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我的钢铁网2023-12-27

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【农产品早评】白糖：备货行情引领期价反弹

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混沌天成期货2023-12-27

【能化早评】中东红海地缘继续紧张，原油大涨

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【有色早评】宏观向好预期仍在，工业品整体震荡偏强

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【黑色早评】现货价格持续偏弱，焦煤弱势下跌

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【宏观早评】资金面跨年偏紧，海外美债拍卖继续演绎宽松

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【年报】生猪：利润指导经济行为，预期决定行为节奏

nnual Report 2023年的大宗商品行情的核心是：预期与现实的博弈。生猪基本面低估值与驱动向下的背离，造成了今年生猪期货预期和现实之间的博弈也非常激烈。由于信息传播速度的加快，受一致性预期的节奏性影响，造成非洲猪瘟时代以后的猪周期，已经远远不同于以往的猪周期，其产能变化的节奏时而动若狡兔，时而静若处子。而这种一致性预期的扭转往往需要重大现实来实现：长时间看涨预期的转变需要重大残酷现实才能扭转（2021年5月10日）。顽固的一致性看跌预期的转变也需要重大现实才能扭转（2022年6月30日）。 2023年中国能繁母猪存栏的去化相对缓慢，其中前三个季度去化幅度偏小，四季度产能去化幅度加大， 2023年全国生猪产能去化相对较大的月份是6月、10-12月。截止到2023年年底，中国生猪产能去化环比在10-20%之间，到年末的能繁同比应该在-10到-15%之间。 2023年中国猪肉需求整体表现偏弱，财富和收入减少、替代品量大且便宜，猪肉需求曲线左移，短期暂时没有看到需求改善的驱动。定性上来看，总体上2023年的产能变动趋势类似于2021年，前高后低。因此2024年的猪价趋势将类似于2022年，形成顺季节性的前低后高的contango结构。但由于2023年产能去化幅度尚不及2021年，且对于2024年的需求、我们尚未看到能得到积极改善的驱动，因此2024年的价格要低于2022年。从节奏上来说，我认为2024年生猪现货3月后以后将是逐步上涨的上行周期，会在8月份以后加速。一生猪期货2023年：预期与现实的博弈 2023年的大宗商品行情的核心是：预期与现实的博弈。消费品方面：reopen带来需求复苏的乐观预期与居民资产及收入锐减带来需求下滑的现实；投资品方面：房地产相关投资下行的预期与现实表需并不差的现实。这种博弈一定程度上是宏观资金与产业资金的博弈：宏观更适合讲预期，产业更贴近现实。2020-2022年是宏观大年，宏观驱动是主要矛盾，其矛盾之大远大于产业矛盾，宏观资金在2020-2022年讲宏观预期讲对了，最后所有商品价格通过上涨验证了宏观预期。2023年，宏观驱动式微，中国reopen时外围商品需求已经走弱，加上国内资产负债表衰退式的利空现实逐渐碾压了国内reopen带来的复苏预期，贴近现实的产业资金逐渐占据上风，预期差行情不断上演。2023年大宗商品各个板块各个品种之间的走势不断分化，各走各的逻辑，这就是宏观式微、产业矛盾主导的行情的明显特征。 2023年的生猪期货行情，也充分体现了预期与现实的博弈。一方面生猪期货也注入了reopen带来需求增加的预期；二是养殖利润亏损且持续时间长，市场对未来供给减少抱有一定的预期；三是去年生猪现货超预期的大涨令人印象深刻，有一些线性外推的惯性思维，认为今年现货也有可能超预期大涨。但是实际上2022年现货价格上涨是2021年产能去化的结果，2023年生猪现货巨大的供给压力是2022年产能增加的一个结果。 2023年是猪周期下行周期之年，2022年是猪周期上行周期之年。我在今年年初跟客户聊过，我说：如果不是今年年初生猪猪价直接跌破了成本，2023年的生猪也很好做，那就是空一年。高估值、供需驱动向下，做空很顺。但是历史没有如果，疫情管控政策放开后，短期需求萎缩加上压栏生猪的释放，让猪周期下行周期迅速完成了去利润环节，做空一段产业周期时，最好的阶段应该是去利润环节，当后面去产量和去产能环节时，要么赔率不好，要么胜率不高了。所以是今年的低利润和产能释放周期相背离，也就是2023年生猪基本面低估值与驱动向下的背离，造成了今年生猪期货预期和现实之间的博弈非常激烈。二非洲猪瘟时代以来的猪周期让我们回顾一下非洲猪瘟时代以来的猪周期：2018年8月3日从辽宁北镇第一例非洲猪瘟病毒开始，生猪进入到了一个新周期。2018年8月到2021年5月，非洲猪瘟带来的超高利润持续了近3年，当时市场普遍认为只要非洲猪瘟病毒得不到解决，生猪养殖高利润周期就不可能结束，而恰恰因为非洲猪瘟病毒无药可治，所以市场普遍预期猪价不可能跌破20元/公斤。直到2021年5月10日现货大跌1元/公斤突破20元/公斤的重要心理关口，2021年5月11日继续大跌1元/公斤，两天现货大跌2000元/吨，自那开始，市场用现货告诉大家，近3年的猪周期上行周期【结束】。从2021年5月到6月，短短一个月时间，生猪下行周期完成【去利润】环节，2021年6月以后生猪行业进入【去产量（库存）】及惨烈的【去产能】阶段。 2021年下半年，所有的生猪产业主体及生猪投研机构，都认为：猪周期上行周期结束了，未来要进入2-3年的下行周期，因为过去20年来猪周期一直都是三五年一轮猪周期，上行周期持续了3年，那么下行周期怎么也得持续两年。当时大家都是这样想的：既然养殖生猪未来要亏2-3年，那么我为什么不在刚开始亏损的时候减仓呢？于是2021年6-10月，整个产业开始了快速而激烈的去产能，尤其是在9月份现货价格远低于现金流成本，其产能去化程度尤为惨烈。 2021年下半年生猪用半年时间完成了过去两年才走过的路：去利润、去库存、去产能，所以2022年生猪现货大涨。市场把2022年生猪大涨归因于压栏和二育，我不认可，我认为2022年生猪大涨是对2021年下半年快速激烈去产能的一种反馈。随着信息传播速度的加快，猪周期不会完全遵守3-5年一周期的历史规律，当一致性看跌预期达成时，去产能又快又猛；当一致性坚守预期达成时，去产能之路又残酷而漫长。这就是“利润指导经济行为，预期决定行为节奏”。 2022年生猪现货从3月份开始上涨，很多人觉得现货不可能超过20元/公斤，因为大家觉得尽管2021年下半年去了一些产能，但母猪产能还是合理充裕。直到2022年6月30日现货超过20元/公斤，彻底打破那些看官方数据觉得生猪产能合理充裕的人的预期，于是开始快速增产能，全国生猪产能在7月-12月份迅速增加。2022年7-12月份生猪产能的快速增加，直接造成了2023年5-10月生猪供给量的不断增加，这是2023年猪处于下行周期的根本原因。长时间看涨预期的转变需要重大残酷现实才能扭转（2021年5月10日）。顽固的一致性看跌预期的转变也需要重大现实才能扭转（2022年6月30日）。由于信息传播速度的加快，受一致性预期的节奏性影响，造成非洲猪瘟时代以后的猪周期，已经远远不同于以往的猪周期，其产能变化的节奏时而动若狡兔，时而静若处子。三 2024年的生猪行情怎么看时间来到2023年，养殖亏损横贯全年，但产能去化却非常缓慢，只有在10月非洲猪瘟疫情再起时，产能去化才开始加速。2023年去产能比较缓慢，仍然是受到了市场预期的影响，利润指导经济行为，预期决定行为节奏。2023年的市场存在着相对乐观预期，一是基于中国疫情放开后需求恢复的预期。二是基于2022生猪价格在一片看空声中莫名其妙大涨的历史记忆，那么市场总有期待2023年会不会像去年一样突然大涨。这两个预期深刻影响了2023年的去产能节奏，一直吊着大家的胃口，导致产能去化之路漫长，直到10月份以后，养殖主体在长达一年的亏损下现金流开始紧张，加上非洲猪瘟疫情的季节性兴起，产能去化才开始加速。市场认为2023年去产能缓慢，是因为仔猪价格高，母猪繁育仔猪这一环节有利润，所以不去产能，对于这方面我不认可。一是因为2021年6-8月繁育仔猪环节也有利润，但母猪产能仍在去化。二是繁育仔猪利润只是其中一个环节的利润，并不是全产业链的利润。举例：铁矿到钢坯环节有利润，钢坯到螺纹钢没利润，从铁矿到螺纹钢全产业链亏损，所以高炉不去产能，不降低开工率？ 3.1 2024年生猪供给端预测 2023年中国能繁母猪存栏的去化相对缓慢，其中前三个季度去化幅度偏小，四季度产能去化幅度加大，其中散户的能繁母猪从年初到现在一直在市场化的去化，但去化幅度不如2021年；规模场坚守了近10个月，10月份后在非洲猪瘟疫情的助攻下，无论是散户还是规模场，都开始加速去化。2023年全国生猪产能去化相对较大的月份是6月、10-12月。我给予散户40%的权重，给予规模场60%的权重，我们以比例的方式进行加权，我们可以得出产能去化环比在10-20%之间，到年末的能繁同比应该在-10到-15%之间的结论。从钢联农产品数据得出的这个结论与工业饲料数据及我的个人样本数据，相契合，并且我认为符合逻辑。从生产效率上来说，中国能繁母猪的生产效率短期到顶。非洲猪瘟疫情以来，我们经历了从高补高淘、三元换二元、到美系换丹法系的能繁母猪种群调整，随之而来的是中国母猪种群生产效率的不断提高。因此非洲猪瘟以来，哪怕能繁母猪存栏变动不大的情况下，我们的生猪供给也能有所增加，但这种趋势短期到头了。虽然从十年尺度来看全球母猪生产效率的提高仍是大势所趋，但短期年度尺度来看，中国母猪种群生产效率到顶了，因为正宗二元丹法已是短期生产效率的极限，我们从涌益咨询生产效率的数据上也能看出来。基于以上我对产能趋势及生产效率的推算，我预判2024年中国生猪出栏趋势如下：2024年3月以后出栏量将环比下滑，同比也处于负值，8月份以后的同比减量将会扩大。2024年3月以后猪价整体将处于上行周期。以上的推算，并没有把这次疫情造成的存栏损失记录在里面，也就是说未来实际出栏量的绝对值可能比以上推算的理论值还要减少4-5%，但生猪理论出栏量的绝对值难以定量，我认为还是定性的找到一种出栏量的变动趋势比较好。所谓精确的错误不如模糊的准确。 3.2 2024年生猪需求端预测 2023年中国猪肉需求整体表现偏弱，需求曲线左移，我认为有以下几个原因：1、基层体力劳动者的工作机会减少，没体力活干，能量释放减少，导致蛋白质动物油脂摄入减少；2、整体国民资产缩水、收入减少，负债压力大，挤压了消费端；3、替代品供给充裕，牛羊进入下行周期，鸡肉价格低迷、猪肉冻品销售压力大，利空猪肉需求。中国产业升级，从劳动密集型产业转向技术密集型产业，这是战略大势，但这种功在千秋的好事在转型阶段本身对被转型的个体并不友好，在短期体力劳动者并不是受益方。随着房地产行业、低端出口制造业、传统批发零售业的低迷，没活干必然带来能量摄入的减少。 2023年中国房价下滑10-30%，股市低迷，中产阶级资产财富缩水；而3季度城镇居民的人均可支配收入增速创往年同期新低，其增速甚至低于去年同期，这无疑也是一种对消费品需求的打击。以上两个驱动对需求的影响，不会只体现在猪肉需求方面，会体现在中国国内消费品的各个品种上。因此从油脂、棉花、淀粉糖、苹果、电影票房等消费品的需求上可以佐证猪肉需求不好。从替代品方面来看，猪肉冻品今年感受到的压力更大，国内屠宰场冻品库存已经创历史新高、高于往年同期。牛羊肉也已经进入产能释放周期，供给开始增加，牛羊肉下跌。鸡肉也很便宜。从长期来看，人口老龄化，中国在2010年进入劳动力人口拐点，中国猪肉消费2014年见顶。从国别上来说，中国人均猪肉消费在东亚也曾遥遥领先。中国猪肉消费的城乡差距在2018年早已弥合。那么关键问题是2024年的这种需求趋势，可能仍然存在。人口、人均消费的城乡差距和国别差距，这些都是长期的东西，对判断短久期的期货行情没有意义。但是资产变动、收入变动、就业、竞品压力带来的需求不好是中短期的，这些中短期的需求变动，需要跟踪，如果在2024年一直持续，会相对制约2024年的猪价高度。 3.3 2024年生猪价格预测定性上来看，总体上2023年的产能变动趋势类似于2021年，前高后低。因此2024年的猪价趋势将类似于2022年，形成顺季节性的前低后高的contango结构。但由于2023年产能去化幅度尚不及2021年，且对于2024年的需求、我们尚未看到能得到积极改善的驱动，因此2024年的价格要低于2022年。从节奏上来说，我认为2024年生猪现货3月后以后将是逐步上涨的上行周期，会在8月份以后加速。四总结鉴往知来，但无常是常，2024年的生猪行情可能还会被很多无法预料的事件所驱动。利润指导经济行为，这决定了周期永远存在，但由于不同的心理预期下行为节奏的不同，决定了周期的表现形式又有所不同。事后清晰可见，但身在其中却往往不识庐山。所以只能择善而从，择不善而改，日拱一卒，功不唐捐。 12 朱良 Z0015274 混沌天成研究院投资咨询部负责人，全球四大粮商之一美国嘉吉管理培训生，曾获期货日报第十三届中国最佳农副产品期货分析师，潮讯财经第二届最佳农产品分析师。

混沌天成期货2023-12-27

【农产品早评】红枣：销区库存偏低，等待备货行情启动

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混沌天成期货2023-12-26

【能化早评】地缘支撑油价，实际供需偏空

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混沌天成期货2023-12-26

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