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【宏观早评】外围冲击加强，国内资金面趋紧压制股市

赤字的举措终于让市场开始担忧经济放缓，美国国债利率也加速下行，同时贸易战也在加码，不利于国内的外需但使国内金融压力放缓，但当前央行仍然趁机维持偏紧的资金面去除一些风险，财政刺激也要等两会落地，因此股市当前承压，需等货币财政宽松落地。 AI题材炒作上，热门板块开始分化，在上周监管加强后，前期不少AI相关高位股出现大幅回调。整个科技板块仍然是围绕着deepseek同心圆热点不断轮动，但大部分相关股票都经历了多轮炒作处于高估区间，这也是短期存在回调风险的原因。我们认为科技行业受到政策支持和现实利好不断发酵的主线仍在，但短期调整并不充分，仍然关注中证1000在20天均线的支撑，中期继续看多。顺周期板块仍然是在等总量政策解除对产能过剩行业和地产周期链条的EPS担忧，顺周期板块的弱势拖累沪深300指数。当前宏观资金面偏紧，股债呈现跷跷板局面，说明当前市场继续上涨需要央行进一步放松货币。股市主要逻辑仍然是在利率走低背景下的经济企稳，目前尽管财政刺激有预期，但货币端仍然有待宽松落地。沪深300需要等待政策东风，仍然逢低看多。贵金属美国2月消费者信心指数下降7点至98.3，预期指数下跌9.3点至72.9。这也是自2024年6月以来，预期指数首次低于预示经济衰退的80临界值。这与近期公布的美国零售销售，服务业PMI和房地产数据都共同指向了美国经济走弱的趋势，并直接影响需求。伴随着美股的盘中下行，流动性趋紧的情况也一定程度加深，贵金属受此影响和前期结利盘因缺少驱动出现撤离，出现大规模的回调，但最后基于长期逻辑需求出现了一定程度的回拉。长期而言，大周期美债信用和美元循环仍是黄金的主要驱动。在大周期上行趋势中，易出现大幅波动，仍需掌握节奏。沪金的底部支撑已经出现抬升，仍维持低位看多的观点，这将受到外盘的推动影响。而外盘在整数关口仍面临反复调整的可能性，周内美国PCE可能成为市场情绪发酵的重要驱动，白银仍跟随黄金走势，但波动性更大混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货02-26 09:05

外围风险增加棕榈油难以独善其身

将明显放大。棕榈油产量增加出口下滑美国农业部2月月度供需报告显示，2024/2025年度全球植物油产量同比增加567万吨，至2.274亿吨，其中豆油和棕榈油产量上调，菜籽油产量下调。美国农业部预计2024/2025年度豆油产量同比上调345万吨，至6625万吨，主要豆油生产国中国、美国、巴西、阿根廷豆油产量无一例外出现上调。2024/2025年度全球棕榈油产量同比上调327万吨，至7953万吨。在整体产量上调的背景下，无论是印尼还是马来西亚，棕榈油出口下滑已是不争的事实。船运调查机构ITS的数据显示，1月印尼棕榈油出口量为152.5万吨，环比下降20%。其中毛棕榈油出口量为25200吨，24度精炼棕榈油出口量为609692吨，33度精炼棕榈油出口量为272916吨。从主要出口目的地来看，1月印尼对印度和中国的棕榈油出口量均出现显著下降。这意味着生物柴油消费成为影响棕榈油价格的重中之重，一旦生物柴油消费不及预期，棕榈油价格很难从产量增长和出口下滑的弱势基本面获得支撑，届时棕榈油期价强势格局将面临被瓦解的风险。从主要进口国的情况来看，欧盟数据显示，2024/2025年度迄今，欧盟棕榈油进口数量下降至178万吨，同比下降21%。截至2025年2月16日，2024/2025年度欧盟从印尼进口棕榈油57万吨，同比下降18.6%；欧盟从马来西亚进口棕榈油40万吨，同比下降30%。印度炼油协会2月11日公布的数据显示，2024年11月至2025年1月期间，印度进口棕榈油数量大幅萎缩至161.7万吨，2025年1月棕榈油进口量仅为27.5万吨，同比下降65%，创13年新低。由于棕榈油相对豆油和葵花籽油出现溢价，棕榈油价格的竞争力减弱，同时印度国内精炼利润亏损，促使印度加工商转向采购更具有价格竞争力的南美豆油。虽然印度炼油协会表示印度2024/2025年度食用油进口量将稳定在1600万吨，但印度2024/2025年度进口棕榈油数量将下降至750万吨的5年最低水平，削减的棕榈油份额将会被豆油和葵花籽油取代。预计印度2024/2025年度豆油进口量将同比增加100万~150万吨，至450万~500万吨，葵花籽油进口量将突破去年的350万吨，再创历史新高。国内进口棕榈油积极性不高国内市场，2024年全年国内棕榈油进口量同比下降34.8%，虽然印尼仍是中国棕榈油的主要进口来源国，但进口棕榈油数量还是出现断崖式下降，并且这种趋势在2025年1月并未出现改善。主要是因为棕榈油价格高企令国内进口利润持续倒挂，限制了贸易商的进口积极性。截至2月25日，马来西亚3月船期24度棕榈油的进口完税成本10213元/吨，相比之下，国内广东地区24度棕榈油现货报价10110元/吨，进口亏损103元/吨。由于进口利润小幅倒挂，国内进口棕榈油的买船积极性不高。从国内的到港预期来看，自2024年11月进口棕榈油到港数量激增至26.4万吨，近3个月棕榈油进口到港量呈现明显下滑趋势，2025年2月棕榈油到港量预估仅为11万吨。截至2月18日，国内港口棕榈油库存43.8万吨，整体延续下降趋势，为2024年7月份以来最低，并接近2022年同期低点，国内棕榈油供应偏紧格局并未改观。但在国内棕榈油价格偏高的背景下，市场需求仍是以刚需为主。豆油对棕榈油的替代消费最大化后很难有增量预期。在淡季消费保持刚需的背景下，国内库存低位格局仍将延续。关注后续进口利润窗口期能否开启，从而补充国内棕榈油供应。整体来看，在近期国际油脂市场政策风险上升背景下，国内市场情绪面临回落。作为此前领涨油脂板块的明星品种，随着棕榈油期价的回落，整个油脂板块的支撑也将明显减弱。（作者单位：宝城期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 09:00

棉价保持偏多思路

重心不断上移。美棉下探空间有限根据美国农业部2月供需报告，全球2024/2025年度供需平衡表微幅调增产量、小幅调增期末库存，整体库存消费比微幅上调0.40%。其中，产量调增主要来自中国，基本符合预期。美国、印度消费下调与巴基斯坦、孟加拉国及越南的上调相互抵消。整体上，美国农业部2月供需报告符合预期，对棉花市场的利空程度不足。 2024/2025年度，美棉产量、出口量及期初库存较上月报告均未作相应调整。产量方面，受去年9—10月美棉部分主产区遭遇极端天气影响，产量再度上调空间有限。而2025/2026年度，根据美国国家棉花总会发布的信息，2025年美国意向植棉面积为956万英亩，同比减少14.5%。其中，陆地棉面积为940万英亩，同比减少14.4%；皮马棉面积为15.8万英亩，同比减少23.5%。《美国棉农杂志》的最新调查显示，2025年美国棉花种植面积预计为1104万英亩，较2024年实播面积1170万英亩减少5.4%。由此可见，美国新棉种植面积存在缩减预期。另外，2024/2025年度印度、巴基斯坦、越南等国棉花进口需求或大幅高于各机构的预期。预计2025年上半年美国棉花签约出口量将明显加速增长。2月巴基斯坦、孟加拉国、越南棉花进口量分别调增4万吨、4万吨和7万吨。美国农业部最新报告显示，截至2月13日当周，2024/2025年度美陆地棉周度签约7.09万吨，周增28%，较四周平均水平增18%，同比增长139%。需求端表现良好，将限制美棉再度下行空间。传统旺季预期乐观从供应端来看，2024/2025年度国内棉花产量趋于明朗，丰产格局已被市场消化。数据显示，截至2025年2月18日，已检验的2024/2025年度新疆新棉约630万吨，累计同比增加15%。机构预计棉花累计加工量在645万~650万吨，低于前期市场预估量，供应端再度上调压力有限。下游方面，美国对中国进口商品加征10%关税的利空已在短期内被消化，整体影响有限。当前，市场对行业传统旺季“金三银四”的到来，仍抱有消费增长与价格上扬的预期，市场关注点已从收购端转向消费端。截至目前，多数纺企、棉纱贸易商及织布厂纱线库存维持在相对较低水平，同时，中小型棉纺企业的棉花、涤纶短纤等原材料库存也未能达到预期水平。因此，一旦国内销售与出口订单出现阶段性回暖，这些企业将进行更为显著的库存补充动作。数据显示，截至2月21日，纯棉纱厂负荷为54.5%，较1月初提升4.2%；全棉坯布负荷为49.4%，较1月初提升1.3%；纺企棉纱库存为20.6天，较1月初减少8.6天；全棉坯布库存为32.1天，较1月初微降0.1天。当前产成品库存明显去化，棉价下方支撑韧性十足。综合来看，当前国内棉价利空交易相对充分，缺乏继续大幅下行空间。国际供应端再度上调空间有限，且美棉新棉种植面积存缩减预期。需求端，印度、巴基斯坦、越南等国棉花进口需求对中国签约美棉量的减弱形成较为明显的替代。国内方面，2024/2025年度国内棉花产量趋于明朗，市场关注点从收购端转向消费端，当前库存压力总体偏低，棉花、棉纱消费预期偏乐观。预计国内棉价将继续维持多头趋势。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 09:00

上涨逻辑未变

将进一步激发科技板块的活力。虽然近期美国股市出现震荡，影响了香港科技股的表现，但港股和A股科技板块的上涨逻辑并没有改变，无论是人工智能产业链，还是具身机器人、智能驾驶产业链仍保持强势，板块轮动可以期待，股指也有望保持震荡上行态势。（作者单位：银河期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 09:00

IM表现可期

业绩带来提升仍然是可实现的路径。例如，美国游戏公司AppLovin去年第三季度营业收入同比增长39%，净利润同比增长300%，业绩的上涨进一步修复了个股估值。因此，“预期”先行，市场“抢跑”AI概念股业绩大幅改善所带来的盈利攀升。与此同时，政策层面的支持也在强化AI赋能叙事：2月17日，民营企业座谈会召开，释放出促进民营经济健康发展、高质量发展的重要信号；2月24日，证监会主席吴清发表《充分发挥资本市场功能更好服务新型工业化》文章，强化资本市场在推进国家新型工业化中的重要性。此外，重要会议即将召开，政策预期对科技板块仍有支撑。对股指来说，与去年9月底的行情不同的是，中证1000指数本轮上涨更多是由DeepSeek引领的科技股投资热潮带动，相比之下，沪深300、上证50指数表现欠佳，个别板块的强势很难带动股指全局性的上涨。目前，中证1000指数已上行至去年年底的高点，市场分歧明显加大，但由于国内外宏观层面并无明显利空，故中证1000指数进一步突破前高的概率犹在。在此预估下，IM的表现可期。对谨慎投资者而言，做多建议控制好仓位，或适当介入看跌期权，平抑资产波动。（作者单位：国贸期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 09:00

分析人士：更多科技企业将受益于资本市场制度改革

升至历史中值以上。从外围环境来看，近期美国政府出台的“美国优先投资政策”限制了对华科技领域的投资，进而抑制市场风险偏好。因此，短期内资金阶段性止盈意愿可能上升。待后续风险释放，且科技股财务业绩向好得到兑现，科技股仍有较大的上涨空间。中信建投期货金融衍生品分析师孟庆姝同样认为，短期需警惕资金拥挤带来的波动风险，尤其部分概念股涨幅已经透支预期，技术性回调压力增大。不过，中长期，科技板块依然值得期待。结构层面，近期，电子、计算机、通信等板块创250日新高的个股数量占比居前，反映出资金对科技成长主线的青睐。政策层面，2月1日，证监会主席吴清提出支持未盈利科技企业上市，并强调深化科创板改革，进一步打通科技企业融资渠道，叠加半导体国产替代加速、AI技术商业化落地，科技股上涨具有较强支撑。此外，日前，证监会主席吴清发表署名文章《充分发挥资本市场功能更好服务新型工业化》，其中提到多项资本市场服务新型工业化的措施。据孟庆姝介绍，文章的核心逻辑在于通过资本市场改革强化对新质生产力的扶持，而科技创新企业正是新质生产力的核心载体。其一，进一步提升多层次资本市场的服务覆盖面和精准度。优先支持开展关键核心技术攻关的科技企业的股债融资和并购重组，这意味着芯片、新能源、生物医药等领域的硬科技企业将获得更便捷的融资渠道，有利于企业加速技术攻关和产业化落地。其二，促进长期资金入市、壮大耐心资本。长期资金入市与耐心资本培育直接利好研发周期长的科技企业。引导保险、社保等中长期资金增配A股，可以缓解科技企业早期融资难题。其三，持续改善资本市场生态。落实监管要“长牙带刺”、有棱有角的要求，严惩各类违法违规行为，有助于净化市场环境，提升科技板块的投资吸引力。 “文章的发表毫无疑问提振了市场信心，也指明了后续对科技企业的支持与服务的路径。”王培丞说，文章提到，要优先支持开展关键核心技术攻关的科技型企业股债融资、并购重组，提升服务新质生产力发展质效，同时要围绕创业投资、私募股权投资“募投管退”全链条优化支持政策，引导更好投早、投小、投硬科技，促进“科技-产业-金融”良性循环等表述，均指向科技企业的金融生态已经成为资本市场工作的核心，未来将有更多科技企业受益于资本市场制度改革。除了科技浪潮的进展，即将进入3月，经济数据及政策情况也是影响后续股市走向的关键。数据方面，据孟庆姝介绍，1月制造业PMI回落至49.1%。若2月PMI及1—2月国内工业企业利润未能扭转连续负增长局面，顺周期板块的反弹就会受到压制。不过，重要会议临近，若释放出超预期的稳增长政策信号，则可增配IF、IH多单。政策方面，王培丞认为，3月国内外宏观环境都将进一步明朗。海外需要关注美国对华关税政策的变化，尤其是“对等关税”落地的时间点临近，其可能对A股市场产生较大影响；国内需要关注今年经济工作的部署，包括财政赤字率、专项债规模、特别国债规模，以及扩消费促投资、稳楼市等内需提振政策的细节。来源：期货日报网

期货日报网02-26 09:00

玉米国内政策仍具托底效应

USDA最新的供需报告数据，当前全球及美国玉米库销比同比均下滑，奠定了美玉米价格上涨的基础。但目前玉米价格走势偏强，而大豆价格仍在成本线以下挣扎，致使大豆、玉米比价持续下滑至历史同期低位。目前CBOT大豆/玉米在2.1附近，基于此数据，2025年美国农民将大概率增加玉米种植并减少大豆种植。目前市场预估显示，2025/2026年度美国玉米种植面积预计为9455万亩，同比增长4.2%，粮食收获面积同比增长5%，这给未来玉米上方空间带来一丝“阴霾”。从实际的数据来看，自2024年8月开始，进口玉米数量已明显减少。海关总署数据显示，2024年8—12月我国玉米进口量为1200万吨，全年进口量为1377万吨，同比下滑49.26%。虽然外盘对我国玉米市场供应的影响减弱，且进口利润已在试探成本线以下位置，但全球谷物市场环境联动作用较强，外围谷物价格整体已完成筑底，对我国粮食市场有一定的支撑作用。回归国内供应方面，2024年国内玉米小幅减产，但由于上年度结转库存偏高，前期新粮上市阶段玉米价格持续下行。一方面市场心态偏差，另一方面中下游态度谨慎，导致产地价格持续下挫。但2024年年底，在政策端收储利好下，售粮进度快速推进，玉米供需面逐步好转。数据显示，截至2025年2月20日，据相关机构统计，全国13个省份农户售粮进度65%，较去年同期快7%。全国7个主产省份农户售粮进度为63%，较去年同期偏快8个百分点。东北售粮进度64%，较去年同期快9个百分点；华北售粮进度62%，较去年同期快8个百分点。尽管3月份基层仍有一波售粮，但中游贸易商做库存动力逐步提升，且中储粮托底效应增强，市场惜售情绪升温，卖粮主体压力不大，玉米价格下方空间相对有限。从整体谷物供应来看，随着基层售粮步入尾声，供应端缺乏足量补充，进口量同比大幅下滑，小麦及稻谷2024/2025年度替代量极低，现货小麦与玉米价差持续在200元/吨以上，难以形成有效替代。从需求端来看，目前生猪自繁自养利润仍然为正，能繁母猪产能去化困难。农业农村部数据显示，截至2025年1月末，能繁母猪存栏4062万头，相当于正常保有量的104.2%，接近105%的产能调控绿色合理区域的上沿。根据测算，2025年预计月度出栏量将呈现环比持续上升态势，生猪供应维持高位，叠加目前肥标价差高企，体重有上行预期，饲料整体消费预期相对较好。总体来看，玉米价格短期伴随基层上量或出现小幅回调，但全球谷物价格底部抬升，外围环境偏多，且国内政策仍具备托底效应，玉米价格大跌空间不大。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0015979）来源：期货日报网

期货日报网02-26 08:45

黄金进入高位震荡期

关注风险事件和美联储政策动向美国经济仍有较强韧性，叠加通胀反弹预期升温，美联储短期内降息的可能性仍较低，流动性宽松预期对黄金提振或有限。短期黄金或进入高位震荡期。中长期来看，贵金属仍围绕“避险+政策宽松”波动，黄金作为核心配置资产，适合中长期持有。从近期黄金价格走势来看，黄金定价不再局限于短周期流动性因素。由于特朗普关税政策不确定性较高、地缘冲突或仍持续，大国博弈的底层逻辑未有实质性改变，金价仍有较强支撑。但美国经济仍有韧性，通胀反弹预期升温，美联储短期内降息的可能性较低，流动性宽松预期对黄金提振或有限，短期黄金或进入平台震荡期，持续关注风险事件和美联储政策动向等。中长期来看，黄金运行逻辑仍以“避险+政策宽松”为主，黄金作为核心配置资产，适合中长期持有。国际局势风云变幻自美国总统特朗普上任以来，全球贸易局势、地缘政治局势等发生较大变动，各国在政治、经济等领域博弈加剧。一方面，关税战再度兴起，包括美国对墨西哥、加拿大、中国等商品加征关税，这将对原有的贸易体系造成一定冲击，扰乱全球经济、金融与贸易体系，造成通胀风险等。另一方面，地缘政治博弈持续，特朗普上任以来接棒拜登政府主导的地缘冲突，当前俄乌局势发生新的变化。2025年2月24日是俄乌冲突全面爆发的三周年，在当天的联合国大会上，美国和俄罗斯一起对由乌克兰和其他欧洲国家起草的一份谴责俄罗斯侵略的大会决议案，投下了反对票，这也象征着美国特朗普政府上台以来，针对俄乌议题的重大立场转向。未来美国、俄罗斯和乌克兰将继续进行谈判，但短期内能否达成和平协议仍具有较大不确定性。黄金作为一种去主权化资产，成为对抗地缘政治风险的最佳工具，在风险抬升的背景下持续受到追捧。黄金需求强劲黄金的需求强劲也是支撑价格攀升的重要因素。2024年央行和投资者对黄金需求强劲，去年四季度包含场外交易在内的黄金总需求同比增长1%，至1297.4吨，全年总需求也增长1%，至4974.5吨，分别创下了季度和年度的新高。2024年全球央行持续加快购金步伐，全年购金总量达到1045吨，特别是四季度全球央行购金量大幅增加至333 吨，中国央行2024年就增持了142万盎司。中国央行公布的外汇储备数据显示，2025年1月末黄金储备7345万盎司，环比增加16万盎司，为连续第三个月增持黄金。预计全球央行的购金需求仍占据主导地位，黄金ETF投资需求也将成为支撑黄金需求的重要力量，尤其是在降息依旧为主旋律的背景下。此外，地缘政治及宏观经济的不确定性将成为2025年的主题，进而支撑黄金作为财富保值和避险工具的需求。由于关税政策的不确定性持续发酵，尽管关税未直接涉及贵金属，但市场担忧此类政策将加剧全球贸易摩擦，推升通胀并削弱美元信用，从而强化黄金的避险与抗通胀属性。黄金库存与价格存在联动性，库存增长与期货价格同步攀升，表明市场已提前定价政策风险。COMEX黄金库存自2024年12月起持续飙升，两个月内增加了1倍，反映了市场参与者通过实物黄金对冲关税不确定性风险。美联储政策待确认由于美国经济依然表现出一定韧性、通胀反弹风险上升，叠加政策路径存在不确定性，美联储1月议息会议如期暂停降息，将基准利率维持在4.25%~4.5%，符合市场预期。2月19日，美联储公布的1月利率决议会议纪要显示，美联储官员在1月会议上达成共识，认为在进一步降息之前，需要看到通胀继续下降，并对美国总统的关税政策可能对通胀带来的影响表示担忧。美联储降息仍存在不确定性，需要观察经济数据以及相关政策落地的效果，美联储将进入观望模式。短期贸易政策或是影响美联储降息路径的主要因素，其中，减税、关税、打击移民等一系列议程存在诸多不确定性，这些政策对美国通胀、劳动力市场以及经济增速的影响，可能需要少则两三个月、多则半年才能在经济数据中显露出来。近期数据显示美国劳动力市场仍具韧性，通胀反弹预期升温，美联储货币政策预期再度修正，不降息甚至加息的预期再起。如果美国就业市场和通胀数据维持偏强走势，美联储降息的概率将明显下降。此外，政策落地的幅度也将对降息路径产生扰动，美国新任总统若后续推动对全球普遍加征关税或者更大力度驱逐非法移民，美国通胀风险将再次上升，加之美国经济保持韧性对美联储的降息幅度形成压制，2025年降息幅度或不及去年12月点阵图的指引，甚至可能不降；但是如果关税和移民政策不及预期，则美国通胀风险将缓解，美联储有望兑现点阵图指示的降息幅度。因此，短周期流动性因素对黄金的价格提振或有限，长周期的大国博弈是影响金价的主要逻辑。综合来看，美国经济仍有较强韧性，叠加通胀反弹预期升温，美联储短期内降息的可能性仍较低，流动性宽松预期对黄金提振或有限。此外，由于美国关税政策“摇摆不定”，此前金价对这种不确定性已提前定价，若关税政策未有明显升级，在地缘局势逐渐缓和预期下，短期黄金或进入高位震荡期。中长期来看，贵金属仍围绕“避险+政策宽松”波动，黄金作为核心配置资产，适合中长期持有。（作者单位：徽商期货）来源：期货日报网

期货日报网02-26 08:45

螺纹钢涨势有望开启

，在海外制造业PMI回暖的情况下，尽管美国加征关税产生一定影响，但钢材出口总体预计仍将保持高位，近期钢坯的出口数据也较为可观。总体上，我们对钢市接下来的需求表现持乐观态度。成本端提供有力支撑从春节到节后螺纹钢库存累积速度来看，仍处于近5年偏低水平。春节至节后三周分别累积169.92万吨、52.25万吨、113.98万吨、28.29万吨，总计364.44万吨，而2024年同期累积库存为502.47万吨。春节后第三周螺纹钢总库存为847.656万吨，去年同期是1277.07万吨，2022—2023年都超过1200万吨，2021年则更高。预计今年还有1~2周的累库时间，库存高点将低于900万吨。随着后期需求的释放，库存将开始去化，期现货价格有望继续走强。 2024年，国内钢材需求走弱，加上原材料供应增加，成本端对钢价的支撑减弱。进入2025年，原材料供应端压力依然存在，但铁矿石供给受澳洲飓风影响超过1000万吨，接下来两周港口将持续去库，矿价将呈偏强运行态势。另外，虽然双焦基本面相对较弱，但焦炭提降已经落地9轮，市场已充分计价了较差的预期，且需求边际正在好转，因此只要旺季需求能够得到落实，成本端都将对钢价构成强有力的支撑。来源：期货日报网

期货日报网02-26 08:45

能化今日表现低迷-2025年2月24日申银万国期货每日收盘评论

政策建议引发了美联储对通胀上升的担忧，美国2月密歇根大学消费者信心指数低于预期，美债收益率回落。国内1月份企业贷款和政府债券同比大幅增加，推动社融规模创历史新高，一线城市商品住宅销售价格环比继续上涨，二三线城市环比总体略降。国常会表示要综合运用财政、税收、金融等政策，充分利用市场力量，进一步增加优质服务供给，更好满足群众多样化服务消费需求。近期短端资金利率偏紧，债券融资成本高于收益，带动利率上行，加上社会融资规模实现“开门红”，权益市场走强，市场风险偏好提升，预计期债价格波动将继续加大，建议暂时观望，关注跨品种套利机会。 02 能化【原油】原油：SC下跌3.35%。气候严寒，美国驾车出行减少，取暖需求增加，美国汽油需求减少而馏分油需求增加之2022年3月份以来最高。单周需求中，美国石油需求总量日均1965.3万桶，比前一周高2.9万桶。炼油厂开工率下降，美国原油库存继续增加，成品油库存减少。美国能源信息署数据显示，截止2月14日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.27806亿桶，比前一周增长463万桶；美国商业原油库存量4.32493亿桶，比前一周增长463万桶；美国汽油库存总量2.47902亿桶，比前一周下降15万桶；馏分油库存量为1.16564亿桶，比前一周下降205万桶。截止2月14日当周，截止2月14日当周，美国原油日均产量1349.7万桶，比前周日均产量增加3000桶，比去年同期日均产量增加19.7万桶；截止2月14日的四周，美国原油日均产量1342.7万桶，比去年同期高1.5%。整体原油市场偏空为主，关注3月初OPEC会议。【甲醇】甲醇：甲醇上涨0.75%。国内煤（甲醇）制烯烃装置平均开工负荷在80.09%，环比下降0.85个百分点。截至2月20日，国内甲醇整体装置开工负荷为75.02%，环比下降1.10个百分点，较去年同期提升1.04个百分点。刚需提货增多且本周整体进口船货卸货数量宽幅缩减，因此沿海整体甲醇库存下降。截至2月20日，沿海地区（江苏、浙江和华南地区）甲醇库存在104.05万吨（目前库存处于历史的中等位置），相比2月13日下降2.75万吨，降幅为2.57%，同比上升19.67%。整体沿海地区甲醇可流通货源预估54.7万吨附近。据卓创资讯不完全统计，预计2月21日至3月9日中国进口船货到港量在40.15万-41万吨。甲醇短期偏多为主。【聚烯烃】聚烯烃：线性LL，中石化平稳，中石油平稳。拉丝PP，中石化平稳，中石油平稳。周一，聚烯烃小幅回落。目前，基本面聚烯烃自身供需平稳，同时受到原油双向波动的影响。关注终端开工复苏行情。目前伴随着终端开工的展开期货盘面反弹，总体而言估值水平不高，也是2月聚烯烃反弹的主要动力，策略角度多头保值持有为主。【玻璃纯碱】玻璃纯碱：周一，玻璃期货延续整理，基本面角度，长假以来玻璃累库，等待开工后采购需求推动消化玻璃存量库存。未来中期角度，玻璃后市关注后市消费的驱动以及上游供给的调节，以及实际供需消化情况。同时，观察房地产政策的变化所带来的效果，以及玻璃企业自身加工利润的变化情况。短期数据层面据卓创资讯统计，上周玻璃生产企业库存5819万重箱，环比增加292万重箱。周一，纯碱期货未能延续反弹。市场聚焦于供给端的调整情况，仍需要进一步确认基本面的改观。后市角度关注供需调节的过程，尤其是供给端的调整程度以及库存变化，同时关注下游玻璃的供给收缩的程度。数据层面据卓创资讯统计，上周纯碱库存182.65万吨，环比下降约1万吨。【尿素】尿素：尿素期货冲高略回落。现货方面，山东地区尿素市场行情上涨，小颗粒主流出厂成交1770-1810元/吨。临沂市场一手贸易商出货参考价格1840-1850元/吨附近，菏泽市场参考价格1800-1820元/吨附近。消息方面，近期尿素存量装置的短时故障使得供给压力出现小幅缓解。本周尿素开工率环比下滑。企业库存去化，尿素价格大幅调涨，下游接货积极性提升，助力尿素企业集中出货，库存呈现大幅去库。总体而言，目前当前尿素绝对价格偏低，但供需压力偏大，后市尿素价格低位震荡为主。【PTA】 PTA：PTA期货价格收至5058元/吨，隆众资讯显示，市场开工率在80.3%，加工费在266元。随着旺季结束，纺织布匹订单量减价跌，需求后劲不足。供应方面，PTA检修较多，据卓创统计检修量在600万吨左右，使得供应压力有所减轻，成本端PX因库存累库，价格上涨乏力，总体来看，成本支撑不足，需求后续乏力，预计PTA期现价格上涨幅度有限。【乙二醇】乙二醇：乙二醇期货价格收至4666元/吨，隆众资讯统计，石脑油制乙二醇开工率85.1%附近，处于季节性高位，煤制乙二醇加工费950元附近，市场目前港口库存回升至85万吨，逐步累库，未来进口有增加预期。同时下游终端订单改善有限，并且下游库存有累库的可能，乙二醇上方依然面临压力。【橡胶】橡胶：周一天然橡胶窄幅波动，国内产区停割，泰国进入减产季，供给端影响弱化。青岛地区总库存1月以来持续增加，库存周期转变较为明显，近期库存增量不及预期对价格形成支撑，国内下游轮胎企业春节后逐步恢复开工，短期胶价在供应淡季支撑较强。 03 黑色【钢材】钢材：终端需求表现企稳，基本面角度没有出现继续恶化的情况，新的一年真实用钢需求持续情况需要谨慎观察。钢厂目前利润修复，螺纹利润来到50+到100+不等水平，热卷利润恢复到盈亏平衡上方，钢厂复产意愿在螺纹上相对更强，总产量呈现回升态势。螺纹钢的表观消费能否持续稳定仍待观察。未来需要关注的重点——钢厂复产速度和铁水高度，钢厂增产后何时出现累库拐点。国内宏观落地，基本面成交继续支撑，警惕海外带来的关税扰动，美国对全球进口钢铁征收25%的关税，预计短期会有调整，国内预期支撑下下旬偏多观点。【铁矿】铁矿石：原料端在年后铁水产量恢复的预期下表现偏强，铁水产量继续下降的空间不大，钢厂利润情况尚可，复产动能较强，后续高炉复产或将进一步加速，铁矿需求边际回暖。春节期间全球铁矿发运有明显回升，主要是澳洲发运大幅增长，巴西及非主流发运也有小幅上升。受春节假期停工影响，假期港口库存仍有所上升。短期政策刺激难改中期供需失衡压力，关注后续钢厂复产进度。3月之前来看，宏观预期权重较大，基本面交易次之，铁矿石短期调整后偏多看待。 04 金属【贵金属】贵金属：金银高位震荡。上周特朗普表示可能会对汽车、半导体和药品进口征收关税，令市场不安延续。俄乌问题谈判快速推进，地缘风险呈降温态势。马斯克称要对美国诺克斯堡地下金库进行审计，维持市场对黄金关注度。货币政策方面美联储表示不急于降息，短期影响较小。此前，黄金直接性的上涨行情发酵来自于对美国关税政策的担忧下，黄金实物需求的挤兑。市场对今年黄金前景的看好较为一致，进一步推动了市场抢跑式的上涨。当下黄金持续向3000关口发起挑战，但继续买入黄金的性价比已经降低，整体或呈现获利了结状态，不过短期美国方面的实物紧张仍然是不稳定因素，关注英国地区黄金的兑付情况和美国COMEX库存变化。【铜】铜：日间铜价收涨。目前精矿加工费总体低位，考验冶炼产量。包括国际铜研究小组在内的几家机构，预计2025年铜轻微供大于求。根据国家统计局数据来看，国内下游需求总体稳定向好，电网带动电力投资高增长，家电产量延续增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产数据依旧低迷，需要持续关注。铜价可能宽幅区间波动。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价小幅收低。近期精矿加工费持续回升。由国家统计局数据来看，国内汽车产销正增长，基建稳定增长，家电表现良好，地产行业刺激政策持续出台。市场预期2025年精矿供应明显改善，供应可能恢复，前期锌价的回落已部分消化产量增长预期，锌价可能宽幅区间波动。建议关注美元、人民币汇率、冶炼产量等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收跌0.89%。宏观角度，美关税政策或推升通胀，海外预期反复；国内货币宽松方向较为明确，且消费刺激政策作用下，商品整体影响或偏多。基本面角度，氧化铝已回调至较低位置，近期北方地区氧化铝厂有检修消息，盘面低位震荡。据SMM消息，四川等地部分铝厂或陆续复产，下游需求节后持续回暖，型材、合金等环节开工率有所回升。节后电解铝库存已转为累积趋势，但淡季消费好于预期，短期内铝价或高位震荡运行。【镍】镍：今日沪镍主力合约收涨0.34%。据SMM消息，印尼RKAB配额审批继续放量，印尼内贸红土镍矿或出现边际宽松的趋势，可出口量有所提升。印尼新增产能投放，高镍生铁产量小幅走高。镍盐成品库存偏低，价格具备上涨可能性。不锈钢市场临近假期，厂商库存较为充足、采买量有限，镍铁需求持稳运行。短期内，盘面价格预计保持宽幅震荡。【碳酸锂】碳酸锂：供应端表现出持续增加态势，结构上锂云母、锂辉石和回收提锂均有增加。需求端12月总体仍维持高位运行，下游连续四周小幅补库，中间环节资金回笼需求出货意愿增加，造成对现货价格的压力，且仍有节前补库的预期。社会库存在经历了连续15周去库后，上周度库存表现出现小拐点，重新表现出小幅累库态势，但绝对量上仍不明显；仓单库存快速恢复对盘面价格压力逐步显现。总体来看价格仍然上有顶、下有底，上方受到套保压力和库存压力制约，下方考虑总体需求仍维持偏强，短期仍偏震荡运行，关注下游备货需求释放。 05 农产品【白糖】白糖：今日郑糖小幅下跌。现货方面，广西南华木棉花报价下调10元在6160元/吨，云南南华维持在5980元/吨。总体而言，巴西榨季产量下调支撑市场，而北半球其他产区预计增产；同时市场也继续关注天气变化，原油价格和国内消费的变化；另外宏观经济变动也将对糖价产生影响。当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。策略上，长期看白糖处于增产周期中，但绝对价格处于较低水平，进口政策扰动下糖价向下空间相对原糖有限，投资者可以底部区间操作，同时关注近月交割博弈的情况。【生猪】生猪：生猪价格继续先抑后扬。根据涌益咨询的数据，2月24日国内生猪均价14.70元/公斤，比上一日下跌0.02元/公斤。从周期看，节后处于消费淡季，能繁母猪存栏恢复后上半年生猪供应有望开始增加。同时市场二次育肥情绪增加不利于近月价格。预计LH05合约波动区间12500—14500。长期看，随着24年年中猪价偏高，养殖利润大幅增加，能繁母猪存栏上涨最终将使得生猪供应出现过剩，价格有望呈现弱势震荡局面，远期合约可以考虑逢反弹做空。【苹果】苹果：苹果期货出现回落。根据我的农产品网统计，截至2025年2月19日，全国主产区苹果冷库库存量为602.42万吨，环比上周减少40.67万吨，走货较上周环比加快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价3.75元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.75元/斤，与上一日持平。策略上，目前苹果交割博弈加剧，预计AP2505合约波动区间6000—8000，操作上建议进行低买高卖的区间操作。【棉花】棉花：今日棉价依然维持震荡。现货方面，中国棉花价格指数CCindex3128B报价14993元/吨，较上一日+28元/吨。消息方面，中国棉花协会对公布2025年第二期植棉意向调查结果，2025年全国植棉意向面积为4436.6万亩，同比增长0.8%，较首次调查结果略有扩大。全国被调査的棉农中，持平户占比为74%徘徊户占比为16.6%，减少户数和增加户占比分别为5.9%和3.5%。总体而言，目前外棉已经跌至成本附近，后市有望呈现底部震荡格局，考虑到棉花价格向下空间有限，投资者可以逢低买入棉花2505合约。【原木】原木：原木期货出现下跌。现货方面，日照港3.9中辐射松报价850元/立方米，较上一日+0元/立方米。消息方面，新西兰统计局公布的数据显示，新西兰1月原木出口量为1465615立方米，当月对中国出口原木1367099立方米，占比93%。。总体而言，目前原木市场供需呈现弱平衡格局，但考虑到原木交割存在不确定性，且目前原木总体价格处于历史低位，后期原木价格易涨难跌。【油脂】油脂：今日棕菜震荡收跌，豆油震荡收涨，马棕二月产量有所恢复，而出口量放缓在前期有所压制棕榈油价格。根据SGS公布数据显示马来西亚2月1-15日棕榈油出口量减少21.48%。但是考虑到二月工作日较少，实际产量恢复幅度预计有限；同时斋月备货将给需求端带来明显提振。在产地库存偏低的情况下，供需偏紧仍将给棕榈油价格提供支撑。消息层面印尼能源部官员表示政府正在进行技术研究，计划于2026年实施B50生物柴油计划；市场传闻印尼3月可能限制棕榈油出口。短期原油大幅下跌影响油脂表现受到拖累，油脂预计短期震荡运行为主。【豆菜粕】蛋白粕：今日豆菜粕期价震荡走弱。24/25年度加拿大油菜籽出口量为567.21万吨，较上一年度同期的303.12万吨增加87.1%。加拿大油菜籽出口数据提振加菜籽表现，因此国内菜粕价格跟随上行。同时随着天气逐渐转暖，水产养殖需求将有所提振，菜粕供需改善提振菜粕价格。2月27日美国即将发布新年度种植展望，由于受到利润较差影响25/26年度美豆种植面积有下降预期。此外，阿根廷天气扰动仍存，南美大豆产量担忧以及新季美国大豆种植面积预期继续推升美豆期价。在国内进口大豆供应偏紧的背景下，预计短期豆粕或高位震荡为主。 06 航运指数【集运欧线】集运欧线：EC偏弱运行，04合约收于1823.7点，下跌9.79%。盘后公布的SCFIS欧线为1684.40点，环比下跌11.25%，对应于02.17-02.23期间的离港结算价，低于市场预期。EC2502合约交割，交割结算价为1978.4点。进入3月提涨兑现期后，随着马士基带头降价以及地中海和达飞的跟降，市场情绪降温，同时连续两期SCFIS欧线低于预期，盘面估值回调。以最新主力2504合约收盘价测算的话，对应市场估值在大柜2800美金左右，已较此前中性预期回调200美金，盘中HMM也跟降，出现迄今最大降幅，将3月起大柜报价调降700美金至3500美金，短期可能在兑现期船司跟降的影响下，盘面相对偏弱，不排除季节性淡季影响下的超跌。中期来看将面临淡切旺的节点，按照往年季节性的规律，或可关注06和08合约的低多机会。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货02-25 09:08

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