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【铜周报】铜价开启上行

了相对抑制。随着本周降息预期再次回升，美国政府开门后流动性开始缓慢释放，美元指数和美债利率的相对偏缓减轻对于铜价的宏观抑制。伴随着库存仍在流出国内，且海外预期需求仍有增量，以及金银的带动作用，周五铜价触及前期高位。海外宏观：美联储本周发言偏鸽，经济数据端加深降息预期的概率同时美股的回升再次提升未来的预期需求，美元指数和美债利率震荡偏弱减轻宏观抑制；国内方面：10月经济数据较弱，生产方面，工增10月超季节走弱，主要是今年10月双节假期较多，进出口数据和PMI数据已经表明停工对供给侧影响较大。消费方面超预期，但家电和汽车消费持续走弱，国内投资方面仍然呈断崖式下滑态势，地产10月在去年高基数的作用下下行明显。供需：供应端：冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱。现阶段，供应受限仍未体现在现实数据上，精铜生产和废料供应仍保持。需求端：全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止11月21日国内市场电解铜现货库存19.21万吨，较比13日下降0.59万吨，较比17日下降0.24万吨；下游企业逢低采购，在近期铜价回落后，下游采购情绪有所提升。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。结论：在供给再次出现扰动的情况下，长期供需缺口的逻辑开始支撑铜价突破，上方存在较大的预期空间。不过需求端终端消费伴随宏观环境仍存在不确定性，市场在“衰退”和软着陆交易中反复，上方压力位是对实际需求的考验；经历了近期的相对震荡宏观抑制后，铜价再次伴随宏观向上突破触及前期高位，仍依照长期供需主线逐步向上交易，但需谨慎对待需求和海外宏观环境变化，全球宏观的尾部风险仍存。短期观点：震荡偏强风险：全球流动性风险工业品组周蜜儿 Z0022003 13120588222 关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。混沌天成研究院

混沌天成期货2025-11-30

商品涨多跌少，集运涨幅居前—2025年11月28日申银万国期货每日收盘评论

or短端维持低位，市场资金面保持稳定。美国9月PPI环比增0.3%，能源成本推动通胀抬头，核心PPI环比增速0.1%低于预期，多位美联储官员释放降息信号，美债收益率继续回落。10月份，规模以上工业企业利润同比下降5.5%，只要受上年同期基数有所抬高、财务费用增长较快等因素影响，商品房销售降幅继续扩大，二手房价格环比继续回落，仍处于调整过程中，万科债券价格继续下跌冲击信用债市场。临近年末重要会议，政策出台预期增强，市场风险偏好提升，基金销售新规落地也将对债市产生扰动，国债期货价格转弱。 2）能化【原油】原油：SC上涨1.98%。市场对乌克兰和平进程能否重启抱有希望，同时也存在怀疑态度。乌克兰总统泽连斯基称，美国与乌克兰代表团将于本周会面，商讨在日内瓦会谈中提出的方案，以期实现和平并为乌克兰提供安全保障。国际能源署评估10月份欧佩克有配额的9国原油日供应量为2377万桶，比修正过的9月份日供应量减少了18万桶，比其目标日产量高72万桶。贝克休斯公布的数据显示，截止11月26日的一周，美国在线钻探油井数量407座，比前周减少12座；为2021年9月份以来最低，比去年同期减少70座。整体向下趋势难改。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.85%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在86.47%，环比下降0.55个百分点。受华东MTO企业降负影响，导致国内CTO/MTO开工整体下降。截止11月27日，国内甲醇整体装置开工负荷为75.74%，环比下降0.51个百分点，较去年同期提升2.10个百分点。沿海部分港口集中排队卸货，少数船舶由于某些原因推迟卸货，进口船货实际卸货总量环比缩减叠加刚需稳固提货，沿海甲醇库存宽幅下降。截至11月27日，沿海地区甲醇库存在151.4万吨（目前沿海甲醇库存仍旧处于历史高位），相比11月20日下跌9.45万吨，跌幅为5.88%，同比上涨29.68%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估在81.5万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计11月28日至12月14日中国进口船货到港量为100.89万-101万吨。短期甲醇震荡偏弱。【橡胶】橡胶：本周橡胶走势小幅上涨，海外产区随着割胶逐步推进，供应持续释放，国内青岛天胶总库存持续累库，海外供应压力仍存。国内产区逐步过渡至停割季，短期供应端弹性减弱，原料胶价格相对坚挺。需求端支撑全钢胎开工平稳。近期仍需关注泰国南部降雨对割胶的影响，预计胶价维持宽幅震荡，价格重心缓慢上行。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：玻璃期货整理运行。数据方面，本周玻璃生产企业库存5932万重箱，环比下降73万重箱。纯碱期货整延续弱势。数据层面，本周纯碱生产企业库存140.9万吨，环比下降6.8万吨。综合而言，国内玻璃和纯碱都处于存量消化的过程，市场依然比较谨慎。短期玻璃在供给端的调节效果需要时间。对于纯碱而言供需消化的压力增加，后市仍需关注开工的潜在变化。短期盘面角度，本周的反弹给了现货消化的空间，移仓也在稳步进行。盘面交易的视点开始向5月转移。【聚烯烃】聚烯烃：聚烯烃期货小幅反弹。现货方面，线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油部分下调50。基本面角度，下游需求端总体开工率处于高位，需求稳步释放。不过市场情绪层面依然受到原油以及商品整体弱势的影响。短期而言，聚烯烃自身估值处于低位，后市关注消费边际情况，已经供给和排产水平。 3）黑色【焦煤焦炭】双焦：今日双焦盘面呈震荡走势、且焦煤总持仓环比小幅增加。本周钢联数据显示，精煤产量环比小幅，并且蒙煤通关再度升至同期最高水平，叠加供暖季的保供稳价预期，碳元素的供应收紧预期阶段性缓解。因焦煤价格持续走弱，焦化厂吨焦利润连续两周环比改善，因此焦炭产量有所增加。因钢厂利润仍处下行趋势，铁水产量环比下降，且后市存在进一步下降的预期，双焦刚需有所松动。短期判断盘面延续下行趋势，关注后市铁水产量与焦煤供应变化。 4）金属【铜】铜：日间铜价收涨。精矿供应延续紧张状态，冶炼利润处于盈亏边缘，但冶炼产量延续高增长。国家统计局数据显示，电网投资延续正增长，电源投资放缓；汽车产销正增长；家电排产负增长；地产持续疲弱。印尼矿难大概率导致全球铜供求转向缺口，长期支撑铜价。关注美元、铜冶炼产量和下游需求等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。锌精矿加工费回落，精矿供应阶段性紧张，但冶炼产量延续增长。中钢协统计的镀锌板库存总体高位。基建投资累计增速趋缓，汽车产销正增长；家电产量负增长；地产持续疲弱。锌供求总体差异不明显，总体可能区间波动。建议关注美元、冶炼产量和下游需求等变化。 5）农产品【蛋白粕】蛋白粕：今日豆粕震荡收涨，菜粕小幅收跌。根据CONAB数据截至11月22日当周，巴西大豆播种率为78%，上周为69%，去年同期为83.3%，五年均值为75.8%，近期巴西大豆播种进度有所加快。现阶段美豆出口节奏仍偏慢，但受美国感恩节假期影响，美豆休市外盘暂缺明确方向指引。截至11月20日当周，美豆出口检验量为79.9万吨，其中对中国大陆检验量为零，去年同期为211.98万吨，全年度累计检验量较去年同期下降约44%。市场传闻部分购买的巴西大豆暂停输入中国，引发市场担忧情绪增强，带动近期豆粕偏强震荡。【油脂】油脂：今日油脂偏强运行。棕榈油产地进入雨季，虽然根据高频数据显示出口有所放缓：AmSpec预计马来西亚11月1-25日棕榈油出口量环比减少16.4%。但据MPOA发布的数据马来西亚11月1-20日棕榈油产量预估增加3.24%，增产幅度低于预期，且近期印尼多地遭遇洪涝灾害，市场担忧棕榈油产量或难达此前预期，给棕榈油价格提供支撑。同时受到消息面巴西大豆运输问题提振预计短期油脂偏强运行为主。【白糖】白糖：国际方面，由于巴西收榨快于预期、印度陷入产量回升而出口动力不足的影响，短期原糖有所反弹、偏强运行。后续还需关注UNICA制糖比与累计产量、印度开榨后国内糖价的情况。若印度国内糖价回落高于预期或生产进度较快，或对糖价有所拖累。若巴西后续有收榨提前的预期，或支撑糖价，而后吸引巴西糖厂集中套保压制价格上升空间。国内方面，当前南方糖厂陆续开榨，食堂供应季节性增加，随着压榨时间增加、预计后期供应压力将逐渐显现。进口端，国内收紧糖浆和预拌粉的进口，叠加食糖进口前期点价成本相对偏高，除此以外，国内糖生产成本较高，对盘面有支撑，预计短期糖价维持低位震荡走势。【棉花】棉花：新疆籽棉采摘已进入尾声。随着轧花厂皮棉生产成本基本锁定，收购环节对棉价的指引作用逐步减弱，市场关注重心重回基本面供需。进入11月后，下游市场需求乏力态势于内地市场开始显现，坯布端开机开始下滑，部分纱厂开机也有所下降。纺企短期主动补库心态有限，不过考虑到需求疲软已在盘面有所体现，预计郑棉短期维持震荡走势。 6）航运指数【集运欧线】集运欧线：EC反弹，02合约上涨6.74%。盘后公布的SCFI欧线为1404美元/TEU，环比小幅上涨37美元/TEU，基本对应于12.01-12.07期间的欧线订舱价，反映12月第一周船司的提涨落地情况。目前马士基在第50周大柜报价为2200美元，02合约回调后对应约大柜2000点，并未明显低估。随着12月下半月开舱临近，预计年底旺季拐点将逐渐明确，市场博弈焦点将逐渐转向博弈明年一季度运价的下行空间。参考往年我国至欧洲月度出口，1月货量相比12月多为下降，再加上目前船司在12月下半月和1月运力相对充裕，我们对于12月下半月和1月船司挺价力度存疑。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2025-11-29

下周展望：涨疯了！黄金狂飙超150美元、白银暴涨近13% 数据潮来袭大行情一触即发

Williams）均释放鸽派信号，加之美国政府停摆后的经济数据疲弱，使市场重新押注明月降息。根据 CME FedWatch，市场预计 12 月降息概率高达 87%，远高于上周的 50%。 TD Securities 大宗商品策略主管 Bart Melek 表示：“市场越来越确信美国经济将持续放缓，因此美联储12月降息几乎已成定局。低利率环境天然利好黄金，这正吸引投资者重新加仓。” Pepperstone 高级市场分析师 Michael Brown 则指出，本轮上涨可能意味着黄金已经走出长达数周的整理区间：“金价今日出现显著突破，白银的新高更进一步强化了贵金属整体的上行动能。如果金价能稳站 4,200 美元上方，将在下周吸引更多趋势资金入场。” Saxo Bank 大宗商品策略主管 Ole Hansen 同样看多贵金属未来表现：“降息在即，债务扩张令人担忧，再加上央行持续买金以及加密行业的需求，黄金的上升通道极难被打破。我原本认为盘整会持续到明年，但白银和铂金的表现已经提前点燃了行情。” 白银库存告急、供应链紧张推动价格进入“结构性牛市” 白银本周表现凌厉，不仅因避险和宏观预期推动，更来自基本面持续收紧的现实因素。全球白银市场从去年起已持续供应短缺，工业需求尤其来自新能源、光伏和电子行业的消费增速远超矿山产量。机构数据显示： - 伦敦场外白银库存在供应链阻滞后大幅减少； - 上海黄金交易所白银库存降至十年来最低水平； - 美国因白银被列为关键金属并可能面临关税，其国内库存保持高位； - 全球银矿供应预计至 2026 年前均难以追上需求。 Kitco 高级分析师 Jim Wyckoff 表示：“白银的技术形态在过去一周显著改善，突破历史高位后吸引大量趋势和量化资金做多，这种买盘力量会继续推高价格。” 同时，金银比（金价/银价）降至 74.75，为 2024 年 5 月以来最低水平，显示银价正明显跑赢黄金。亚洲实物需求疲弱但机构配置需求强劲尽管金价创高抑制了亚洲散户购买需求，但机构资金的配置与央行购金仍构成支撑。印度婚礼季因高价出现阶段性需求疲软；中国取消黄金购买免税政策后，散户购买意愿下降；全球央行仍在维持高水平买金，尤其是新兴市场国家。 Thorsten Polleit，奥地利经济学派米塞斯研究所主席认为：“随着经济放缓压力加大，美联储将不得不降息。黄金的长期牛市依旧完好无损，5,000 美元的目标并不遥远。” 下周关键数据将牵动情绪市场进入敏感窗口美国政府虽已恢复运作，但包括 10 月非农与三季度 GDP在内的重要数据尚未全部恢复发布。下周的ADP私营就业数据和 PMI 指标料将成为影响市场的重要催化剂。下周重点数据：周一：ISM 制造业 PMI 周三：ADP 私营部门就业、ISM 服务业 PMI 周四：初请失业金人数周五：核心 PCE、密歇根大学消费者信心指数机构普遍认为，在降息预期稳固、基本面强劲、供应紧张以及资金面持续偏多的背景下，黄金与白银短期内仍具进一步上行空间。

夏洛特2025-11-29

USDA：截至10月16日当周美国糙米出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至10月16日当周美国糙米出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口萨尔瓦多 12.1 12.1 墨西哥 5.2 2.2 洪都拉斯 5.0 加拿大 1.4 1.6 沙特阿拉伯 1.0 0.4 尼加拉瓜 0.6 25.6 日本 0.6 1.3 巴哈马 0.1 0.1 荷属安的列斯 * * 荷兰 * * 乌克兰 * * 西班牙 * 多米尼加 * 韩国 * 3.3 牙买加 * * GREECE * 关岛 * * 未知地区 -12.0 海地 8.0 中国台湾 0.4 萨摩亚群岛 * 密克罗尼西亚 * 法国 * 总计 14.2 0.0 55.3 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-11-28

USDA：截至10月16日当周美国棉花出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至10月16日当周美国棉花出口销售报告。单位：千包本年度净销售下年度净销售出口越南 43.6 41.3 墨西哥 41.1 18.0 23.4 土耳其 33.1 16.1 巴基斯坦 20.6 8.8 13.8 中国大陆 12.8 2.8 印度 5.3 8.9 委内瑞拉 4.4 日本 4.0 1.8 印度尼西亚 3.6 1.3 危地马拉 1.9 9.8 泰国 1.1 0.5 厄瓜多尔 1.0 0.7 孟加拉国 0.9 7.6 洪都拉斯 0.8 13.1 秘鲁 0.7 2.4 中国台湾 0.6 1.1 萨尔瓦多 0.2 4.1 尼加拉瓜 0.1 5.0 哥斯达黎加 * 2.5 马来西亚 * 2.5 韩国 1.1 总计 175.7 26.8 159.6 （单位千包，*代表数值小于0.05）

99qh2025-11-28

USDA：截至10月16日当周美国豆油出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至10月16日当周美国豆油出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口未知地区 15.0 墨西哥 3.9 1.7 哥伦比亚 2.8 加拿大 0.1 0.4 巴拿马 * * 洪都拉斯 * * 特立尼达和多巴哥 * * 危地马拉 * * 韩国 -2.8 多米尼加 -10.5 总计 19.1 -10.5 2.3 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-11-28

USDA：截至10月16日当周美国豆粕出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至10月16日当周美国豆粕出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口哥伦比亚 113.5 64.4 菲律宾 101.2 52.4 日本 100.6 6.8 越南 96.5 11.8 墨西哥 80.5 41.7 厄瓜多尔 48.1 48.1 多米尼加 25.2 18.7 危地马拉 20.3 20.3 加拿大 14.4 88.3 以色列 12.2 12.2 斯里兰卡 10.5 2.7 委内瑞拉 9.0 洪都拉斯 6.5 英国 5.5 5.5 印度尼西亚 5.0 2.3 萨尔瓦多 5.0 尼加拉瓜 1.8 哥斯达黎加 1.5 1.5 韩国 0.5 特立尼达和多巴哥 0.2 2.2 马来西亚 * 0.7 未知地区 -115.0 尼泊尔 0.5 中国香港 0.2 总计 543.1 0.0 380.4 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-11-28

USDA：截至10月16日当周美国大豆出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至10月16日当周美国大豆出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口荷兰 247.6 247.6 孟加拉国 236.4 175.4 越南 219.0 152.8 巴基斯坦 110.9 167.4 墨西哥 101.3 233.5 日本 77.3 78.6 泰国 60.0 64.5 韩国 59.3 59.7 埃及 58.7 163.7 阿尔及利亚 45.0 秘鲁 35.2 35.2 印度尼西亚 34.3 22.6 土耳其 21.2 21.2 哥伦比亚 20.0 马来西亚 17.7 9.5 中国台湾 15.6 112.2 尼泊尔 8.0 1.0 西班牙 6.6 96.6 菲律宾 5.4 0.8 伊拉克共和国 2.1 57.1 德国 1.0 GREECE 0.1 20.1 哥斯达黎加 -0.2 7.3 未知地区 -274.5 加拿大 3.0 柬埔寨 0.4 总计 1108.0 0.0 1730.1 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-11-28

USDA：截至10月16日当周美国玉米出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至10月16日当周美国玉米出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口墨西哥 1717.9 571.5 349.8 哥伦比亚 256.7 256.2 日本 142.3 205.3 韩国 138.4 109.9 尼加拉瓜 102.9 中国台湾 93.3 0.4 越南 67.0 * 危地马拉 66.5 66.0 萨尔瓦多 64.0 58.1 西班牙 63.1 201.1 菲律宾 60.0 2.0 委内瑞拉 60.0 以色列 50.0 葡萄牙 39.2 69.2 哥斯达黎加 36.9 15.2 洪都拉斯 27.1 21.1 摩洛哥 21.6 21.6 多米尼加 19.9 4.5 加拿大 7.1 8.5 英国 1.9 19.9 马来西亚 0.4 印度尼西亚 0.1 1.0 未知地区 -213.8 中国香港 0.4 总计 2822.6 571.5 1410.1 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-11-28

USDA：截至10月16日当周美国小麦出口销售报告

以下为美国农业部(USDA)截至10月16日当周美国小麦出口销售报告。单位：千吨本年度净销售下年度净销售出口菲律宾 125.0 韩国 113.3 63.3 哥伦比亚 78.7 58.7 多米尼加 31.1 37.4 墨西哥 29.3 57.1 委内瑞拉 21.5 越南 6.7 2.3 孟加拉国 6.0 61.0 洪都拉斯 2.1 28.1 中国台湾 1.6 35.8 泰国 1.4 67.4 尼加拉瓜 0.4 哥斯达黎加 0.4 8.4 马来西亚 0.1 0.5 日本 -0.2 62.1 尼日利亚 -5.2 97.8 厄瓜多尔 -15.0 15.5 未知地区 -55.9 印度尼西亚 0.8 加拿大 0.3 中国香港 0.2 总计 341.3 0.0 596.6 （单位千吨，*代表数值小于0.05）

99qh2025-11-28

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