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2024年1月24日申银万国期货每日收盘评论

此前美国12月零售销售环比超预期走强，经济衰退担忧下降，叠加12月CPI超预期反弹，通胀担忧仍存。预计美联储1月按兵不动，而3月决议取决于未来两个月的通胀表现。整体来看，自上季度美国经济数据边际走弱，美联储出现明显政策转向信号后，市场定价美联储已经完成本轮加息，计价宽松路径，在地缘政治风险提供避险需求支撑，贵金属整体以震荡行情为主，波动中枢整体抬升。AG2402合约波动区间5700-6200元/千克，AU2402合约波动区间475-490元/克。【铜】铜：日间铜价收涨。尽管精矿加工费回落，国内铜产量延续快速增长。国内下游需求总体稳定向好，光电装机带动电力投资高增长，空调销售良好并带动产量增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产持续疲弱，关注扶持政策效果。随国内消费淡季逐步消化，铜价可能阶段性反弹。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收涨。目前精矿加工费下降，冶炼利润缩窄，同时也考验矿山成本。社会镀锌板库存周度变化不大。预期国内汽车产销稳定，基建增速可能下降，家电表现良好；需要关注地产行业变化。目前矿山供应扰动，尚不足以改变过剩预期，但需要重点关注。随着市场逐步消化下游需求淡季利空，锌价可能偏强区间波动，建议关注美元、人民币汇率、国内下游开工率等。【铝】铝：今日沪铝主力合约收涨2.04%，在基本面较为健康的背景下，宏观消息刺激铝价上涨。宏观层面，美联储三月份降息预期有所走强，国内官方发言提振市场信心。消息层面，有报道称欧盟已经开始讨论新一轮对俄制裁措施，LME铝价大涨，市场情绪好转。基本面角度，近期电解铝供需矛盾不大，节前备货导致铝锭社会库存持续小幅去化，已位于历史低点。前期沪镍一路下跌，主要是在交易节前集中备货结束后的弱需求预期。展望后市，市场对弱需求预期交易较为充分，政策及情绪面利好铝价，预计短期内铝价震荡偏强运行。【镍】镍：今日沪镍主力合约收涨1.3%，印尼镍矿方面出现供应扰动因素。基本面角度，利润压力导致部分企业对生产线进行检修或关停，22日必和必拓宣布将对旗下澳洲Kambalda镍矿选矿厂部分设备进行检修。此外，印尼镍矿配额审批放缓，市场担忧后续镍矿供给。当前现货市场成交好转，现货供需略紧。在当前盘面位置较低的背景下，期镍对供应端扰动较为敏感，今日走势较强。考虑到短期内美联储降息预期反复，现货基本面好转，因此期镍或有上行动力。短期内预计镍价震荡偏强运行，价格运行区间120000-135000。【工业硅】工业硅：今日2403期价探底回升。市场成交氛围转弱，华东553通氧硅价进一步下调至15100元/吨。供应方面，前期减停产的北方硅企暂未大规模复产，枯水期西南硅企开工降至低位，市场整体供应压力不大。需求方面，多晶硅新增产能集中投放，产量不断攀升，企业对工业硅的需求维持旺盛态势；终端需求淡季硅铝合金企业接单情况一般，采购工业硅以刚需为主；有机硅利润仍处倒挂格局，行业开工小幅回升，但企业年前原料备货接近尾声。综合来看，近期市场成交不济拖累硅价表现，但目前上游供应压力不大，多晶硅新增产能爬坡，加之下游年前备货尚未结束，市场供需关系仍存修复空间，高企的成本也将夯实硅价的下方支撑，关注北方硅企的复产节奏。预计SI2403波动区间13100-14100。【碳酸锂】碳酸锂：近期，生产端或受利润或受气候因素影响仍将有所放缓，正极材料排产预计仍将环比走弱，刚需采买实现采购生产销售紧平衡，12月正极材料呈现不同程度的降幅，弱预期逐步兑现。需求预期有所下调。逐渐回归基本面，价格呈现区间震荡，等待新的强驱动因素出现，关注现货贸易流向和供应减产情况。市场对交割担忧缓解，现货价格上锂盐有所止跌而锂矿价格延续下跌，且从供需边际上来看，需求更为疲软，价格中枢有所下移，关注供应减产情况和后市节前备货情况。 05 农产品【白糖】白糖：原糖强势推动国内糖价继续走强。现货方面，广西南华木棉花报价上涨30元在6580元/吨，云南南华报价上涨20元在6550元/吨。总体而言，印度的减产和出口政策使得前几个月国际糖价维持在近几年高位、巴西开榨量偏大则对糖价形成压制；同时市场也继续关注厄尔尼诺发展，原油价格和国内消费的变化；另外全内外宏观经济变动也将对糖价产生影响。而当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。北半球大规模开榨对糖价形成短期压力。策略上，国内糖价已经跌至配额外进口成本的水平，短期市场利空出尽，投资者等待糖价回调后买入。【生猪】生猪：现货坚挺，生猪价格小幅上涨。根据涌益咨询的数据，1月23日国内生猪均价14.55元/公斤，比上一日下跌0.09元/公斤。当前生猪供应又进入相对的高峰，同时消费也进入旺季。从周期看，虽然能繁母猪存栏环比连续小幅下降，生猪价格的拐点仍尚未到来，上半年生猪供应依然偏大。当产能过剩的背景下，养殖端的成本往往会构建成价格的顶部，养殖将在较长时间内维持亏损。未来随着养殖亏损持续，养殖逐步去产能，能繁母猪存栏下降后下半年生猪供应有望开始减少，价格则有望回升。投资者可以选择卖近月买远月的月差反套交易，或者可耐心等待回调后择机做多2407之后的远月合约，预计LH03合约波动区间13000—16000。【苹果】苹果：苹果期货小幅震荡。根据我的农产品网统计，截至2024年1月17日，全国主产区苹果冷库库存量为879.92万吨，库存量较上周较上周减少22.83万吨。走货较上周继续加快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价4.2元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.8元/斤，与上一日持平。策略上，市场博弈重新加强，关注苹果现货价格指引，预计AP05合约波动区间7500—9500，操作上建议区间逢回调买入为主。【油脂】油脂：今日油脂偏强运行，现阶段东南亚产区受雨季影响产量仍在下降，出口方面根据ITS数据显示马棕出口有所加快，马来西亚1月1-20日棕榈油出口量环比增加3.62，主要由于对欧盟出口增加。叠加马棕产量继续减少，预计1月马棕库存仍将维持去库趋势，对棕榈油价格提供支撑。近期美豆油受phillips66公司位于美国加州罗迪欧的5万桶可再生柴油工厂获准运营的影响，对豆油有所提振。国内菜籽到港预期较高，菜籽压榨量随之回升，菜油库存处于高位。综合来看在马棕库存压力降低下棕榈油存支撑，叠加近期原油走强影响预计油脂短期仍偏强震荡为主，但全球油料油脂供应趋宽将继续限制上方空间，豆油主力波动区间7000-8000，棕榈油波动区间7000-8000，菜油波动区间7500-8500。【豆菜粕】豆菜粕：今日连粕偏强震荡，近期受美豆油上涨提振，CBOT大豆有所反弹。不过南美大豆收割顺利，天气持续改善。根据CONAB数据显示，迄今巴西大豆播种工作已完成了4.7%，高于一周前的1.7%，同时高于去年同期的2%。并且根据天气预报显示未来几天巴西中部和北部地区将出现降雨，天气的改善将继续抑制大豆反弹空间。国内豆粕供应高位，下游养殖亏损严重，长期粕类价格中枢将继续下移，豆粕主力区间2900-4000，菜粕主力区间2500-3500。 06 航运指数集运欧线：周三EC2404盘中跳水后震荡，收于1978.7点，下跌0.93%。04合约成交量为4.47万手，环比减少7705手，持仓量2.91万手，环比减少146手。最新SCFIS欧线公布为3509.06点，环比上涨11.7%，超预期且与SCFI出现劈叉。其实，分析来看，对于EC反弹空间的提振有限，不建议太过乐观，一是要看到SCFIS相对于SCFI的滞后性，二是要看到上涨的持续性。最新的SCFI欧线为3030美元/TEU，环比下降2.35%，显示即期线上订舱价见顶回落的迹象，目前看到电商平台的即期线上订舱价在1月下旬和2月初有松动迹象，马士基和地中海均有不同程度的调降，预计下周一的SCFIS大概率将有所回调。最新SCFIS上涨使得EC基差升水进一步扩大，或将一定程度上带动期货偏强，基差回归。对于EC而言，绕航长期化下，短期或仍以高位震荡为主，随着春节临近出货量逐渐下降，建议2050附近做空，EC2404预计波动区间为1750-2050点。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2024-01-25

2024年1月23日申银万国期货每日收盘评论

上周美国12月零售销售环比超预期走强，经济衰退担忧下降，叠加12月CPI超预期反弹，通胀压力增强。美联储官员延续偏鹰派姿态，1月大概率按兵不动，对3月提前降息的预期连续下降，金银承压回落。但整体来看，自上季度美国经济数据边际走弱，美联储出现明显政策转向信号后，市场定价美联储已经完成本轮加息，计价宽松路径，在地缘政治风险提供避险需求支撑，贵金属整体以震荡行情为主，波动中枢整体抬升。AG2402合约波动区间5700-6200元/千克，AU2402合约波动区间475-490元/克。【铜】铜：日间铜价小幅收涨，受美元走弱支撑。尽管精矿加工费回落，国内铜产量延续快速增长。国内下游需求总体稳定向好，光电装机带动电力投资高增长，空调销售良好并带动产量增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产持续疲弱，关注扶持政策效果。随国内消费淡季逐步消化，铜价可能阶段性反弹。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价小幅收高。目前精矿加工费下降，冶炼利润缩窄，同时也考验矿山成本。社会镀锌板库存周度变化不大。预期国内汽车产销稳定，基建增速可能下降，家电表现良好；需要关注地产行业变化。目前矿山供应扰动，尚不足以改变过剩预期，但需要重点关注。随着市场逐步消化下游需求淡季利空，锌价可能区间偏强波动，建议关注美元、人民币汇率、国内下游开工率等。【铝】今日沪铝主力合约收跌0.19%，铝价继续下调。宏观角度，资本市场情绪仍较为低迷。近期电解铝供需矛盾不大，节前备货导致铝锭社会库存持续小幅去化，已位于历史低点。但盘面表现较为疲弱，主要是市场对于集中备货后的市场并不十分看好。一方面供给端较为充足，此外铝锭进口窗口持续打开、铝水比例趋于下降；另一方面需求端有小幅走弱趋势，线缆、光伏型材板块需求尚可，但建筑型材等其余板块表现一般。展望后市，市场继续交易弱需求预期，预计短期内铝价震荡偏弱运行。【镍】今日沪镍主力合约收涨2.22%，盘面交易供应扰动因素。基本面角度，镍价低位导致相关企业利润水平微薄，因此有部分企业对生产线进行检修、关停，22日必和必拓宣布将对旗下澳洲Kambalda镍矿选矿厂部分设备进行检修。在当前盘面位置较低的背景下，期镍对供应端扰动较为敏感，今日走势较强。但考虑到需求端整体依然相对弱势，后续订单量或不佳，现货依然承压运行。考虑到美联储降息预期反复，难以与产业驱动形成下行共振，因此期镍或难以跌破成本支撑。短期内预计镍价震荡运行，价格运行区间120000-135000。【工业硅】工业硅：今日2403期价偏弱震荡。市场成交氛围转弱，期现商低价货源给硅企出货带来压力，华东553通氧硅价进一步下调50元/吨至15100元/吨。供应方面，前期减停产的北方硅企暂未大规模复产，枯水期西南硅企开工降至低位，市场整体供应压力不大。需求方面，多晶硅新增产能集中投放，产量不断攀升，企业对工业硅的需求维持旺盛态势；终端需求淡季硅铝合金企业接单情况一般，采购工业硅以刚需为主；有机硅利润仍处倒挂格局，行业开工小幅回升，但企业年前原料备货接近尾声。综合来看，近期市场成交不济拖累硅价表现，但目前上游供应压力不大，多晶硅新增产能爬坡，加之下游年前备货尚未结束，市场供需关系仍存修复空间，高企的成本也将夯实硅价的下方支撑，关注北方硅企的复产节奏。预计SI2403波动区间13100-14100。【碳酸锂】碳酸锂：近期，生产端或受利润或受气候因素影响仍将有所放缓，正极材料排产预计仍将环比走弱，刚需采买实现采购生产销售紧平衡，12月正极材料呈现不同程度的降幅，弱预期逐步兑现。需求预期有所下调。逐渐回归基本面，价格呈现区间震荡，等待新的强驱动因素出现，关注现货贸易流向和供应减产情况。市场对交割担忧缓解，现货价格上锂盐有所止跌而锂矿价格延续下跌，且从供需边际上来看，需求更为疲软，价格中枢有所下移，关注供应减产情况和后市节前备货情况。 05 农产品【白糖】白糖：今日郑糖上下震荡。现货方面，广西南华木棉花报价维持在6550元/吨，云南南华报价维持在6530元/吨。总体而言，印度的减产和出口政策使得前几个月国际糖价维持在近几年高位、巴西开榨量偏大则对糖价形成压制；同时市场也继续关注厄尔尼诺发展，原油价格和国内消费的变化；另外全内外宏观经济变动也将对糖价产生影响。而当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。北半球大规模开榨对糖价形成短期压力。策略上，国内糖价已经跌至配额外进口成本的水平，短期市场利空出尽，投资者等待糖价回调后买入。【生猪】生猪：生猪价格小幅回落。根据涌益咨询的数据，1月23日国内生猪均价14.63元/公斤，比上一日上涨0.38元/公斤。当前生猪供应又进入相对的高峰，同时消费也进入旺季。从周期看，虽然能繁母猪存栏环比连续小幅下降，生猪价格的拐点仍尚未到来，上半年生猪供应依然偏大。当产能过剩的背景下，养殖端的成本往往会构建成价格的顶部，养殖将在较长时间内维持亏损。未来随着养殖亏损持续，养殖逐步去产能，能繁母猪存栏下降后下半年生猪供应有望开始减少，价格则有望回升。投资者可以选择卖近月买远月的月差反套交易，或者可耐心等待回调后择机做多2407之后的远月合约，预计LH03合约波动区间13000—16000。【苹果】苹果：苹果期货重新反弹。根据我的农产品网统计，截至2024年1月17日，全国主产区苹果冷库库存量为879.92万吨，库存量较上周较上周减少22.83万吨。走货较上周继续加快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价4.2元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.8元/斤，与上一日持平。策略上，市场博弈重新加强，关注苹果现货价格指引，预计AP05合约波动区间7500—9500，操作上建议区间逢回调买入为主。【油脂】油脂：今日油脂走势分化，菜油震荡收涨，豆、棕油小幅收跌。现阶段东南亚产区受雨季影响产量仍在下降，出口方面根据ITS数据显示马棕出口有所加快，马来西亚1月1-20日棕榈油出口量环比增加3.62，主要由于对欧盟出口增加。叠加马棕产量继续减少，预计1月马棕库存仍将维持去库趋势，对棕榈油价格提供支撑。近期美豆油受phillips66公司位于美国加州罗迪欧的5万桶可再生柴油工厂获准运营的影响，对豆油有所提振。国内菜籽到港预期较高，菜籽压榨量随之回升，菜油库存处于高位。综合来看在马棕库存压力降低下棕榈油存支撑，叠加近期原油走强影响预计油脂短期仍偏强震荡为主，但全球油料油脂供应趋宽将继续限制上方空间，豆油主力波动区间7000-8000，棕榈油波动区间7000-8000，菜油波动区间7500-8500。【豆菜粕】豆菜粕：今日连粕窄幅震荡。近期受美豆油上涨提振，CBOT大豆有所反弹。不过南美大豆收割顺利，天气持续改善。根据CONAB数据显示，迄今巴西大豆播种工作已完成了4.7%，高于一周前的1.7%，同时高于去年同期的2%。并且根据天气预报显示未来几天巴西中部和北部地区将出现降雨，天气的改善将继续抑制大豆反弹空间。国内豆粕供应高位，下游养殖亏损严重，长期粕类价格中枢将继续下移，豆粕主力区间2900-4000，菜粕主力区间2500-3500。 06 航运指数集运欧线：周二EC2404早盘震荡，午后拉升，收于2025.1点，上涨10.05%。04合约成交量为5.24万手，环比增加6955手，持仓量2.93万手，环比增加182手。最新SCFIS欧线公布为3509.06点，环比上涨11.7%，1月15日（上周一）公布的SCFIS涨幅超预期，此次最新的SCFIS不仅超预期，并且与SCFI出现劈叉。其实，分析来看，对于EC反弹空间的提振有限，不建议太过乐观，一是要看到SCFIS相对于SCFI的滞后性，二是要看到上涨的持续性。最新的SCFI欧线为3030美元/TEU，环比下降2.35%，显示即期线上订舱价见顶回落的迹象，目前看到电商平台的即期线上订舱价在1月下旬和2月初有松动迹象，马士基和地中海均有不同程度的调降，预计下周一的SCFIS大概率将有所回调。最新SCFIS上涨使得EC基差升水进一步扩大，或将一定程度上带动期货偏强，基差回归。对于EC而言，短期或仍以高位震荡为主，随着春节临近出货量逐渐下降，建议逢高轻仓做空，EC2404预计波动区间为1750-2150。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2024-01-24

2024年1月22日申银万国期货每日收盘评论

上周美国12月零售销售环比超预期走强，经济衰退担忧下降，通胀压力增强，贵金属承压。自上季度美国经济数据边际走弱，美联储出现明显政策转向信号后，市场定价美联储已经完成本轮加息，计价未来宽松路径，在地缘政治风险提供避险需求支撑，贵金属震荡行情为主，波动中枢整体抬升。AG2402合约波动区间5700-6200元/千克，AU2402合约波动区间475-490元/克。【铜】铜：日间铜价冲高回落，需求淡季特征明显。尽管精矿加工费回落，国内铜产量延续快速增长。国内下游需求总体稳定向好，光电装机带动电力投资高增长，空调销售良好并带动产量增长，新能源渗透率提升有望巩固交通设备行业铜需求，地产持续疲弱，关注扶持政策效果。随国内消费淡季逐步消化，铜价可能阶段性反弹。建议关注美元、人民币汇率、库存和基差等变化。【锌】锌：日间锌价收平。目前精矿加工费下降，冶炼利润缩窄，同时也考验矿山成本。社会镀锌板库存周度变化不大。预期国内汽车产销稳定，基建增速可能下降，家电表现良好；需要关注地产行业变化。目前矿山供应扰动，尚不足以改变过剩预期，但需要重点关注。随着市场逐步消化下游需求淡季利空，锌价可能区间波动，建议关注美元、人民币汇率、国内下游开工率等。【铝】今日沪铝主力合约平稳运行，电解铝现货维持升水。宏观角度，资本市场情绪仍较为低迷。电解铝供需矛盾不大，库存维持小幅变化。当前电解铝供给端基本较为稳定，此外铝锭进口窗口持续打开、铝水比例趋于下降，国内电解铝供应较为充足；需求端有小幅走弱趋势，线缆、光伏型材板块需求较为稳定，其余板块表现一般。展望后市，随着有限的补库需求释放完毕，电解铝去库或将停止，预计短期内铝价震荡偏弱运行。【镍】今日沪镍主力合约收跌1.72%，盘面交易基本面过剩。基本面角度，前期电镍供应受到扰动，主要由于第一量子镍矿减产，同时部分下游节前存在补库行为；但需求端整体依然相对弱势，备货需求释放后后续订单量或不佳。从估值角度，当前盘面价位已跌破部分外采原材料厂商的成本线。考虑到美联储降息预期反复，难以与产业驱动形成下行共振，因此期镍或难以跌破成本支撑。短期内预计镍价震荡运行，价格运行区间120000-135000。【工业硅】工业硅：今日2403期价偏弱震荡。近期市场成交氛围转弱，期现商低价货源给硅企出货带来压力，华东553通氧硅价下调至15150元/吨。供应方面，前期减停产的北方硅企暂未复产，枯水期西南硅企开工降至低位，市场整体供应压力不大。需求方面，多晶硅新增产能集中投放，产量不断攀升，企业对工业硅的需求维持旺盛态势；终端需求淡季硅铝合金企业接单情况一般，采购工业硅以刚需为主；有机硅利润仍处倒挂格局，行业开工小幅回升，但企业年前原料备货接近尾声。综合来看，近期市场成交不济拖累硅价表现，但目前上游供应压力不大，多晶硅新增产能爬坡，加之下游年前备货尚未结束，市场供需关系仍存修复空间，高企的成本也将夯实硅价的下方支撑，关注北方硅企的复产节奏。预计SI2403波动区间13100-14100。【碳酸锂】碳酸锂：近期，生产端或受利润或受气候因素影响仍将有所放缓，正极材料排产预计仍将环比走弱，刚需采买实现采购生产销售紧平衡，12月正极材料呈现不同程度的降幅，弱预期逐步兑现。需求预期有所下调。逐渐回归基本面，价格呈现区间震荡，等待新的强驱动因素出现，关注现货贸易流向和供应减产情况。市场对交割担忧缓解，现货价格上锂盐有所止跌而锂矿价格延续下跌，且从供需边际上来看，需求更为疲软，价格中枢有所下移，关注供应减产情况和后市节前备货情况。 05 农产品【白糖】白糖：原糖上涨叠加寒潮来袭，今日郑糖继续走强。现货方面，广西南华木棉花报价上调40元在6550元/吨，云南南华报价上调30元在6530元/吨。总体而言，印度的减产和出口政策使得前几个月国际糖价维持在近几年高位、巴西开榨量偏大则对糖价形成压制；同时市场也继续关注厄尔尼诺发展，原油价格和国内消费的变化；另外全内外宏观经济变动也将对糖价产生影响。而当前榨季国内制糖成本提高利多糖价。北半球大规模开榨对糖价形成短期压力。策略上，国内糖价已经跌至配额外进口成本的水平，短期市场利空出尽，投资者等待糖价回调后买入。【生猪】生猪：仔猪价格走强，生猪价格小幅上涨。根据涌益咨询的数据，1月22日国内生猪均价14.25元/公斤，比上一日上涨0.24元/公斤。总体看，前期以豆粕、玉米为主的饲料价格强势推动养殖成本提高并整体支撑猪价。当前生猪供应又进入相对的高峰，同时消费也进入旺季。从周期看，虽然能繁母猪存栏环比连续小幅下降，生猪价格的拐点仍尚未到来，上半年生猪供应依然偏大。当产能过剩的背景下，养殖端的成本往往会构建成价格的顶部，养殖将在较长时间内维持亏损。未来随着养殖亏损持续，养殖逐步去产能，能繁母猪存栏下降后下半年生猪供应有望开始减少，价格则有望回升。投资者可以选择卖近月买远月的月差反套交易，或者可耐心等待回调后择机做多2407之后的远月合约，预计LH03合约波动区间13000—16000。【苹果】苹果：苹果期货出现下跌。根据我的农产品网统计，截至2024年1月17日，全国主产区苹果冷库库存量为879.92万吨，库存量较上周较上周减少22.83万吨。走货较上周继续加快。现货方面，根据我的农产品网的数据，山东栖霞80#纸袋一二级市场价4.2元/斤，与上一日持平；陕西洛川70#纸袋半商品市场价3.8元/斤，与上一日持平。策略上，市场博弈重新加强，关注苹果现货价格指引，预计AP05合约波动区间7500—9500，操作上建议区间逢回调买入为主。【油脂】油脂：今日油脂走势分化，棕榈油和豆油震荡收涨，菜油偏弱运行。在印度强劲需求的支撑下，马棕出口下降幅度低于产量下滑幅度，使得12月马棕库存进一步下降，对棕榈油价格提供支撑。现阶段东南亚产区受雨季影响产量仍在下降，根据SPPOMA数据显示2024年1-15日马来西亚棕榈油产量减少22.39%。不过出口表现也仍然疲软SGS数据显示马来西亚1月1-15日棕榈油出口环比减少11.68%，将限制马棕库存下降幅度。USDA报告利空，美豆持续下跌，豆系支撑减弱。国内菜籽到港预期较高，菜籽压榨量随之回升，菜油库存处于高位。综合来看在马棕库存压力降低下棕榈油仍有一定支撑，但usda报告利空豆系支撑减弱使得豆油表现相对偏弱，豆油主力波动区间7000-8000，棕榈油波动区间6500-7500，菜油波动区间7500-8500。【豆菜粕】豆菜粕：今日豆粕小幅反弹，菜粕偏弱运行。现阶段美豆国内压榨需求仍较为旺盛，根据NOPA数据显示美国2023年12月大豆压榨量为1.95亿蒲式耳，为纪录新高，市场预期为1.9312亿蒲式耳。虽然美豆压榨需求强劲，对于美豆提振较为有限，主要因为美豆出口表现疲软及南美天气好转拖累。根据USDA数据显示1月11日当周美豆出口检验量为126.45万吨。南美方面，根据巴西农业部数据截止到1月13日巴西大豆播种率为98.9%，上周为98.6%，去年同期为99.2%。南美大豆丰产预期较强将给美豆出口带来更大压力。综合来看全球大豆供应宽松格局延续长期粕类运行中枢仍将下移，连粕或维持偏弱震荡为主，豆粕主力区间2900-4000，菜粕主力区间2500-3500。 06 航运指数集运欧线：周一EC2404低开后震荡向上，尾盘急速拉升，收于1982.2点，上涨4.07%。04合约成交量为4.55万手，环比减少2448手，持仓量2.91万手，环比减少1098手。最新SCFIS欧线公布为3509.06点，环比上涨11.7%，而上周五最新公布的SCFI欧线为3030美元/TEU，环比小幅下降2.4%，SCFIS与SCFI欧线表现劈叉。1月15日（上周一）公布的SCFIS涨幅超预期，此次最新的SCFIS不仅超预期，并且与SCFI出现劈叉。其实，分析来看，对于EC反弹空间的提振有限，不建议太过乐观。一是要看到SCFIS相对于SCFI的滞后性。此次的SCFIS对应的是1月中旬的出港结算价，对应的是1月上旬的订舱价，1月12日的SCFI欧线为3103美元/TEU，环比上涨8.1%，与此次SCFIS的表现相近。之所以超市场预期，尾盘出现明显拉升，主要还是EC运行到现在，从盘面来看，与即期价的关联度更高，市场的关注点集中在了即期的订舱价上，对于结算价的关注度下降。二是要看到上涨的持续性。最新的SCFI欧线为3030美元/TEU，环比下降2.35%，显示即期线上订舱价见顶回落的迹象，目前看到电商平台的即期线上订舱价在1月下旬和2月初有下降趋势，马士基和地中海均有不同程度的调降，预计下周一的SCFIS大概率将下降。最新SCFIS上涨使得EC基差升水进一步扩大，或将一定程度上带动期货偏强，基差回归。对于EC而言，短期或仍以高位震荡为主，建议逢高轻仓试空，EC2404预计波动区间为1750-2150。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2024-01-23

四大征兆：专家揭示何时将黄金纳入投资组合为明智之举

和市场上。这可以保护你在一种特定类型的经济衰退中，不会一次失去所有的钱。众所周知，黄金是一种分散投资的工具，对大量投资股市的投资者来说更是如此。正如《黄金新案例》的作者詹姆斯·里卡兹所解释的那样，“黄金价格与股票价格并不密切相关。黄金和股票受到不同因素的驱动。” 如果你投资其他资产类别，黄金也可以使你的投资组合多样化。但到底应该投入多少呢?专家通常建议将投资组合的5%到10%用于投资黄金。 Endeavor Metals Group经理尼古拉斯•加内什(Nicholas Ganesh)表示:“这一数额旨在平衡多元化的好处与黄金市场的独特风险和波动。这就像在食谱中加入一撮盐——你只需要足够的盐来增强整体的味道。” 通货膨胀率上升如果通胀高企，意味着美元疲软，那么黄金也往往是一种明智的投资。目前，通胀率为3.4%。虽然这比2022年超过9%的水平有所下降，但仍高于美联储2%的目标。里卡兹也在书中提及："通货膨胀意味着美元的购买力下降。"这意味着购买黄金需要更多的美元，所以黄金兑美元价格就上升了。你在通货膨胀中失去的美元购买力，通过黄金美元价格的上升得到了补偿。" 地缘政治冲突地缘政治冲突也可能使黄金成为明智的选择。SoFi投资策略主管利兹•杨(Liz Young)表示，事实上，这通常会推高黄金需求，成为金价的“顺风”。利兹•杨说:“地缘政治动荡往往会影响相关国家和地区的货币和政府债务。特别是在战争时期，政府债务和货币可能会出现极端的波动，而黄金往往是一种防御性投资，因为人们期望它能保值，比那些受全球或政治冲突影响的投资更稳定。” 各国央行通常会在冲突期间购买黄金，因为黄金供应有限，而且无论政治局势如何，黄金都能保值。里卡兹认为地缘政治冲突可能导致无法预料的后果。他表示：“这些后果可能包括供应链中断、经济制裁、资产没收和冻结、债券违约、银行倒闭和通货膨胀。股票、债券、房地产和另类投资等资产可能在没有预警的情况下受到这些变化的不利影响。黄金往往不受此类冲击的影响，因为它没有发行者，没有债权人，也没有涉及到任何国家。它就是金子。这意味着你可以安全地持有它，等待动荡结束而不会产生不利影响。” 利率正在下降最后，当利率较低或下降，或即将下降时，黄金是一个好的投资选择。一般来说，低利率意味着其他投资，如债券或者甚至仅仅是储蓄账户，收益会减少。鉴于美联储今年可能进行三次降息，不可避免地会同步降低许多金融产品的利率，这可能是将部分资金投入黄金的信号。正如加内什所说，“随着2024年利率预期降低，鉴于黄金在这种环境下的表现往往更好，黄金对投资者的吸引力可能会更大。” 从小处着手，做好研究如果你以前从未购买过黄金，有许多方式可以这么做。你可以开设黄金个人退休账户（IRA），购买黄金股票或ETFs，投资黄金期货，或者购买实物黄金条和硬币。而且，尽管大多数专家建议将投资组合的5%到10%投资于这种贵金属，新奥尔良Causeway Coin Company的老板迈克·珀金斯建议不妨从小额开始。珀金斯说："无论规模大小，将一些黄金加入你的投资组合都是明智之举。但要从小额开始。面对一下现实，我们国家的财政状况有点动摇，不是每个人都能预见到这一点。在你的投资策略中加入一些黄金，就像为应对我们可能遇到的经济波动准备了一道坚固的防线。"

Sissi2024-01-23

Mysteel：百年变局的经济周期视角

变局，这既是挑战，更是机遇。挑战指的是经济衰退，机遇便是指往往在康波周期萧条阶段，正是新技术新产业孵化和即将蓬勃发展的初期。比如本轮康波周期末期以AI技术为代表的技术革命正如晓日初升。 3. 我国面临的人口周期蜕变，增加了百年变局的复杂性。人口红利消退将首当其冲影响相关制造业产业。而储蓄与消费的互相替代，人口的结构性变化将起决定性作用。 4. 百年变局的复杂性同样体现在经济的短期表现。产能周期与库存周期共振，抑制经济复苏的速度和高度。需求持续低迷，行业陷入长时间的亏损，直到形成新的供需平衡。在产能出清时往往面临短期转型压力。正文：百年未有之大变局的重要内涵之一是世界经济地理的变迁。自19世纪以来，世界经济中心几度变迁，经济中心的轮替实则是制造中心的更迭。下图反映的是自19世纪以来，中国在八大领域所处的世界地位。现在中国在贸易、军事、创新和技术方面处于领先地位，而且中国在这些领域的相对实力正在迅速增长。而与此同时，在储备货币和金融中心方面，中国仍处于落后地位。来源：Ray Dalio《The Big Cycle of China and Its Currency》来源：IMF，世界银行，智纲智库百年未有之大变局还是一种人类文明之变，东西方文明的碰撞尤为突出。因此，百年未有之大变局给经济社会带来的是不确定性。党的二十大报告指出，未来五年是全面建设社会主义现代化国家开局起步的关键时期。我们正处于“历史关口”。大国战略竞争白热化将会对世界经济政治产生巨大的不确定性。美国的“孤立主义”和“民主意识形态”给全球化进程增添了干扰、阻碍、曲折，加剧了世界分化，增大了各国合作应对人类生存发展面临的全球性挑战的难度。从经济周期的角度理解百年变局，这既是挑战，更是机遇。从最长的经济周期——康波周期说起，该周期的经济规律可以总结为以下三点：一是，在康波的繁荣阶段，高速增长与低通胀伴随。二是，当技术对生产率的促进作用边际递减时，资本投入增加而资本报酬率降低，资本社会的矛盾逐渐积累。三是，在康波期后半段，衰退的话题时常出现。同时，突发的外生力量比如灾害和全球大疫情等，加剧衰退，同时导致通胀高企，即滞胀。《周期的轮回，由滞胀走向衰退》指出，在该周期末期往往就是高利率下的经济衰退，而地缘冲突加剧或许是时代的轮回。地缘冲突发生的频率增加正是萧条阶段的重要特征，萧条期也是是从滞涨走向通缩的过程。挑战指的是经济衰退，机遇便是指往往在康波周期萧条阶段，正是新技术新产业孵化和即将蓬勃发展的初期。比如本轮康波周期末期以AI技术为代表的技术革命正如晓日初升。来源：网络图片，Mysteel 来源：网络图片，Mysteel 从经济周期理解百年之变局的另一个清晰例证，便是将本轮康波周期末期与上一轮康波周期末期的国际政治经济局势进行对比。一个简单的结论和推论分别是，War+通胀似乎是康波周期萧条阶段的“标配”，并且在加息后美国经济高增长的特征比较明显，但经济衰退似乎无法避免；拜登如果不想重蹈覆辙卡特的败选之路，相机抉择下的最优路径可能是让通胀缓慢下降，而是采取不会严重冲击失业率的政策。全球亟需新一轮的技术革命，提升生产效率和资本收益率，降低滞胀带来的后遗症（比如地缘矛盾加剧）出现的概率。对比两轮康波周期的萧条阶段事件 1973年-1982年 2015年-？ War+通胀两次石油War，石油价格大幅上行，导致了美国实际《价格法》对石油价格管制 2020-2021年天然气、煤炭价格大幅上涨，我们国内实行价格法对煤炭价格进行管制。2022年发生俄乌冲突，欧洲发生天然气危机，原油价格再度上涨美联储强势加息 1978年美国石油大通胀导致了美联储把利率加到17% 2023年美国利率回升到5%附近工会兴起+涨薪美国与欧洲工会兴起，要求加工资对抗通胀 2023年美国三大工会刚刚结束谈判，美国工人工资上调30% 资本涌入美国全球资本涌入美国；美国高通胀+高利润率+经济增长。法国、英国、德国、日本等国家的货币大幅贬值　2023年美国高通胀+高利率+经济增长的现象再度发生共同特征物价高通胀+经济低增长；解决通胀，同时不引发经济衰退，是不可能的（沃尔克）来源：Mysteel 我国面临的人口周期蜕变，增加了百年变局的复杂性。人口周期虽然不是经典周期研究范式，但对经济的影响尤为重要。尤其是2023年人口数净减少208万，远超2022年83万，市场对宏观经济预期悲观的气氛更加凝重。2023年年度经济数据公布后的几个交易日，股市和商品市场表现糟糕，或是源于此。更不用说，现在人口因素对各地区房地产行业的影响表现甚为明显。在建国以后，除特殊年份以外，人口数量基本处于长期上升趋势。在2010年前后，我国经历刘易斯拐点后，现在正处于下图的第三阶段的末期，在未来5-10年左右进入第四阶段，即由人口红利逐渐退去到老龄化社会的消极因素逐渐凸显。更何况，未来我国老龄化社会面临问题更加突出：人口转型更快；老龄化更严重；少子化更严重。来源：联合国，世界银行，中国人民银行工作论文集，Mysteel 人口周期阶段的变迁，对经济的影响无用赘述。仅仅结合国内产业升级尚未完成的现实来看，劳动密集型产业将面临的困境是人口红利消退将首当其冲地影响相关制造业产业。与“双循环”以及“扩内需”战略相关的是，老龄化的直接结果应该是储蓄率降低。储蓄与消费的互相替代，人口的结构性变化将起决定性作用。前文更多的是基于长周期视角，而百年变局的复杂性同样体现在经济的短期表现。疫后我国经济正处于复苏之中。从经济周期的视角来看，国内经济处于库存周期底部，或者说结构性补库阶段（部分行业需求和利润表现较好，快于整体经济的表现）。而设备周期或者说产能周期正处于下降阶段，部分产业已到底部。产能过剩是导致国内经济复苏缓慢的重要原因。内需疲弱，外需放缓，总需求已无法匹配过剩的产能。企业投资回报率降低，抑制企业家的经济预期。一旦需求持续低迷，行业陷入长时间的亏损，部分产业资本可能会退出，去产能开始，产量减少，形成新的供需平衡。此阶段是行业需经历的剧烈阵痛期。从历史经验看，在产能出清时往往面临短期转型压力。然而，随着产业创新的能级提升，产能出清是经济高质量发展提级增效的契机。每一轮产能周期都会倒逼企业转型，促使企业走出去；同时，这也是行业市场化程度增加的机遇。产能周期与库存周期共振，抑制经济复苏的速度和高度。根据《中国统计摘要》，在32个主要工业产品中，可确认达到产量峰值的产品有18个，其中有6个疑似达到峰值，5个接近峰值，未达到峰值的只有天然气、汽车和空调3个，而且峰值出现的时间主要集中在2014-2015年间和2020年前后。未来我国工业品相关行业具有弱补库的可能性。当产能过剩问题较为明显，叠加下游需求过于疲软时，将呈现弱库存周期的特点，即需求恢复有高度，价格反弹有顶。而中央经济工作会议提出“统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革”则是对当前经济复苏动能弱的主要原因——“有效需求不足、部分行业产能过剩”的应对之策，“推动大规模设备更新和消费品以旧换新”则是“形成消费和投资相互促进的良性循环”的具体手段。来源：国家统计局，国家统计年鉴，中国统计摘要，Mysteel

我的钢铁网2024-01-23

【有色早评】供给出清尚且不足，镍的过剩格局未改

三个月来最大增幅。这些数据让经济学家对经济衰退的预测落空了。然而，预测人士认为，随着消费者应对持续的通胀、借贷成本上升和储蓄减少，这种势头将在2024年消退。(来自华尔街见闻APP) 2、【中国经济时报：一线城市限购渐进式放松是大势所趋】中国经济时报发文称，目前，我国房地产市场供求关系发生重大变化，商品房总体短缺时代已基本结束，一线城市限购政策渐进式放松是大势所趋。随着我国“房住不炒”的房地产长效机制逐步建立，限购等房地产调控的行政手段终将被稳定的、制度化的长效机制所代替。(来自华尔街见闻APP) 3、【WBMS：2023年11月全球精炼铜供应短缺9.26万吨】当地时间1月17日，世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告显示，2023年11月，全球精炼铜产量为230.86万吨，消费量为240.13万吨，供应短缺9.26万吨。2023年1-11月，全球精炼铜产量为2504.61万吨，消费量为2514.91万吨，供应短缺10.3万吨。2023年11月，全球铜矿产量为181.67万吨。2023年1-11月，全球铜矿产量为2026.24万吨。（上海金属网编译）铝铝 2024.1.18 一、市场观点国内财政政策继续加码，维持经济稳中向好发展主基调不变。海外流动性趋紧，美元指数上行，施压风险资产，有色整体承压。供给端，据百川盈孚，云南电解铝减产执行完毕，减产规模112.5万吨，白音华20万吨新增产能已达产，整体供给收缩约2%。青海省能源局启动抗震救灾电力保供负荷管理应急措施，电解铝企业调降10%用电负荷，最高影响30万吨产能，据钢联调研了解，暂未减产。进口窗口打开，供应端压力环比上行。需求端，下游开工率环比-0.1至60.8%，下游需求节前有转淡预期。铝锭+铝棒库存环比-0.8至52.45万吨，库存去库。国内需求向好预期不变，春节前需求季节性转淡。原料端，氧化铝现货偏紧，价格高位运行。经测算，铝土矿因山西生产事故和河南复垦，下半年以来铝土矿供给持续短缺，2023年12月，铝土矿匹配氧化铝产量单月缺口近120万吨，短期没有复采的消息，预计春节节后产量才能回升，1月和2月因春节假期铝土矿产量预期继续下滑，缺口有望扩大。氧化铝在现货价格持续拉涨，原料持续紧张，下游需求稳定的供需背景下，有上行动力。该品种资金行为较重，短期波动很可能偏离基本面，逢低做多思路为主。整体来看，海外流动性趋紧，美元指数上行，施压风险资产，国内进入淡季，进口窗口开启，供给端压力仍存，铝价承压。二、消息面 1.【上期所：同意广东炬申仓储有限公司增加氧化铝期货核定库容】经研究决定，同意广东炬申仓储有限公司存放地位于新疆昌吉回族自治州准东经济技术开发区彩南产业园环城南路3号氧化铝交割仓库的核定库容由5万吨增加至10万吨，地区升贴水设置为升水380元/吨；自公告之日启用。（上海期货交易所） 2.【WBMS：2023年11月全球原铝供应短缺8万吨】当地时间1月17日，世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告显示，2023年11月，全球原铝产量为586.13万吨，消费量为594.14万吨，供应短缺8万吨。2023年1-11月，全球原铝产量为6380.30万吨，消费量为6320.60万吨，供应过剩59.70万吨。2023年11月，全球铝土矿产量为3235.25万吨，全球氧化铝产量为1181.55万吨。2023年1-11月，全球铝土矿产量为35729.08万吨，全球氧化铝产量为12985.67万吨。（上海金属网编译） 3.【中国2023年十种有色金属产量同比增7.1%，电解铝产量同比增3.7%】2023年12月份十种有色金属产量为659万吨，同比增长7.3%，1-12月累计产量为7470万吨，累计同比增长7.1%，其中12月份产电解铝量为359万吨，同比增长4.9%，1-12月电解铝产量为4159万吨，累计同比增长3.7%。（国家统计局） 4.【2023年全国房地产开发投资同比下降9.6%】2023年，全国房地产开发投资110913亿元，比上年下降9.6%；其中，住宅投资83820亿元，下降9.3%。2023年，房地产开发企业房屋施工面积838364万平方米，比上年下降7.2%。其中，住宅施工面积589884万平方米，下降7.7%。房屋新开工面积95376万平方米，下降20.4%。其中，住宅新开工面积69286万平方米，下降20.9%。房屋竣工面积99831万平方米，增长17.0%。其中，住宅竣工面积72433万平方米，增长17.2%。（国家统计局） 5.【2023年社会消费品零售总额同比7.2%】2023年12月份，社会消费品零售总额43550亿元，同比增长7.4%。其中，除汽车以外的消费品零售额38131亿元，增长7.9%。2023年，社会消费品零售总额471495亿元，比上年增长7.2%。其中，除汽车以外的消费品零售额422881亿元，增长7.3%。按消费类型分，12月份，商品零售38145亿元，同比增长4.8%；餐饮收入5405亿元，增长30.0%。2023年，商品零售418605亿元，比上年增长5.8%；餐饮收入52890亿元，增长20.4%。（国家统计局）锌锌 2024.1.18 一、市场观点国内财政政策继续加码，维持经济稳中向好发展主基调不变。海外流动性趋紧，美元指数上行，施压风险资产，有色整体承压。供给端，海外矿端减产导致原料供应收紧，加强了锌的底部支撑，进口矿TC下行，进口矿流入减少，国内矿趋紧，TC下行，冶炼利润降低，冶炼厂开工率环比下行。Budel锌冶炼厂将从1月下半月起停产，涉及产能约16万吨，占全球总供给约1.2%。艾芬豪矿业复产建设进度超预期，预计将于2024年第二季度投产，年产锌25万吨，占供给总量的2%。需求端，2024年万亿级特别国债蓄势待发，电网建设投资总规模超5000亿元，特高压工程仍是重中之重，基建有望拉动锌需求。库存+0.02至6.05万吨，环比近乎持平，库存仍处低位。维持国内需求向好预期不变，春节前季节性转淡。总体来看，海外矿山新增临近，量级达到总供给的近2%，矿端趋紧的成本支撑有所减弱。海外流动性趋紧，美元指数上行，施压风险资产，锌价短期承压。二、消息面 1.【Critical Minerals获得26个摩洛哥勘探许可证】外媒1月16日消息，在Aim上市的Critical Mineral Resources已获得摩洛哥中部铜、锑、钨、铅/锌和金的26个勘探许可证。该公司是通过收购摩洛哥公司Hesperis Resources获得了许可证。Hesperis的许可证位于Rabat、Beni-Mellal、Agadir和Errachidia行政区，占地约400平方公里。这些地区拥有许多历史和现有的采矿点，拥有完善的道路和电力基础设施。Hesperis股东也同意了为期十个月的锁定期。（上海金属网编译） 2.【花旗：将0-3个月锌目标价上调至每吨2500美元】花旗：将0-3个月锌目标价上调至每吨2500美元，并将2024年第一季度平均预测上调至每吨2550美元（之前为2,400美元）。关键技术水平指向未来几个月锌的可能价格区间为每吨2400美元至2700美元。预计2024年全球锌矿和精炼锌供应增长微乎其微。预计2024年精炼锌供应将出现10.3万吨的过剩。(金十数据) 3.【泰克资源2023年铜和锌产量低于预期】外媒1月16日消息，加拿大矿业公司泰克资源（Teck Resources）表示，由于生产经营受到一系列的挑战，2023年基本金属（铜和锌）产量均低于指导值下限，2023年四季度综合铜产量为10.35万吨，全年铜产量为29.65万吨，因为受到QB2项目增速放缓，以及8月份Highland Valley 铜矿受到局部岩土故障的影响。该公司预计2024年铜产量为46.5-54万吨；2023年锌产量为64.4万吨，精炼锌产量为26.66万吨，低于公司预测值。预计2024年锌产量为56.5-63万吨。（上海金属网编译）镍镍 2023.01.18 一、市场观点镍的过剩格局尚未改变，过剩幅度较大，据WBMS，2023年1-11月，镍供应过剩23.93万吨，过剩幅度约7%。随着价格的不断下跌，供给端的负反馈正在显现，印尼镍铁及镍硫均未达到目标，期中镍铁年产量53.52万吨，较原目标62.86万吨减少14.86%，镍硫年产量7.14万吨，较原目标7.5万吨减少4.8%。另外，第一量子将暂停澳大利亚镍矿采矿业务，2024年Ravensthorpe的镍指导产量为1.2-1.7万吨，较2023年2.2万吨的产量有明显下降。伴随供给端负反馈，供给压力有所缓解，镍矿的压缩空间逐渐减小。昨日，红土镍矿价格持平，矿端菲律宾1.5%与1.4%品位红土镍镍矿分别维持在41美元/湿吨与33美元/湿吨。在矿端成本支撑与钢厂补库驱动下，叠加印尼RKAB审批工作存进度延误消息刺激，高镍生铁价格涨势延续，今日高镍生铁指数+0.2至928.1元/镍。需求端，临近春节不锈钢市场成交维持低位，新能源三元装机暂无显著改观，尽管新能源汽车产销尚可，但电池装机弱于新能源汽车产销增速，电池原料方面，2023年12月份全国硫酸镍产量为3.10万金属吨，全国实物吨产量14.08万实物吨，环比下降14.32%，同比降低17.58%。12月，受年底下游前驱体主动去库及订单量走弱同步影响，下游对硫酸镍需求整体缩减，负反馈至上游盐厂端，需求端的驱动偏弱。观点维持，虽然供给端的负反馈正在形成，但过剩出清量级不足，需求疲弱，过剩格局未改，但估值已经不高，短期涨跌均缺乏持续驱动，行情有些鸡肋，等待反弹冲高空的机会吧，沪镍指数压力位135000一带。密切关注过剩产能退出情况，及印尼产业政策的变动情况。二、消息与数据 1、【美联储发布经济状况“褐皮书”】美联储当地时间1月17日发布经济状况“褐皮书”。据“褐皮书”显示，美国有12个地区在自上一份报告发布日期（2023年11月29日）以来报告了经济活动没有变化或仅有轻微变化。几乎所有地区报告称，制造业活动有所减少，高利率限制了汽车销售和房地产交易。不同行业的许多人士认为利率下降的前景良好，但对写字楼市场、总体需求疲软以及对2024年政治局势表示担忧，并认为这些因素会对经济产生不确定性。（财联社） 2、【2023年全国房地产开发投资同比下降9.6%】2023年，全国房地产开发投资110913亿元，比上年下降9.6%；其中，住宅投资83820亿元，下降9.3%。2023年，房地产开发企业房屋施工面积838364万平方米，比上年下降7.2%。其中，住宅施工面积589884万平方米，下降7.7%。房屋新开工面积95376万平方米，下降20.4%。其中，住宅新开工面积69286万平方米，下降20.9%。房屋竣工面积99831万平方米，增长17.0%。其中，住宅竣工面积72433万平方米，增长17.2%。（国家统计局） 3、【2023年社会消费品零售总额同比7.2%】2023年12月份，社会消费品零售总额43550亿元，同比增长7.4%。其中，除汽车以外的消费品零售额38131亿元，增长7.9%。2023年，社会消费品零售总额471495亿元，比上年增长7.2%。其中，除汽车以外的消费品零售额422881亿元，增长7.3%。按消费类型分，12月份，商品零售38145亿元，同比增长4.8%；餐饮收入5405亿元，增长30.0%。2023年，商品零售418605亿元，比上年增长5.8%；餐饮收入52890亿元，增长20.4%。详见！（国家统计局） 4、【WBMS：2023年11月全球精炼镍供应过剩5.29万吨】当地时间1月17日，世界金属统计局（WBMS）公布的最新报告显示，2023年11月，全球精炼镍产量为31.34万吨，消费量为26.05万吨，供应过剩5.29万吨。2023年1-11月，全球精炼镍产量为313.16万吨，消费量为289.23万吨，供应过剩23.93万吨。2023年11月，全球镍矿产量为34.48万吨。2023年1-11月，全球镍矿产量为348.06万吨。（上海金属网编译） 5、【韩国LX国际1亿美元收购印尼镍矿商】韩国贸易公司LX International Corp.1月16日表示，它已以1329 亿韩元（9980 万美元）收购了印度尼西亚矿商PT Adhi Kartiko Pratama (AKP) 60%的股份，以确保二次电池的关键矿物。LX International将获得PT AKP矿山的全部资源，这些矿山位于苏拉威西岛莫罗瓦利工业园区，占地2000公顷，该矿山的可开采镍储量为3600万吨。该贸易公司表示，该矿物的储量足以生产700万辆电动汽车的电池。（上海金属网）　不锈钢不锈钢 2023.1.18 一、市场观点据SMM调研统计，2024年春节前后全国不锈钢厂陆续开始放假或检修，2月较为集中，预计影响不锈钢全国产量总计约58.8万吨。分系别来看，200系预计影响18.5万吨，300系预计影响32.8万吨，400系预计影响7.5万吨，供给减量幅度较大，不锈钢价格延续反弹。原料端，红土矿价格暂稳，菲律宾1.5%红土镍矿与1.4%红土矿价格分别维持于41美元/湿吨与33美元/湿吨。在矿端成本支撑与钢厂补库驱动下，高镍生铁价格持续上涨，高镍生铁指数+0.2至928.1元/镍。印尼NPI FOB指数上周+0.7至112.3美元/镍。红土矿下行空间逐步收窄，全产业的利润压缩空间越来越小，成本的刚性逐步加强。昨日全国304不锈钢冷轧卷平均利润+134至308元/吨，前期成本持续下降，钢价反弹后钢厂盈利有明显改善。2024年1月不锈钢排产同环比皆有增加，不锈钢产能仍在继续释放；印尼方面，12月印尼粗钢产量40.5万吨，月环比减少0.7%，同比增加24.6%；1月排产40万吨，月环比减少1.2%，同比增加41.3%。供给环境依旧宽裕。不锈钢的观点维持不变，产能充裕，估值不高，中印两国供给端阶段扰动，原料成本上移，带来不锈钢价格反弹修复，随着价格反弹，不锈钢利润修复，后期供给仍将释放，关注逢高布空的机会，不锈钢指数压力位14000-14500一带，密切关注NPI及镍矿价格变动，及印尼RKAB的审批的进展。二、消息与数据 1、【2023年全国房地产开发投资同比下降9.6%】2023年，全国房地产开发投资110913亿元，比上年下降9.6%；其中，住宅投资83820亿元，下降9.3%。2023年，房地产开发企业房屋施工面积838364万平方米，比上年下降7.2%。其中，住宅施工面积589884万平方米，下降7.7%。房屋新开工面积95376万平方米，下降20.4%。其中，住宅新开工面积69286万平方米，下降20.9%。房屋竣工面积99831万平方米，增长17.0%。其中，住宅竣工面积72433万平方米，增长17.2%。（国家统计局） 2、【奈曼旗构建“镍铁—钢铁—钢材精深加工—用钢产业”优势特色产业链】河北毕氏实业集团有限公司在奈曼旗成立内蒙古（奈曼）经安有色金属材料有限公司，总投资184亿元人民币，计划建设年产120万吨镍铁合金、90万吨硅锰合金、100万吨镍铬合金以及285万吨炼钢生产线。依托经安、和谊公司链主企业，围绕不锈钢及上下游产业、有色金属、镍渣综合利用及配套产业展开招商。计划构建“镍铁—钢铁—钢材精深加工—用钢产业”优势特色产业链，通过实现镍基新材料全部就地转化，打造蒙东乃至东北最大的百亿级镍基循环新材料生产基地。奈曼旗及其周边拥有丰富的煤炭、石灰石等辅助资源。（中国钢铁工业协会不锈钢分会）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-01-18

Mysteel：美国制造业及就业市场表现出韧性，但高利率环境下存在衰退风险

金银币居高不下，铜油比存下跌之势，美国经济衰退预期。金作为避险资产，银有工业品属性，因此金银价之比被视为经济形势的晴雨表，金银价之比上涨预示经济衰退；而铜一直与宏观经济密切相关，原油作为大宗商品之王，隐含着市场对通胀的预期，铜油比也是经济景气度的风向标，铜油比下跌预示经济衰退。目前，金银价之比居高不下，加上近期商品中油价有所回弹而铜价整体下降的趋势来看，铜油比也有下跌之势，体现市场目前对美国经济的衰退预期。综合来看，美国经济仍承受较大压力。

我的钢铁网2024-01-08

Mysteel：由滞胀到衰退，主要商品的价格表现

流动性对商品价格的压制，而且更需关注由经济衰退可能导致的需求侧因素对商品价格的抑制。美联储会维持高利率环境的时间可能超出市场预期，那么金融因素对商品价格的压制时间也将超乎预期。而需求侧因素对商品价格的影响将是更长期的。一方面，短期不降息的可能性较大且长期存在。降通胀尚未达目标，而且仍有反弹的可能性。近期在巴以矛盾等地缘不确定性的情况下，谁也不能保证能源价格受供给端影响而不会猛升。而美国制造业库存已接近历史上周期底部的平均水平。一旦开启降息，通胀反弹的弹性可能会较大。此外，市场有担心不降息可能导致美国金融系统崩溃的担忧。其实从近期美国的金融压力指数（Financial Stress Index, FSI）来看，即便升高了，也低于2023年3月银行风险事件发生时的水平。在进入大选周期后，降低通胀以讨好选民是美国政客们的宿命。美国金融压力指数并没有市场担忧的那么高，相反在缓慢下降来源：Financial Rearch 另一方面，继续加息对经济系统的损害的不确定性较大，是拜登谋求连任断不能忍受的。沃尔克说过，“解决通胀，同时不引发经济衰退，是不可能的。”20世纪70年代末期的高通胀引致美国的紧缩政策出台，美国经济大幅衰退，卡特黯然下台。不要高通胀，也不要快速衰退的结果，只能让美联储选择持续的高利率环境。高利率伴随着经济长期低迷，这种搭配的可能性较大。从康波周期的规律来看，在周期末期往往就是如此表现。因此，地缘冲突加剧或许是时代的轮回。全球亟需新一轮的技术革命，提升生产效率和资本收益率，降低滞胀带来的后遗症（比如地缘矛盾加剧）出现的概率。因此，在美联储降息落地之前，需求侧对商品价格的长期抑制需要被重视。在滞胀转向衰退的这段时间，什么样的资产表现较好，什么样的资产表现较差？在滞胀转向衰退的期间，债券收益率上涨，表现最好。结合历史数据，从1970年1月至2020年9月，美国的股票、债券和大宗商品表现如下表。在滞胀阶段，大宗商品表现最佳，债券表现第二，股票最差；在衰退阶段，债券表现最佳，股票表现第二，大宗商品表现最差；综合来看，在滞胀转向衰退的期间，债券收益率上胀，表现最好。表1：美国三大资产年化收益率阶段债券股票大宗商品衰退 6.30% -3.24% -17.90% 复苏 3.46% 20.02% 3.26% 过热 2.87% 7.67% 26.74% 滞胀 1.33% -8.05% 22.56% 均值 3.23% 9.25% 7.57% 数据来源：泽平宏观，Mysteel 在我国的商品投资时钟，贵金属在滞胀转向衰退时期表现最佳。结合历史数据，通过计算我国南华工业品指数、南华农产品指数、南华金属指数和南华能化指数，我国的工业品、农产品、金属、能源化工和贵金属表现如下表。在滞胀和衰退期间。只有贵金属收益率为正，表现最佳，因此在我国的商品投资时钟，贵金属在滞胀转向衰退时期表现最佳。但贵金属在复苏和过热阶段表现不及工业品、金属和能源化工，体现出了贵金属在经济形势不好的情况下的避险功能。表2：我国大宗商品各板块收益率表现阶段工业品农产品金属能源化工贵金属衰退 -22.94% -13.97% -20.51% -29.20% 4.25% 复苏 43.81% 0.17% 60.01% 25.85% 22.01% 过热 29.39% 18.97% 35.60% 25.83% 15.58% 滞胀 -9.03% -8.43% -7.79% -9.77% 5.79% 均值 8.96% -0.37% 14.87% 2.66% 11.41% 数据来源：泽平宏观，Mysteel 目前，国际大宗商品中，贵金属表现最佳，能源板块表现最差。2023年以来，能源板块下跌幅度较大，跌幅超过10%；金属板块有涨有跌，整体呈现下跌态势；但贵金属黄金及白银都呈上涨趋势。从国际大宗商品的整体情况来看，结合国际经济体的重要指标，目前全球经济表现出了滞胀转向衰退阶段的明显特征。表3：国际大宗商品各板块收益率表现类别品种标的年涨跌幅能源原油 WTI原油近月合约 -10.76% 动力煤 CZCE主力合约 -10.86% 天然气 NYMEX天然气 -46.92% 贵金属黄金 COMEX活跃合约 15.01% 伦敦现货 11.53% 白银 COMEX活跃合约 5.06% 有色金属铜 LME3个月合约 0.80% LME现货 -0.43% 铝 LME3个月合约 -2.12% LME现货 -1.94% 铅 LME3个月合约 5.88% 锌 LME3个月合约 -7.57% 镍 LME3个月合约 -26.92% 锡 LME3个月合约 26.83% 数据来源：Mysteel 目前，我国贵金属表现最佳，农产品表现最弱。结合当下，大宗商品的表现从9月开始，除了贵金属黄金的价格表现坚挺，其他板块都呈现出了下降趋势。从2023年1月至今，我国农产品价格表现最差，而从9月开始，工业品、农产品、金属和能源化工都呈现出下跌趋势。由于疫情期间我国的经济发展与全球断联，我国的美林时钟投资周期与全球错位，滞胀向衰退转换的特征也并不明显。表3：2023年我国大宗商品各板块收益率表现板块 2023年1月至今收益率 2023年9月至今收益率工业品 3.28% -1.12% 农产品 -31.08% -4.49% 金属 1.05% -0.18% 能源化工 43.15% -2.12% 贵金属 13.65% 1.03% 数据来源：Mysteel 本文作者：上海钢联 Mysteel研究员刘儒上海钢联 Mysteel宏观研究员李爽

我的钢铁网2023-12-25

Mysteel：降息预期仅是高利率环境下的短期扰动

境可能继续维持。随着加息结束，以及美国经济衰退的声音再起，美元指数下行压力出现，人民币汇率随之出现外生性的上升动能。至少可以说，美国经济韧性将逐渐被削弱，此时美联储降息预期高与低并不重要，未来降息预期将会经历数次修正，市场与美联储将反复博弈。未来国际大宗商品市场的交易逻辑恐仍将是“衰退”甚至是“通缩”。从康波周期的规律来看，在周期末期往往就是高利率下的经济衰退。未来，即使进入被动去库或主动补库阶段后，商品价格也并非一定上涨。正文：在紧缩货币政策周期，美国经济表现超出预期。在美联储实施近40年最激进加息的紧缩周期下，从2023年下半年开始，美元指数再次走强。虽近期小幅回落，但依旧处于100以上的高位。这些数据都表明，在不断加息的背景下，美国的经济超出预期，韧性较强。这些或许都得益于在疫情期间，拜登政府实施了无限量化宽松政策，将联邦基金利率下调至零附近，直接发现金到家庭和中小企业，从而刺激了美国企业扩大投资。同时，即使加息，流动性过剩也使经济韧性能维持一段时间。并且加息也有一定的积极效应，即海外美元回流，加息吸引了海外资金流向美国资本市场，购买美元资产，从而推升了资产价格。因此，从就业和通胀数据来看，美国经济似乎表现过热，即使在紧缩的货币政策下依旧超出预期。美国CPI数据趋势性下跌成定局，但由3%到2%的路径可能较长，因此高利率环境可能继续维持。疫情期间的量化宽松政策使美国经济免于萧条，但政策的后遗症是高通胀，叠加工资上涨引起成本推进型通货膨胀，核心CPI数据难跌，生活成本高昂给员工和企业带来较大的压力。美联储在高通胀的压力下，实施了近40年最激进的加息政策，不断加息导致的高利率环境又存在许多负面影响。在我们此前写的《10 年美债收益率创 16 年新高，高利率环境危害几何？》一文中提到，高利率环境不仅给美国经济带来流动性衰竭的风险，也成为抑制全球经济发展的重要因素，全球大类资产价格上涨幅度有限。人民币有限度的升值是高利率环境下加息周期结束的附加影响。随着加息结束，以及美国经济衰退的声音再起，美元指数下行压力出现，人民币汇率随之出现外生性的上升动能。美国经济结构性衰退的可能性增加。高通胀叠加高利率，美联储是否继续加息已成为难题，这不仅关乎全球其他经济体的发展，更是美国自身能否走出困境的关键。此前由于美国服务业、通胀和就业相关指标情况较好，美联储可以坚持加息，但若从制造业、房地产和债券市场看，美国经济出现了结构性衰退。美国制造业PMI从5月开始，已连续5个月在荣枯线以下，美国商品库存周期还处于去库阶段；房地产虽然在通胀压力下价格创新高，但是成交量却急剧萎缩，呈现“有价无市”的现状，成交量连续4个月下跌，根据Redfin估计，2023年，美国成屋销售总量预计将为410万套左右，这将是2008年雷曼兄弟倒闭引发全球金融危机后的最低水平；而债券市场则是在10月18日，10年期美债收益率创下16年来新高，截至11月14日，也一直处于高位震荡。在经济结构性风险下，美联储不能仅从就业、通胀来观察宏观经济走势进而施策，加息的可能性很小。至少可以说，美国经济韧性将逐渐被削弱，此时美联储降息预期高与低并不重要，未来降息预期将会经历数次修正，市场与美联储将反复博弈。如果将全球前三大经济体美国、中国、欧盟对比，美国经济的表现给市场的意外更大，而影响资产价格波动的是预期差。从去年年底到今年年初开始，市场都认为美国经济会衰退，但是实际情况是美国经济数据更有韧性，造成强烈的反差，导致相应的资产价格表现比较强。预计四季度美国经济的不确定性增加：一方面房地产市场量价表现不一，销售同比跌幅收窄而成交价格下降；另一方面美国经济韧性赖以持续的消费数据方面，美国消费者信心指数显著下降。近几个月以来，美国劳动参与率略微上升，需求端指标略微降温，劳动力市场供需失衡的现况得到缓解。更重要的是，如前文所述，美国消费数据滑坡是确定性事件。美国经济大概率可能不会硬着陆，但美国经济韧性将逐渐被削弱。未来国际大宗商品市场的交易逻辑恐仍将是“衰退”甚至是“通缩”。从康波周期的规律来看，在周期末期往往就是高利率下的经济衰退。即使加息周期结束，流动性可能会边际改善，也不足以促成商品价格形成趋势性反弹。这也是我们认为需求恢复缓慢（包括房地产不大可能出现“V型”底），价格有顶的重要原因。回到国内，库存周期与产能周期共振向下，未来需求恢复将是弱恢复。以钢铁行业为例，现在正处于长短周期的底部，此时除了依靠经济和行业内生的动能恢复外，还需借助外力，特别是由政策加速周期轮动，尽快走出周期底部。未来，即使进入被动去库或主动补库阶段后，商品价格也并非一定上涨。当产能过剩问题较为明显，叠加下游需求过于疲软时，将呈现出弱库存周期的特点。钢铁行业正面临着这两大问题。若出现弱补库，钢价上涨的动能并不足，甚至不能排除价格中枢继续下移的可能。本文作者：Mysteel研究员刘儒 Mysteel宏观研究员李爽博士

我的钢铁网2023-12-25

【年报】原油：油价节奏取决于对OPEC+困境和降息进程的拉扯

国经济还有韧性的情况下就开始炒作降息，经济衰退的风险降低，若降息落地房地产周期回暖带动经济软着陆甚至不着陆的可能性增加。欧洲需求受制于财政约束或继续低迷，国内需求增长或将以化工需求为主，主要增量或来自南亚、拉美、东南亚等为代表的其它发展中国家。我们预计全球原油需求增量将在约150万桶/日。综上我们认为明年的原油需求仍将有韧性，原油供需在OPEC+坚持减产的条件下还是有约44万桶/日的缺口。油价走势仍然取决于地缘博弈和宏观叙事的转换，WTI的走势中枢我们认为在65-75美元/桶，向上突破80美元/桶和向下突破60美元/桶都需要出现超预期的因素，比如超预期的衰退，俄乌局势或中东乱局。关注需求淡旺季在宏观叙事转换下的共振机会。策略建议：震荡思路风险提示：经济衰退，地缘危机一 2023年行情回顾 2023年原油总体上是一个震荡行情，WTI震荡中枢在70-80美元，其中80美元/桶以上的油价面临高利率持续下弱宏观预期的压制，70美元/桶以下又受到OPEC+联盟即时反应的支撑。主要可分为6个阶段：1）3月之前，市场主要交易中国需求复苏和欧美衰退预期，WTI底部上抬但是没法有效突破80美元/桶。2）3月到5月，3月初硅谷银行危机的爆发使市场担忧衰退即将到来，因此油价向下跌破了70美元/桶，但美联储的即时救助行动使油价重新回升，同时低油价下OPEC+继续加码减产，但到五月国内外宏观预期再度转弱，市场随后质疑OPEC+真实减产情况，油价再度向下跌破70美元/桶。3）5月到6月，之后的一个月市场多空双方在70美元/桶的支撑上下反复争夺。4）7-9月，美国需求在进入夏季旺季后开始显著复苏，同时国内也进入一轮补库周期。市场开始讲美国经济软着陆的故事，欧洲则由于炼厂开工不足发生了柴油短缺，汽油、柴油先后大涨，原油也随之大涨，沙特则在此时宣布延长减产火上浇油，WTI突破了80美元/桶压力位，上涨到接近90美元/桶。5）10月-11月，美国出行旺季结束，汽油消费迅速冷却，拜登承诺使汽油价格下降，并准备推进沙特以色列和解，伊朗原油持续增产，油价开始大幅下跌。中途发生了巴以冲突，原油一度反弹，但是美国通过外交手段阻止冲突扩散，随后油价继续交易弱需求下减产联盟囚徒困境的叙事。OPEC+会议结果不及预期导致油价进一步下跌，随后偏弱的全球经济数据导致油价再次跌破70。6）12月，美联储暗示降息，偏弱的需求叙事开始缓和，同时胡塞武装袭击导致全球航运受到扰动，油价持续反弹。总结下来，原油主要受到宏观需求压力和OPEC+减产支撑，WTI在70-80美元之间震荡有比较强的基本面依据，未来行情主要看宏观叙事的方向和供应端矛盾的积累。二供应:份额下降和地缘政治将考验OPEC+团结性 OPEC+在疫情后一度占据了供应端的绝对主动，美国页岩油遵守财政纪律不愿扩产，其它地区的新增产能也很少，OPEC+可以相对团结的行动而不用担心份额被夺走太多。2023年OPEC+集体行动一度造成原油大涨，但这也带来了反制，包括美国页岩油的超预期增产和对伊朗委内瑞拉原油制裁的放松。2024年将是供应矛盾继续积累发酵的一年，减产联盟最担心的是联盟以外的产能增长夺走份额，而目前在伊朗和美洲已经出现了供应的持续增长，减产联盟的团结性将受到考验。 2.1 OPEC闲置产能处于高位且份额下降，沙特态度或更多取决于地缘政治 OPEC+会议达成220万桶/日的自愿减产协议。其中沙特延续100万桶/日额外减产，俄罗斯减产扩大到50万桶/日，其余国家70万桶/日。其实就是沙特、俄罗斯基本延续11月产量，但阿联酋、伊拉克、科威特等需要在11月基础上进行削减。由于新增的主要是自愿减产，缺少约束力，因此市场对于减产执行率表现出质疑的态度，而安哥拉退出OPEC+的决定无疑将使使减产联盟内部更加松动。市场质疑OPEC+一方面在于当前非OPEC+的产量在持续上升，减产之下OPEC+的市场份额已经显著下滑。OPEC+能在过去几年团结行事，在于新冠疫情之后几年，非OPEC+产能增长受限，美国油企遵守财政纪律，而其它地区也缺少增长。但在2023年高油价刺激下，非OPEC+产量出现了显著增长，OPEC+份额下降至51%，其中沙特份额从11%下降至9%。另一方面，OPEC的闲置产能也达到了611万桶/日，这在除了大流行冲击的历史上也属于偏高的位置，进一步减产的空间已经很小。在OPEC内部，由于美国分别放松和解除了伊朗和委内瑞拉的制裁，因此两国产量上升不受配额约束，明年两国产量或继续增长，伊朗的目标是在2024年3月达到360万桶/日，委内瑞拉则有望在2024年实现88万桶/日的产量。 2.2 俄罗斯面临财政压力，或难以实现减产承诺作为OPEC+重要性仅次沙特的成员，俄罗斯的减产执行率一向不高。尤其是当前俄罗斯正身处战争，2024年的国防预算还将大幅增加，在天然气出口受限的情况下，俄罗斯更加依赖石油出口收入。因此俄罗斯在没有受到实质约束的情况下缺少自主减产的动力，目前的海运原油出口和处于高位的炼厂产能也能说明这点。 2.3 非OPEC+产能将继续增长非OPEC+成员中，美国的产量增长超出了预期，尽管钻机数低迷，但通过对DUC的消耗和单井效率的提升，美国原油产量仍然实现了大幅增长。但由于当前价格下钻井活动低迷，2024年预计美国产量增长将放缓。但如果降息如预期落地，利率下降将对钻井活动有一定促进作用，IEA预测美国明年产量将继续增长45万桶/日。美国之外，原油产量增长将来自巴西、圭亚那、挪威、加拿大等国。其中巴西将增长28万桶/日、加拿大18万桶/日、圭亚那21万桶/日，挪威5万桶/日。算上美国和其它，IEA预估非OPEC+供应将增长134万桶/日。 2.4 原油供应变量将取决于地缘博弈非OPEC+产量的增长更多取决于经济因素，但OPEC+的产量变化或更多取决于地缘博弈。目前的中东是美国和俄罗斯、伊朗三股力量的角力场。而夹在中间的海湾产油国则是摇摆立场。2015年之前，海湾国家围绕叙利亚问题和伊朗、俄罗斯进行了直接的对抗。但由于美国在中东的收缩和最终俄罗斯在叙利亚取得胜利，中东的天平已经发生了微妙变化。首先沙特对美国能否保护自己更加怀疑，因此选择了和俄罗斯合作来增加自身的选项，同时伊朗国内压力增大，使中国促成沙特伊朗和解成为可能，俄罗斯、沙特、伊朗走到一块意味着OPEC+空前团结。但拜登政府显然不愿意见到这种情况，尤其是在大选年，一个团结的OPEC+往往对民主党选情不利，因此开始推进沙特和以色列和解。民主党政府愿意看到的局面是美国和伊朗缓和，但是美国的盟友包括埃及、沙特、以色列等担忧伊朗威胁，因此美国可以获得对盟友的领导力。而在俄罗斯角度，则希望美国陷入和伊斯兰世界的对抗从而间接影响俄乌平衡。对伊朗来说，它的长期目标是美国退出中东，但它并不愿意直接陷入和美国的激烈对抗中，而是通过代理人组织不断的挑战美国在中东的利益。因此我们看到，围绕巴以冲突、胡塞武装等地缘事件，三个主要大国都在推动各自的议程，中东的不稳定性也显著增加。OPEC+的行为也将直接受到美俄伊博弈的影响，若美国重新建立对中东盟友的领导力，则大选年的OPEC+或不会助推油价，甚至减产联盟也有破裂风险；反之，若美国在中东失势，原油或有更高的地缘风险溢价。三需求：欧美降息，软着陆叙事占优 3.1 欧美或转向降息，发达国家需求或见底回升随着今年最后一次美联储会议结果落地，美联储暗示了明年将转向降息。而消费、就业等数据显示美国经济仍有韧性，核心通胀也并未趋势性下行。美联储之所以选择在此时放松，在于美国经济的侧重点已经从需求端转向供应端。美国经济韧性在于财政支出和服务业的繁荣，尤其是芯片法案等带动的制造业投资目前仍然居高不下。拜登经济政策侧重点在于制造业回流，而实际利率的上升显然不利于制造业扩张。因此降低实际利率可以更好的服务拜登的经济议程以及美国大选。但美国经济净流动性随着降息预期同时增加，也同样会造成二次通胀的风险。尤其是美国房地产在抵押贷款利率快速回落后，或迎来新的周期上行。总体上，在美国降息后，我们看好美国原油需求的复苏。对于欧洲，尽管当前还未松口，但欧洲比美国更有必要降息。因为欧洲多国在供应冲击下陷入了技术性衰退，而财政预算又受到法律等掣肘，俄乌战争的持续和通胀回落让欧洲也必然将关注点从生活成本转移到供应端。但能源短缺的问题仍然如影随形，欧洲能否通过刺激政策走出衰退仍然取决于多方博弈。其中欧洲作为长期顺差地区，其国际收支在俄乌战争后已经持续为负，这也对于欧洲未来的增长模式带来了挑战。我们认为欧洲需求明年大概率还是偏低迷，但降息刺激之下也不会比今年差多少。 3.2 中国财政刺激力度仍然是需求增速的关键国内企业和杠杆率和实际利率偏高，需要财政和货币同时发力来驱动经济增长，因此明年的政策的发力力度很大程度上决定了经济走势。目前从中央传达的会议精神来看，明年还是稳健货币政策和积极财政政策的组合，但具体政策强度仍需等到明年两会落地。考虑到低基数效应的消失，明年需求的增长速度或有所下降。 3.3 发展中国家仍将持续贡献需求增量中国以外的发展中国家需求增速是今年的亮点，主要是印度、巴西、印尼、墨西哥等国受益于新一轮全球价值链分配，并提高了内部的投资带来的经济强劲扩张。明年我们认为这一价值链重新分配的过程仍将继续，尤其是美国降息后资金或进一步涌入新兴市场，各国内部的刺激政策也将延续，需求仍然将维持类似今年的增速。 3.4 海外炼厂大量投产，炼能紧张局面或缓解由于欧美长期缺少对炼油能力的投资，因此2023年夏季发生了欧美成品油十分紧张，炼厂长期超高利润的情况。但2024年这一局面或有所缓解，主要是海外炼厂在2024年大规模投产。其中最大的是尼日利亚的Dangote，拥有65万桶/日炼油能力，墨西哥的Dos bocas拥有35万桶/日炼油能力，科威特的Al zour也将完全达到61.5万桶/日的炼油能力。 3.5 直接需求增量看中国的化工需求和其它发展中国家的燃料需求对于中国，今年放开和经济复苏对成品油表需的拉动还是很强，但燃料需求的恢复已经开始放缓，放开对出行和国际航班的拉动都已经兑现，后面燃料需求进一步扩张取决于工业需求的增长。国内明年的增量或主要由化工需求拉动，国内芳烃、烯烃、轻烃裂解都在经历产能大幅增长，而发展中国家的经济增长对廉价化工品的边际消费倾向偏强，预计明年国内化工对原油的需求拉动仍能打到30-40万桶/日。对于中国以外的发展中国家，目前是燃料需求增长的主要地区。我们认为需求增量或有85万桶/日。四供应平衡和库存 4.1 原油总体库存仍然处于低位今年由于OPEC+始终通过减产来及时反馈需求变化。原油油品库存整体还是下降了，其中美国库存跟去年处于差不多水平，OECD原油、柴油均显著去库。浮仓随着伊朗抛售已经下降，但是地缘造成的贸易路线变更使水上原油仍然处于高位。全球总的可观测库存接近最近五年的偏低水平。 4.2 供需平衡表对于2023年供需平衡，参考三大机构给出的指引，原油供应端我们假设沙特延续全年减产，但伊朗、美洲的增产仍然会带来供应增量，最终相比今年，供应将多出138万桶/日。原油需求端，我们认为发达国家整体基本没有增长，需求增量主要在发展中国家，其中国内燃料需求明年或放缓，化工需求贡献主要增量，总体增加约48万桶/日。其它发展中国家如南亚、中东、东南亚和拉美需求都将增长，合计贡献约100万桶/日需求增量。最终明年供需缺口将小幅扩大到约44万桶/日，沙特的选择对于原油平衡仍然至关重要。五总结供应端，今年下半年开始伊朗和美洲的产量持续增长冲击了减产联盟的份额，明年这一趋势仍将继续。美国、伊朗、挪威和其它美洲产油国将带来超过100万桶/日的增量，这将使OPEC+成员进一步减产的意愿受到影响。其中减产最多的沙特份额已经从11%下降到9%，未来或难以进一步深化减产。但减产联盟会不会破裂更多取决于地缘政治，沙特与俄罗斯的减产合作甚至容忍俄罗斯的作弊行为，更多是出于地缘安全而非产业博弈考量，因此美国和俄罗斯在乌克兰和中东的整体博弈才决定了减产联盟是否会破裂。我们认为减产联盟继续合作，但进一步减产空间有限是大概率情景，但也不能排除联盟破裂风险。综上，我们认为明年总供应增量将在138万桶/日。今年需求端经历了对欧美衰退到软着陆预期的大转向，随着美国降息的预期越来越坐实，在经济数据仍然有韧性的情况下金融条件已经大幅放松，美国经济衰退的概率已经偏低，软着陆甚至不着陆的概率上升。但欧洲限于财政赤字率上限，或也需要大幅降息来缓解当前的技术性衰退。总体上，我们认为明年发达国家的总需求还是大致上不变。明年增长的空间仍然来自发展中国家，其中中国我们认为明年燃料需求增长将放缓，主要是放开效应已经兑现完毕，明年主要需求增量或来自化工端。而其它发展中国家，在美国降息和大国博弈背景下，或拥有更多外部投资和内部刺激举措，中东、南亚、东南亚、拉美等为代表的新兴市场仍将持续拉动原油需求的增长，我们预计全球原油需求增量将在约150万桶/日。总结下来我们认为明年的原油需求仍将有韧性，原油供需在沙特坚持减产的条件下仍然是紧平衡小幅去库的水平。因此油价走势仍然取决于地缘博弈和宏观叙事的转换，WTI的震荡中枢我们认为在65-75美元/桶，向上突破80美元/桶和向下突破60美元/桶都需要出现超预期的因素，比如超预期的衰退，俄乌局势或中东乱局。关注需求的淡旺季在宏观叙事转换下的共振机会。 12 周密 Z0019142 清华大学工学学士和天津大学工学硕士。曾先后从事能化工程设计，能化大宗商品研究，化工行业股票研究工作。现任混沌天成研究院能化组长，擅长产业分析，挖掘中观行业景气度，并结合宏观和资金面判断股市运行规律。

混沌天成期货2023-12-24

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