成交1600-1660元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1650元/吨附近，菏泽市场参考价格1640元/吨附近。消息方面，本周期中国尿素产能利用率78.99%，环比涨1.32%。周期内环比开工上涨明显的省份在河南，环比开工下降明显的省份在宁夏、四川等。尿素企业库存小幅上涨，尿素价格低位向下调整，下游接货较为谨慎，后期面临春节收单，库存压力逐渐提升。总体而言，目前市场开始呈现观望态势，尿素价格后期弱势震荡为主。 03 黑色【铁矿石】铁矿石：按照季节性补库力度来看，钢厂原料端冬储接近尾声。原料端在铁水产量持续下降的情况下表现偏弱，不过铁水产量继续下降的空间不大。进入1月份，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。短期政策刺激难改中期供需失衡压力，财政政策预期落地，关注后续钢厂复产进度，宏观预期落地，基本面交易为主，铁矿石短期震荡偏强弱看待。【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，新的一年真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，螺纹利润来到50+到100+不等水平，热卷利润恢复到盈亏平衡上方，钢厂复产意愿在螺纹上相对更强，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和铁水高度，钢厂增产后何时出现累库拐点。伴随着螺纹价格反弹到平电成本3300-3400区间，钢厂复产动能更强，会对远期供需平衡产生压制。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，短期震荡偏弱观点。 04 金属【贵金属】贵金属：今日金银高开后震荡。临近特朗普政府接棒，市场关注点逐步聚焦特朗普上台后开展新政的力度和节奏。近期无关键数据公布，美国11月个人消费支出(PCE)物价指数同比增长2.4%，增幅低于预期的2.5%。12月美联储利率会议降息25个基点，点阵图显示明年的降息预期为2次（50bp），比原先市场普遍预期的（75bp）要少一次。对明年和后年的通胀预期也显著上调。会议后一方面是前期“特朗普交易”的延伸，可视为对“再通胀”风险下美联储货币政策框架调整的落地。对于特朗普政策影响的关注进一步移向其就任后首季度具体政策实施状况。美联储对经济的预期进一步确认美国经济达成软着陆，整体基调要比市场预期更加鹰派。地缘方面预期俄乌局势将走向降温。考虑前期美国大选、地缘冲突、美联储的政策调整预期已经一定程度兑现，近期海外节日以震荡为主，节后反弹并未跳出整体震荡范畴。【铜】铜：日间铜价收低，早盘铜价预计低开。精矿加工费总体低位，近期国内冶炼产量增速放缓。包括国际铜研究小组在内的多数机构，预初2025年铜轻微供大于求。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产数据依旧低迷，需要持续关注。铜价可能阶段性走弱。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收低，早盘锌价预计低开。目前精矿加工费低迷，冶炼利润缩窄，国内锌产量出现减产。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产行业刺激政策持续出台。市场预期2025年精矿供应明显改善，供应可能恢复，锌价可能阶段性走弱。建议关注美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收涨0.03%。宏观角度，市场对于美联储明年降息节奏较为谨慎。基本面角度，氧化铝现货出现小幅回落，盘面趋于高位震荡运行。电解铝成本端支撑依然较强，价格下方空间有限。出口退税取消的影响逐渐显现，国内铝材出口订单量下滑；郑州多家铝板带企业减停产，铝下游消费呈现走弱趋势，因此库存或小幅累积。展望后市，短期内铝价或以震荡运行为主。【镍】镍：今日沪镍主力合约收涨0.24%。据SMM消息，印尼RKAB配额审批继续放量，印尼内贸红土镍矿或出现边际宽松的趋势，可出口量有所提升。而菲律宾镍矿主产区开采受扰动，市场预计当地可供出口镍矿量或偏少，并影响镍铁产量。不锈钢库存继续消化，但继续涨价受到压制。短期内，电镍基本面预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：供应端表现出持续增加态势，结构上锂云母、锂辉石和回收提锂均有增加。需求端12月总体仍维持高位运行，下游连续四周小幅补库，中间环节资金回笼需求出货意愿增加，造成对现货价格的压力，且仍有节前补库的预期。社会库存在经历了连续15周去库后，上周度库存表现出现小拐点，重新表现出小幅累库态势，但绝对量上仍不明显；仓单库存快速恢复对盘面价格压力逐步显现。总体来看价格仍然上有顶、下有底，上方受到套保压力和库存压力制约，下方考虑总体需求仍维持偏强，短期仍偏震荡运行，关注下游备货需求释放。 05 农产品【白糖】白糖：节后首日白糖价格小幅上涨。现货方面，广西南华木棉花报价上调30元在6130元/吨，云南南华报上调20元在6020元/吨。总体而言，巴西榨季产量下调支撑市场，而北半球其他产区预计增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。策略上，长期看白糖处于增产周期中，但绝对价格处于较低水平，进口政策扰动下糖价向下空间有限，投资者可以底部区间操作，同时关注近月交割博弈的情况。【生猪】生猪：生猪价格全天反弹。根据涌益咨询的数据，1月2日国内生猪均价16.08元/公斤，比上一日上涨0.29元/公斤。从周期看，目前进入腌腊消费高峰，能繁母猪存栏恢复后明年上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH03合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：苹果期货近月进入交割月继续走弱，主力合约震荡为主。根据我的农产品网统计，截至2025年1月1日，全国主产区苹果冷库库存量为797.14万吨，环比上周减少14.18万吨，环比上周去库基本持平，同比去年同期略快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.75元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【棉花】棉花：棉花今日维持震荡。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14710元/吨，较上一日+35元/吨。消息方面，随着棉农手中的籽棉资源越来越少收购进入收尾阶段，周收购量降至3.4万吨，收购价跟随皮棉价格下跌而回落。新棉加工继续快速推进，全国加工量已接近600万吨。中国棉花协会公布的全国棉花收购加工周报显示，截止2024年12月29日，全国皮棉累计加工量594万吨，同比增长18.8%。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【油脂】油脂：今日油脂走势分化，豆油偏强震荡，菜油震荡收跌，棕榈油盘中明显下挫。由于受到阿根廷部分产区干旱影响，美豆期价走强提振豆油表现。而由于印尼尚未实施原定于1月1日执行的B40生物柴油计划，因为行业参与者正在等待推出技术法规，BMD马棕大幅下跌，带动连盘棕榈油滞涨转跌。短期市场还将继续消化棕榈油B40政策利空，棕榈油或继续偏弱调整为主；而阿根廷旱情加剧导致市场对于阿根廷大豆产量担忧情绪增加，预计将会支撑短期豆油价格。【豆菜粕】豆菜粕：今日豆菜粕偏强震荡，南美方面，据巴西农业部下属的国家商品供应公司CONAB，截至12月29日巴西大豆播种率为98.2%，上周为97.8%，去年同期为97.9%。根据BAGE数据，阿根廷农民已经种植了预期的1860万公顷种植面积的76.6%。近期阿根廷部分地区稍有干旱，提振美豆期价有所回升。且近期菜粕受到反倾销传闻影响价格偏强，短期预计连粕继续偏强为主。但目前来看南美丰产预期未改，上方空间仍受到丰产压力的抑制，建议继续关注南美产区天气变化。【原木】原木：原木期货冲高回落。现货方面，日照港3.9中辐射松报价790元/立方米，较上一日+0元/立方米。消息方面，当前原木整体出库小幅回暖，部分地区近期新开项目较多，拉动港口库存持续走低。截至12月23日，木联数据统计中国7省针叶原木码头和堆场库存总量251.01万立方米，环比下跌、2.76%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，当前盘面升水现货，价格或以震荡回落为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：周四EC盘中走弱，02合约收于2224.7点，下跌0.73%。多家船司在此前1月第一轮报价的基础上不同程度调降，MSK三开调降wk02大柜报价至4400美金，同时开舱wk03，大柜报价4200美金，进一步拉低1月中上旬价格中枢。目前从船司在岁末年初的运力供给增长和运价的调降情况来看，运价的拐点基本确定已出现，在货量拐点出现后或开启淡季的运价调整，调整的节奏取决于货量及船司之间的博弈，盘面先行已开始计价交易淡季货量和运价，同时2025年新的联盟格局出现，不排除为了市占率使得降价博弈加剧的情况。中短期，盘面反弹动力较为有限，进入1月后关注市场对美东港口二次罢工的预期反应。当日主要品种涨跌情况
申银万国期货01-03 09:08
【能化早评】寒潮冲击和库欣低库存，油价继续上行
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| 2025年1月3日品种：原油、PTA/MEG、纯碱玻璃、甲醇、聚烯烃原油供应端：OPEC+在最新一期会议将220万桶/日增产计划推迟到明年4月，并将过程延长到18个月，从而降低明年的过剩预期。特朗普上台对伊朗政策存在不确定性。传哈马斯以色列人质协议谈判再度有望达成。俄罗斯海运出口原油小幅回升。需求：美元继续走强压制非美经济。美国寒潮来袭，利好油品，从而带动油价上涨。但EIA表需显示一般。库存端：截至2024年12月27日，EIA数据显示商业原油去库321万桶，汽油累库392万桶，馏分油去库247万桶。观点：中长期特朗普上台和中国能源转型将导致原油下跌的逻辑不变，短期油价因低库存和寒潮冲高，但其它商品已经开始下跌体现紧缩预期，原油将逐渐回到宏观驱动。 PTA/MEG PX-PTA：供需偏宽松，随原油回升供应端：PTA负荷回升到80.5%，PX开工84.9%，华东一套300万吨PTA新装置按计划投产，但今年PX产能将不在增加。需求端：聚酯开工小幅下降到88.2%，下游终端偏弱库存压力大利润转弱，今年放假或提前，暂未见到抢出口效应。观点：PX-PTA供需宽松，PX-原油估值处于低位，随着下游继续增长，4月检修季后PX供需或逐渐改善。 MEG：海外供应回升偏慢，EG继续震荡供应端：国内开工回落到72.9%，煤制EG开工70.7%，整体开工处于同期高位。但到港较弱，预计12-1月份到港水平分别在55-62万吨。需求端：聚酯开工小幅下降到88.2%，下游终端偏弱库存压力大利润转弱，今年放假或提前，暂未见到抢出口效应。库存端：截至12月30日，华东主港去库9.3万吨至46.1万吨，库存仍然偏低。观点：乙二醇国内供应持续走高，但海外供应始终未起来，港口低库存对价格仍有支撑。纯碱玻璃 1、市场情况玻璃：截至20250102全国浮法玻璃均价1326，较26日价格下降14；本周全国周均价1330，较上周下降16.33。本周国内浮法玻璃现货市场成交重心继续下跌。当前多地虽然仍处于赶工期，但因今年整体下游放假时间提前以及多数业者对于后市较为悲观，信心不足下，厂家仍以去库为主，所以除华中市场整体维稳外，其他多数区域市场成交重心下调，市场价格操作灵活。纯碱：本周，国内纯碱市场走势震荡，低价坚挺，高价回落。供应端，个别企业减量，相对零散，对于整体影响有限，预计下周开工及产量增加趋势。测算，下周开工86+%，产量72+万吨。月初，企业接单中，价格窄幅波动为主，个别企业价格阴跌调整。需求端，纯碱需求一般，刚需采购及节前补库。下游装置运行尚可，后续有行业开工有望下降，消费量下降预期。贸易商相对谨慎，备货情绪不高，保持谨慎。综上，短期纯碱市场走势震荡偏弱。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据新开工竣工周期计算，当前玻璃需求已进入持续下跌周期，需求增量依赖于保交房政策，但增量难改需求走弱趋势，玻璃行业未来两三年或持续承压。当前矛盾：本周玻璃厂产销较好，库存继续下降，但市场仍没信心，冬储情绪偏弱，行情跟随宏观情绪。但玻璃基本面仍好于纯碱，继续建议多玻璃空纯碱。观点：多玻璃空纯碱。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：本周纯碱产量和库存回升，短期减产难以改变供需过剩格局，2025年供给继续增加，需求开始下降，供需过剩加剧，仍建议逢高空。观点：偏空。甲醇甲醇：供应端：截至1.2日，国内88.5%，环比升1.5%，本周新增气头检修。海外开工高位下降至60%，伊朗继续新增停车，已达往年最低水平，1-2月进口预计降至100万以下，往年2月底至3月中伊朗重启。需求端：截止1.2日，下游加权开工77%，降2%。其中MTO开工降4%，主要为兴兴停车。传统下游开工升0.5至48.5%，醋酸、MTBE下降，甲醛开工大幅上升。库存：截至1.2日，港口去库2.5至93.4万吨，主要是到港量升0.7至23.4万吨；工厂去库1.4至34.2万吨，待发订单小幅下降，仍偏高。观点：本周兴兴开始停车，渤化等保持降负荷，另再传委内瑞纳暂不重启、特立尼达内乱影响发运。平衡表至少11月至2月去库。当前MTO检修不及预期，市场偏多头，至少兑现两套以上才能重回震荡走势（煤端大跌，因供需紧未传导；而烯烃待投产压力兑现慢）；05MTO利润修复策略等负反馈出现后再考虑。 PP PP日评：供应端：截至1.1日，PP开工率小升至87%；PDH开工升3.3至64.8%，近期利润有所修复。海内外价格整体持稳，出口关闭。需求端：截至1.1日，下游除注塑行业开工上升外，其他开工均偏弱。PP下游行业平均开工降0.23至53.9%。库存：截止1.1日，节日增5万吨至57万吨。中上游均累库；下游原料、成品库存均低。预测：PP下一波集中投产从年底开始；供需双弱格局。节后至今近期检修超预期，需求转降，有压力但矛盾通过开工下降有缓解，震荡偏弱。关注宏观、甲醇对PP走势的影响。 PE LLDPE日评供应端：截至1.1日PE开工率至91.5%，开工持续回升，新投产11月天津南港、宝丰1期（装置低负荷），12月下裕龙，开始进入高投产期。进口窗口小幅打开。需求端：截至1.1日下游制品平均开工率降0.2至42.5%。除包装膜外，农地膜、管材、中空等开工持续下降。库存：截止1.1日，节日增5万吨至57万吨。中上游仍在去库；下游原料、成品库存均低。预测：PE开工回升，但新投产兑现慢；节后至今供应收缩持续去库，至现货偏紧；但新投产、检修回归中，叠加1月交割后临春节，1月多头接货可能性低，反弹试空（05上边界关注8200附近，远月趋势较确定，但要注意供应兑现时间，高基差远月下行效率较低）。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货01-03 09:05
新岁启封万物冬藏待春归——中信建投期货2025年全球宏观经济及期货市场走势展望
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格局下进入景气周期的一年。我们相对看空PTA、PX、瓶片、尿素、PVC，这些品种的共性是产能增速仍然较大。以PTA为例，2025年产能增速为6.6%，PTA的闲置产能再度增加。PX2025年虽然没有新增产能，但因为炼油闲置产能较大，汽油裂差将延续区间震荡，PX也难有亮眼表现。PVC是供需双弱，尿素是供应有增量、需求偏稳定。与原油关联度较高的高硫、低硫和沥青三大重质馏分，2025年将有较大的分化。受到伊朗、俄罗斯油品供应减量的影响，且伊朗可能有进一步的地缘冲突，高硫燃料油的供应将持续收紧，这一点可能在2025年不会改变。低硫燃料油则供需平稳，缺乏亮点。沥青需求端值得期待，2025年是“十四五”规划的收尾之年，以往五年规划的最后一年沥青需求均大幅攀升，2025年随着地方政府债务的化解，沥青的需求将对沥青裂解价差带来提振。综上，我们推荐买油化工、空煤化工和气化工，油品和化工则根据品种强弱展开对冲。 3.金属美联储降息步伐阶段性放缓，但降息周期持续推进；俄乌冲突有望缓和，但长期地缘风险并未消除；全球经济增长仍有阻力，利于贵金属投资需求。我们认为贵金属仍处牛市，但2025年上半年可能遭遇一定不利因素，金银价格或呈先抑后扬的走势。 2024年铜价在矿业矛盾加剧、电力需求增长等契机下上涨，下半年估值因严重过剩与地缘政治风险而回落。展望2025年，在美联储降息与共和党执政下，美元迎来下行周期，加之中国民生消费的政策预期，商品长期需求有望得到改善。同时，预计2025年全球精铜供需环比改善。2024年强预期赋予铜价高库存后，2025年铜市淡旺季特征有望凸显，全年或呈“N”形走势，年中关注底部机会。风险提示：若光伏增速超预期放缓，则铜供需延续宽松；特朗普激进推行负面政策，大类资产呈美元升、万物落格局；美联储降息中断；地缘冲突加剧等。碳酸锂2025年仍旧面临供大于求的压力，但过剩幅度会较2024年明显收窄，这意味着价格可能缺少进一步下跌的压力，且阶段性供求紧张带来的上涨行情会比2024年更值得期待。但是，需求是否能实现乐观的增长面临较大不确定性。基于对上述风险的考虑，需求的实际表现大概率弱于平衡表假设的场景，即静态过剩幅度可能仍会在20万吨LCE以上，价格反弹的高度依然受限，整体仍旧是底部震荡筑底的状态。如果从节奏上看，2025年或是先抑后扬的姿态，主要考虑的是需求侧风险可能会在上半年得到更多释放，这可能会同时导致中下游的去库，进而在上半年形成一个价格低点。从二季度后期开始，随着政策顺利延续，透支风险被消化，供给受低价制约，供需关系迎来改善，市场则可能迎来反弹。综合来看，2025 年的总体判断是震荡筑底，对价格判断是先跌后涨，预计核心运行区间6.5万~9万元/吨，反弹的曙光或将出现在绝对的价格低点或者长期的相对低位徘徊之后。锌基本面因矿端复产，供应压力陡增。海外2025年上半年存再通胀预期，美降息预期随之降温后，主要经济体下半年有失速风险。考虑到矿山投复产节奏与宏观面匹配，锌价或前高后低，2025年沪锌主力合约运行区间为22500~26500元/吨。单边长线考虑空配为主，套利则以跨月正套为主，远月选择2504及以后合约。铅下方受废电瓶价格支撑，上方压力则主要源于供需过剩，预计铅价中枢有抬升空间。此外，考虑目前沪铅库存仍处历年低位，消费旺季容易出现交割风险，结构性机会值得关注。沪铅主力运行区间为16000~20000元/吨，单边而言，当前铅价处于季节性低位及区间下沿，长线考虑多配为主。镍与不锈钢：从供需平衡表推演看，预计供需双弱，镍价或将向下试探11万元/吨。虽然2025年RKAB已批2.5亿湿吨，但预计后市印尼剩余的RKAB配额审批或继续维持低速，悲观情形下有可能使得2025年前三季度印尼矿商消耗完毕已有配额后，由于新的配额难以下放，导致第四季度镍市供需重新转向紧缺。铝与氧化铝：氧化铝供给将逐步宽松，可考虑逢高布局2503合约的空单。海外铝土矿价格或进一步走高，带动氧化铝成本抬升，这将使得氧化铝2505以后的合约下跌空间有限，电解铝成本会呈现前高后低的局面。供应整体偏紧，主因国内供应增速将大幅放缓，同时进口流入量大概率减少，铝水比例进一步上升，加剧铝锭供给的紧张。2025年消费的减量主要来自地产和出口板块。汽车板块增速或小幅放缓，但维持正增长。特高压订单保持高景气度，光伏增速放缓但保持正增长，消费整体维持正增长。铝价上半年先抑后扬，下半年价格或高位回落后再小幅反弹。上半年氧化铝以反弹沽空为主，沪铝以逢低做多为主。工业硅供应过剩压力较大，产业链再平衡迫在眉睫，需求走弱之下，2025年工业硅供需仍难平衡，叠加高库存现状，工业硅全年行情或相对低迷。从节奏上来看，2025年上半年工业硅行情难有起色，下半年的行情取决于下游需求复苏的进度。 4.黑色系 2024年钢铁需求弹性减弱，总量维持低迷，内部结构分化。展望2025年，终端需求弹性及结构将与2024年具有一定相似性。黑色产业链底色仍是弱现实，博弈胜负手仍在预期。我们判断，在第二轮供给侧改革之前，行业持续获得利润的可能性不高，钢材依旧以成本定价为主。成本端尤其是铁矿石过剩格局愈发明显，钢价估值重心下移，吨钢利润或以原料下跌的方式让渡给成材，但问题是，这种方式释放的利润无法变现，一旦下跌趋势形成，需求就会迅速降至冰点。2025年钢价会在中长期过剩的大逻辑和内需政策驱动之间反复摇摆，钢材走势依然是宽幅震荡。 2025年全球铁矿石供增需降，预计港口库存继续攀升。供给方面，预计主流矿山淡水河谷、力拓和FMG增加7000万吨产能。保守估计，主流矿山的产量同比增加800万吨。非主流矿山方面，产能增量主要来源于新项目的投产，如MRL的Onslow Iron项目、宝武连同MRL开发的Ashburton项目、CSN的扩展项目等。国产矿方面，预计 2025年铁精粉增加500万吨，全球铁矿产量预计增加3000万~5000万吨。需求方面，预计2025年海外生铁产量与2024年基本持平。印度、乌克兰及土耳其的钢铁生产需求预计将推动全球生铁产量和铁矿石消费回升。但日本、韩国、俄罗斯、北美地区等炼铁占比较高的国家和地区下滑趋势难改。国内方面，预计2025年铁产量下降500万~600万吨，降幅0.71%。铁矿石供需错配愈发明显，预计2025年港口铁矿石库存将升至历史最高水平，预计接近2亿吨水平。焦煤国内产能增加，外加弥补2024年上半年的减量，预计2025年产能增加2000万吨左右；蒙煤计划出口量增加，并且基建有序推进，运输能力增加，预计增量在500万吨左右；其他非蒙煤进口维持。焦煤供给过剩的压力预计进一步增大，焦炭产能增加，低利润约束下焦企快速调整产量，预计跟随焦煤波动。展望2025年，黑色系预计偏弱运行为主，行业底部尚未出现。 5.油脂油料 2024年油脂油料市场走势分化，全球油籽供应较油脂显著宽松，支撑整体油强粕弱表现，油粕比大幅走高。不同品种间，豆类市场逐渐从紧平衡转向供应宽松定价，南美旧作与北美新作丰产兑现成为豆类尤其是豆粕估值下移的核心驱动。而在印尼超预期减产引致的供应偏紧支撑下，2024年的棕榈油走势整体偏强，豆棕价差再度走出极端行情。菜系市场，2024年9月初国内对加菜籽的反倾销调查一度提振价格，但随后持续承压于充裕供应。展望2025年，预计油脂油料核心矛盾继续集中于供应端，南北美大豆供应及价格、东南亚棕榈油复产情况、加菜籽反倾销进展、国内菜油进口状况，均可能对相应品种价格带来较大影响。此外，美国及印尼生物燃料政策的潜在变化也令需求端对价格的影响力增加。全球大豆连续丰产令供应进一步过剩，长期大豆价格以种植成本为锚，在巴西新作种植成本大降的背景下，国内大豆进口成本存在下行空间，或继续冲击短中期豆类估值，单边以逢高沽空操作为主，但需关注阿根廷天气转干及后期中美经贸关系带来的潜在扰动。在印尼棕榈油复产预期下，棕榈油长线价格难以维持当前高位，但B40引致的需求增量及提税预期限制价格回落空间，且短中期棕榈油价格受到供应继续收紧的支撑，或对价格回落的节奏带来影响，预计棕榈油期价趋于先扬后抑。在潜在政策限制及利润走低倾向下，美国生物柴油的油脂投料量存在增长压力，原料之间面临存量竞争，特朗普“美国优先”的思路有望提升美豆油投料占比，但建立在海外进口油脂需求受冲击的基础上，这将赋予后期美豆油与海外油脂的分化走势。其中，加菜油首当其冲，对美出口面临坍塌风险，或令其大量转向对华出口，将有助于对反倾销引致的菜籽进口缺口带来弥补，或限制菜油价格表现，单边以反弹沽空为主。后期重点关注南美大豆产量及贴水报价、中美及美加经贸关系变化、美国生物燃料政策变化、印尼B40实施情况及出口levy变化、加菜籽反倾销进展、加菜油对华出口情况。 6.软商品苹果在2024年经历了较为明显的预期反转。9—11月市场冷库库存销售不佳、花期以来整体宽松平稳的生产情况等因素构成了“交割难度偏低”的预期，兑现为盘面的持续下行。不难看出，库存压力将直接影响远月合约的运行逻辑，而元旦、春节的走货顺利程度（核心是终端消费，考虑到下游市场的中转库，而非仅与出库有关）便是产业更新看法的第一个关键节点。1.关注年初现货驱动能否带来反弹机会；2.若消费始终不旺，则关注2505合约在元旦前后的反弹及春节后沽空的机会，反之亦然。红枣关注短期旺季支撑力度，但长期销售表现或依旧承压。从近期销区（河北、广州如意坊等）表现来看，下游消费并未较2023年同期出现明显改善，终端消费对高价的接受度偏低。如前文所述，我们认为，产业在冬春传统消费旺季期间大幅降低售价以促销的可能性不大。春节假期前后，当前整体偏低的采购意愿可能转化为短期的补货驱动。棉纺行业不仅面临不确定的“黑天鹅”，同时也受到缓行而来的“灰犀牛”冲击。新年度供应宽松延续，特朗普胜选将为我国纺织产业带来更大的不确定性，对应产业也在自发为面临寒冬做着准备，国内棉纺产业向新疆的转移以及产能的升级出清在持续进行之中。2025年棉花市场或将继续承压运行，向上弹性受到压制，全年价格参考区间在12800~16500元/吨附近，策略上以逢高做空为主，建议企业尽量把握好套保机会，控制经营风险。纸浆方面，针叶浆和阔叶浆在供应上逐渐分化，相比阔叶浆，期货上市品种漂白针叶浆的供应压力并不大，且主要依靠进口，因此供需矛盾不似其他浆种明显。受海外扰动事件影响，即使价格上涨，依然会受到整体行业利润降低，以及其他浆种价格下行的拖累，这将在很大程度上限制其价格的向上弹性。综合来看，我们认为2025年纸浆期货价格或维持宽幅震荡，向上涨幅受到产业利润降低拖累，向下有海外供应减量托底，大致区间在5000~6800元/吨。 7.量化CTA 2024年美国大选、美联储启动降息、地区冲突，以及国内市场预期的频繁调整等多重因素推动了商品市场波动率的回升。受此影响，CTA策略的表现较过去两年显著改善。根据私募排排网统计，2024年国内量化CTA策略指数收益率达到6.52%；在国际市场上，Nilsson Hedge统计的CTA指数收益率为3.2%，Barclay Hedge发布的Barclay CTA指数收益率为3.15%，均高于2023年水平。 2024年初至3月，商品市场延续了自2023年10月以来的横盘震荡格局，波动率保持在极低水平，CTA策略整体表现不佳。4至5月，市场迎来一波较为流畅的上涨行情，伴随波动率回升，CTA策略表现有所改善。下半年开始，商品市场逐渐进入下行通道，总体也有利于CTA策略。然而，这一下跌过程并非一路畅通无阻，其间多次出现幅度较大的短期反弹。9月中旬后，市场对货币政策和财政政策的预期显著升温，推动商品价格大幅上扬，这一上涨趋势持续了半个多月。10月8日，受国庆假期情绪发酵及外盘大涨的双重影响，市场情绪达到高点，指数跳空高开。然而，当天行情急转直下，快速回补缺口，以一根大阴线收跌。这一快速反转有利于短周期策略的表现。此后，市场情绪逐渐平稳，截至目前，已连续两个多月维持横盘震荡的态势。尽管CTA策略收益回升，其产品规模尚未明显提升。这可能是因为收益向投资规模的传导仍需时间完成，国内私募行业的监管趋严可能是其中一大原因。展望未来，随着商品市场波动率持续上升以及CTA策略收益进一步改善，我们有理由预期CTA产品规模在2025年迎来增长。因子方面，两大CTA主流因子——动量和期限结构，在IC和RankIC上表现分化。从IC来看，两者已不具备盈利能力，但从RankIC来看，两者仍有正收益。这一现象反映出动量和期限结构仍然全局有效，但在个别品种上易产生极端亏损。相关性方面，动量、期限结构、会员持仓之间均显示出一定的正相关性。这表明：第一，展期收益是期货收益的重要组成部分；第二，会员持仓可能更倾向趋势跟踪。伴随全球各地区不稳定因素加剧和商品市场波动率持续抬升，我们有理由预期CTA收益将有进一步上升空间，基于其稳健的历史表现以及和股债较低的相关性，投资者应当考虑适当地在其投资组合中配置CTA策略，以实现多元化投资并优化风险调整后的回报。来源：期货日报网
期货日报网01-02 09:15
【年报汇总】2025大宗商品可能的机会在哪里？
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下半年出现大幅去库，或是逢低布局PX和PTA估值修复的机会。 2.4 线索4：高利润刺激出供给的品种，如氧化铝、欧线、生猪等商品的供需属性并不是一成不变的，供需紧张的商品，使得品种利润显著扩张，产业利润的显著增长，又会激励供给的增加，在需求并不能匹配供给增长情况下，商品的供需属性逐渐由短缺转化为过剩。供需即将转为过剩，但利润水平尚高的品种，具有较大的利润压缩空间。代表品种如，氧化铝、欧线、生猪等。当然欧线、生猪已经交易了一段时间，且价格已经显著的下跌，还有些空间的品种是氧化铝。氧化铝产能充裕，2024年制约氧化铝供给释放因素主要在铝土矿的供给，2024年进口铝土矿价格上涨了50%，有利于激发铝土矿的供给增长，同时氧化铝当前利润依然可观，且2025年全球氧化铝产能增量约1600万吨（具体情况见混沌天成2025年铝年报），增量接近10%，但下游电解铝国内已经逼近4500万吨的产能上限，海外电解铝增量有限，随着氧化铝供给的改善，氧化铝、铝土矿存在利润压缩的空间，择机做空的性价比较高，风险因素是几内亚政局动荡对铝土矿释放的干扰。 2.5 线索5：2024年显著下跌过的农产品,如红枣、苹果、棉花、大豆等农产品的供给大部分是一年一季，2024年部分农产品的生长环境基本“风调雨顺”，但需求端如红枣、苹果又具有可选消费特征，且在通缩的环境下，大部分日常消费品需求表现偏弱，一旦供给正常或丰产，往往通过低价激发消费。如红枣、豆二、棉花、苹果全年分别下跌约40%、18%、14%、14%；当前价格在历史价格来看也是偏低的水平，正因为一年一季的供给特征，一旦2025年产季的中出现严重供给干扰，这些品种将有较大的向上弹性空间。 12 院长李学智 Z0015346 数学硕士，自2010年起，先后从事有色金属研究，在世界500强企业担任有色金属内、外贸点价、套期保值、套利工作，有色套利基金投资管理等，具有丰富的大宗商品研究及交易经验，注重行业供需周期分析，宏观与行业结合，善于抓住商品的主要矛盾，对大宗商品的投资与风险管理具有较为深刻的理解。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。
混沌天成期货01-02 09:06

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