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全球铂金市场将维持结构性短缺状态

运作机制。全球铂金回收区域主要集中在欧洲、北美以及日本等经济发达地区，其中，西欧与北美地区的回收量合计占全球回收总量的58%。2023年，北美回收量以29%的份额首次超越西欧（28%），而日本和中国的回收量占比分别为16%和12%。中国是全球铂金资源回收的重点目标市场，汽车、石油、电子、化工、医药等行业对铂等贵金属材料的需求与日俱增。全球众多大型贵金属公司都将中国视作贵金属二次资源回收的关键目标市场，这些公司利用其在资源、技术以及品牌方面的优势，在市场竞争中占据主导地位。例如，贺利氏在南京投资兴建贵金属回收工厂，使其中国区回收能力提升至3000吨/年，占公司总回收能力的25%；庄信万丰在张家港投建3000吨/年的贵金属催化剂回收项目，年产铂金1.8吨。此外，从地域角度来看，受政策及废料来源的影响，铂金回收在中国呈现明显的集聚性。浙江、江苏、江西、湖南、云南等地区依托政策支持和废料来源优势，形成产业集群，这些地区的回收来源通常涵盖电子废料、废催化剂、失效化工催化剂、首饰等。 B需求端情况 2024年，全球铂金总需求达到828.8万盎司，同比增长5%，其中，汽车需求为313万盎司，同比下降2%。这主要是因为轻型含催化剂车辆（涵盖纯内燃机车辆和混动车）的产量下降2%，同时重型车辆产量也下降5%。 2024年，全球铂金首饰需求同比增长8%，达到193.3万盎司。这一增长得益于欧洲和北美市场的强劲需求（当地整体珠宝市场疲软）、中国市场1%的同比小幅增长（市场趋于稳定）以及印度市场31%的同比大幅增长。印度市场需求持续强劲的原因在于有更多珠宝商展示铂金珠宝且出口表现强劲。 2024年，全球铂金工业需求同比下降1%，其中，化工需求下降26%，抵消其他工业领域的需求增长。特别是玻璃行业需求增长29%，固定式氢气及其他领域需求增长92%（基数较小），达到44万盎司。 2024年，全球铂金投资需求表现突出，同比增长77%，至70.2万盎司。铂金条和铂金币的需求总计为35.6万盎司，叠加ETF持仓增加29.6万盎司，交易所库存增加5万盎司，这些因素共同推动投资需求增长。整体来看，全球铂金需求呈现从低迷到复苏的周期性变化态势。2016—2019年，全球铂金总需求CAGR为-3.8%。2020年，受疫情影响，全球铂金总需求大幅下跌14.3%，降至600万盎司，为近10年来的最低水平，其中，首饰类需求量下降25.4%，汽车催化剂需求量下降15.0%。同年，由于疫情导致南非的采矿和冶炼作业中断，矿端供给下跌18.9%，进而影响总供给下降17.2%。在供需双弱的背景下，铂金价格逆势上涨2.3%。 2020—2023年，受益于汽车催化剂及工业铂金需求的持续扩张，全球铂金总需求CAGR达到6.7%，其中，汽车催化剂铂需求CAGR为13.5%，工业铂金总需求CAGR升至5.6%。需求反弹推动铂金价格在2021年同比上涨23.52%。然而，在随后的两年里，由于铂金积压库存过多（2022年全球铂金地面存量达到1032万盎司），铂金价格增长未达预期，2022年和2023年同比上涨分别为-11.90%、0.47%。从这些周期性数据可以看出，当前，全球铂金市场的需求已逐渐恢复稳定，汽车催化、工业以及氢能行业的成长与发展，或成为后期推动铂金行业需求进一步扩张的核心因素。铂金在汽车领域具有催化作用，能够将排放尾气中的一氧化碳和氮氧化合物转化为二氧化碳和氮气。从10年的周期维度观察，汽车催化剂领域对铂金的需求占比始终处于最高水平，当前约占总需求的40%。从行业景气度来看，汽车催化剂的铂金需求经历周期性的收缩与复苏，当下或再度步入扩张阶段，成为铂金需求的核心推动力量。 2016—2020年，汽车催化用铂处于收缩阶段。这一阶段，由于欧洲柴油车市场份额下降，叠加半导体芯片短缺和供应链问题的双重影响，全球汽车催化剂领域的铂金需求呈现下降趋势，年复合增长率为-7.67%。然而，中国市场受益于重型汽车产销量的持续增长，以及“国六”标准实施所带动的铂系金属需求上涨，成为该阶段唯一在汽车催化剂领域保持铂金需求正增长的市场，年复合增长率高达24.60%。 2020—2024年，汽车催化用铂步入复苏阶段。随着全球汽车尾气排放标准日益严格，铂钯价差的变化以及俄罗斯钯金供应的不确定性促使已上市车型的催化剂发生铂钯替换，进而带动全球汽车催化剂领域的铂金需求强势反弹。 2024年，全球轻型车辆的产量达到9040万辆，同比下降幅度不到1%，主要原因是纯电动汽车的产量下降至1150万辆。含催化剂车辆的产量同比下降2%，为7880万辆；重型车辆的产量因货运量下降和卡车行业产能过剩的缘故，下降5%。受这些因素影响，全球铂金汽车需求下降2%，至313万盎司。在欧洲地区，车辆销售率持续处于疲软状态。政治不稳定以及经济疲软使得消费者对大宗商品购买更加谨慎，欧洲铂金需求同比下降11%（13.3万盎司）。这是因为内燃机车辆的产量下降18%，柴油车的产量（使用更多铂金）下降11%，同时重型车辆的产量下降21%，进一步加剧了铂金需求的疲软态势。北美地区则呈现增长态势，需求增长8%，达到48.3万盎司。中国在2024年4月推出积极的报废计划，汽油车产量小幅增长，增长率为2%，然而，由于汽车厂商采取节俭措施，铂金需求下降1%（0.7万盎司）。在世界其他地区，铂金需求增长4%（2.8万盎司），主要是因为含催化剂车辆的总产量保持平稳，且多个国家的排放法规趋于严格，使得催化剂负载量有所增加。未来，汽车催化用铂需求有望延续扩张态势。从更严格的排放法规以及铂钯价差所引发的铂钯替代趋势（含铂三元催化器的使用量呈上升趋势）来看，预计汽车催化剂所带来的铂金需求将会伴随汽车行业的复苏与革新而持续攀升，成为铂金总需求增长的主要驱动力。根据近年来汽车催化用铂的增长趋势进行拟合分析，到2027年，全球催化用铂数量或增长24%，达到442万盎司，相当于2023年全球铂金需求总量的61%。 C展望 2024年，全球铂金市场供应短缺状况进一步加剧，短缺规模扩大31.3万盎司，达到99.5万盎司，主要驱动因素是投资需求量显著增加30.9万盎司。展望2025年，全球铂金供应预测出现收缩，幅度为4%（-29.1万盎司），供应总量将降至700.2万盎司。这主要是因为矿产供应低于去年的水平，而回收量基本维持不变。矿山产量之所以下降，是因为矿企前几年的在制品库存基本消耗殆尽，并且来自首饰的二次供应持续减少，报废汽车催化剂的废料流动量也有限。需求方面，预计也会收缩5%（-43.7万盎司）。收缩原因包括ETF流入减少，铂金条和铂金币需求疲软，以及在2024年玻璃行业产能经历异常扩张后需求随之减弱。虽然美国纯电动汽车激励措施的全面影响以及对汽车和零部件可能征收进口关税的影响目前仍不明确，但就当前情况来看，预计全球汽车对铂金的需求将下降1%。不过，珠宝需求预计将增长2%，自2019年以来首次超过200万盎司。总体而言，铂金市场将维持结构性短缺状态，缺口为84.8万盎司。（作者单位：广发期货）来源：期货日报网

期货日报网05-21 08:30

CFTC：截止5月13日当周洲际交易所(欧洲)原油期货和期权持仓报告

截止5月13日当周洲际交易所(欧洲)原油期货和期权分类持仓报告：合约单位:（1000 桶的合同）总持仓量:979384 基金商业总计投机头寸多头空头套利多头空头多头空头多头空头 111337 78133 300365 555695 590260 967398 968759 11987 10626 较5月6日当周总持仓量变化(-15066) -4822 -2529 -3601 -5084 -8204 -13508 -14334 -1558 -733 各类交易商头寸占总持仓百分比(%) 11.4 8 30.7 56.7 60.3 98.8 98.9 1.2 1.1 (交易商总数：140) 32 36 55 63 61 129 120

Elaine05-19 00:00

CFTC：截止5月13日当周洲际交易所(欧洲)原油期货持仓报告

截止5月13日当周洲际交易所(欧洲)原油期货分类持仓报告：合约单位:（1000 桶的合同）总持仓量:782720 基金商业总计投机头寸多头空头套利多头空头多头空头多头空头 109068 97986 193029 469570 481955 771667 772970 11053 9750 较5月6日当周总持仓量变化(-8831) -2896 298 -3822 -819 -4641 -7537 -8165 -1294 -666 各类交易商头寸占总持仓百分比(%) 13.9 12.5 24.7 60 61.6 98.6 98.8 1.4 1.2 (交易商总数：133) 24 40 52 60 59 120 117

Elaine05-19 00:00

原油市场供应过剩矛盾难缓解

出口流向发生较大改变，具体表现为减少对欧洲的原油出口，同时增加对亚洲的原油出口。截至2025年年初，俄罗斯原油出口量依旧维持在450万桶/日左右。今年1月10日，美国财政部发布对俄罗斯原油业全面的新制裁措施，此次制裁的主要目标是帮助俄罗斯进行原油运输的“影子船队”。根据标普的数据，受新制裁影响的油轮在2024年运输了约180万桶/日的原油，其中包括160万桶/日的原油以及20万桶/日的原油产品，这些原油中有150万桶/日流向中国和印度市场。 5月上旬，欧盟提出一项针对俄罗斯“影子船队”的新制裁方案，该方案将涵盖60个个人和实体，并且包括对约150艘船只的限制措施，据估计可能涉及多达300艘船舶。美国持续加码对伊朗制裁。美国总统特朗普上台后便表态要对伊朗进行“极限施压”，目标是使伊朗的原油出口降至当前水平的10%以下。当下伊朗原油产量约为330万桶/日，其中出口量在150万~160万桶/日。今年以来，美国不断加大对伊朗的制裁力度。2月底，美国对30多名/艘参与销售和运输伊朗原油相关产品的人员与船只实施制裁，这些产品属于伊朗“影子船队”的一部分。3月中旬，美国又对亚洲一家独立炼油厂以及向这家炼油厂供应原油的船只实施制裁。5月初，美国对伊朗的制裁进一步升级，宣布将对任何购买伊朗原油或石化产品的国家或个人实施“二级制裁”，禁止其“以任何方式、形式或形态与美国开展业务”。此后，美国还进一步对与伊朗进行原油贸易的部分企业实施了制裁。在特朗普的上个任期，美国对伊朗实施了严厉制裁，导致伊朗原油产出大幅下降，自2018年年中以后持续回落，从380万桶/日降至不足200万桶/日，出口量从280万桶/日降至不足20万桶/日。而在拜登任期内，伊朗原油供给逐步恢复，2024年9月，伊朗原油出口量跃升至180万桶/日，创下近6年来新高。今年以来，美伊之间已进行4轮谈判，但美国在谈判期间再度升级对伊朗的制裁，这无疑增加了双方谈判的难度，令谈判前景不容乐观。美国原油产出保持稳定态势。自今年年初以来，美国原油产出整体较为平稳，始终维持在1350万桶/日上下。当下，美国页岩油上游投资活动的景气程度依然欠佳，自2022年起，主要页岩油产区的能源活动便持续下降，各能源公司对未来的发展前景也普遍不抱乐观态度。据机构预测，2025年，美国原油产量的增幅在30万桶/日左右，其中二叠纪地区依旧是产量增长的主要驱动力。在特朗普的上个任期，美国原油产量成功突破1300万桶/日，达到历史最高水平，与此同时，页岩油投资活动也保持着活跃的状态。特朗普在能源政策方面倾向于扶持传统油气行业的发展，然而，鉴于当前能源公司对未来前景的悲观预期，页岩油上游投资活动预计仍维持在较低的景气水平。尽管钻机数的减少、油井衰减率的上升以及库存井消耗的降低与单井产量的提高相互抵消，仅能使美国原油产量保持少量的增长幅度，所以即便未来政策利好美国油气行业，但其对美国原油产出的整体影响也相对有限。全球原油需求前景依旧偏弱关税对原油消费依旧会造成负面冲击。在美国宣布全面关税政策后，多家机构纷纷下调今明两年的原油需求增长预期。其中，高盛将2025年和2026年的全球原油需求增长预测分别下调至30万桶/日和40万桶/日；摩根士丹利则把2025年下半年的全球原油需求增长预测下调至50万桶/日。3月，三大能源机构在月报中预估今年全球原油消费增幅为100万~150万桶/日，然而在4月月报中，均将原油消费增幅下调20万~40万桶/日。 5月15日，IEA月报显示，2025年全球供应预计将大幅超过需求增长，原油库存将增加约72万桶/日。EIA将2025年全球供应增长预期上调至160万桶/日，比4月报告的预期增加38万桶/日，原因是沙特产量前景更为乐观。 2月下旬以来，美国炼厂开工负荷呈季节性回升态势，原油加工需求也自年内低位同步增长。不过，美国原油库存却有所增加，而成品油端则持续去库。从季节性因素来看，随着终端需求逐渐回暖，美国炼厂开工负荷会进一步上升，原油端的累库预计将会放缓，成品油端仍有希望延续去库的态势。图为伊朗原油出口量 1—3月，国内原油进口量同比出现回落，这主要是受到地缘因素、季节性因素的影响，再加上终端需求疲软，国内炼厂维持低开工状态，使得原油加工需求明显减弱。进入3月，主营炼厂检修增多，开工率显著下滑，地炼由于原料问题开工持续受限，这使得原油加工需求继续受到制约。从终端成品油市场情况来看，“五一”假期过后，汽油需求将明显走弱，柴油消费表现较为平淡，成品油现货市场维持弱势状态。综上所述，近期，部分国家与美国达成贸易协议，这一消息提振了市场情绪，为油市带来短线支撑。然而，在关税政策的影响下，全球经济依然面临负面冲击。图为机构对全球原油需求增长的预测今年，OPEC+进入增产周期。在4月增产13.8万桶/日之后，5月开始加速增产，预计5—7月每月均增产41.1万桶/日。同时，沙特方面称不愿意进一步削减供给，并且有能力应对长期的低油价局面，这使得未来供给增量的预期较为强烈。不过，美国不断加大对伊朗的制裁力度，导致美伊谈判陷入僵局，伊朗的原油供给仍然受到限制。在关税问题的影响下，原油需求前景不容乐观。尽管二季度原油消费会随着季节性因素有所回升，但中国炼厂的开工负荷仍维持在较低水平，终端需求表现疲软。整体而言，在供给冲击以及需求转弱预期的双重作用下，原油市场仍然存在过剩预期。EIA预计，2025年原油市场从二季度开始将出现供给过剩的情况，尤其是在四季度，过剩量预计将达到75万桶/日。而IEA的预测与EIA存在一定分歧。IEA预计，2025年各个季度均会出现过剩，特别是四季度，过剩量将达到110万桶/日，全年过剩量将达到71万桶/日，较前次预期有所上调。（作者单位：方正中期期货）来源：期货日报网

期货日报网05-16 09:20

【黑色早评】煤矿库存压力继续增加，双焦再次走弱

k铁矿项目最新进展。据了解，该项目拥有欧洲地区最大的未开发的铁矿床之一，目前正在提交环境许可申请并完成预可行性研究(PFS)。公司旗下Kallak铁矿项目的探明资源量为1.32亿吨，平均铁品位为27.8%；推断资源量为3900万吨，平均铁品位为27.1%。 5.5月15日铁矿石远期市场整体活跃度尚可，平台上有两笔成交，麦克粉以60.6%计价96.70成交；BRBF以62%计价101.35成交。矿山私下议标方面，有纽曼未筛分块以6月指数-3.76成交。二级市场上贸易商报盘积极性较好；买家询盘活跃度尚可，主要关注度集中在PB粉、PB粉块、麦克粉以及巴粗等非主流资源。港口现货市场整体交投氛围有所转弱，主流港口品种价格小幅下降。双焦

混沌天成期货05-16 09:05

全球咖啡供需格局及价格影响因素分析

豆占据主导地位，占比达60%，主要流向欧洲及美国市场，整体利润率偏低。与之形成对比的是，进口量保持上升趋势，2024/2025年度进口量或达到创新高的34万吨，巴西（36%）、埃塞俄比亚（24%）、印度尼西亚（18%）为主要供应国。自2010年贸易流向发生逆转以来，我国已连续14年维持净进口状态，且净进口规模不断创新高。产需缺口自2010年起，中国咖啡产业步入供需结构转型阶段，在此期间，国内咖啡产量的增长速度持续落后于消费扩张的步伐。过去15年，中国咖啡产量保持6.1%的年均复合增长率，然而消费市场的年均增速却高达12.3%，这种差异使得产需缺口呈现出不断扩大的态势。自2020年起，国内咖啡产量已低于消费量的50%，产需失衡进一步加剧。图为中国咖啡产需缺口（单位：万吨） [价格影响因素] 全球咖啡市场价格波动主要受四方面因素驱动：供需格局供需格局是价格的核心变量，其中生产端与消费端的增速匹配程度、库存水平的边际变动直接影响价格走势。统计测算结果显示，国际咖啡期货价格与咖啡库消比存在高度负相关关系，2010年以来两者相关系数达到-0.81，且近年来关联度进一步上升。当前咖啡产业周期处于去库阶段，库消比延续下行趋势，反映供需缺口收敛，同时新兴市场消费能力快速提升，尤其是中国咖啡消费的显著增长，进一步加剧全球市场的紧平衡特性，为国际咖啡期货价格中枢的上移提供支撑。宏观环境宏观环境是咖啡价格走势的重要外部影响因素。在一般的通胀背景下，大宗商品价格通常会普遍上涨。咖啡作为国际贸易依存度较高的商品品类，其价格对地缘政治与贸易政策的变化较为敏感。例如，2025年，美国计划对主要咖啡生产国加征关税，引发市场的剧烈波动。根据该政策，巴西阿拉比卡豆面临10%的基准关税，越南、印度尼西亚的罗布斯塔豆关税分别高达46%和32%。尽管特朗普政府暂时延缓部分“对等关税”政策，并开启了为期90天的谈判窗口，但已生效的基础税率引发了供应链成本的重新构建。图为全球咖啡库消比和C型咖啡期货价格（单位：%，美分/磅）若后续“对等关税”全面实施，咖啡豆的整体成本将会上升，这一成本增加将直接传导至终端价格。此外，由于罗布斯塔豆的税率增幅更大，其与阿拉比卡豆之间的价差将会缩小。相反，如果政策出现实质性的缓和，那么市场定价逻辑将重新回归基本面主导，关税这一变量对价格体系的冲击也将有限。图为C型咖啡期货价格与通胀数据关联（单位：美分/磅，%）季节性波动季节性因素为周期性影响因子，其作用机制与主产国生产周期存在关联。作为全球最大阿拉比卡豆生产国，巴西咖啡豆集中上市期通常为5—6月，此阶段供给增量往往对价格形成压力。然而，这种季节性波动与气候条件、种植技术等因素紧密相连。近年来，气候异常现象频繁发生，ENSO事件致使巴西产区遭遇干旱，而哥伦比亚产区则出现过量降雨，两者交替出现，使得咖啡供给的稳定性下降，进而削弱了传统的季节性规律。市场行为当前全球咖啡贸易定价体系高度依赖期货市场，超过八成的交易以期货价格为基准。这一机制在一定程度上提升了流通效率，不过其中的投机性交易也成为价格短期剧烈波动的放大器。根据CFTC的数据，C型咖啡期货的基金净多头持仓比例与价格走势存在明显的正向关联。近期，关税政策影响逐步缓和后，最新持仓数据显示投机资金做多情绪再度升温，推动阿拉比卡咖啡期货主力合约价格快速突破400美分/磅。（作者单位：华泰期货）来源：期货日报网

期货日报网05-15 09:00

甲醇逢高沽空为宜

中欧价差下降至30美元/吨左右的位置，欧洲、印度、美湾与中国主港之间的价差继续维持在运费以下，在转出口利润大幅回落的背景下，甲醇的转出口贸易量将逐步下降。下游“银四”旺季已过传统下游的综合加工利润持续压缩，目前仍维持在盈亏平衡线以下，尤其是剔除醋酸后的综合加权利润长时间处于亏损状态，最为显著的影响就是MTBE企业亏损带来的停车增多。当前传统下游的“银四”旺季已过，在原料库存处于高位的情况下，下游采买积极性不佳，以刚需为主，部分下游企业对高价甲醇已经滋生了抵触情绪。后期伴随着南方梅雨高温天气的来临，传统需求也将进入季节性的淡季，传统下游开工亦将逐步回落，对甲醇的需求有减量预期。关注醋酸产能在年中密集投放的利好预期能否如期兑现，从当前醋酸的生产利润来看，如期投产的可能性存疑。 MTO开工下滑开始兑现 MTO装置的开工下滑已经开始兑现，需求大幅减量也逐步显现。江苏斯尔邦（80万吨/年）MTO装置继续停车，山东恒通（30万吨/年）MTO装置分段检修20天，天津渤化（60万吨/年）和中煤蒙大（60万吨/年）MTO装置后期有检修计划。后续内地烯烃装置外采甲醇节奏将有所放缓。随着下游对高价甲醇的抵触情绪有所升温，MTO装置的亏损幅度依旧偏高，市场对MTO负反馈的预期仍存，密切关注MTO装置的运行动态。总结伊朗Abbas港口爆炸对甲醇发运暂无实质性影响，内地市场转弱后港口倒流窗口关闭，在原料库存居于高位背景下，“五一”节后下游补库需求积极性有限，前期利多因素淡化。随着“春检”结束后国内甲醇装置的恢复，以及伊朗甲醇装置的全面重启，国产供应和进口回归使得内地和港口逐步呈现累库迹象。而受利润不佳和季节性影响，传统下游和MTO开工开始下滑。在成本端弱势格局不改和宏观不确定性较高的背景下，2509合约反弹后以沽空为主。来源：期货日报网

期货日报网05-15 08:35

宏观利好后逐步回归基本面-2025年5月13日申银万国期货每日收盘评论

积极的运力调控。从最新出口数据来看，对欧洲的货物贸易仍在延续常规性回升。总体来说，当前旺季预期尚未证伪，短期宏观层面缓和带来旺季空间打开，ONE、HPL和CMA继续6月线上提涨，关注后续6月船司提涨进展及货量情况。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货05-14 09:08

【农产品早评】棕榈油：马来4月产量超预期，库存环比继续回升

行关键因素。（待验证） 4.宏观新闻：欧洲车企因在中俄美三大市场遭遇销量暴跌而陷入困境。欧洲汽车市场并未在2025年一落千丈，但明显陷入停滞状态。俄罗斯、中国和美国同时失去了对欧盟汽车销量的支撑能力。由于经济逆风因素的压力以及行业向电动化的结构性转型趋势，欧洲地区的内需减弱，汽车行业正步入增长缓慢、区域分化加剧的时期。该机构预测，若经济形势企稳，同时车价的可承受性有所改善，2025年后欧洲汽车市场有望出现小幅回暖，西欧轻型车销量将在2026年和2027年分别实现约2.2%和3.0%的年增长率。（LMC Automotive）生猪一.市场观点现货方面，昨日全国生猪全国均价为14.75元/kg，环比-0.14%；屠宰量为147333头，环比+0.07%；主力合约LH2509报价13885元/吨，环比+0.11%。供给端，昨日市场猪源供应较为充沛，全国整体均价窄幅波动，两广地区出栏量较多。需求端，宰量窄幅波动，终端走货一般，屠企收猪较为流畅，需求变动不大。总的来说，我们认为目前生猪市场供需仍然维持微妙的平衡，集团节后缩量累库导致均重拐点迟迟未至，二育进场积极性减弱但也未见放量供应，后续我们认为仍然存在一轮集中供应的节点，关注09合约高估值修复后7-9月差是否存在近月集中供应而产生反套机会。二.消息与数据 1.机构消息：猪源供应充足，屠企采购相对顺畅，计划基本够用，预计多数市场明日价格仍以波动为主，两广供需略微失衡，短期内行情或仍有偏弱预期。（涌益咨询） 2.机构消息：本周高价仔猪多有下调，多数市场反馈，近期内仔猪补栏积极性较低，且高价仔猪抑制性较强，预计短期内仔猪报价观望波动为主。（涌益咨询） 3.机构消息：据上海钢联重点养殖企业样本数据显示，2025年5月13日重点养殖企业全国生猪日度出栏量为256259头，较昨日下跌2.50%，头部养殖端继续控量出栏，但需求跟进乏力，暂不具备上涨动力，预计明日猪价持稳运行。（钢联农产品） 4.豆粕消息：国内大豆、豆粕商业库存均小幅上升。5 月份以来，我国进口巴西大豆集中到港，油厂大豆、豆粕商业库存回升。监测显示，5 月 9 日，全国主要油厂进口大豆库存 589 万吨，周环比上升 66 万吨，月环比上升 190 万吨，同比上升 107万吨，较过去三年均值上升 135 万吨。主要油厂豆粕库存 10 吨，周环比上升 2万吨，月环比和同比分别下降 19 万吨和 55 万吨，为 4 月份以来连续第 2 周回升。(豆粕论坛) 苹果苹果：山东产区主流成交价格平稳，货主出货意愿提高，客商对高价接受程度有限，采购趋于谨慎，近期成交量略有减少；陕西冷库货源主流价格稳定，冷库余货不多，可交易货源较少，交易量不大，个别成交价格处于高位，出库以客商包装自有货源出库为主，货主惜售情绪较高，报价偏高；新季苹果陆续进入梳果阶段，西部今年受到热干风影响，陕西以及山西吉县、甘肃庆阳坐果较差，存在较大幅度的减产预期，现货基本面偏强，远月预期偏强，可考虑逢低买入，关注新季套袋情况和现货消费端的情况。红枣河北崔尔庄市场停车区到货近20车，到货等外及成品均有，市场价格趋稳运行，根据质量不同存在部分一般货，市场成交五成附近；广东如意坊市场到货5车，主流价格趋稳；受库存高位影响，盘面底部震荡，现货价格处于相对低位，新季天气驱动暂时不明显，维持震荡筑底，过后新季天气将成为主要驱动，关注下游消费情况。纸浆纸浆：昨日国内针叶浆现货小幅上涨，银星6300元/吨（+50），俄针5300元/吨（+30）；阔叶浆现货小幅上涨，金鱼4200元/吨（+50）；针阔叶浆价差2100元/吨（0），现货市场交投一般；白卡纸市场维持弱势盘整，市场交投呈现供需双弱特征；生活用纸市场价格区间整理，业者情绪偏空为主；文化用纸市场整理为主，成交情况未见明显跟进，贸易商多谨慎操盘，促进去库为先，预计短期文化用纸市场偏弱整理延续；受供给增加及需求不足影响，上方有一定压力，下方有成本支撑，维持震荡行情，关注纸厂补库和宏观变化。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货05-14 09:05

全球铜贸易流向剧变的原因是……

铜冶炼厂在一季度出现出口激增的情况，而欧洲和亚洲的铜库存也大量转移至美国境内，完成铜库存的大挪移。 [关税战背后的美债兑付危机] 美国当前面临着严峻挑战：一方面，以军工复合体和华尔街资本为典型代表的资本呈现出无序扩张的态势，导致其国内贫富分化日益加剧，社会矛盾不断激化。另一方面，受“修昔底德陷阱”固定思维模式的束缚，美国对后来的追赶者充满恐惧。 2024年，中国名义GDP总量达18.94万亿美元，美国名义GDP为29.2万亿美元。然而，若按照购买力平价（PPP）计算，中国在2024年的购买力平价高达37.07万亿国际元，美国则为27.36万亿国际元。美国为维护自身已摇摇欲坠的霸主地位，采取一系列短视行为。它利用贸易战、关税战等手段来压制追赶者，全然不顾自身在全球经济体系中的责任与影响，摧毁全球贸易体系。 4月，中美这两个世界经济的关键引擎，发展态势出现明显分化。在此背景下，作为宏观对冲工具以及地缘政治避险资产的黄金，重新成为市场的焦点，备受投资者青睐；而代表经济活动和工业需求的铜，价格则急速下跌。金铜比的飙升，显示市场对全球经济衰退的担忧情绪加剧。中国制造业与铜价之间存在高度的正相关关系，相关系数高达0.7。中国在全球精炼铜消费中的占比达56%，显示中国制造业的活动状况直接对铜价产生重要影响。相比之下，美国制造业PMI与铜价的相关性相对较弱，但在某些阶段也会对铜价造成显著扰动。美国长期以来依赖巨额美债来维持其财政运转，根据美国财政部和国会预算办公室（CBO）的数据，上届政府留下高达36万亿美元的巨额联邦债务，其中有1.2万亿美元即将在2025年6月到期。特朗普企图通过开源节流的方式来应对这一局面，计划利用关税来填补财政亏空，同时制造一场可控的经济危机与金融危机，进而迫使美联储降息，营造低利率的美元环境，以此助力美国制造业实现回流。此外，为缓解短期的财政压力，特朗普还提出将短期美债置换为100年期无息债券。然而，这一方案虽然能够在短期内降低利息支出，却会对美债市场信用造成严重损害，并极有可能引发国际资本的抛售潮。截至2025年2月，日本持有约1.13万亿美元的美债，稳居全球最大美债持有国的位置。2月，日本大幅增持466亿美元美债，其持仓规模达到2024年4月以来的最高水平。中国持有约7843亿美元的美债，是美国的第二大海外债主。中国在2月增持235亿美元的美债，但从长期趋势来看，仍以减持为主（2022—2024年累计减持约2813亿美元），这一变化反映出中国对外汇储备多元化以及地缘政治等多方面因素的综合考量。 4月，日本金融机构在短短两周内便抛售了约200亿美元的长期外国债券，其中美债的占比显著。这一抛售行为引发的连锁反应极为强烈，导致30年期美债收益率攀升至5%，创下1981年以来的最大涨幅。如此剧烈的变动，让美国财政部为此额外承担了高达7800亿美元的利息支出。这一事件在市场上引起轩然大波，被形象地称作是美日同盟的“经济珍珠港”事件。 [历史上关税战中铜价的表现] 历史总是以黑色幽默的方式重现，当我们看到美国开始荒谬地对仅有企鹅的小岛，以及世界上最贫穷的国家海地都征收“对等关税”时，不禁联想起美国建国的导火索，那恰恰是美国对英国强加的茶叶税的强烈反抗。回溯至1773年，波士顿茶党毅然决然地将342箱茶叶倾倒入海。从表面上看，这是一次针对茶叶税的激烈抗议行动；然而从本质上来说，它是对“无代表权征税”这一不合理现象的彻底否定。这一事件成为一个关键转折点，最终引发美国独立战争，改变了世界历史的进程。回顾历史，美国曾多次发动关税战，而这些战争无一例外地最终都引发局部甚至全球范围的经济萧条。斯穆特-霍利关税战（20世纪30年代） 1930年，美国通过法案，将2万多种商品的关税提升至59%的历史高位。这一举措引发全球30多个国家的报复性加税，使得国际贸易量急剧下降60%以上。贸易战引发的连锁反应进一步加剧经济大萧条，间接引发“二战”。铜作为工业经济的“晴雨表”，其价格从1929年的18美分/磅暴跌72%，到1932年降至5美分/磅，反映全球工业需求崩塌。20世纪30年代，全球铜矿产量下降50%，然而需求崩塌的速度更快，导致铜价长期处于低迷状态。随着“二战”的爆发，飞机、军舰、弹药等对铜的需求急剧增加，美国政府为此禁止在建筑中使用铜，并通过战争生产委员会来分配铜资源。数据显示，1944年，LME的铜价被英国政府锁定在56英镑/吨（约合3514美元/吨，经通胀调整），美国在1951年设定铜价上限为24.6美分/磅，这导致其国内出现铜短缺的情况，并催生两级市场（美国低价与全球高价并行）。 “二战”后，用于欧洲重建的马歇尔计划以及欧洲、日本等国的工业化进程，推动铜的年均消费量相较战前增长50%。此外，铜价在1950年朝鲜战争期间再次上涨。到了20世纪60年代，美国处于经济繁荣期，铜价中枢上移至1200~1500美元/吨，1969年，尼克松的紧缩政策短暂抑制通胀和铜价。美日贸易战（20世纪70至90年代） 20世纪60年代末，美国深陷经济危机，通货膨胀愈演愈烈，财政赤字不断扩大，大量黄金外流。为应对这一困局，1971年8月，时任美国总统尼克松在未与任何盟友进行协商的情况下，突然宣布暂停美元与黄金的兑换。与此同时，他还对美国进口的所有商品征收10%的附加费，声称这样做是为确保“美国商品不会因不公平汇率而吃亏”。这一单边举措令整个世界为之惊愕，被称作“尼克松冲击”。此举动导致美国与主要贸易伙伴之间的关系趋于紧张，布雷顿森林体系宣告瓦解，美元大幅贬值，国际金融市场陷入一片混乱之中，而美国的失业率与通胀率持续攀升。与此同时，20世纪70年代，日本经济实现高速增长，产业重心从轻工业逐步转向钢铁、汽车、家电等重工业以及高技术领域。日本钢铁凭借低成本优势抢占美国市场，在20世纪70年代对美出口占比高达30%，这迫使美国通过《反倾销法》来限制进口。在半导体领域，日本在20世纪80年代占据全球50%以上的市场份额，美国以“国家安全”为由对日本芯片加征100%的关税。 1985年，《广场协议》签署，迫使日元在3年内升值幅度超过50%，极大地削弱了日本产品的出口竞争力。此后，美国又通过《结构性障碍协议》，要求日本对经济制度进行改革，比如开放零售市场、打破财阀垄断等，甚至直接对日本的货币政策进行干预。到了20世纪90年代，日本更是被迫签署《日美金融服务协议》，致使其金融主权进一步让渡。自此，日本经济发展陷入停滞，开启长达30年的经济低迷时期。数据显示，20世纪70年代，日本借助技术革新手段，如采用连续铸造工艺等，成功将铜加工成本降低20%。凭借这一优势，日本的精炼铜产能在全球所占份额达到18%。日本构建的高效供应链，使得其铜材出口价格较美国低15%~20%，进而迅速在东南亚和北美市场占据一席之地，日本铜制品出口额从1970年的3.2亿美元增长至1980年的28亿美元。面对日本铜产业的迅猛发展，美国于1971年对日本铜线缆加征12%的特别关税，并且启动反倾销调查。到了1977年，美国通过《有序销售协议》，将日本铜管的进口量限制至年均5万吨，这一举措致使日本铜加工企业不得不转向生产高附加值产品，比如半导体用铜箔。1985年，《广场协议》使得日本铜出口成本急剧增加。以1986年为例，日本精铜出口量同比下降23%，企业无奈之下只能将产能转移至马来西亚和泰国。与此同时，LME的铜价从1600美元/吨跌至1300美元/吨，跌幅高达18.7%。美国还通过限制铜原料出口的方式，如在1983年禁止高纯度阴极铜对日出口，以此倒逼日本加速开发替代材料。整体来看，美日贸易战为市场提供诸多有价值的借鉴经验。首先，单纯依靠技术升级难以突破关税壁垒，必须同步构建自主供应链。例如日本在印尼布局铜矿，通过在海外拓展业务，从而掌握被全球严重低估的矿产资源，保障自身产业发展所需的关键资源供应，降低外部关税等因素带来的风险。其次，汇率波动对资源密集型产业冲击显著，利用金融工具对冲风险至关重要。日本商社于20世纪80年代首创铜价与汇率联动期货合约，为相关企业提供有效的风险对冲手段，帮助企业在复杂多变的市场环境中更好地应对汇率波动带来的不利影响。最后，高端化转型是突破困境的关键所在。日本在铜箔技术领域持续深耕，至今仍垄断着全球70%的市场份额。美日铜产业博弈本质上是工业化国家争夺资源定价权与技术主导权的缩影。这段历史给我们敲响警钟，它提醒我们，在铜资源战中，胜负并非仅取决于储量规模，更在于对产业链关键节点的掌控能力。例如要确保铜矿周边地区的共生与稳定，以此保障中资铜矿能够顺利进行开采并实现外运；提升港口的快速转运能力以及对船舶和船期的控制能力；增强对全球铜贸易渠道的掌握，并探索共赢的合作模式；提高在铜加工费谈判中的能力，以及精进铜冶炼技术；加强对铜期货和期权定价权的争夺，并灵活运用产业套保手段；大力发展高附加值铜制品的相关技术等。 2018年和2025年的中美关税战 2018年，美国时任总统特朗普发动贸易战，对进口钢铝及其他诸多产品加征关税，这一举措遭到多国的反制。美国在国际贸易体系中的信誉因此严重受损，而特朗普试图通过关税手段促进制造业回流美国的意图也并未达成。 2018年，铜价呈现“阶梯式下跌”的特征。LME铜价从6月的高点7347美元/吨一路跌至9月的5733美元/吨，跌幅高达22%。其核心原因在于关税政策引发全球制造业需求萎缩的预期，叠加欧洲PMI走弱，使得市场担忧铜消费会放缓。到了2025年，特朗普再次挑起关税战，对此，中国进行了全面反制。 2018年，美国加征关税的核心目的是缩减贸易逆差（要求中国两年内增购2000亿美元商品），而到了2025年，其目的转向压制中国高科技产业，企图通过《芯片与科学法案》等技术封锁手段来巩固自身霸权。 5月12日，中美联合发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，大幅降低双边关税水平。短期来看，受市场信心修复和关税成本削减的影响，铜价震荡上行。然而在短期利好提振之后，我们仍需警惕中美谈判出现反复的可能性。如果双方能在90天内进一步达成共识，削减剩余关税，铜价有望继续收复“失地”；反之，随着淡季来临，铜价可能在漫长的博弈过程中承压，出现宽幅震荡。 2018年与2025年的关税战本质存在明显差异，前者是引发了对传统制造业需求的冲击，而后者则是在新能源时代对供应链控制权的博弈。铜作为新时代的“软黄金”，其价格波动已经超越其单纯的商品属性。 [三种路径下的铜价表现预测] 路径一为短期和谈后，美国撕毁协议。假设中美关税战在短期和谈后，美国再度挑起事端，撕毁协议，导致关税战升级，美国针对铜进口实施的25%关税正式落地。这一举措将使全球铜市场遭受严重扭曲，分裂为相互独立的欧洲-北美市场以及中国-亚非拉市场。全球铜市场的流动性显著下降，原本统一的市场格局被打破，区域性定价体系逐渐固化，不同区域市场间的价格传导和资源配置受到极大阻碍。在此背景下，风险资产受到冲击，价格纷纷下挫，而铜价走势急转直下，重现2008年的暴跌行情。此外，关税战将导致美国国内通胀呈现螺旋式上升。由于对进口铜征收高额关税，美国制造业的原材料成本大幅攀升，而市场需求却因经济整体形势不佳而持续不足。这使得美国制造业不仅未能如预期回流，反而在成本与需求的双重压力下，逐渐走向破产边缘，最终引发经济大萧条。随着以美联储为代表的深层政府势力和特朗普集团之间的政治斗争趋于白热化，美元降息路径或一波三折。美联储很可能会以遏制通胀为由，延缓甚至取消降息计划。从基本面来看，海外铜矿紧缺已常态化，但全球经济慢性萧条预期走高或抑制铜需求表现。在此情况下，铜价会随着全球经济萧条而陷入长期疲软状态。与此同时，地缘战争外溢的风险急剧增加，只有等到战后重建以及经济复苏阶段，铜价才能够再次回归上升通道。路径二为谈判进入胶着状态。假设在《中美日内瓦经贸会谈联合声明》的框架基础上，中美双方进一步协商并达成部分关税豁免协议，如在新能源用铜领域，然而，半导体等关键领域依旧维持限制措施不变，这使得供应链呈现“有限重构”的态势。美国电网升级工程对铜的需求十分庞大，每年需要约500万吨铜，而中国新能源汽车产业的快速发展，每年对铜的需求量也达到104万吨。这些绿色领域的铜需求为市场提供结构性支撑。但与之相对的是，房地产和基建等传统行业对铜的需求萎缩。在此背景下，随着经济形势的演变，铜的金融属性不断强化，成为投资者用以对冲美元信用风险的重要资产。这一转变使得市场中影响铜价的不确定性因素显著增加，铜价陷入宽幅震荡。中美关税谈判的不确定性，会对铜矿投资决策产生影响，供需再平衡的进程结合美元潮汐周期，多种因素相互交织，进一步加剧铜价的波动幅度。路径三为合作与规则重塑。假设90天内中美谈判进阶，关系缓和，合作共赢。在此背景下，美国囤积的过剩铜开始回流至亚洲市场，使得全球显性库存得以恢复，铜价波动逐渐放缓。与此同时，全球经济复苏预期大幅提升，而中美携手共赢的局面初现端倪，成为第四次产业革命的双引擎。中美两国优势互补，促使铜需求大周期提前爆发，进而推动铜价步步攀升。（作者单位：中辉期货）来源：期货日报网

期货日报网05-14 09:00

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