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股指调整后仍具备上行动能

。美联储宣布将于12月1日停止缩表，但鲍威尔“鹰派”言论导致12月降息预期降温。议息声明对劳动力市场的描述和上月基本一致，声明指出“今年就业增长放缓，失业率略有上升，但截至8月仍保持在低位”“近几个月就业市场下行风险上升”。声明对经济活动的描述为“以温和速度扩张”，对通胀的观点为“自今年早些时候以来，通胀有所上升，并且仍然保持在高位”。鲍威尔表示12月利率下调远非定局，因而12月降息预期降温。从基本面观察，当前，美国经济已显现一定“滞胀”特征。7月和8月非农数据大幅不及预期，就业市场风险增加，促使美联储9月开启“预防式”降息。不过，鉴于OPEC+增产预期下油价偏空运行，短期内出现“大通胀”的可能性较低。因此，尽管鲍威尔释放“鹰派”信号，但是结合经济和通胀形势判断，美联储仍有降息空间。与此同时，美联储重新启动降息周期，也将引领全球重回低利率时代。全球流动性环境将进一步改善，从流动性角度对资产价格形成支撑，尤其是权益资产或有较好表现。随着美联储降息持续，美元利差优势减弱，也对美元形成一定压制，美元预计延续弱势格局。反观国内，从去年四季度以来，我国经济逐步企稳回升，经济结构转型不断深化，为人民币升值提供坚实支撑。人民币仍有升值动能，外资回流中国的步伐有望提速，人民币资产配置价值凸显。综合来看，前期利好逐步兑现后，市场近期出现阶段性调整。不过，基本面仍然为市场提供了有力支持：三季度企业盈利增速继续改善，尽管10月制造业PMI有所波动，但不改我国经济稳中向好态势。中美经贸关系缓和后，供需两端有望共振修复。美联储12月降息预期降温，但考虑通胀和经济形势，未来仍有降息空间。全球流动性将进一步改善，人民币有望继续升值，吸引外资加速流入。因此，在多重积极因素支撑下，指数在短期调整后，具备进一步上行的动能。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网

期货日报网9小时前

上证暂别4000，黄金重拾大旗-2025年10月31日申银万国期货每日收盘评论

联储如期降息25基点并宣布结束QT，但鲍威尔关于12月降息前景的鹰派表态，导致市场对12月降息的概率下降，美债收益率回升。10 月份制造业采购经理指数为 49.0%，比上月下降 0.8 个百分点，主要是生产指数和新订单指数回落，非制造业商务活动指数为 50.1%，比上月略有回升，企业生产经营活动总体稳定。尽管中美经贸磋商达成共识，但外部环境复杂严峻，不确定性仍存在，二十届四中全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标，在央行支持性的货币政策和恢复公开市场国债买卖操作背景下，预计市场流动性将保持合理充裕，对国债期货价格具有一定的支撑。 2）能化【原油】原油：SC下跌0.82%。国际能源署评估9月份欧佩克有配额的9国原油日供应量为2387万桶，比8月份日供应量增加了76万桶，比其目标日产量高94万桶；其中沙特阿拉伯原油日供应量998万桶，比8月份日供应量增加了55万桶，符合目标日产量。整体向下趋势难改。【甲醇】甲醇：甲醇下跌2.37%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在87.35%，环比上升3.02个百分点。截止10月30日，本周国内甲醇整体装置开工负荷为75.78%，环比下降0.07个百分点，较去年同期提升0.79个百分点。沿海甲醇库存延续上升至高位。截至10月30日，沿海地区甲醇库存在157.77万吨（目前沿海甲醇库存仍旧处于历史高位），相比10月23日上涨3.67万吨，涨幅为2.38%，同比上涨32.03%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在92.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计10月31日至11月16日中国进口船货到港量为98.51万-99万吨。目前市场各种不确定性下甲醇市场波动加剧。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货回落为主。现货方面，线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。基本面角度，下游需求端总体开工率处于高位，需求稳步释放。供给端总体维持，检修导致的损失量PE增加，PP下降。目前，聚烯烃供需压力暂时有限。短期市场情绪降温，仍需回归现货供需为主的驱动。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货回落为主。数据方面，本周玻璃生产企业库存6200万重箱，环比下降47万重箱。纯碱期货回落为主。数据层面，本周纯碱生产企业库存153.2万吨，环比下降1.7万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，市场依然比较谨慎。短期库存消化压力，对于纯碱和玻璃都有要求。中期角度，重点关注秋季的消费能否进一步助力在玻璃和纯碱的存量消化进程。同时，关注未来政策层面的后续变化。【橡胶】橡胶：本周橡胶走势回落，随着割胶逐步推进，供应持续释放，后期供应压力或逐步显现，本周降雨影响，原料胶价仍坚挺。需求端支撑相对有限。产胶区气候影响仍是关注焦点，逐步进入产胶旺季，若有持续降雨或恶劣天气影响割胶，则对产量影响将加强，不排除后期阶段性降雨仍会扰动割胶节奏，从而支撑原料价格。近期中美贸易谈判及美联储降息等外部扰动影响过后，短期走势预计回调。 3）黑色【钢材】钢材：钢价表现稳中向好，当前钢厂盈利率持平未明显降低，铁水产量维持高位，钢材供应端压力逐步体现。钢材库存持续累积，钢材出口虽面临关税和反倾销影响，但钢坯出口保持强劲。整体钢材市场供需矛盾暂不大。品种分化有所体现，螺纹整体表现弱于热卷。短期出口暂无明显减量，表需数据维持韧性，钢材市场供需双弱且库存变化不大。近期宏观氛围维持转暖，原料端带动大于成材本身基本面，短期现货成交平稳回升，维持中期看多观点。【铁矿石】铁矿石：矿价表现企稳，钢厂近期维持生产积极性，原料端在利润驱动下需求表现较强韧性，铁水产量已恢复至之前水平，钢厂利润情况尚可，生产动能较强，铁矿需求仍有支撑。全球铁矿发运近期有所减量，主要是澳洲发运前段时间受阻，港口库存去化速率较快，关注后续钢厂生产进度。维持后市震荡偏强看涨格局。【双焦】今日双焦盘面走势偏弱，焦煤持仓量环比小幅下降。本周钢联数据显示，五大材产量环比小幅增加、螺纹占比最大，五大材总库存环比下降、螺纹与线材贡献主要降幅，五大材表需环比增加、增幅有所扩大。本周钢厂盈利率进一步下滑，铁水产量如期大幅下降，双焦需求环比走弱，目前钢材的弱现实、低利润将制约煤价上行空间，判断短期盘面高位震荡，关注后市钢材去库速度、以及铁水产量走势。 4）金属【贵金属】贵金属：近期金银连续回调，今日呈现反弹。本周美联储降息25个基点，并将于12月1日结束量化紧缩，但市场已经计价较为充分。会后鲍威尔表态偏鹰，表示近两月的降息是风险管理式降息，并给12月降息预期降温。以俄乌为代表的地缘政治风险有所降温，最新一轮中美会谈就解决各自关切的安排达成基本共识，中美领导人会面。美国政府“停摆”仍在持续发酵，市场缺乏更多经济数据的指引。白银现货端的挤兑有所缓解。大环境层面，在美国财政赤字、债务状况持续恶化，全球对抗加剧，对当前金融体系不信任度上升背景下，各国央行持续增持黄金，投资者对黄金避险、价值储藏的认可度不断升温，黄金成为最终极安全资产的长期叙事主导愈发明显，加剧上涨速度和强度。但是快速上涨后累计了一定盈利仓位，在驱动因素有所弱化下，在价格高位后呈现调整行情。【铜】铜：日间铜价收低。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收低。锌精矿加工费总体回升，冶炼利润转正，冶炼产量有望持续回升。中钢协统计的镀锌板库存周度增加。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。由于国内外库存状况迥异，国内锌价可能弱于国外。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。【碳酸锂】碳酸锂：碳酸锂今日延续良好表现，周度产量环比增加242吨至21308吨，其中锂辉石提锂环比增加10吨至13174吨，锂云母提锂环比增加100吨至2891吨，盐湖提锂环比增加113吨至3227吨，回收提锂环比增加19吨至2016吨；进口方面，9月中国锂辉石进口量71万实物吨，环比增长14.8%，折合约6.7万吨LCE；9月中国碳酸锂进口数量为1.96万吨，环比减少-10.3%，其中从智利进口1.08万吨，环比减少30.8%、自阿根廷进口6948吨，环比增加63.4%。需求端，周度三元材料产量环比增加519吨至17766吨，周度三元材料库存环比增加629吨至18592吨；周度磷酸铁锂产量环比增加1264吨至86303吨，周度磷酸铁锂库存环比增加1529吨至104347吨。库存端，周度库存环比减少2292吨至130366吨，其中下游环比减少2460吨至55275吨，中间环节环比增加770吨至41410吨，上游环比减少602吨至33681吨。近期供给端虽有扰动预期，但需求持续性良好，碳酸锂社库和仓单连续去库，原料端锂矿价格坚挺，逐步夯实价格支撑，抬升底部价格，宏观情绪回暖，短期价格仍或震荡偏强运行。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收涨，菜粕偏弱运行。中美两国领导在韩国会谈后，美方决定取消对中国商品加征的10%所谓“芬太尼关税”，并将24%的关税暂停期限延长一年，中方将也相应调整了反制措施。市场传闻中国已经采购三船美国大豆，美豆出口前景的改善，提振近期美豆表现。短期国内进口大豆供应充足、油厂压榨强劲，油厂豆粕胀库将使得价格反弹弱于外盘。中美贸易改善后期供应缺口风险下降，国内豆系交易重心将转移到进口成本逻辑。【油脂】油脂：今日油脂偏弱运行。数据显示马来西亚10月产量环比增长，且市场对10月产量可能创历史同期新高的预期较强。印尼棕榈油协会也预计2025年该国产量将增长10%。与此同时，需求端出现阶段性转弱，印度排灯节采购旺季结束导致其进口需求放缓。中国近期的采购量虽有增加，但整体销区补库力度减弱。此外，市场对印尼B50生物柴油政策可能推迟的担忧，也削弱了未来的需求预期。在供增需减的格局下，产地累库预期增强，国内棕榈油商业库存也同步回升至60万吨以上，预计短期在产地压力下油脂仍将偏弱运行。【棉花】棉花：郑棉延续震荡偏强走势。新棉收购进入高峰期，收购价格基本不稳定。产业下游温吞难见明显起色，纺企采购整体稳健，仍以按单补库，随买随用为主。近期盘面有所上行，籽棉收购价格持续走强，一定程度上支撑盘面，预计棉价短期维持震荡偏强走势。【白糖】白糖：郑糖日内维持振荡。国际方面，全球糖市随着巴西新糖供应增加、已进入累库阶段。当前巴西中南部累计糖产略超去年同期水平，制糖比虽有所回落、不过仍维持在高位。近期巴西油价价格下调，乙醇价格有所下行，白糖价格中枢下移。当前原糖价格跌破区间，下方空间打开，预计糖价趋势向下。反观国内市场，郑糖跟随原糖走势，进口利润增加对郑糖价格有所拖累。不过考虑到当前即将进入国内新榨季压榨阶段，成本端或对糖价有所支撑。市场传闻带来的情绪影响已在盘面有所计价，预计短期郑糖维持区间震荡。 6）集运【集运欧线】集运欧线：EC盘中冲高回落，12合约收于1804点，下跌2.54%。盘后公布的SCFI欧线为1344美元/TEU，基本对应于11.03-11.09期间的欧线订舱价，周度环比上涨98美元，反映11月初现货的提涨。当前11月上半月大柜均价稳定在大概2200美元左右，整体以目前马士基11月上半月连续两周的开舱来看，价格节奏类似于今年6月的旺季提涨，大概率以半月度的提涨为主，若以每半月大柜提涨500美元计算，预计年底旺季仍有博弈空间，整体节奏上或并不流畅，重点关注后续船司提涨节奏幅度以及运力的调控情况。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货11-01 09:08

政策面传递积极信号助力期债上行

月1日起结束资产负债表缩减。美联储主席鲍威尔表示，12月是否进一步降息“远非已成定局”，政府“停摆”导致数据缺失，可能影响后续决策。图为5年期期债主力合约日线总体上，当前外部环境更趋复杂严峻，不确定性仍存。美联储进入降息周期后，美债收益率总体回落，国内货币政策空间加大。国内工业生产保持高位，物价处于低位，预计央行降准降息仍有空间，且将加大国债买卖等操作，资金面保持合理充裕，为经济稳定增长和金融市场稳定运行营造适宜的货币金融环境，支撑国债期货价格。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网

期货日报网10-31 09:10

【有色早评】贸易会谈成果公布，基本金属多数飘绿

前高后再次出现了回落迹象，主要原因源于鲍威尔的偏鹰表态和中美会面未超过度乐观的市场预期，美元指数和美债利率回升抑制，贵金属和美元指数同步上升带来避险情绪。更重要的是伦敦金属交易所(LME)周四表示，计划制定永久性规则，在库存水平偏低的情况下，对在近月合约中持有大额头寸的会员实施限制。这一规则修正限制了此前的逼仓逻辑走弱，情绪端驱动走弱。宏观环境上，鲍威尔的鹰派言论使得宏观利好有所减弱，美债利率和美元指数回升抑制铜价涨势；同时中美会面未超过度乐观的市场预期，基本协议内容在预期内，存在利好落地的情形；国内方面，9月GDP数据4.8%符合预期，但是名义GDP仍维持-1%，深度通缩改善较小。9月工增维持高速增长，与PMI数据吻合，其中汽车、食品和石油增长靠前，同时也是库存增速高和利润降低快的行业。投资端数据已经放缓，但是生产端仍然保持高增，经济数据偏弱带来需求预期的抑制。供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱。现阶段，供应受限仍未体现在现实数据上，精铜生产和废料供应仍保持。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止10月30日国内市场电解铜现货库存19.22万吨，较23日增0.24万吨，较27日增0.36万吨；下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限，进口铜仍存在到货量，整体库存仍向上，高价可能使得下游承压，供应压力尚未明显出现。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。近期宏观上的需求预期推动是对铜价震荡走强的主要驱动，在未出现风险的情况下，铜价相对走势偏强；但在触及新高后，受到美联储鹰派言论和中美会面预期落地带来的美元指数和美债利率回升影响，突破走高仍缺乏驱动，需警惕观察尾部风险。铝铝 2025.10.31 一、市场观点美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，国务院发文推进有色金属行业节能降碳改造，供给端长期受限，国内电解铝产能增量有限。利润高位下，国内电解铝逐步复产，周产量持稳上行。世纪铝业冰岛Grundartangi铝冶炼厂一生产线因故障暂时停产，在产产能缩减三分之约20万吨，占全球电解铝供应的0.3%，后续情况需要等到11月6号更新。尼日利亚ALSCON冶炼公司即将全面恢复运营，预计6年爬产20万吨，新发集团电解铝项目己于第三季度开始运营，目前运行产能25万吨，四季度持续爬坡至50万吨。全球电解铝2026-2030年复合增速仅0.8%。需求端，周度表需环比-0.6至94万吨，铝锭+铝棒库存环比-1.7至75.8万吨，国内库存去库。电改政策刺激光伏抢装需求，530抢装结束后装机同比持续负增，光伏用铝需求有下行压力，9月新增装机9.7GW，同比-53.8%。白色家电10月排产仅环比季节性上行，同比仍难贡献增长，新能源汽车去年产销基数大，同比增速有放缓压力。进入10月美国中西部现货升水环比上行至1696元/吨，美国铝价格走升刺激加拿大对美国铝出口，反映美国现货紧张的同时也佐证美国铝需求在启动。日本铝溢价暴跌，第四季度铝溢价敲定为86美元/吨，反映出日本终端需求走弱的现实。原料端，化工行业反内卷但无产能出清政策（玻璃和PTA均无实质措施），氧化铝政策落空，进口矿价和现货止跌也给出了期价支撑。氧化铝进口窗口打开，国内氧化铝面临进口供应的压力。周产量持续高位，库存持续累库，基本面仍偏空。整体来看，美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观，短期铝价有回调的压力。铝供应增量已步入低增速阶段，需求一旦启动，价格弹性是比较高的，同时世纪铝业因故障减产（-20万吨），Mozal因电力问题明年计划减产（-26万吨），明年供应增量再度下修，等待回调后布局多单。氧化铝政策预期落空，过剩格局长期难有改变，可轻仓逢高空2605合约，目标价2700，风险点为国内产能出清政策和几内亚矿端扰动。二、消息面 1.【行业“反内卷”的具体实施路径是怎样的？中国有色金属工业协会回应】SHMET10月31日讯，10月29日，在中国有色金属工业协会组织召开的2025年前三季度有色金属工业运行情况新闻发布会上，协会党委常委、副会长兼新闻发言人陈学森，副秘书长、政策研究室兼规划研究办公室主任林如海，副秘书长、重金属部兼矿产资源办公室主任段绍甫回答了媒体记者和企业代表的提问。段绍甫表示：当前有色金属行业确实面临加工费低迷、竞争加剧的挑战，“反内卷”已成为推动行业高质量发展的关键命题。协会结合行业运行实际，从四个方面作出回应。第一，当前，除电解铝和部分有色金属矿山开发外，有色金属冶炼、加工等多个领域存在严重的“内卷式”竞争，金属提取环节尤为明显。根据协会各分会的统计，今年以来，锂、硅、钼铁、再生铜、再生铅、锑等行业开工率不足60%，镁冶炼、海绵钛、锡冶炼、铅冶炼、镍冶炼、钨、铜加工等行业开工率不足70%，铜冶炼行业开工率也下滑至87%。第二，行业“内卷”的危害不容忽视。它不仅侵蚀了行业高质量发展的根基，导致创新投入不足，造成大量投资浪费。同时，“内卷”削弱了企业在原料采购方面的话语权，使行业整体利润空间收窄，影响可持续发展。第三，在“反内卷”方面，国家有关部门已采取一系列措施。例如，今年工业和信息化部等多部门先后联合印发铜、氧化铝、黄金等高质量发展实施方案，旨在优化产业结构，遏制低水平重复建设；国家发展改革委出台《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》，规范地方招商行为，促进公平竞争。这些政策已初见成效，截至9月，有色金属冶炼加工固定资产投资增速从年初的23%下降到目前的0.4%，表明行业过热投资得到有效控制。关于“反内卷”的实施路径，协会建议分类施策：一是借鉴电解铝经验，对铜、铅、锌等大宗金属考虑设立产能“天花板”，严控新增产能；二是对战略金属通过兼并重组提升集中度，增强产业链控制能力；三是在保持深加工产业充分竞争的同时，引导企业向个性化、高附加值方向转型，避免同质化竞争。总之，“反内卷”需要政府、协会和企业协同努力。协会将积极推动行业自律和政策落地，助力行业迈向高质量发展。（中国有色金属报） 2.【LME拟推永久性规则限制近月大额持仓，防范市场失序】SHMET10月30日讯，伦敦金属交易所（LME）周四表示，计划制定永久性规则，在库存水平偏低的情况下，对在近月合约中持有大额头寸的会员实施限制。LME表示，这些措施是在库存偏低且部分市场参与者在近月合约中持仓较大的背景下推出的，交易所特别委员会要求市场参与者削减过大的场内头寸。近期，由于库存今年以来已下滑约85%，近月锌合约的溢价已飙升至纪录高位。根据周四发布的声明，新限制要求持有多头头寸规模超过库存总量的会员，以零溢价的方式将金属借回市场。此外，新规则还扩大了对“tom-next”（隔夜至次日）等更临近交割的头寸限制范围。LME表示，相关咨询将开放至11月21日。 3.【非洲矿业监管收紧叠加产量承压，俄马合作成马里资源开发新动向】SHMET10月30日外电，马里矿业部此次取消涵盖黄金、铁矿石、铝土矿、铀、稀土等品类，许可所涉区域将重新分配，且未明确企业上诉或重新申请渠道，市场担忧当地矿业政策稳定性，或进一步抑制外国投资意愿。马里此次许可取消并非个例，几内亚等非洲国家近期均在推进矿业改革，通过取消休眠或违规许可、出台更严格法规等方式，加强对自然资源的收益管控与战略资产控制权。马里军方政府此举或为提升矿业收入、优化资源配置，但其频繁的监管调整叠加地区安全问题，已对外国投资造成干扰，行业担忧后续或有更多国家跟进类似政策。马里此次许可取消契合几内亚等非洲国家矿业改革趋势，各国通过收紧法规、清理违规许可强化战略资产控制，但马里自身面临黄金产量挑战 ——Barrick旗下Loulo-Gounkoto金矿（全国最大黄金资产）运营受阻，2025年工业黄金产量目标恐落空。在此背景下，马里军方政府深化与俄罗斯的能源矿业合作，推进黄金、铀、锂合资项目及巴马科国有黄金精炼厂建设，俄资有望填补部分外资撤离后的市场空白，重塑当地资源开发格局。（上海金属网编译） 4.【马里吊销90多个采矿勘探许可证】外电10月29日消息，据路透社获取的官方法令显示，马里已撤销90余份采矿勘探许可证，其中包括多家国际矿业公司子公司所持有的许可证。受影响的公司包括Harmony Gold、IAMGOLD、Cora Gold、Birimian Gold和Resolute Mining的马里当地子公司。马里矿业部在周三发布的声明中表示，许可证持有者未遵守新的法律要求。该法令未说明撤销许可证的具体原因，但明确指出 “许可证所赋予的全部权利均已终止”，且许可证覆盖区域现已开放重新分配。几内亚及其他多个非洲国家近期均对矿业领域进行改革，取消了长期闲置或不合规的许可证。部分国家还出台了更严格的监管规定，以提高自然资源开发收益。马里这份法令由矿业部长阿马杜・凯塔于10月13日签署，据获取的资料显示，法令撤销的是2015年至2022年间发放的许可证，涉及黄金、铁矿石、铝土矿、铀、稀土及其他矿产的勘探活动。（上海金属网编译）锌锌 2025.10.31 一、市场观点美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，中国2025年9月锌矿砂及其精矿进口量为50.5万吨，同比增25%，矿端供应持续增加，国产锌精矿TC环比下行至3250元，进口锌精矿TC持稳上行至105美金，冶炼厂锌精矿库存同期中位水平以上，算上副产品硫酸冶炼利润仍存。从百川10月和11月的排产调研来看，10月锌产量环比仍有约2万吨的增量，11月排产仍有7800吨的预增。需求端，国内库存环比-0.2至16.3万吨，社库小幅去库。随着国内出口窗口打开，国内过剩压力和海外锌供应偏紧的情况有望缓解，lme注册仓单小幅增加，库存仍低位去库，短期出口量级有限，lme拟推出永久性规则限制近月大额持仓，挤仓风险趋弱。总体来说，美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内锌11月冶炼厂排产环比继续增加，库存继续累库，四季度过剩压力仍存，内外比价走扩至出口窗口打开。海外lme新注册仓单增加，但库存仍低位去库，短期出口量级有限，国内出口窗口打开下，四季度供应偏紧的情况有望缓解，关注内外比价修复的套利机会。二、消息面 1.【美联储12月降息25个基点的概率为74.7%】SHMET10月31日讯，据CME“美联储观察”：美联储12月降息25个基点的概率为74.7%，维持利率不变的概率为25.3%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为57.7%，维持利率不变的概率为16.6%，累计降息50个基点的概率为25.6%。镍镍 2025.10.31 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价120760元/吨，涨跌幅-0.40%。金川镍升贴水升+50至2450元/吨，进口镍升贴水维持400元/吨，镍豆升贴水维持2450元/吨。伦镍3M升贴水+3.08至-203.99美元/吨。供应端，印尼政府正式将RKAB审批有效期改回一年。后续或根据市场情况较为灵活的调整镍矿供应释放。一二级镍目前供应维持高位，镍元素供应压力维持。价格压力下，部分海外矿山已停止运营，当目前停产规模有限。需求端，传统旺季逐渐走向尾声，整个旺季期间市场氛围并不活跃，下游仍以刚需采购为主。不锈钢需求相对稳定，新能源需求增长近期相对缓慢。库存端，伦镍库存维持高位，当前库存超25万吨。国内库存同样维持高位，过剩格局较为明显。整体来看，资源端，印尼RKAB有效期回调后，印尼镍元素释放速度或更加灵活，目前主要通过增加复垦计划等审批程序内容进行管控，尚未有削减配额的预期，因此市场对此反应平淡。供应端，现阶段全球一二级镍供应压力维持，海外部分矿企有停产动作。需求端，镍下游传统需求相对稳定，新能源需求几乎无增长。全球镍元素供需过剩的格局未改，库存维持高位，伦镍库存稳定在25万吨之上，预计短期镍价维持低位区间震荡。后续关注全球需求走向情况以及印尼RKAB政策调整后镍矿供应是否有收紧可能。二、消息与数据 1、【陈学森：提升镍钴产业上下游协同发展水平】2025年中国国际镍钴工业年会上，中国有色金属工业协会党委常委、副会长陈学森表示，“十四五”时期，国内镍钴产业供应能力不断提升，产品结构不断优化，中企深耕印尼和刚果（金），构建了“一带一路”框架全球布局，以先进技术和自主装备赋能改变了产业发展格局，镍钴回收产业发展根基更加夯实。就如何加快构建镍钴行业发展新格局，着力推动高质量发展，陈学森提出5点建议：一是锚定国家战略，科学谋划“十五五”发展蓝图；二是不断夯实资源基础，提升产业链供应链韧性和安全水平；三是提升镍钴产业上下游协同发展水平；四是深化循环利用，筑牢产业绿色发展根基；五是坚持开放协同，共建全球镍钴产业命运共同体。（有色新闻） 2、【安塔姆：三季度镍铁产量同比降幅16.41%至4242金属吨】安塔姆(ANTAM)发布2025年第三季度生产报告，镍铁产量4242金属吨，环比降幅7.16%，同比降幅16.41%；镍矿产量345万湿吨，环比降幅22.81%，同比增幅10.65%。三季度镍铁销售量2419金吨，环比增幅161.80%。前三季度的全部镍铁产品销售均被出口市场完全消化，主要出口目的地为中国、韩国及印度。镍矿销售量306万湿吨，环比降幅29.87%。在2025 年全年，安塔姆公司的镍矿产品旨在满足国内二级镍产业的需求以及公司在科拉卡的镍铁生产所需。(ANTAM) 3、【Glencore搁置澳大利亚可再生能源项目，镍价低迷致运营承压】受宏观经济及成本压力影响，Glencore放弃澳大利亚MurrinMurrin镍钴矿的3500万澳元联邦可再生能源枢纽补贴，暂停该项目的太阳能、风能及电池基础设施开发。当前印尼镍供应激增引发镍价大幅下跌，BHP、FirstQuantum等企业已暂停当地运营，澳大利亚镍行业信心受挫，MurrinMurrin与IGONova成为该国仅存的两座在产镍矿。（上海金属网编译）不锈钢不锈钢 2025.10.31 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12685元/吨，涨跌幅-0.59%。无锡现货基差升水+295至465元/吨；主力合约持仓-9130至89093手；仓单维持73777吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价维持931.5元/镍点，当前镍铁现货供应充足，价格低位震荡。供应端，不锈钢前期有供应压力缓和有限，当前已有头部钢厂四季度计划减产，预计供应压力或有缓解。需求端，随着旺季逐渐走向尾声，不锈钢整体需求并未明显提振，整体相对稳定。综合来看，在进口资源充足的环境下，原料端镍铁价格维持低位震荡。供应端近期不锈钢厂开始陆续有减产动作，供应压力有所缓解。需求端不锈钢需求相对稳定，整体供需格局维持过剩。近期现实供需格局下不锈钢上方压力较显著，宏观方面直接利好有限。不锈钢价格维持底部震荡。后续观察不锈钢减产力度与持续性，工业品实际需求走向、供需两端政策力度与落地情况以及原料端价格走向。二、消息与数据 1、【前三季度，宁德市四大主导产业增加值增长19.1%】今年前三季度，福建宁德市规模以上工业增加值同比增长14.9%，比上半年提高1.2个百分点。其中，锂电新能源、新能源汽车、不锈钢新材料、铜材料四大主导产业增加值增长19.1%，对全市规模以上工业增加值增长贡献率达103.7%。（宁德统计） 2、【河南：将大力发展超宽超厚板、高端不锈钢、冷轧取向硅钢等中高端产品】10月30日，河南省人民政府办公厅发布了《关于印发河南省钢铁产业提质升级行动计划等10个行动计划的通知》。其中提到将大力发展超宽超厚板、高端不锈钢、冷轧取向硅钢、冷轧薄板、优特棒线材等中高端产品，鼓励企业积极参与船舶用钢、模具用钢、高端轴承钢、航空高温合金钢和核电、能源装备领域高强度不锈钢等“卡脖子”特钢产品研发。（河南省人民政府办公厅）碳酸锂碳酸锂 2025.10.31 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价83400元/吨，涨跌幅+1.19%。主力合约持仓+25989至532871手，仓单+116至27641吨。现货方面，电池级碳酸锂报价+1100至83000元/吨，工业级碳酸锂报价+1100至81550元/吨。锂精矿均价+30至985美元/吨。供应端，本周国内碳酸锂加工产量小幅下降，总产量仍超2.1万吨。需求端，新能源汽车产销维持稳定增长，储能电池订单火爆，排产持续性较强。库存端，国内显性总库存继续降库，总库存降至13万吨以下。下游库存去化明显。仓单方面继续小幅回升。综合来看，目前资源端国内锂资源项目开发不断推进。供应端，近期国内加工产量上升趋势中止。需求端，锂电需求强劲，电池厂订单排产至明年一季度。锂盐显性库存近期加速去库，且预期年内或维持去库趋势，短期供需或存在缺口，因此锂价维持偏强震荡。中长期则关注供应端锂资源供给变化趋势以及需求端增长持续性是否会扭转碳酸锂过剩格局。二、消息与数据 1、【头部磷酸铁锂正极材料厂商加码高端产能】作为磷酸铁锂电池的核心上游材料，磷酸铁锂正极材料曾一度因产能扩张、价格下探，导致多数企业深陷亏损泥潭。如今，这一局面有了根本性的改善。近期，多家头部磷酸铁锂正极材料厂商瞄准高端产能，掀起新一轮扩产，江西升华新材料有限公司、湖南裕能新能源电池材料股份有限公司、深圳市德方纳米科技股份有限公司、山东丰元化学股份有限公司等头部公司均密集披露了扩产计划。这意味着，在“反内卷”号召下，磷酸铁锂正极材料行业迈入了以技术为核心的高质量发展新阶段。（证券日报） 2、【储能需求爆发“点亮”锂电行业三季度业绩】在全球储能需求爆发的引领下，锂电行业三季报营收利润均同比回暖，且第三季度同比增幅更大。据上海证券报记者统计，截至10月30日16时，电池行业（申万行业分类）披露了三季报的公司共有89家，前三季度营收合计为7796亿元，同比增长13.50%；归母净利润合计为682亿元，同比增长32.86%。单看第三季度，归母净利润同比增幅高达55.41%。从锂电池行业主要材料看，六氟磷酸锂价格从年内低点至今已反弹113%，在锂电池四大主要材料中“一枝独秀”。在锂电池产业复苏的同时，固态电池产业化进程同样高歌猛进，近期频繁传出技术突破、产能建设、设备交付等消息，固态电池产业化渐行渐近。（上证报） 3、【十五五规划建议分析：新能源——政策强驱动下的供需格局重构】《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》对新能源供需格局的指引：在加快发展方式绿色转型和构建新型能源体系的核心政策导向下，碳酸锂、工业硅、多晶硅等新能源上游原料及电力期货均迎来结构性机遇。碳酸锂需求端依托动力电池、储能电池装机量扩张持续增长，政策明确 “推动新能源汽车高质量发展”和“加快新型储能规模化应用”，预计 2025-2030 年全球碳酸锂需求年复合增速维持 15% 以上；供给端通过锂矿综合利用率提升和盐湖提锂技术突破等政策支持，国内青海、西藏盐湖产能释放加速，同时新一轮找矿突破战略行动助力锂资源勘探增储，缓解对外依存度高的问题，但短期产能释放节奏仍受环保、技术门槛制约，供需紧平衡或成常态。（广州期货）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

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【黑色早评】焦煤产量变动不大，下游补库上游继续去库

延续，美联储10月如期降息25BP，但鲍威尔发言偏鹰派，叠加中美领导会面结果不及外媒预期，贵金属有小幅走强，外盘商品多有回落。国内方面，潘行长在本周召开的融街论坛年会上表示将恢复公开市场国债买卖操作，并将研究实施支持个人修复信用的政策措施，计划明年初执行，显示国内货币政策有望进一步向好。此外，本周发布的“十五五”规划建议提到了“统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革”、“综合整治内卷式竞争”，近日商务部又印发《城市商业提质行动方案》继续整治“内卷式”竞争，显示国内宏观政策依然持续向好。进出口方面，昨日美欧钢价有部分上扬，国外其它地区钢价依然持稳，目前国内外冷热卷价差变动不大，国内钢材出口仍有空间。综合而言，当前钢材市场供需双增，但库存仍在持续去化，且钢材出口保持韧性，不过昨日两国领导人会面后市场有利好兑现的情绪释放，短期钢价走势偏震荡。二、消息及数据 1.当地时间10月30日，国家主席习近平在釜山同美国总统特朗普举行会晤。习近平指出，中美两国国情不同，难免有一些分歧，作为世界前两大经济体，时而也会有摩擦，这很正常。面对风浪和挑战，两国元首作为掌舵人，应当把握好方向、驾驭住大局，让中美关系这艘大船平稳前行。 2.《河南省钢铁产业提质升级行动计划》印发，支持省内外优势企业通过增资持股、交叉换股、混合所有制改革等方式整合省内钢铁资源。鼓励中小钢铁企业创新合作方式，实施减量重组。 3.10月27日，澳大利亚反倾销委员会发布公告称，澳大利亚工业与科技部长通过了澳大利亚反倾销委员会对中国盘条作出的反规避否定性终裁建议，维持现行反倾销措施不变。 4.10月29日，住房城乡建设部召开党员干部大会。会议强调，加快构建房地产发展新模式，完善商品房开发、融资、销售等基础制度，优化保障性住房供给。 5.乘联分会：10月1-26日，全国乘用车市场零售161.3万辆，同比下降7%，较上月同期下降4%，今年以来累计零售1862.1万辆，同比增长8%。 6.30日全国建材成交偏弱，市场交投氛围清淡，刚需采购为主，投机和期现均转差，全天整体成交量较前一日有明显回落。玻璃纯碱 1、市场情况玻璃：本期国内浮法玻璃市场成交气氛较上周所有好转，区域低价货源流通加剧，企业为缓解库存压力，出货相对灵活，市场价格略有下行，周内均价1174元/吨，环比上期下跌39.39元/吨。分区域来看，华北市场周初在出货压力下，价格延续下行趋势，后续随着市场情绪好转，以及中下游低价备货补库，沙河企业产销率较前期明显提升，部分企业小幅抬价，市场重心微幅上移。京津唐地区厂家出货情况不一，整体亦有好转，价格大稳小动，下游刚需采购为主；东北企业出货情况不一，部分企业价格下调或者对局部市场下调，整体出货尚可。华东市场商谈重心略有下移，多数企业为缓解出货压力价格相对灵活，周初价格略有松动，而下游方面操作情绪一般，个别存在阶段性补库行为，多数维持刚需操作；华中市场价格延续弱势运行，下游需求表现疲软延续，拖累业者信心，多数业者拿货仍以刚需为主，仅小部分业者存转库操作，企业为促进出货，继续以价换量操作，企业间出货情况各异。纯碱：本周，国内纯碱市场走势淡稳，价格窄幅调整。隆众资讯数据监测，周内国内纯碱产量75.76万吨，环比增加1.7万吨，涨幅2.29%。纯碱综合产能利用率86.89%，上周84.94%，环比增加1.95%。个别企业负荷提升，供应增加；周内国内纯碱厂家总库存170.20万吨，较周一增加0.96万吨，涨幅0.57%。较上周四下降0.01万吨，跌幅0.01%。企业产销趋向平衡，库存波动小；周内，纯碱企业待发订单增加，维持11.6天吗，涨幅接近1天，月底收单。据了解，社会库存窄幅下降，总量维持67+万吨，下降接近1万吨。供应端，近期纯碱装置运行相对稳定，检修企业少，供应预期持续增加。测算下周整体产量76+万吨，开工率87+%。临近月底，企业接收订单阶段，价格波动不大。需求端，下游需求一般，按需为主，低价补库。下游市场偏弱，个别行业亏损，资金压力大。周内浮法日熔量16.13万吨，环比稳定，光伏8.93万吨，环比增加650吨。下周，浮法和光伏生产线稳定。综上，短期看纯碱市场震荡偏弱，价格底部，波动收窄。 2、市场日评玻璃：中长期矛盾：根据房地产建设周期计算，当前房地产竣工仍处于下行周期，新房玻璃需求仍在持续下滑，而二手房成交较好，汽车、家电、电子产品产量仍在增加，对玻璃需求有一定支撑，预期今年玻璃整体供给和需求都下降7%左右，供需基本平衡。但新房销售持续下降，房企资金紧张，部分项目持续推迟，新房玻璃需求超预期下降，玻璃供给和库存压力较大。当前矛盾：工信部召开玻璃座谈会，但会议未提及反内卷相关内容，预期落空，玻璃供需偏空，价格可能再次较大幅度跌破成本让供给下降才能达到平衡，短期内偏空，等待玻璃产量下降。观点：偏空。纯碱：中长期矛盾：纯碱近两年产能增长30%左右，并且需求开始走弱，供需明显过剩，中长期偏空。当前矛盾：动力煤价格持续上涨，纯碱成本明显抬升，价格已跌破成本，向下空间有限，但整体供需过剩，没有向上动力，预期短期内价格在小区间内震荡。观点：震荡。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

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【宏观早评】中美谈判利好落地，大盘回落

，股指仍然看涨。贵金属贵金属在受到鲍威尔鹰派发言的影响，美元指数和美债利率回升抑制金银价格后，再次出现了美元指数和金银同涨的局面，同时美股出现回落，这是明显的对于风险的定价，而这一定价的来源可能是中美会面的结果不及此前极度乐观的市场。中美元首会谈没有超预期，会晤结果：1、美方芬太尼关税降低10%，对中国商品加征的24%对等关税将暂停一年; 2、美方将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。中方将暂停实施10月9日公布的相关管制等措施一年; 3、美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年，中方相应暂停反制措施;4、双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。这是一次未超市场预期的会面，而此前过度乐观的市场情绪出现波动。会面后，贵金属和美元指数拉涨也体现出了市场开始计价避险。美联储降息符合预期，但鲍威尔鹰派发言抑制市场：整体降息符合预期，但对预期表态反转：1️⃣反驳了市场认为美联储在12月下次会议上降息已是板上钉钉的预期。2️⃣否认了今年之后顺畅的降息预期；鲍威尔发言后，市场对于美联储12月降息预期明显回调，美元指数和美债利率出现明显反弹抑制市场。而同时欧央行和日央行均在此次会议上作出维持利率的决定，全球宽松周期尚未定论，市场受情绪回调而又所走弱，而同时避险情绪又开始出现波动上升的迹象，贵金属有支撑。昨日美盘时间。美股出现一定下跌，英伟达受到中美会面针对芯片未有进展的影响；微软受到Q1Azure及其他云端收入低于买方预期，AI支出大超预期；Meta公司第三财季净利润为27亿美元，远低于分析师预期，公司计划通过债券发行筹集至少250亿美元。这一系列因素引发的七巨头在美盘时间出现了明显回落，最后在盘后出现了拉升，但现阶段明显分歧开始出现，美股的走弱对贵金属来说存在潜在利好。上一轮上行趋势源于情绪避险，经历了一段时间的避险情绪回落后，这些驱动有所改变1️⃣中美谈判结果已出，未及过度乐观的市场预期，利好出尽；2️⃣美国政府继续关门，经济数据尚不能验证；3️⃣世界黄金协会三季度需求显示央行购买仍强劲4️⃣前期高位获利了结盘离场后，波动率已经显著回落，5️⃣美股整体走势再次出现波动。这个使得贵金属有反弹的迹象。政府关门仍在持续，最新的消息面：第13次表决仍未通过，美政府 “停摆” 继续，此次关门受到“两党关系”的催化，仍具备较大的风险；美国债务规模截止10月21日当周已经超38万亿美元，这一定程度上形成债券市场供应压力，而财政部近期持续回购美债缓解发债冲击。中长期债务赤字的驱动仍对贵金属形成支撑。美国参议院通过法案，终止美国总统特朗普针对巴西的关税措施；同时美国参议院获得足够票数通过决议，推翻特朗普对加拿大加征的关税。关税协议仍存不确定性，从而可能形成Taco交易。前期短期的回调已经压低波动率，近期的乐观预期均以落地，后续的风险造次上扬的可能性较大，中长期驱动上仍保持。贵金属具备支撑回升的迹象。国债股跌债涨，离岸人民币7.11，3点后现券延续下行。早盘，央行净投1300亿，资金延续松，DR001降至1.31%，股市低开翻红，期现窄幅整理。午后，中美元首会晤仅1.5小时且无联合声明，避险情绪升温，股市跳水，T/TL震荡走高。3点后，现券买盘加速，基金券商止盈盘被保险接走，10Y、30Y收益率各下1bp左右，曲线牛平。均衡偏松。央行连续三日净投，叠加跨月机构备付充裕，DR001、DR007续降，短端供给无忧。 “流动性是短期国债市场的核心驱动。”资金面预计维持宽松，但11月地方债发行放量、税期临近将抽离部分短钱；中美会晤落地未超预期，风险情绪回落构成边际利多，而股市反弹与年末理财赎回则隐含波动，预计利率区间震荡略下。 “通缩压力是国债的中长期驱动，需持续关注货币、财政政策的协同发力，以及产业结构性改革进展。”9月房贷利率仅3.07%仍难阻房价同比寻底，四季度GDP平减指数或再负；政策端，10月金融街论坛央行重启国债买入，财政加码专项债前置，12月政治局会议有望定调“双松”共振。海外美联储降息周期打开外部约束，财政向消费与科技转型能否抬升通胀预期，将决定2.1%附近超长债是否为本轮底部。基差金工日报资金日报混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货10-31 09:05

铜价维持高位震荡

12月起结束缩表，符合市场预期。然而，鲍威尔在会上表示，短期通胀仍面临上行压力，就业市场存在下行风险。委员内部对12月是否再次降息仍存较大分歧，强调降息并非确定事项。此番偏鹰派言论引发市场明显反应，投资者对12月降息预期有所降温，并拖累铜价表现。从当前海外宏观环境来看，美国政府“停摆”及贸易摩擦升级等事件对市场的冲击已大部分释放，未来市场焦点将转向美国经济数据与货币政策动向。除美联储12月降息预期可能继续调整之外，也需警惕通胀数据可能提示的输入型通胀风险。总体而言，虽然宏观市场整体动荡有所缓和，但由于铜市金融属性增强，且潜在利空因素尚未完全消除，其价格仍可能受到相关预期的干扰。炼厂检修持续目前海外矿山与我国冶炼厂长单谈判时间临近，叠加部分矿山运营问题，进口铜精矿加工费短期将有所波动。全球铜精矿供应虽然维持偏紧格局，但铜精矿加工费已经对此充分定价，11月国内冶炼厂检修将继续影响矿石需求。 11月国内冶炼厂计划检修涉及粗炼产能及精炼产能均较10月明显减少，但检修带来的精炼铜产量影响依然明显，11月废铜冶炼端需求有望进一步降低。据上海有色网调研情况，国内冶炼厂11月仍有大规模检修计划，涉及粗炼产能100万吨及精炼产能160万吨，虽然检修涉及产能较10月有所回落，但推算影响精炼铜产量仍在13万吨以上。考虑到9—10月冶炼厂检修的滞后影响以及下游消费季节性因素，11月精炼铜供应将进一步收紧。终端存在差异今年下半年以来，线缆企业开工率持续低于往年同期水平。受高铜价对需求抑制影响，预计11月线缆企业开工情况仍将保持平稳。加之线缆行业全年原料库存维持在较高水平，线缆消费对铜需求的拉动作用较为有限。按照正常季节性规律，11月空调行业生产活动通常会明显加快。今年铜管行业普遍采取谨慎的采购与销售策略，库存压力不大，因此空调产业链对铜消费的支撑将逐步显现。不过，受家电消费补贴政策及关税不确定性导致的出口需求前置影响，今年前三季度空调生产已有所回升，预计年末进一步增长空间相对有限。当前正值汽车行业产销旺季，在新能源汽车的带动下，行业产销有望继续攀升。新能源车下游需求旺盛，且随着单车带电量的显著提升，国内动力电芯需求也将持续增长。综合来看，11月铜价将维持高位震荡走势。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网

期货日报网10-31 09:05

【有色早评】锂电需求强劲，碳酸锂持续上涨

了震荡偏强触及前高的走势；但在昨晚美盘鲍威尔发言后，铜价再次出现了回落迹象，主要原因源于鲍威尔的偏鹰表态，美元指数和美债利率回升形成抑制。宏观环境上，近期受到中美贸易乐观预期和美股的相对走强的影响，市场风险偏好显著上升，铜价同步上涨；美欧10月制造业PMI指数都出现了一定回升形成驱动；但昨日鲍威尔的鹰派言论使得宏观利好有所减弱，美债利率和美元指数回升抑制铜价涨势。国内方面，9月GDP数据4.8%符合预期，但是名义GDP仍维持-1%，深度通缩改善较小。9月工增维持高速增长，与PMI数据吻合，其中汽车、食品和石油增长靠前，同时也是库存增速高和利润降低快的行业。投资端数据已经放缓，但是生产端仍然保持高增，经济数据偏弱带来需求预期的抑制。但“十五五”经济增长目标导向相对“十四五”更加明确，重提“以经济建设为中心”，政策预期相对乐观。供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱。现阶段，供应受限仍未体现在现实数据上，精铜生产和废料供应仍保持。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止10月23日国内市场电解铜现货库存18.98万吨，较16日增0.67万吨，较20日降0.57万吨；下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限，进口铜仍存在到货量，整体库存仍向上，高价可能使得下游承压，供应压力尚未明显出现。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。近期宏观上的需求预期推动是对铜价震荡走强的主要驱动，在未出现风险的情况下，铜价相对走势偏强；但在触及新高后，受到美联储鹰派言论带来的美元指数和美债利率回升影响，突破走高仍缺乏驱动，需警惕观察尾部风险，日内可关注中美领导人会面。铝铝 2025.10.30 一、市场观点美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期大幅降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，国务院发文推进有色金属行业节能降碳改造，供给端长期受限，国内电解铝产能增量有限。利润高位下，国内电解铝逐步复产，周产量持稳上行。世纪铝业冰岛Grundartangi铝冶炼厂一生产线因故障暂时停产，在产产能缩减三分之约20万吨，占全球电解铝供应的0.3%，后续情况需要等到11月6号更新。尼日利亚ALSCON冶炼公司即将全面恢复运营，预计6年爬产20万吨，新发集团电解铝项目己于第三季度开始运营，目前运行产能25万吨，四季度持续爬坡至50万吨。全球电解铝2026-2030年复合增速仅0.8%。需求端，周度表需环比+0.2至94.6万吨，铝锭+铝棒库存环比+1.1至77.5万吨，国内库存累库。电改政策刺激光伏抢装需求，530抢装结束后装机同比持续负增，光伏用铝需求有下行压力，9月新增装机9.7GW，同比-53.8%。白色家电10月排产仅环比季节性上行，同比仍难贡献增长，新能源汽车去年产销基数大，同比增速有放缓压力。进入10月美国中西部现货升水环比上行至1696元/吨，美国铝价格走升刺激加拿大对美国铝出口，反映美国现货紧张的同时也佐证美国铝需求在启动。日本铝溢价暴跌，第四季度铝溢价敲定为86美元/吨，反映出日本终端需求走弱的现实。原料端，河南环保检查，化工行业反内卷，氧化铝减产+政策预期升温，进口矿价和现货止跌也给出了期价支撑。氧化铝进口窗口打开，国内氧化铝面临进口供应的压力。周产量持续高位，库存持续累库，基本面仍偏空。整体来看，美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期大幅降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观，短期铝价有回调的压力。铝供应增量已步入低增速阶段，需求一旦启动，价格弹性是比较高的，同时世纪铝业因故障减产（-20万吨），Mozal因电力问题明年计划减产（-26万吨），明年供应增量再度下修，等待回调后布局多单。河南环保检查，化工行业反内卷，氧化铝减产+政策预期升温，进口矿价和现货止跌也给出了期价支撑，氧化铝期价止跌回升，但过剩格局长期难有改变，短期观望等待，可轻仓逢高空2605合约，进场点3000，目标价2700，风险点为国内产能出清政策和几内亚矿端扰动。二、消息面 1.【美联储降息25个基点】SHMET10月30日讯，美联储决定将基准利率下调25个基点至3.75%-4.00%区间，为年内连续第二次降息，年内累计已下调50基点。 2.【鲍威尔10月新闻发布会要点总结】SHMET10月30日讯， 1、政策利率前景：美联储在12月再次降息并非板上钉钉的事。今天的意见分歧非常大。FOMC某些成员认为，是时候暂停一下了。 2、资产负债表：今天并没有决定资产负债表的组成问题。负债表的组合是一个长期性的过程，将是循序渐进的。希望朝着（持有）久期更短的资产负债表调整。 3、就业市场：由于政策具有限制性的缘故，就业市场仍然在降温。并未发现就业市场的疲软问题加剧，职位空缺的确表明市场在最近四周保持稳定。劳动力供应戏剧性地下降，影响到就业市场。美联储常密切关注那些裁员决定。 4、通胀：9月CPI比预料的更加温和。剔除住房市场之后的服务通胀一直呈现出单边走势。剔除关税的核心PCE可能处于2.3%或2.4%。迄今，非关税通胀并没有远离2%通胀目标。基本预测是，美国还将出现一些额外的关税通胀。 5、政府停摆：私人行业披露的数据无法取代（劳工统计局BLS等）政府部门的统计结果。可以想象的是，特朗普政府关门会影响到12月FOMC货币政策会议。 6、市场反应：美国10年期国债收益率维持超过8个基点的涨幅，持稳于日高4.0583%附近；两年期美债收益率维持超过10个基点的涨幅，也持稳于日高3.5919%附近。 3.【河南省有色金属产业绿色化改造指南发布】指南提出，针对铜、铝、铅、锌、硅等重点品种的关键领域和环节，以熔炼、电解、精炼、铸造等核心工序为重点，推动生产工艺、关键设备及辅助设施的绿色化升级，实施全流程低碳化、清洁化改造。改造路径包括原料无害化、生产洁净化、能源低碳化、废物资源化、产品绿色化等五个方面。在产品绿化方面，围绕精细氧化铝、电解铝、铅锭、阴极铜、多晶硅等系列有色产品，按照全生命周期的理念，聚焦资源属性、能源属性、环境属性、品质属性和低碳属性五个方面，在产品设计生产阶段系统减少各个环节对资源环境造成的影响，最大限度降低资源消耗、开发绿色设计产品。（河南工信厅） 4.【南山铝业：第三季度净利润为11.47亿元，下降11.85%】SHMET10月29日讯，南山铝业公告，第三季度营收为90.51亿元，同比增长5.75%；净利润为11.47亿元，下降11.85%。前三季度营收为263.25亿元，同比增长8.66%；净利润为37.72亿元，同比增长8.09%。锌锌 2025.10.30 一、市场观点美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期大幅降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内反内卷仍是主线，工业和信息化部等八部门印发《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，对于产能仍是以能耗和环保作为抓手，给出的产量整体增速指引为1.5%，需要看到实际的供需好转才能作为价格上行的驱动。供给端，中国2025年9月锌矿砂及其精矿进口量为50.5万吨，同比增25%，矿端供应持续增加，国产锌精矿TC环比下行至3250元，进口锌精矿TC持稳上行至105美金，冶炼厂锌精矿库存同期中位水平以上，算上副产品硫酸冶炼利润仍存。从百川10月和11月的排产调研来看，10月锌产量环比仍有约2万吨的增量，11月排产仍有7800吨的预增。需求端，国内库存环比+0.1至16.5万吨，社库继续小幅累库。随着国内出口窗口打开，海外锌供应偏紧的情况有望缓解，lme注册仓单小幅增加，库存仍低位去库，短期出口量级有限，挤仓风险仍存。总体来说，美联储降息25个基点，但是鲍威尔表态偏鹰，12月降息预期大幅降温，前期市场计价的年内降息三次或过于乐观。国内锌11月冶炼厂排产环比继续增加，库存继续累库，四季度过剩压力仍存，内外比价走扩至出口窗口打开。海外lme新注册仓单增加，但库存仍低位去库，短期出口量级有限，国内出口窗口打开下，四季度供应偏紧的情况有望缓解，关注内外比价修复的套利机会。二、消息面 1.【河南省：对铅锌冶炼进行原料无害化、生产洁净化改造】SHMET10月29日讯，《河南省有色金属产业绿色化改造指南》提出，对铅锌冶炼进行原料无害化改造，优先选用低镉、低砷铅锌精矿，控制有害元素输入。推广氧气底吹（侧吹）熔炼工艺，减少铅尘与硫化物排放。推进铅膏、铅锌渣等含金属废料的协同处理，提升资源再生利用水平；对铅锌冶炼进行生产洁净化改造，推广高效湿法锌冶炼技术、锌精矿大型化焙烧技术、多孔介质燃烧技术、侧吹还原熔炼粉煤浸没喷吹等技术。鼓励采用喷煤技术配置湍冲塔除尘、湿式电除尘、覆膜袋式除尘器等颗粒物捕集装置，减少污染排放。（河南工信厅）镍镍 2025.10.30 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价121460元/吨，涨跌幅+0.36%。金川镍升贴水升+100至2400元/吨，进口镍升贴水维持400元/吨，镍豆升贴水维持2450元/吨。伦镍3M升贴水-1.89至-207.07美元/吨。供应端，印尼政府正式将RKAB审批有效期改回一年。后续或根据市场情况较为灵活的调整镍矿供应释放。一二级镍目前供应维持高位，镍元素供应压力维持。需求端，传统旺季逐渐走向尾声，整个旺季期间市场氛围并不活跃，下游仍以刚需采购为主。不锈钢需求相对稳定，新能源需求增长近期相对缓慢。库存端，伦镍库存维持高位，当前库存超25万吨。国内库存同样维持高位，过剩格局较为明显。整体来看，资源端，印尼RKAB有效期回调后，印尼镍元素释放速度或更加灵活，目前主要通过增加复垦计划等审批程序内容进行管控，尚未有削减配额的预期，因此市场仍未对此有明确反应。供应端，现阶段全球一二级镍供应压力维持。需求端，镍下游传统需求相对稳定，新能源需求几乎无增长。全球镍元素供需过剩的格局未改，库存维持高位，伦镍库存稳定在25万吨之上，预计短期镍价维持低位区间震荡。后续关注全球需求走向情况以及印尼RKAB政策调整后镍矿供应是否有收紧可能。二、消息与数据 1、【印尼正式发布：生产运营阶段矿山复垦计划文件编制完整版指南】印尼能源与矿产资源部（ESDM）通过矿产与煤炭总局（Ditjen Minerba）正式推出《生产运营阶段矿山复垦计划文件编制指南》，作为面向印尼全国矿业企业的官方指导文件。该指南详细阐述了矿山复垦计划文件的编制步骤，涵盖文件真实性声明、引言、土地开垦计划与复垦计划、矿山闭坑后土木工程、成功标准及附件清单等全流程内容。此指南的适用对象为所有持有生产运营许可证的企业（涵盖矿产与煤炭领域）。这些企业须提交矿山复垦计划文件，这是其履行矿山闭坑后环境管理义务的重要组成部分。复垦计划文件须由已在印尼矿产在线数据系统（MODI）完成注册的企业负责人牵头编制。（要钢网） 2、【前三季度我国电解镍产量为34.7万吨，同比增长50.6%】2025年前三季度有色金属工业经济运行情况新闻发布会上，中色协党委常委陈学森表示，根据中国有色金属工业协会各分会统计，新能源金属中工业硅产量为332.8万吨，同比下降10.8%；电解镍产量为34.7万吨，同比增长50.6%；精炼钴产量为13.4万吨，同比下降3.7%；碳酸锂产量为58.8万吨，同比增长28.0%。（有色新闻）不锈钢不锈钢 2025.10.30 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价12810元/吨，涨跌幅+0.27%。无锡现货基差升水-45至270元/吨；主力合约持仓-2030至98223手；仓单-119至73777吨。原料端，昨日印尼高镍生铁到港价-1.5至931.5元/镍点，当前镍铁现货供应充足，价格低位震荡。供应端，不锈钢前期有供应压力缓和有限，当前已有头部钢厂四季度计划减产，预计供应压力或有缓解。需求端，随着旺季逐渐走向尾声，不锈钢整体需求并未明显提振，整体相对稳定。综合来看，在进口资源充足的环境下，原料端镍铁价格维持低位震荡。供应端近期不锈钢厂开始陆续有减产动作，供应压力有所缓解。需求端不锈钢需求相对稳定，整体供需格局维持过剩。近期现实供需格局下不锈钢上方压力较显著，宏观方面直接利好有限。不锈钢价格维持底部震荡。后续观察不锈钢减产力度与持续性，工业品实际需求走向、供需两端政策力度与落地情况以及原料端价格走向。二、消息与数据 1、【太钢绿钢不锈钢首批出口欧洲】10月28日，太钢出口欧洲的首批绿钢304L不锈钢中板产品启运。（太钢集团）碳酸锂碳酸锂 2025.10.30 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价82900元/吨，涨跌幅+0.80%。主力合约持仓+18079至506882手，仓单+190至27525吨。现货方面，电池级碳酸锂报价-40至81900元/吨，工业级碳酸锂报价-400至80450元/吨。锂精矿均价维持955美元/吨。供应端，国内碳酸锂周度产量继续稳步上行，总产量超2.1万吨。国内锂资源项目开发不断取得进展，随着西南西北多处锂矿盐湖资源开发进程推进，国内锂资源自给率预计逐步提升。需求端，新能源汽车产销维持稳定增长，储能电池订单火爆，排产持续性较强，终端需求强劲。库存端，国内显性总库存继续降库，总库存降至13万吨。结构仍是贸易商库存有所累积，上下游工厂库存有小幅去库。昨日仓单有小幅回升。综合来看，目前资源端国内锂资源项目开发取得明确进展后，锂资源自给率预计提升。需求端，锂电需求强劲，锂盐维持季节性去库，且预期年内或维持去库趋势，短期供需或存在缺口，因此锂价下方支撑或仍较强。后续若近期现货库存去库加速，则预计碳酸锂仍会维持偏强震荡，若需求现实有转弱，在供应不断释放的情况下，碳酸锂或迎调整，中长期则关注供应端锂资源供给变化趋势以及需求端增长持续性是否会扭转碳酸锂过剩格局。二、消息与数据 1、【四川战略性矿产找矿突破显著，新增锂辉石资源量280万吨】10月28日，四川省新闻发布会上披露，四川战略性矿产资源找矿突破成效突出，钒钛等资源储量领跑全国，攀西战略资源创新开发试验区已成为全球钒钛新材料产业重要发展极核。四川是矿产资源大省，战略性矿产资源丰富且分布相对集中。四川省发展和改革委员会副主任陶剑锋介绍，“十四五”以来，四川统筹资金加大找矿突破力度，引导社会资本累计投入超过20亿元，新发现大型石墨矿3处，大、中型磷矿6处，锂、稀土、金、油气等矿种储量大幅增加。当前，全省钛矿查明资源量占全国的76.2%，居世界第一；钒矿查明资源量占全国的28.2%，居全国第一；新增锂辉石资源量280万吨；新增磷矿资源量17.5亿吨。（中新网） 2、【Kathleen Valley：2025Q3持续向地下开采过渡中】根据Liontown Resources最新披露财报，Kathleen Valley于2025Q3生产锂精矿8.72万吨，环比增加1.5%；销售锂精矿7.75万吨，环比减少20.4%，回收率已提升至70%，Kathleen Valley在2025Q3的FOB运营成本为715美元/吨，环比增加21.7%。由于季节性突发情况的影响，导致原计划9月底的发货推迟，因此本季度销量有所减少，该2.09万吨库存已于10月发出。由于定价公式的滞后影响，该季度SC6平均CIF价格为700美元/吨。露天矿将按计划于下一季度开采完毕，地下开采量较上一季度环比增长105%，新的钻机进场后将为2026财年提供新的产能。运营成本的上升主要原因是根据上季度公布的露天矿选矿厂进料策略，本季度消耗了历史成本较高的露天矿库存矿石，随着逐步过渡至地下稳定生产，未来产量、回收率、运营效率将继续提升，全年FOB运营成本将呈下降趋势。（Liontown Resources） 3、【阳光电源：整体判断公司明年电芯供应保持稳定状态】阳光电源(300274)10月28日在投资者电话交流上表示，前几年电芯涨价主要是碳酸锂涨价在带动。目前没有看到碳酸锂价格有明显波动，供需还是比较良性的，价格是一个比较稳定的状态。前段时间314电芯供应有些紧张，主要是全球储能的高增长导致短期的产能偏紧张，但整体产能还是足够的，各线厂商产能在逐步盘活，紧张关系慢慢趋缓，目前来看供应比较良性和稳定，公司与行业众多优秀的电芯厂家建立长期战略合作伙伴关系，通过各种方式保障电芯供应，整体判断公司明年电芯供应保持稳定状态。（阳光电源）求真/科技/细节/无界 ▇ 扫码加入我们！混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货10-30 09:05

【宏观早评】鲍威尔再放鹰派言论，美指和美债利率反弹抑制贵金属

储议息会议后，外盘出现了明显回落。受到鲍威尔鹰派发言的影响。美元指数和美债利率都出现明显回升，从而打压贵金属市场。美联储降息符合预期，但鲍威尔鹰派发言抑制市场：为支持其目标并鉴于风险平衡的变化，委员会决定将联邦基金利率目标区间下调0.25个百分点，至3.75%至4%；委员会决定于12月1日结束其证券总持有量的缩减。委员会坚定致力于支持就业最大化并将通货膨胀率恢复到 2%的目标。整体降息符合预期，但对预期表态反转：1️⃣鲍威尔表示尚未对12月的会议做出决定。我总是这么说，我们确实不会提前做决定，这是事实，但我在这里要补充一点：不应将（12月降息）视为一个预先注定的结论，反驳了市场认为美联储在12月下次会议上降息已是板上钉钉的预期。2️⃣其还对后续的降息路径表示："目前有一种感觉，部分官员倾向于暂时观望。现在越来越多的声音认为，也许我们应该至少暂停一下，类似这样的想法。"，否认了今年之后顺畅的降息预期；鲍威尔发言后，市场对于美联储12月降息25个基点的概率下降至56%，之前是90%。美元指数和美债利率出现明显反弹，金银铜价都在会议后出现了明显回落。但美股受到业绩支撑位出现明显有支撑，微软季度净利同比增长12% Azure云端收入增长40%；谷歌母公司Alphabet(GOOG.O)公布第三季度业绩，营收同比增长16%，达到创纪录的1023亿美元，超出分析师预期。流动性风险尚未出现，市场只是出于盘整阶段。这可能会对近期市场强烈的降息乐观预期形成一定干扰，对于商品端的利好潜在减弱。上一轮上行趋势源于情绪避险，而这一驱动调整带来贵金属回调，避险情绪回落的原因：1️⃣中美谈判初具进展，市场持有乐观预期；2️⃣衰退预期明显减弱；3️⃣菲律宾央行官员表示现在是时候在黄金上获利了结。这一言论一定程度从情绪上打压贵金属需求预期4️⃣前期高位获利了结盘离场，从技术位上看此轮下破主要支撑位，可能回调尚未结束，叠加上波动率高位回落后仍未完全恢复，调整仍持续。5️⃣美股整体走势仍偏强，英伟达宣布一系列投资和政府合作，经济风险尚未出现，风险偏好上升压制避险驱动。政府关门仍在持续，最新的消息面：表决仍未通过，美政府 “停摆” 继续，此次关门受到“两党关系”的催化，仍具备较大的风险；美国债务规模截止10月21日当周已经超38万亿美元，这一定程度上形成债券市场供应压力，而财政部近期持续回购美债缓解发债冲击。美国9月的财政赤字有所回升，赤字率回落至5.8%，主要原因是来自于支出的降低，从分项数据能看到主要的贡献因素是教育社会服务的负增长，情景和2023年7月一致，从而缓解了支出的压力。从利息支出占比总支出比例仍在上升，而相较而言刺激性支出占比持续下降，中长期债务赤字的驱动仍对贵金属形成支撑。美国参议院通过法案，终止美国总统特朗普针对巴西的关税措施；同时美国参议院获得足够票数通过决议，推翻特朗普对加拿大加征的关税。关税协议仍存不确定性，从而可能形成Taco交易。短期的事件因素引发的大幅回调，美元指数和美债利率回弹再次抑制反弹势头，市场伴随前期暴力下跌和止盈盘出现继续盘整，本周波动率较上周高位有所回落，可继续等待市场情绪消化。日内持续关注中美会谈结果。短期内驱动不足。国债国债期货涨跌互现，人民币汇率大幅升值，股市放量上涨站上4000点。30年国债期货（TL）主力合约收报115.83元，人民币兑美元汇率报7.0991。3点后，现券收益率小幅上行。早盘，市场消化美方关于芬太尼关税可能调降的消息，债市情绪谨慎，收益率小幅高开。随后，在降息预期和传闻大行买入短债的推动下，叠加股市强势，期货低开高走，现券收益率转为下行，走出“股债双牛”前半场。午后，股市延续强势，再度站上4000点，债市买盘减弱，收益率震荡回升。3点后，外交部宣布中美元首明日将会晤，消息落地后市场反应平稳，现券收益率小幅上行。资金面有所转松，央行大幅净投放对冲跨月效应，流动性保持合理充裕。流动性是短期国债市场的核心驱动。预计央行将维持资金面持续宽松。央行重启国债买卖叠加宽松预期，为债市提供了支撑，短端利率表现尤为强劲。然而，股市强势突破4000点形成“跷跷板”压制，中美关系缓和预期也降低了市场的避险需求。多空因素交织下，债市缺乏明确趋势，或将延续宽幅震荡格局。长期来看，央行行长关于10年国债1.75%-1.85%合意区间的表述，结合重启国债买卖的操作，表明央行在维持宽松的同时，也意在稳定市场预期，避免利率过快单边下行，为汇率稳定和结构性改革营造适宜环境。短债收益率快速下行后，收益率曲线走平赔率较高，当前财政加码可能性低，央行买债托底，等待公募新规落地后，国债利空出尽将迎来补涨，第四季度仍可逢低做多30年国债期货。基差金工日报资金日报求真/科技/细节/无界 ▇ 扫码加入我们！混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

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沪铜估值中枢上移

联储于9月再次启动降息进程，美联储主席鲍威尔还暗示将停止缩表，流动性宽松进一步支撑铜价表现。图为铜精矿TC 从铜基本面角度来看，铜矿供应面临资本开支不足和品位下滑的双重制约。加之阶段性罢工、停产等事件影响，供应增量十分有限，难以匹配日益增长的终端需求。截至10月25日，国内铜精矿现货加工费（TC）报-42.6美元/干吨，创历史新低，冶炼厂对铜矿资源的竞争依然激烈。尽管今年TC大幅下行，但由于硫酸等副产品收益良好，大型冶炼厂仍能维持一定的现金流，产量释放并未受制约。但若后续硫酸等副产品价格回落、TC维持低位，则冶炼厂面临现金流亏损，可能出现阶段性减产。需求端韧性较强，主要增量来源于中国。根据国际铜研究组织（ICSG）数据，2025年1—8月全球精炼铜消费量为1883.40万吨，同比增长5.90%。其中，中国精炼铜终端消费量为1061.72万吨，同比增长11.05%。10月沪铜价格站上80000元/吨，对下游需求释放产生一定抑制作用。但对比前几轮沪铜价格站上80000元/吨时下游的表现，本轮下游市场的负反馈相对温和，现货仍维持升水，与前几轮的贴水状态形成鲜明对比。整体来看，随着供应趋紧逐渐成为市场共识，下游对铜价的心理价位上限逐步上移。沪铜价格站上高位后，受宏观面的影响明显加大。例如，10月10日，特朗普在社交媒体上表示“将对中国额外征收100%的关税”，沪铜主力合约在关税风险上升背景下快速下跌3.35%。10月13日，中美贸易摩擦缓和使得铜价收复部分跌幅。短期来看，宏观层面的焦点在于中美关税、海外降息。根据中美在马来西亚举行的经贸谈判初步结果，中美双方就各自关切达成基本共识，美方表示“不再考虑”对中国加征100%的关税，具体细节需进一步确认，且双方需履行各自国内批准程序。后续关注中美双方是否在关税层面有实质进展。图为COMEX铜相对LME铜的溢价幅度海外降息层面，10月24日，美国9月CPI数据落地，显示整体通胀可控，进一步巩固了市场对美联储10月会议降息的预期。在基准情形下，年内或仍有两次降息。美联储降息预期是支撑铜价上行的主要宏观动力，后续两次降息的影响逐步被市场计价。未来主要关注两方面因素：一是未来美联储的降息节奏是否大幅超预期或重新启动扩表，二是宏观市场是否从宽松交易切换至复苏交易，复苏交易背景下铜价有望受益于降息带来的终端需求刺激。此外，COMEX铜维持高溢价，持续吸引非美地区铜流入美国。10月以来，COMEX铜较LME铜再次出现4%~5%的溢价，两地的套利交易使得LME铜运往美国。这使得非美地区铜供应偏紧的格局进一步加剧，也导致LME铜库存绝对值去化至偏低水平。目前， LME铜库存约13.6万吨，处于近10年来约 27%分位水平，但由于持仓量较高，虚实比处于偏高水平，存在一定的挤仓风险。总的来说，稳健的基本面与降息预期支撑铜价上行，矿端供应紧缺格局短期难以逆转，需求端存在较强韧性，电网、新能源等终端需求提供边际增量。且随着供应短缺的问题逐步成为共识，下游对高铜价的接受程度逐步提高，中长期供需基本面为价格中枢提供了坚实支撑。但短期铜价快速上涨后，宏观因素对价格的扰动显著加剧，需关注关税政策、海外降息等方面变化。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网10-28 08:40

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