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期债推荐做陡收益率曲线

加，对资金面形成阶段性抽水效应。最后，货币政策对“稳汇率”“防止资金空转”的诉求短期有所强化。1月13日以来，DR001、DR007持续位于2%以上，高于7天期逆回购利率50个基点，但央行并未启动临时隔夜逆回购操作予以应对。在资金面偏紧的环境下，债市出现一波回调，且短端收益率上行幅度明显大于长端，收益率曲线进一步平坦。 1月20日以来，随着税期影响的减弱，央行重启14天期逆回购操作，为春节前资金面“保驾护航”。资金利率自高位回落，DR007快速下行至1.85%，较前期高点回落近50个基点。资金面的边际缓解带动短端国债收益率重新下行。短期来看，债市将维持震荡偏空态势。一方面，市场对“适度宽松”的货币政策预期进行修正。货币政策定调从“稳健”转为“适度宽松”，而“适度宽松”更多意味着我国继续坚持支持性的货币政策立场，而不是简单理解为更大幅度的降息。另一方面，稳增长政策推动经济持续向好发展。2024年12月金融数据显示，居民中长期贷款在地产销售回暖的带动下好转，政府债融资继续助力社融回升。2024年四季度GDP增速为5.4%，经济呈现明显回暖势头，全年5%左右的GDP目标同样顺利完成，但前期债市对经济基本面的反应相对钝化。分期限来看，短端品种有望迎来修复。春节前居民集中取现，而节后资金将重新回流市场。另外，央行虽然暂停在公开市场买入国债，但可以通过逆回购、MLF、买断式逆回购等操作来灵活投放基础货币。长端则维持震荡偏空走势。近期地方两会密集召开，其中北京和上海2025年的GDP目标都定在5%左右，与2024年保持一致。根据以往经验推断，2025年全国GDP目标同样有望维持5%左右不变。“十四五”规划收官之年，在更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策带动下，经济向好态势明确，长端债券承压。综合考虑，资金面紧张带动国债收益率曲线走平，在节后资金面转松较为确定的情况下，收益率曲线有望重新陡峭。落脚到国债期货，推荐多短端、空长端的跨品种套利策略。短端选择2年期国债期货，由于30年期和10年期利差拉大，长端品种选择10年期更为合适。（作者单位：光大期货）来源：期货日报网

期货日报网01-23 09:15

基本面不同决定品种走势存在差异

单位：吨）后市展望由于2月为美联储货币政策“空窗期”，短期宏观因素对铜价的主要影响将从美国货币政策转向关税政策，因此，我们认为海外宏观因素对铜价的短期影响有望增大，但中长期并无实质性方向干预。基本面上，虽然今年年初矿石供应仍偏紧，但对加工费的影响已经明显减弱，废铜环节货物流转有所减慢，交易所库存结构有变化但没有明显的压力；需求端，空调行业产销最为积极，线缆和汽车行业需求短期较弱。综上所述，短期铜价大概率震荡运行。中期来看，特朗普上任后带来的远期通胀预期有望在今年持续发酵，受此影响，本轮货币宽松周期的实际降息力度存在诸多不确定性。美元指数将在今年持续对通胀预期进行定价，长期向上修复之路已经开启，铜的金融属性也将明显增强。基本面上，矿石供应将延续偏紧格局，但受阳极铜供应补充影响，冶炼厂原料紧缺程度有望缓解，加之海外冶炼厂大量新产能投放带来的竞争效应，国内冶炼厂出现大规模检修的可能性较低。需求端，废铜杆供应回升将分流精铜消费；空调行业有望维持高景气度，但库存压力也会提升；新能源汽车行业将继续保持产销积极势头。整体来看，中期铜价将承压下行。铅价短期受宏观因素影响有限。看向基本面，供应端，冶炼厂原料库存水平处于近年来高位，原料对铅锭生产限制较小，短期铅锭供应较为宽松；需求端，部分规模电池企业预计春节期间提前开工并满产运行，需求端整体向好。需要注意的是，当前需求端利好因素已部分被市场计价，因此，预计短期铅价震荡运行。中期来看，宏观层面美国“新政”落地时间及效果、美联储降息进程等因素都可能对市场情绪带来扰动，从而造成铅价波动，但总体影响有限。基本面方面，原料供应增加将推动原生铅及再生铅增产，利润空间收窄将限制铅价下行空间。需求端，电动自行车及汽车两大终端需求有部分增量，但锂离子电池的渗透率提高及出口格局变化或导致实际需求增量不及预期。综上所述，由于国内铅锭整体供需格局较去年有所改善，以再生铅为主的供应增量预计将压制铅价上行空间，而需求及成本端或为铅价带来底部支撑，预计中期铅价波动幅度有所收窄，整体运行区间下移。在碳酸锂方面，我们认为基本面仍将主导碳酸锂价格。短期来看，碳酸锂矿石供应恢复有限，矿端挺价情绪仍存，结合盐湖季节性减产短期难以恢复以及回收端废料供应不足，利润持续倒挂的局面延续，预计供应端对锂价的支撑仍存。需求方面，虽然市场对下个月正极厂开工率存疑，但由于下月仍为抢出口窗口期，预计正极厂排产维持高位。整体来看，短期碳酸锂价格仍可能进一步上涨。中期来看，供应方面，今年全球低成本锂辉石矿山及盐湖产能集中释放，预计会带来近30万吨LCE产能，随着碳酸锂平均生产成本下移，回收提锂及非一体化云母提锂的利润空间受到限制，预计云母提锂及回收提锂维持减产趋势，碳酸锂供应端将加快产能置换，生产成本不断下移。考虑到部分一体化云母提锂成本和锂辉石提锂相当，云母提锂仍将保持一定的供应量，因此，今年碳酸锂整体供应将会有较大增量。需求方面，今年终端需求增速可能放缓，正极材料处于产能扩张阶段，其产能过剩将进一步加剧；锂盐厂同样处于产能扩张周期，正极环节低价竞争对成本的压缩效应将向上传导，导致碳酸锂价格承压运行。综合来看，今年原料端“量增价减”，碳酸锂呈现供应增加、成本下移的趋势。而下游的终端汽车、储能和磷酸铁锂正极材料均处于产能过剩引发的低价竞争阶段，下游利润空间持续压缩将传导至碳酸锂价格，导致锂价承压运行，考虑到锂盐整体成本呈下降趋势，预计中期锂价运行区间有所下移。（作者单位：国元期货）来源：期货日报网

期货日报网01-23 09:15

“集”星高照，“素”然起敬-2025年1月22日申银万国期货每日收盘评论

度，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 3）行业新闻国家能源局数据显示，截至2024年12月底，全国累计发电装机容量约33.5亿千瓦，同比增长14.6%。其中，太阳能发电装机容量约8.9亿千瓦，同比增长45.2%；风电装机容量约5.2亿千瓦，同比增长18%。品种日度观点汇总主要品种收盘评论 01 金融期货【股指】股指(IC和IM)：股指下跌，通信板块领涨，房地产板块领跌，全市成交额1.15万亿元，其中IH2502下跌1.32%，IF2502下跌0.99%，IC2502下跌0.21%，IM2502下跌0.38%。资金方面，1月21日融资余额增加13.19亿元至18170.05亿元。我们认为2025年我国面临的内部问题主要是经济能否在增量政策下逐步好转，面临的外部问题主要是美国针对中国出台的政策以及我国为应对外部而做出的反应。交易股指期货时，仍然建议较为稳健的上证50和沪深300作为中长线配置，同时寻求中证500和中证1000的阶段性机会。短期行情有止跌企稳迹象，操作上建议试多为主。【国债】国债：涨跌不一，10年期国债活跃券收益率上行至1.62%。央行加大公开市场操作力度，单日净投放1980亿元，为连续八日净投放，Shibor短端品种多数上行，资金面保持平稳。2024年12月地方政府置换债券大量发行，推动社融增速重返8%，出口、消费和工业生产同比增速加快，制造业投资维持高位，对冲地产投资下行影响，带动四季度GDP增长5.4%，完成全年经济增长目标。美国2024年12月零售销售环比升幅低于预期，CPI同比上升2.9%，为连续第三个月反弹，但核心CPI同比回落至3.2%，为2024年8月以来新低，交易员将美联储下次降息的预期时间提前，10年期美债收益率回落。近期长端国债期货价格的持续走强已经透支了部分降息预期，加上央行阶段性暂停在公开市场买入国债，并表示要坚决防范汇率超调风险，期债高位波动加大，各2503合约将移仓至2506合约，建议关注跨品种和跨期套利机会。 02 能化【原油】原油：SC下跌0.13%。刚刚就任美国总统的特朗普在白宫椭圆形办公室签署一系列行政命令，特朗普宣布将从2月1日起对从加拿大和墨西哥进口的商品征收25%的关税。美国从加拿大原油进口占美国进口原油总量的最大比重。在特朗普就任之前，美国从加拿大进口的原油增加到有记录以来最高。截止1月3日当周，美国原油进口量平均每天642.8万桶，其中从加拿大进口原油日均442万桶，占美国原油进口总量近70%。【甲醇】甲醇：甲醇下跌0.85%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在83.09%，环比持平。截至1月16日，国内甲醇整体装置开工负荷为76.22%，环比上涨0.65个百分点，较去年同期提升4.87个百分点。刚需提货较好，沿海整体甲醇稳中下降。截至1月16日，沿海地区甲醇库存在100.05万吨（目前库存处于历史的中等位置），环比下降1.15万吨，跌幅为1.14%，同比上涨18.43%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估55万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计1月17日至2月2日中国进口船货到港量在37.55万-38万吨。【橡胶】橡胶：周三橡胶走势震荡，主产国泰国近期天气表现较为平稳，随着气候影响淡化，生产正常推进，供应释放，旺季产量仍对原料有一定压制。国内青岛地区总库存持续增加，库存周期转变较为明显。国内下游市场进入冬季且临近春节，下游虽有一定备货需求，但开工预计放缓，需求阶段性偏弱，天胶走势预计震荡调整。【聚烯烃】聚烯烃（LL、PP）：聚烯烃现货，线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。周三，聚烯烃回调为主。目前，基本面聚烯烃自身供需平稳，同时受到原油双向波动的影响。同时，1月后市逐步靠近春节，终端开工率或进一步下降。不过，连续下跌之后，塑料的估值相对较低，逢低可适度关注买入保值方向。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：周三，玻璃期货回落。未来中期角度，玻璃后市关注后市消费的驱动以及上游供给的调节，以及实际供需消化情况。同时，观察房地产政策的变化所带来的效果，以及玻璃企业自身加工利润的变化情况。短期数据层面据卓创资讯统计，上周玻璃生产企业库存3916万重箱，环比下降86万重箱。周三，纯碱期货回落。后市角度关注供需调节的过程，尤其是供给端的调整程度以及库存变化，同时关注下游玻璃的供给收缩的程度。数据层面据卓创资讯统计，上周纯碱库存143.5万吨，环比下降1.6万吨。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至5146元/吨，隆众资讯显示，市场开工率在79.3%，加工费在255元。随着旺季结束，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA检修较多，据卓创统计检修量在600万吨左右，使得供应压力有所释放，成本端PX因库存累库，价格上涨乏力，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格上涨幅度有限。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4755元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率83.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费950元附近，市场目前港口库存回升至80万吨，逐步累库，未来进口有增加预期。同时下游终端秋冬订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇上方依然面临压力。 03 黑色【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，新的一年真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，螺纹利润来到50+到100+不等水平，热卷利润恢复到盈亏平衡上方，钢厂复产意愿在螺纹上相对更强，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和铁水高度，钢厂增产后何时出现累库拐点。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，短期震荡偏弱反弹观点。【铁矿】铁矿石：按照季节性补库力度来看，钢厂原料端冬储接近尾声。原料端在铁水产量持续下降的情况下表现偏弱，不过铁水产量继续下降的空间不大。进入1月份，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。短期政策刺激难改中期供需失衡压力，财政政策预期落地，关注后续钢厂复产进度，宏观预期落地，基本面交易为主，铁矿石短期震荡偏弱反弹看待。 04 金属【贵金属】贵金属：近两周黄金持续走强。随着特朗普正式上任，市场关注点聚焦新政的力度和节奏，最为关注的关税政策方面，并未超出此前预期，最早可能于2月1日对加拿大和墨西哥商品征收关税，市场呈现对前期激进预期的调整，此背景下美元回落。另一方面对特朗普政策不确定性的担忧一定程度利好黄金。而上周随着美国美国CPI核心CPI表现低于预期以及初请失业金人数高于预期，消解了此前非农数据带来的紧缩担忧，市场体现出对于宽松信号更为敏感。俄乌和中东地区地缘局势依然焦灼，特朗普最新表态下俄乌冲突快速结束无望，不确定性和地缘风险支撑金价。中国央行重新增持黄金，央行需求下方提供支撑。12月美联储利率会议鹰派降息落地后市场基本消化降息路径的调整。目前市场主题转向对特朗普上任后“百日新政的事实关注”，黄金近期或维持偏强运行。【铜】铜：日间铜价震荡整理。精矿加工费总体低位，近期国内冶炼产量增速放缓，并考验未来冶炼开工率。包括国际铜研究小组在内的几家机构，预计2025年铜轻微供大于求。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产数据依旧低迷，需要持续关注。铜价可能宽幅区间波动。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价小幅收低。目前精矿加工费略有回升，但总体低位，国内锌产量出现减产。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产行业刺激政策持续出台。市场预期2025年精矿供应明显改善，供应可能恢复。锌价近期可能宽幅区间波动。建议关注美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收跌0.56%。宏观角度，特朗普表示上任后不会立即征收新关税，美元指数走弱，有色板块影响偏多。基本面角度，氧化铝现货继续小幅回落，盘面整体处于下行趋势中。电解铝成本端小幅走弱，叠加下游铝加工环节开工率走低，后续需求呈现走弱趋势。展望后市，电解铝库存已转为累积趋势，但供需矛盾整体并不剧烈，短期内铝价或小幅回调。【镍】镍: 今日沪镍主力合约收跌1.15%。据SMM消息，印尼RKAB配额审批继续放量，印尼内贸红土镍矿或出现边际宽松的趋势，可出口量有所提升。印尼新增产能投放，高镍生铁产量小幅走高。镍盐成品库存偏低，价格具备上涨可能性。不锈钢市场临近假期，厂商库存较为充足、采买量有限，镍铁需求持稳运行。短期内，盘面价格预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：供应端表现出持续增加态势，结构上锂云母、锂辉石和回收提锂均有增加。需求端12月总体仍维持高位运行，下游连续四周小幅补库，中间环节资金回笼需求出货意愿增加，造成对现货价格的压力，且仍有节前补库的预期。社会库存在经历了连续15周去库后，上周度库存表现出现小拐点，重新表现出小幅累库态势，但绝对量上仍不明显；仓单库存快速恢复对盘面价格压力逐步显现。总体来看价格仍然上有顶、下有底，上方受到套保压力和库存压力制约，下方考虑总体需求仍维持偏强，短期仍偏震荡运行，关注下游备货需求释放。 05 农产品【白糖】白糖：今日糖价小幅反弹。现货方面，广西南华木棉花报价下调20元在6030元/吨，云南南华报价下调10元在5930元/吨。总体而言，巴西榨季产量下调支撑市场，而北半球其他产区预计增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。策略上，长期看白糖处于增产周期中，但绝对价格处于较低水平，进口政策扰动下糖价向下空间相对原糖有限，投资者可以底部区间操作，同时关注近月交割博弈的情况。【生猪】生猪：生猪价格小幅震荡。根据涌益咨询的数据，1月21日国内生猪均价15.13元/公斤，比上一日下跌0.13元/公斤。从周期看，目前进入腌腊消费高峰，能繁母猪存栏恢复后上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH03合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：01合约交割落地，苹果期货继续震荡。根据我的农产品网统计，截至2025年1月15日，全国主产区苹果冷库库存量为748.77万吨，环比上周减少29.95万吨，环比上周去库明显加快，同比去年春节前第二周走货略慢。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.6元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【棉花】棉花：棉花今日震荡为主。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14810元/吨，较上一日+5元/吨。消息方面，据外电消息，马托格罗索州农业经济研究所(lmea)公布的一项调查结果，上周该州棉花种植率已经达19.34%，比前一周增长了5.14个百分点，但仍低于2023/24年度同期的播种进度，当时棉花播种率已经高达56.48%。马托格罗索州东南部棉花播种进度较快，当地棉花播种率已达39.15%。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【原木】原木：原木期货先抑后扬。现货方面，日照港3.9中辐射松报价810元/立方米，较上一日+0元/立方米。消息方面，海关总署1月18日公布的数据显示，中国12月原木进口量为306万立方米，同比减少5.8%。1-12月累计进口量为3,610万立方米，同比减少5.1%。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，但考虑到原木交割存在不确定性，且目前原木总体价格处于历史低位，后期原木价格易涨难跌。【尿素】尿素：尿素期货出现上涨。现货方面，山东地区尿素稳中小涨，小颗粒主流出厂成交1600-1660元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1630-1640元/吨附近，菏泽市场参考价格1600-1610元/吨附近。消息方面，海关总署公布的数据显示，中国12月尿素出口量为0万吨，同比减少99.3%。1-12月累计出口量为26万吨，同比减少93.9%。总体而言，目前当前尿素绝对价格偏低，但供需压力偏大，后市尿素价格低位震荡为主。【油脂】油脂：今日油脂震荡运行，棕榈油跌幅居前。现阶段油脂基本面变动有限，棕榈油产地处于减产季，马印两国库存压力有限，国内棕榈油库存始终偏低。原料大豆在南美天气欠佳等利多题材提振下走强，给豆系提供一定支撑。节前特朗普上任，重点关注中美、中加以及加美之间贸易关系，短期在政策影响下预计油脂继续宽幅震荡为主。【豆菜粕】豆菜粕：今日豆菜粕震荡收涨，受美国农业部超预期下调美豆单产影响，美豆供需收紧。并且近期南美天气转差，巴西产区遭遇多雨天气，大豆收割工作受到阻碍，收获进度偏慢给美豆期价带来支撑，美豆期价走强。同时对于国内来说巴西收割进度偏慢影响装船，且市场传闻各海关要加强对进口巴西大豆报关单证进行审核，市场担忧后续大豆到港。并且特朗普称美国政府正在讨论从2月1日起对从中国进口的商品征收25%的关税，中美贸易摩擦担忧也将提振连粕期价，预计短期连粕继续偏强震荡为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：周三EC继续反弹，涨幅扩大，04合约收于1484.1点，上涨12.36%，04、06、08合约相对强势，涨幅均在12%以上，远月的10和12合约受到红海复航预期的影响，反弹力度相对偏弱。近期船司线上高频报价降速放缓，不过船司仍在继续调降运价，运价仍在下行通道之中，未见明显的向上驱动，短期盘面反弹可能更多受到特朗普上台后相关政策的预期影响，包括贸易关税政策以及巴拿马运河的归属可能带来的供应链风险等。后续对于近月而言，货量和运价均处于淡季之中，节后复工复产的货量表现和新联盟启动后可能的降价博弈还未来临，预计运价尚未见到拐点，节前注意盘面风险。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货01-23 09:08

建议持有IF和IH多单

时间节点。“择机降准降息”是2025年货币政策的关键指引。“择机”“适时”意味着央行会选择在实施逆周期调节、引导社会预期、调控市场流动性的关键时点发力，这样可以最大限度发挥政策工具效用，同时也有助于保留政策空间。随着春节的临近，银行间流动性趋紧，央行有望在OMO市场大额净投放。此外，2025年首轮降准降息可能在2月落地。债券市场已经定价了降息的发生。第二，美元的走势。当前，美元已经对美联储降息、特朗普上任后关税变化等进行了计价，美元进一步上行的动能弱化。超预期的非农数据驱动了美元多头的交易行为，而这一行为可能导致短期美元出现超买现象。第三，特朗普的政策。特朗普表示，将成立对外税务局，负责征收进口商品的关税。考虑到市场已经对相对温和的关税加征有所计价，而超预期力度的关税加征可能促使我国加大对冲政策力度。所以，如果 A 股市场因为特朗普关税政策出现大幅调整，反而是较好的买入机会。特朗普的贸易政策可能打乱A股的运行节奏，但很难改变A股向好的长期趋势。近期，市场风险偏好有所回升，主要受美元和美债见顶、央行在银行间投放流动性等因素的支撑。不过，考虑到特朗普关税政策的“靴子”并未落地，以及目前仍处于政策“真空期”，A股市场的向好并未呈现“V”形，而是相对温和。从A股的微观流动性来看，各主体资金上周均净流入，显示市场避险交易告一段落，个人投资者保持较强的买入意愿，居民层面的配置热情仍在涌动。从情绪指数和拥挤度来看，交易并不拥挤，市场处于左侧布局阶段，持股过节也是不错的选择。在配置上，要以盈利预期相对稳定的沪深300和上证50成分股为主。相应的，期指操作上，可适当持有沪深300指数和上证50指数为标的的沪深300期指（IF）和上证50期指（IH）多单。（作者单位：海通期货）来源：期货日报网

期货日报网01-22 07:45

稳健投资者适当调降仓位

策留有后手。积极的财政政策和适度宽松的货币政策有望进一步实施，以应对海外市场的影响。短期海外不确定性加剧，预计国内期指市场本轮行情以曲折式上涨为主，在春节临近的背景下，建议继续持有多单，稳健投资者可适当调降仓位。（作者单位：国贸期货）来源：期货日报网

期货日报网01-22 07:45

分析人士：利空因素逐步累积

员孙玉龙认为，影响债市走势的主要因素有货币政策预期、财政政策预期以及央行对债市的监管三方面。近期流动性明显收紧，财政扩张预期升温和央行监管易紧难松等利空因素叠加，可能使期债市场进入震荡调整状态。浙商期货研究中心宏观高级分析师郑弘表示，近期受月中缴税、年初银行加大信贷投放等影响，货币市场融出额减少，流动性环境有所收紧。DR007等银行间利率一度达到3.8%的高位，且持续维持2%以上水平，表明当前流动性维持紧平衡状态。同时春节临近，流动性仍存在偏紧预期，需观察央行逆回购与MLF投放等。 “另外，经济基本面有一定的改善。”郑弘说，上周公布的国内经济数据显示，虽然投资略弱但整体表现较积极。2024年不变价GDP顺利完成既定增长目标，消费在以旧换新等政策支持下继续超预期回升，工业增长同比也明显改善。债市支撑有所减弱。中信期货固定收益组资深研究员程小庆认为，今年以来，国债利率曲线呈现平坦化趋势，主要因素一方面是去年12月以来人民币汇率跌破关键点位叠加长端利率快速下行，稳汇率及防资金空转套利需求均上升，央行政策重心向稳汇率倾斜，并关注长端利率变化，央行及银行体系流动性收紧，长短端国债利率均有所调整，但短端调整更为明显。另一方面，从机构行为角度看，配置盘及交易盘对长端债券的需求使长端表现优于短端。后续央行政策或继续侧重于稳汇率和防资金空转，但机构配置需求及惜售行为会继续支撑长端债市，短期利率曲线将维持平坦状态。程小庆认为，上周央行及银行体系资金面明显收紧，现券长短端均有所调整，由于1月缴税高峰已过，后续资金面可能有所改善，但特朗普就职及美联储议息会议来袭，汇率面临的海外扰动增加，央行可能继续侧重于稳汇率，春节前资金面或仍偏紧。海外扰动增加，且国内将进入春节假期，孙玉龙表示，一是要关注节前资金面的变化，近期资金利率明显上升，流动性压力增加，央行降准降息预期基本落空，需求升、供应未增的情况下，银行间市场流动性可能仍面临扰动；二是各省2025年经济目标和发债计划陆续出炉，再融资债的发行节奏会对债市产生阶段性扰动；三是市场可能提前定价全国两会政策预期。后续政策力度预期可能主导市场情绪。郑弘也认为，春节前各种因素会增加流动性消耗，使得货币环境季节性收紧，但央行一般会加大逆回购、MLF等流动性投放。当前流动性仍维持紧平衡状态，叠加债市处于高位，需注意回调压力。此外，由于春节假期较长，其间经济政策预期存在较大不确定性。比如假期出行、消费等数据或使市场预期发生较大变化，从而影响政策落地以及债市行情。海外方面，特朗普就任后对外政策也存在较大不确定性，人民币汇率波动或有所增加，对国内货币政策以及国债利率将产生一定影响。 “特朗普上任后，若关税政策超预期，会对人民币汇率产生冲击，对国内货币宽松形成掣肘，债市可能面临较大压力。”孙玉龙说，总体看，债市面临的利空因素正逐步累积，多头需警惕此前“逢回调必买”策略失效。同时，近期国债期货基差波动较大，常呈现冲高回落态势，对参与空头套保的投资者而言，对基差择时提出了更高要求，需注意期货套保带来的基差损失。来源：期货日报网

期货日报网01-21 09:45

春节前降准仍可能落地

易摩擦可能加剧，我国出口面临考验。预计货币政策将加大支持力度，流动性有望保持充裕状态，债券收益率或延续下行趋势。近期外部因素使人民币汇率阶段性承压，资金面出现超预期偏紧状态，后续相关扰动结束后资金面有望转松。由于本轮国债收益率下行幅度较大，长端债市对货币宽松预期的定价较为充分，后续下行速度将趋缓，投资者可重点关注收益率曲线走陡的机会。缴税、政府债缴款等因素使银行体系资金面收紧，关注节前降准落地的可能。近期银行体系资金面收紧程度略超预期，尽管有税期、MLF到期、现金走款等因素的扰动，但央行并未采取措施对冲，说明资金面的收紧更多反映了央行暂停购债后，通过资金面收紧的配合，限制长债利率过快下行的意图。但是从债市角度看，现券尤其是中长端债市调整幅度有限，可能意味着市场认为资金面收紧难以持续。事实上，从去年4月以来，央行便多次提示长端利率风险，资金面虽出现了阶段性紧张局面，但在跨月、政府债供给放量等关键时点会维持平稳，这说明央行需要在多个目标之间权衡。由于春节临近，取现需求将明显增加，叠加缴款和逆回购到期的影响，资金面面临的扰动将进一步增加，预计春节前降准预期仍有很大概率落地。综上，尽管去年四季度经济企稳向好，但考虑到当前经济下行风险仍在，预计货币政策仍将加大放松力度，后续流动性有望重回充裕状态，债券收益率有望延续下行趋势。近期外部因素使得人民币汇率阶段性承压，资金面出现超预期偏紧状态，后续资金面有望转松。由于本轮国债收益率下行幅度较大，长端债市对货币宽松预期的定价较为充分，预计长端国债收益率下行速度将趋缓，节前降准落地仍可期待，投资者可重点关注收益率曲线陡峭化机会。节前建议观望为主，激进投资者可逢低适量建仓。（作者单位：新湖期货）来源：期货日报网

期货日报网01-21 09:45

调整压力增加节前可适当减仓

会议与中央经济工作会议重提“适度宽松的货币政策”等为国债期货市场提供了偏宽松的市场环境，事件性因素如美国新任总统上台、地缘局势与原油价格变化等带动避险情绪上升同样为国债期货提供了支撑。基本面存回暖预期 2025年一季度，期债面临的基本面、资金面预期以及市场避险情绪将有所变化，或为国债期货带来调整风险。从宏观层面看，尽管当前市场对2025年上半年经济增速的预期仍相对谨慎，但随着一揽子稳增长政策的落地显效，经济数据已开始出现边际改善迹象。从1月中旬公布的社融与经济数据看，2024年实现了GDP同比增长5%的目标（按不变价格计算），去年四季度GDP同比增长5.4%；工业生产与消费修复加快，去年12月工业增加值同比增长6.2%，较前值加快0.8个百分点；社会消费品零售总额同比增长3.7%，较前值上升0.7个百分点；投资表现仍然偏弱，但民间投资边际改善。其中，工业景气度预期处于偏高水平，2024年四季度以来，制造业PMI回升至荣枯线上方，生产、新订单指数分别录得52.1%和51.0%，需求连续3个月改善，采购量指标有所上升，需求改善与采购回升或支撑制造业投资稳定增长。受政策支持的产业表现较强。受汽车销售补贴的推动，汽车生产连续改善，推动2024年12月工业生产提速，汽车产业增加值同比增长17.7%，较前值大幅提升2.7个百分点。新质生产力相关行业稳健增长。计算机通信、电气机械保持8%以上较高增速，通用设备、专用设备投资同比进一步上行至7.7%和4.6%，较前值分别上升3.3和1.6个百分点，高技术产业同比增长7.9%，较前值上升0.1个百分点。消费数据出现回暖迹象。2024年四季度地产销售反弹带动地产链条相关板块消费回升，其中家电音像去年12月销售同比大幅增长39.3%，较前值提升16.9个百分点，家具消费同比增长8.8%，建筑建材消费同比增长0.5%。价格因素同样给予消费一定支撑，2024年12月非食品CPI同比增长0.2%，较前值上升0.2个百分点。受节假日临近影响，非必需消费品有所反弹，烟酒、化妆品消费同比由负转正，石油价格上行带动石油及制品消费同比跌幅收窄。以上数据表明，政策预期开始向经济数据传导，节后随着市场对政策预期的增强，一季度经济预期或出现改善。资金面边际收紧资金预期方面，近期人民币汇率出现企稳迹象，央行回笼操作导致债市资金面收紧。 1月份以来，央行积极采取措施缓解人民币贬值压力：通过调整跨境融资宏观审慎调节参数，进一步放开外资流入限额，增加境内美元流动性；在香港发行600亿元离岸人民币央票，存量规模升至2000亿元，创历史新高；通过中间价调控和逆周期因子的运用，稳定在岸市场人民币汇率。这些政策均显示出央行稳外汇的决心。另外，1月份央行一度暂停在公开市场购买国债，银行间市场资金面收紧，R001上周一度升至7.20%高位。市场对偏宽松的资金环境预期开始纠偏。整体看，央行在稳外汇、回笼资金方面表现出较强的决心，这一预期的变化可能造成国债市场宽松的货币预期趋于收缩。债券供应增长根据财政部披露的发行计划，2025年第一季度国债发行进度可能快于往年，预计国债发行规模2.8万亿元，净融资规模约1.1万亿元。1月单期发行规模同样放量，关键期限国债发行规模在1000亿到1200亿元，贴现国债规模400亿到550亿元，预计1月国债发行规模在9000亿元以上。地方政府专项债发行同样提速。中央经济工作会议后，为支持基建投资，地方政府专项债发行规模增长较为明显，2024年12月新增地方政府债17612亿元，同比多增8288亿元，环比多增4523亿元。截至2025年1月6日，已披露计划的13个省份发行规模约6600亿元，其中新增地方债2541亿元（一般债441亿元，专项债2100亿元），再融资地方债4059亿元。综上，2024年市场对经济增长的预期相对谨慎、资金面偏宽松、外围压力较大带动人民币汇率下行，国债收益率整体下行，带动国债期货持续走强。但今年以来，上述因素都发生了边际变化，债市或出现调整风险。第一，重要会议不断强调加强逆周期调节，不仅提升了市场对政策的预期，且近期公布的经济数据已出现回暖迹象，特别是工业生产投资与消费领域表现突出，后续关注政策预期的变化。第二，央行稳外汇决心较强，同时市场对宽松的货币环境预期开始纠偏。第三，国债与地方政府专项债发行提速、发行规模更大，或带动国债供应上升。且特朗普上台后，市场对中美关系的不确定性的避险情绪将有所回落。总之，国债期货或面临调整风险，建议投资者适当降低国债持仓与期债多单仓位。（作者单位：宏源期货）来源：期货日报网

期货日报网01-21 09:45

本周热点前瞻20250121

14:30，日本央行行长植田和男将召开货币政策新闻发布会。预期本次日本央行将基准利率上调25个基点，至0.50%。美国1月SPGI制造业PMI初值公布点评：1月24日22:45，标普全球公司（SPGI）将公布美国1月SPGI制造业PMI初值。预期美国1月SPGI制造业PMI初值为50.0，前值为49.4。如果美国1月SPGI制造业PMI初值小幅高于前值，将轻度有助于除黄金和白银之外的工业品期货价格上涨，但是将抑制黄金和白银期货价格上涨。（国泰君安期货陶金峰）来源：期货日报网

期货日报网01-21 09:30

白银以宽幅震荡为主

市场对未来降息预期小幅升温。根据芝商所货币政策观察工具，美国CPI数据公布后，市场预计3月降息25BP的概率升至29.2%，前一日为23.2%；预计5月降息25BP的概率升至38.4%，前一日为32.2%。从资产价格表现来看，由于降息预期提升，CPI数据公布后，美债利率自高位快速回落，美股、黄金均迎来上涨。就业市场表现稳健美国2024年12月非农数据超预期，叠加12月制造业和服务业PMI亦超预期反弹，表明美国就业和需求端韧性依然较强。 2025年1月10日，美国劳工部公布的数据显示， 2024年12月新增非农就业岗位25.6万个，远远超出预期的15.5万，也远高于下修后的前值21.2万，服务业就业是主要贡献项。2024年12月商品生产就业减少0.8万人，主要受到制造业拖累，制造业就业减少1.3万人，尤其是耐用品制造就业减少1.6万人；而建筑业继续新增0.8万人，连续两个月为正。从服务生产来看，2024年12月服务业新增就业近23.1万人，明显好于过去两个月，贡献了新增就业的90%左右。其中，教育和保健业、酒店和休闲业以及专业和商业服务等贡献较多，政府就业也贡献了3.3万人。失业率小幅下降，2024年12月失业率从前月的4.2%降至4.1%。2024年12月平均时薪环比增长0.3%，符合预期，同比增幅为3.9%，略低于预期，表明美国的工资通胀在持续缓解。短期关注美国移民政策推进节奏，若移民政策推进较慢，对通胀的实质性影响暂时有限。此前，特朗普表示将大规模驱逐数百万非法移民，但首先被驱逐的将是被定罪的罪犯，意味着驱逐移民或是分批进行的，预计短期对美国劳动力市场的影响相对有限。关注美联储政策动向目前而言，美联储行动仍具有较大的不确定性，主要取决于通胀反弹的高度以及宏观经济的表现。在未来的一年中，若通胀持续反弹，美联储存在不降息甚至加息的可能；但若再通胀风险低于市场预期，或劳动力市场形势逆转，2025年美联储将超预期降息，仍有两到三次的降息空间。短期重点关注特朗普关税和移民政策实际落地情况。美联储1月暂停降息几乎板上钉钉，市场可能需要等到3月议息会议前后才能看清新的方向，重点关注3月FOMC会议的点阵图更新。综合来看，短期市场不确定性较大，持续关注美国政策动向。中长期来看，地缘政治局势的不确定性风险和美元信用风险等，仍是贵金属价格上涨的中长期驱动。白银跟随黄金走势，但受基本面因素影响，银价或以宽幅震荡为主。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网01-21 09:30

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