期货持仓库存,实时行情,价格走势,股指期货持仓量,上海期货交易所,黄金期货,铜价格,钢铁锌价格,农产品期货

长端利率波动将加大

示将对所有自中国进口的商品加征10%的关税，引发市场担忧，打压市场风险偏好；二是房地产投资继续回落，拖累经济增速；三是中央政治局和中央经济工作会议指出要实施适度宽松的货币政策，宽松预期升温推动债券收益率快速下行。 2025年继续实施积极的财政政策、宽松的货币政策。2024年中央经济工作会议明确指出要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债。为了应对当前经济发展形势的变化，财政政策变得更加积极。当前我国整体杠杆率偏高，但是中央政府部门杠杆率偏低，具有一定的加杠杆空间。预计2025年财政赤字率有望提升至4%左右，同时增加发行超长期特别国债1万亿元，将继续稳定基础设施建设投资，支撑社融存量维持较高增速。中央经济工作会议明确指出要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，使价格总水平与预期目标相匹配，探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，为经济增长提供适宜的金融环境。预计2025年存款准备金率下调幅度将超过100BP，7天期逆回购利率下调幅度将超过30BP，降至1%附近。同时，央行将继续通过国债买卖、买断式逆回购操作等创新政策工具向市场投放基础货币，保持流动性充裕。稳地产政策持续出台，政策效果逐步显现。中央经济工作会议要求稳住楼市，持续用力推动房地产市场止跌回稳，合理控制新增房地产用地供应，推动构建房地产发展新模式。2023年下半年以来，多部委和地方通过四个“取消”、四个“降低”等措施稳定房地产市场，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率附近，同时要实行地方政府专项债券投向领域“负面清单”管理，允许用于土地储备、支持收购存量商品房用作保障性住房，扩大专项债用作项目资本金范围。图为存款准备金和7天期逆回购利率走势（单位：%）从数据上看，2024年1—11月房地产投资累计同比继续下滑，不过新建商品房销售面积、销售额同比降幅收窄，一线城市二手住宅销售价格连续两个月环比上涨。在一揽子促进房地产市场止跌回稳的措施显效情况下，10月份以来房地产市场出现积极变化。后续投资者需关注商品房销售和一线城市地产市场边际企稳情况。综上，预计在经济恢复期，央行将继续保持支持性货币政策，2025年降准降息幅度或超过2024年，对债券市场尤其是短端利率的支撑较强。随着政策利率的下调，债券收益率下行空间将进一步打开，“债牛”有望延续。不过随着稳增长政策的陆续出台，市场风险偏好提升，权益市场有望继续转暖，倘若房地产止跌企稳，推动经济回升，加上央行多次提示市场机构要重视利率风险，预计长端利率波动将加大，投资者可关注跨品种套利机会。（作者单位：申银万国期货）来源：期货日报网

期货日报网2024-12-31

【有色早评】芝加哥PMI走弱，美元冲高，铜价承压

海金属网编译）【2025年精炼铜进口关税不变】12月28日，国务院关税税则委员会发布关于2025年关税调整方案的公告，精炼铜进口关税与2024年相比无变化。公告表示：自2025年1月1日起，精炼铜进口暂定税率为0%、进口最惠国税率2%。（财政部）铝铝 2024.12.31 一、市场观点我国财政端政策持续加码的长期叙事不变，维持国内经济稳中向好发展主基调不变。美国12月如期降息25BP，点阵图显示，美联储预期明年将降息两次，较9月下调两次，交易市场定价下调1.4次。供给端，云南当地电解铝厂暂无减产计划，但由于氧化铝价格不断上涨的成本压力和铝材出口退税取消内盘铝价承压下行，铝厂负反馈增多，据百川统计，四季度铝厂减产产能在45万吨。国务院发文推进有色金属行业节能降碳改造，供给端长期受限，电解铝供给约束在增强。海外非洲Mozal电解铝厂实施应急计划，很可能影响产出，预计影响占全球供给0.5%。需求端，下游开工率环比下行，铝锭社库环比去库。光伏2024年10月新增装机同比增速回升。全国房地产首付比例最低降至15%，不再区分首套房和二套房，收储或加速落地，存量房贷利率下调，11月成交回暖，12月持续升温，房地产需求企稳。原料端，海外因供给回升，氧化铝现货价格下跌，11月氧化铝进口回升，量级在9万吨。据钢联，按周度高频产量数据测算，国内氧化铝供需处于紧平衡，国内现货价格连续下跌，整体下降速度在10-15元/天，一个月毛预估降幅在200-300/吨，02合约贴现货200是我认为相对合理的估值，这么看01-02合约月差在500是合理区间，02合约略有超跌，同时据钢联和阿拉丁数据，本周氧化铝总库存仍在去库，下游补库到正常原料库存区间有60万吨的补库需求，所以市场认为氧化铝期价已经超跌，主力多头移仓02合约，期价反弹。同时昨晚传出几内亚某大型铝土矿矿山近日受到几内亚政局变动影响，导致部分运输道路被堵，发运暂时受到阻碍，暂无法评估影响量级，情绪上利多氧化铝反弹。整体来看，美联储明年降息预期放缓，铝材出口退税取消，下游开工下滑，铝价短期偏弱运行。国内氧化铝现货价格下跌趋势不改，下游补库需求支撑降速缓慢，库存低位继续去库，近月深度贴水，氧化铝期价反弹，后续关注现货下行速度、库存拐点和新增产能投产时间，这三个因素是期价加速下跌的驱动，01合约距离前高还有200的空间，02反弹高度阻力位在4950-5000，逢高做空2502、2503、2504合约。二、消息面 1.【快讯】据调研，几内亚某大型铝土矿矿山近日受到几内亚政局变动影响，导致部分运输道路被堵，发运暂时受到阻碍，个别下游氧化铝厂已接到通知，做好其铝土矿发运延期准备。调研中也有个别中型矿山表示有受影响的风险。目前总体影响时长及发运量还在评估中。（Mysteel） 2.【2025年我国降低再生铝及铝合金原材料关税，其他产品关税维持不变】国务院关税税则委员会关于2025年关税调整方案的公告，2025年1月1日起，对部分商品的进口关税税率和税目进行调整。经对比，2025年进口商品暂定税率表中地税则号列76020000下，商品名称“再生及铝合金原料”有所改动，2024年该税则号列下的商品名称为“再生铸造铝合金原料”，表明2025年进一步降低再生铝及铝合金原材料关税。其他维持不变。（世铝网）锌锌 2024.12.31 一、市场观点我国财政端政策持续加码的长期叙事不变，维持国内经济稳中向好发展主基调不变。美国12月如期降息25BP，点阵图显示，美联储预期明年将降息两次，较9月下调两次，交易市场定价降息1.4次。供给端，俄罗斯Ozernoye锌矿投产，涉及产能不及预期的60万吨，预计满产年产能32万吨，约占全球锌矿总供给2%，Kipushi的全年产量下调至6万金属吨，锌元素远期增量可观。近期国内河北锌矿近期因事故减产，如停产三个月合计影响产量2.4万吨，海外Century锌矿已暂停运营至11月中旬，预计影响锌产量0.97万吨，韩国锌业因违法排废被强制关停两个月，合计影响产量5.3万吨，供应扰动多。11月国内锌产量环比上行，TC持稳上行，据百川调研12月产量预估继续上行。需求端，2024年万亿级特别国债蓄势待发，电网建设投资总规模超5000亿元，特高压工程仍是重中之重，基建有望拉动锌需求。全国房地产首付比例最低降至15%，不再区分首套房和二套房，收储或加速落地，存量房贷利率下调，11月成交回暖，12月延续升温态势，房地产需求企稳。库存环比-0.1至4.2万吨，库存低位继续去库。总体来说，美联储明年降息预期放缓，精矿TC持稳上行，供应增量短期有限，同时国内社库低位下行，逢低做多思路为主。二、消息面 1.【2025年锌产品进口关税不变】12月28日，国务院关税税则委员会发布关于2025年关税调整方案的公告，锌产品进口关税与2024年相比无变化。公告表示：自2025年1月1日起，未锻轧锌进口暂定税率为1%、进口最惠国税率3%。（财政部）镍镍 2024.12.31 一、市场观点昨日沪镍主力合约收盘价124820元/吨，涨幅-0.93%。夜盘主力合约收盘价124520元/吨，涨幅0.06%。金川镍升贴水-50至3450元/吨，进口镍升+100至50元/吨，镍豆升贴水维持-450元/吨；伦镍升贴水-2.21至221.62美元/吨。供应端，市场仍在等待印尼采取具体措施控制镍价，当前印尼镍矿价格稳定，但中间品价格出现下降。国内精炼镍开工维持高位，一级镍供应压力上升。需求端，国内不锈钢产量未出现明显下滑，新能源汽车销量随持续增长，但三元电池装机占比继续下降，电车对镍需求并未有明显增长。整体来看镍下游需求相对稳定。后市来看，印尼内部对于是否限制镍配额的措施仍有较大分歧，后续还是等待措施的内容。国内精炼镍持续放量，一二级镍供应量处于高位，需求端不锈钢需求稳定，三元电池需求持续偏弱，现货整体供需过剩压力较大。中长期来看全球镍产业链供需过剩的格局维持，仍处于有过剩产能待出清的阶段。近期市场仍在等待印尼控制矿价的具体措施出台，布空须谨慎。后续关注印尼产业政策，过剩产能出清，以及宏观环境走向。二、消息与数据 1、【江苏德龙在印尼四期项目累计投资超过60亿美元】江苏德龙在印尼建有一期VDNI（印尼德龙镍业有限公司）、二期OSS（ObsidianStainlessSteel），以及三期GNI（巨盾镍业公司）、四期NNI等镍铁及不锈钢项目，分布在肯达里与北莫罗瓦里两大园区。四期项目累计投资超过60亿美元，德龙2024年年初对外称，其在印尼具备镍铁产能约500万吨、不锈钢产能约360万吨。四期NNI项目生产电池所需的冰镍，设计年产8万吨镍金属当量低冰镍，于2024年1月投产，总投资超12.6亿美元。2023年7月，江苏德龙将建设中的项目卖给了国内锂电企业中伟股份，后者出资收购NNI的67%股份。（财新网） 2、【APNI秘书长：2025年限制镍配额的言论可能扰乱冶炼行业】印度尼西亚镍企业家协会 (APNI) 秘书长MeidyKatrinLengkey12月27日表示，政府关于在2025年限制镍矿石配额的言论对于冶炼行业参与者来说是一个相当令人担忧的问题。目前印尼的冶炼业需要非常大量的镍矿石供应。到2024年，将有49家火法冶炼厂投入运营，镍矿石总需求量约为2.32亿吨。除此之外，还有36座冶炼厂仍在建设中，需要额外1.58亿吨镍矿石用于火法冶金。他继续说，大多数已经运营的冶炼厂都依赖高品位镍矿石或腐泥土，这是火法冶金工艺生产镍生铁（NPI）、黑色镍和无光泽镍所必需的。（要钢网） 3、【2025年镍铁进口关税不变】12月28日，国务院关税税则委员会发布关于2025年关税调整方案的公告，镍铁进口关税与2024年相比无变化。公告表示：自2025年1月1日起，镍铁进口暂定税率为0%、进口最惠国税率2%。（财政部）不锈钢不锈钢 2024.12.31 一、市场观点昨日不锈钢主力合约收盘价13020元/吨，涨幅0.31%。夜盘不锈钢主力合约收盘价12990元/吨，涨幅0.23%。无锡现货基差升水+80至405元/吨；主力合约持仓-3140至93816手；仓单-301至101777吨。原料端，昨日SMM高镍生铁指数-2.13至940.36元/镍点。原料价格持续回落趋势未改，不锈钢成本支撑持续下降。供应端，当前现货市场情绪低迷，部分不锈钢厂开始出现减产动作，据51不锈钢统计，1-2月国内钢厂计划减产83万吨。需求端，年末不锈钢下游需求淡季，市场对不锈钢需求回暖的信心不足，成交仍偏冷清。整体而言，近期部分钢厂出现减产检修动作，市场到货开始减少，社会库存有所去化，不过不锈钢市场情绪低迷，下游需求偏弱，现货市场并回暖有限，供需基本面仍偏宽松。预计不锈钢主力合约价格在12500-13500区间偏弱震荡运行。后续观察过剩产能退出的范围，原料价格，以及宏观环境走向。二、消息与数据 1、【福建金杰不锈钢制品、福建革升不锈钢管业、沧州华信不锈钢制品等被认定为高新技术企业】12月30日，高企认定官网披露对福建省认定机构2024年认定报备的第二批高新技术企业进行备案的公告，福建金杰不锈钢制品有限公司、福建革升不锈钢管业有限公司、沧州华信不锈钢制品有限公司等均在列，证书编号分别为GR202435001385、GR202435001260、GR202413002634，发证日期为2024年12月30日。（金融界） 2、【京杭智慧新钢项目一期预计明年6月份建成投用】京杭智慧新钢项目，是济宁能源发展集团打造的“以港促产、以产兴城、产城融合”的“前港、中产、后城”百亿级港产融合产业示范区。目前一期项目共享加工中心已经建成投用，一期开发项目正在紧锣密鼓的施工当中，预计明年6月份建成投用。（山东京杭智慧新钢）碳酸锂碳酸锂 2024.12.31 一、市场观点昨日碳酸锂主力合约收盘价78320元/吨，涨幅+1.16%，加权指数收盘价77329元/吨，涨幅0.88%；交易所仓单数量+320至52406吨；主力合约持仓量+9686至181438手；电池级碳酸锂现货报价-350至75200元/吨，工业级碳酸锂现货报价-100至72950元/吨；港口锂辉石远期现货报价+10至845美元/吨。供应端，年末国内碳酸锂产量开始回落，短期供应压力有小幅缓解。中长期来看，全球锂产能处于扩张趋势。需求端，虽然电池端1月头部企业排产仍处高位，但年末碳酸锂现货市场需求开始走弱。库存方面，交易所仓单持续上升，目前已突破5万吨，现货过剩较为明显。综合来看，碳酸锂现货库存维持高位，过剩迹象显著，年末锂盐厂开始减产，不过整体减产范围不大，对当下的供需改善作用有限。需求端现货需求逐渐走弱，年前下游补库需求不高。随着现货市场逐渐冷清，预计短期碳酸锂主力合约价格在70000-80000区间偏弱震荡。中长期海内外锂资源延续产能大量释放趋势，碳酸锂供需宽松格局延续。后续关注碳酸锂过剩产能退出情况，国内需求持续性以及海外新能源政策方向。二、消息与数据 1、【麦肯锡：到2030年，关键电池原材料的供需失衡迫在眉睫】麦肯锡的报告发现，根据目前的市场观察，到2030年，电池制造商预计将面临确保多种重要电池原材料供应的挑战。电池制造商使用了目前开采的所有锂的80%以上，到2030年，这一比例可能会增长到95%。麦肯锡表示，随着技术进步转向锂重电池，锂矿开采将需要大幅增加以满足2030年的需求。对于镍来说，对转向纯电动汽车引发的短缺的担忧已经引发了对新矿的大量投资，特别是在东南亚，但还需要增加更多的供应。麦肯锡的报告表明，随着电池行业继续与钢铁和其他行业争夺1类镍，2030年可能会出现轻微短缺。（上海金属网编译） 2、【11月我国碳酸锂产量约6.0万吨环比上升7.1%】中国有色金属工业协会锂业分会发布数据，11月，受下游正极材料需求旺盛提振影响，锂辉石提锂企业部分排产增加；受季节影响，盐湖提锂产量有所下降。锂价有所回升，接近8万元/吨。需求端，以旧换新政策加码效果明显，电池与新能源车产销量保持高速增长态势。2024年11月，全国碳酸锂产量约6.0万吨，环比上升7.1%；全国氢氧化锂产量约3.1万吨，环比上升3.2%；全国氯化锂产量约1727吨，环比下降0.6%；全国金属锂产量约315吨，环比下降0.6%。11月全国锂盐产量折合碳酸锂当量（LCE）约9.1万吨，环比上升5.6%。（中国有色金属工业协会锂业） 3、【西藏矿业：控股子公司中央生态环境保护督察反馈问题整改销号】西藏矿业(000762)12月30日晚间公告，控股子公司西藏日喀则扎布耶锂业高科技有限公司（简称“西藏扎布耶”）严格按照《西藏自治区贯彻落实第二轮中央生态环境保护督察报告整改方案》和《西藏自治区经济和信息化厅贯彻落实第二轮中央生态环境保护督察报告整改牵头任务（自治区整改任务清单第七项）细化方案》自2022年5月开始逐项落实整改工作至2024年12月30日，完成所涉的“未经批准在扎布耶盐湖管理范围内违规建设1200公顷盐田和结晶池；违反矿产资源法，在盐湖周边违规取土178.4万立方米；阻隔湖泊水体自然交换；开采锂矿时，没有对具有工业价值的共生和伴生矿产进行提取，造成资源极大浪费”等问题的整改，并实现所有问题的销号。（西藏矿业）混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-31

【年报】锌：全球锌矿产量回升，供需小幅过剩

高，我们中性预计会先迎来减少开支，增加关税等改革的冲击，春节前锌价进一步冲高的动能有限，锌价有回落压力。 2、春节过后，特朗普政策方针大致拟定，我国24年政治经济局会议提出实施更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策，财政加货币利好组合拳有望加速落地。海外处于全球货币转宽的降息周期背景下，美国经济软着陆概率大。随着海外需求的复苏和国内为应对冲击加大刺激政策，全球需求预期转好，锌价有望止跌转涨。 3、进入2025年下半年以后，全球锌矿供应增加，TC上行带动锌冶炼产出增加，全球锌供需由紧平衡逐步转向过剩，锌价预计承压下行。策略建议：中长期逢高做空风险提示：锌矿产出不及预期，冶炼厂超预期减产，国内刺激政策超预期。一、 2024年行情回顾 2024年锌价整体呈现震荡上行的走势，沪锌整体运行区间在20260-26000元。截至2024年12月19日，沪锌价格较年初低点上涨24.4%，走势主要分为以下三个阶段：1、2月-5月的上涨；2、6月到8月的震荡下行；3、9-11月的上涨。第一阶段：年初由于供需双弱，锌价弱势震荡。进入三月，宏观情绪转暖，中美制造业PMI同时重回扩张区间，叠加产业库存低位的补库叙事，强预期推动锌价持续上行。第二阶段：5月下旬，美联储释放鹰派信号，叠加经济数据走弱，多头止盈离场，锌价弱势下跌，市场从交易强预期切换到弱现实。第三阶段：9月以来，美联储降息预期升温，国内利好政策不断出台，同时供给端扰动频出，TC持续下行至历史低位，锌冶炼厂联合减产，矿冶矛盾发酵，锌价震荡走高。后美联储降息靴子落地，全球库存持续下行，软逼仓锌价年内新高。随着美国大选落地，强美元压制锌价上行，锌价逐步回归基本面，四季度需求偏淡，供给扰动炒作热度消退，锌价高位震荡。总结下来，2024年行情的主线主要是：1、制造业扩张带动产业补库需求，强预期背景下锌价上涨；2、宏观情绪消退，弱现实背景下锌价回落；3、矿冶矛盾发酵，炼产减产，软逼仓锌价年内新高。二、供应：2025年精锌供给增45万吨，同比+3.3% 2.1 矿端：2025年全球新增65万吨，同比增5.5% 2024年年初我们对于今年锌矿的增量预期在30万吨，但到年底看来，锌矿供应整体不及市场预期，出现了非增反减的预期差。据国际铅锌小组（ILZSG）数据，全球锌精矿2024年1-10月产量970.5万吨，累计同比-4.5%，据SMM数据，中国锌精矿2024年1-11月产量322.3万吨，累计同比-5%。全球锌矿产量同比负增，远低于市场预期。我们分海外和国内的供应来看，海外矿山产量不及市场预期的原因是1、艾芬豪将Kipushi矿今年的锌产量指导值削减了一半，影响预期产量7万吨；2、秘鲁的Antamina矿山因品味下滑和改变矿洞开采顺序调低了产量，降低产量23万吨；3、俄罗斯Ozernoye锌矿将投产时间推迟，影响产量10万吨；4、部分矿山因为检修、罢工或突发性自然灾害带来减量，影响产量6万吨。海外合计影响产量46万吨。国内此前因火烧云投产对国内锌矿新增产量有较高预期，但实际在年中才开始贡献增量，叠加部分地区矿山原矿品味下滑和下半年矿山减停产增多，锌矿产出同样也低于市场预期。总结来看，主要是由于新投落地产出不及预期和较难预测的供应扰动致使2024年锌矿产出不及预期。根据安泰科数据显示，全球有色金属勘探预算自2018年开始不断下滑，2021和2022年略有回升，但2023年继续下滑。中国的铅锌矿勘探投资自2018年以来也呈现下滑的趋势。锌矿整体开发周期较长，勘探投资不足制约长期锌矿产出，新增投产潜力有限。2023-2024年海外锌精矿因铅锌价格下跌导致部分高成本矿山停产，随着2024年强预期推动叠加供应约束下，锌价上行至最高3284美元/吨，下半年锌价平均值2945美元/吨，近半年时间基本覆盖90%以上的锌矿成本，同时2024锌精矿TC大幅下滑，锌矿成本下行，锌矿利润大幅好转，全球锌矿项目复产+新增陆续贡献增量，2025年全球矿山产出的稳定性会好于2024年。全球2025年锌矿新增和复产依旧是有很多的在列项目，我们分海外和国内去统计在列项目预期能增加的锌矿产量，再通过矿山是处于爬产阶段、投产预期还是复产拟增去预测2025年全球锌矿的增量，尽量避免预期与实际大相违背。 2.1.1 海外：在列项目预增69.8万吨，中性预期拟增55万吨海外矿端增量分为新增投产+复产。2025年海外矿山复产的增量主要来自于1、欧洲Tara锌矿将于2025年Q1复产，预计贡献8万吨增量；2、Antamina锌矿在2025年再度更改了开采顺序，2025年的生产预期调高至42-46万金属吨，同比+20万金属吨。考虑到该部分海外矿山增量Tara仍处于预期复产阶段且Antamina锌矿是否能回到之前的产量仍有待验证，我们中性预期海外前期减产的锌矿山明年合计贡献增量为15-25万吨，中位数取20万吨。 2025年海外新投+扩建锌矿增量明细如下，考虑到大部分矿山仍处于预期投产阶段，且24年出现下调全年预期产量的情况，我们中性预期明年锌矿新投+扩建产量合计在30-40万吨，我们取中位数35万吨。2025年海外锌矿金属量预计新增可达55万吨。根据Wood Mackenzie测算的数据显示，2024年锌矿75%分位线在2095美金/吨，90%分位线在2377美元/吨。2024年年初锌价在中美制造业PMI扩张，叠加产业补库叙事的强预期带动下，一路上涨至3185美元，后交易弱现实下行至2500美元，截至2024年12月24日，锌价中枢在3000美元震荡运行，锌价的上涨也将带动全球锌矿复产和新产能投放。 2.1.2 国内：2025年锌精矿新增10万吨，同比增2.9% 据SMM数据，中国锌精矿2024年1-11月产量322.3万吨，累计同比-5%。国内矿山今年虽然有火烧云矿山投产，但整体产量释放有限，叠加部分地区矿山原矿品味下滑和下半年矿山减停产增多，锌矿产出低于市场预期。据海关数据显示，中国2024年1-11月进口锌精矿165.6万吨，累计同比-15%，海外矿山投产不及预期叠加减产扰动，国内锌精矿整体供应严重下滑。锌矿供应不足导致锌冶炼厂原料库存一直处于历史同期低位，库存天数从2023年平均27天下行到2024年的18天。锌精矿TC同样一路下行至历史极低值，锌冶炼厂大幅亏损，联合减产稳TC，2024年四季度锌精矿TC开始持稳上行，锌冶炼亏损收窄。 2025年国内锌精矿在列项目预期新增12.3万吨，增量主要来源是新疆火烧云铅锌矿，该项目于2023年3月正式开发建设，通过3-5年的发展期达产，项目达产后年产锌60万吨，2024已逐步产出，2025年预计有4万金属吨的增量，其余新增锌矿项目量级较小，合计增量8.2万吨。考虑到仍有部分采矿项目仍未投产，且2024年国内部分地区矿山原矿品味下滑导致锌金属量下滑，我们综合考虑国内2025年锌矿供应增量取10万吨。据SMM数据显示，2023年国内锌矿75%分位线为13000元/吨，算上加工费4450元，预计在17500元每吨，国内锌生产链的利润集中在锌矿端，在利润的驱动下，我们预计国内锌矿会加快投产进度。总结来看，我们预计全球2025年锌矿增量在65万吨，同比增5.5%。供给增量主要由海外提供，国内锌矿同比小幅增加。 2.2 锌锭供应：TC持稳上行，2024年全球增45万吨，同比+3.3% 据国际铅锌小组（ILZSG）数据，2024年1-10月，全球精锌产量1138.6万吨，累计同比减1.3%。2024年1-11月，中国精锌产量567.5万吨，累计同比减5.9%，主要减量来自国内，因全球锌矿供给超预期下行，国内原料供应不足，TC持续下行，精锌亏损加剧，冶炼厂联合减产。 2.2.1 海外：新投+复产带来锌供应增量20万吨据国际铅锌小组（ILZSG）数据，2024年1-10月，中国外精锌产量622.1万吨，累计同比增2.4%。2024年海外锌冶炼厂减产与复产明细如下。复产方面：1、2024年2月嘉能可位于德国的Nordenham冶炼厂重启；2、2024年5月新星位于荷兰的Budel冶炼厂以较低产能恢复生产。减产方面：1、2024年韩国Young Poong Corp因事故问题将开工产能维持在80%；2、2024年9月Teck位于加拿大的Trail冶炼厂因火灾关停四分之一产能。此外，市场传言托克旗下Balen和Auby冶炼厂或因电力成本上升于2025年Q1停产。 2025年海外矿产锌冶炼产能预计新增41万吨。主要系1、嘉能可位于德国的Nordenham和托克集团位于荷兰的Bubel2024年已经复产，2025年将贡献产能增量；2、Boliden在挪威的Odda二期冶炼厂将于2025年Q1末投产。考虑到法国政府计划自2025年2月起上涨电力最终消费内部税，超过能源价格保护机制实施前的水平，托克旗下的Balen和Auby，因电力问题或2025年一季度面临停产。所以我们中性预计2025年海外锌供应增量在20万吨。 2.2.2 国内：TC持稳上行，2025年精锌增25万吨，同比+4% 2024年国内锌冶炼厂一直处于亏损的状态，随着加工费上半年不断下行，冶炼厂亏损加剧，国内锌冶炼厂联合减产，稳TC意愿强，整体开工率维持在80%。2024年1-11月，中国精锌产量567.5万吨，累计同比减6%。随着国内冶炼厂减产，全球矿端供应增加，精矿TC开始持稳上行，冶炼厂亏损收窄，开工率开始回升。我们梳理了下2024-2025年国内锌冶炼产能的新增情况。2024-2025年精炼锌冶炼产能合计新增52.5万吨，其中2025年合计新增产能26.5万吨。随着精矿TC持稳上行，冶炼利润回升，开工提产动力增加，同时考虑到2024年国内精锌产量基数低，我们中性预期2025年精锌供应增量在25万吨。进出口层面来看，2024年1-11月，中国锌进口共计41.3万吨，累计同比增15.4%。在LME库存不断大幅交仓的情况下，内外价差凸显，进口窗口打开，海外锌流入国内冲击国内市场，内外价差走平，进口窗口关闭。考虑到2025年国内锌冶炼厂增量有较大增长，预计2025年精锌进口量同比小幅回落至40万吨。总结来看，2025年全球锌产能增量预计在67.5万吨，中性预期贡献精锌产量45万吨。其中，海外预计增加锌产量20万吨，中国预计增加25万吨，中国进口量小幅回落至40万吨。锌矿环节得到补库，由于锌矿原料库存处于低位，在锌矿产量增加的过程中，TC会回升给出冶炼厂利润，随后会带动锌冶炼产出缓慢恢复，锌供应的增加需要时间。三、需求：2024年全球需求增23万吨，同比+1.7% 锌的需求分为初端消费和终端消费。从锌的初端消费结构来看，有66%的锌被用作钢材和钢结构表面的镀层，是锌最主要的初端消费方向。第二大初端消费方向是锌合金，分为铜锌合金和压铸锌合金，合计占比27%，两者相加占了近93%。接下来是氧化锌，占比仅4%。我们来看下镀锌的需求，据钢联数据，截至2024年12月13日，2024年镀锌表观需求合计4415.9万吨，累计同比减3.2%。自2024年下半年以来，镀锌板利润生产利润转负，生产亏损扩大，镀锌板带生产企业降低生产，产业进入主动去库存，镀锌板库存从年内高点202.6万吨一路降至144万吨，镀锌表需整体较去年是下滑的。据钢联，2024年1-11月，镀锌板带总计出口1171.6万吨，累计同比增17.6%，折合用锌约35万吨，出口占比最大的是亚洲，占比超60%。考虑到一带一路带动镀锌板带出口需求持续增加，同时国内镀锌板库存已降至历史同期低位，随着下游终端需求缓慢复苏，带动产业补库需求，我们对2025年镀锌需求并不悲观。压铸锌合金受益于汽车行业以旧换新政策的拉动，整体需求较去年有所提升。氧化锌今年产量较去年有所下滑，消费整体偏低迷。据Wood Mackenzie数据，锌全球终端消费结构中，建筑占比50%，交通占比21%，基础设施占比16%，工业机械占比7%，消费品占比6%，中国占了全球总消费的50%。据安泰科数据，中国终端消费结构，房地产建筑和基础设施加起来近50%，第三大消费终端就是交通行业，占比18%，家用品占比14%。展望2025年，随着房地产成交量回升，用锌量以稳为主，基建有望带动需求稳中有增。 3.1 国内房地产用锌需求-15万吨，同比-10% 国内地产方面，2024年1-10月，新开工、施工及竣工面积同比均下行，新开工面积累计同比-22.6%，施工面积累计同比-12.4%，竣工面积累计同比-23.9%。房地产投资完成额同比不断下行，竣工贡献负增长，房地产行业用锌量预计会持续下行。锌的建筑需求主要体现在施工端墙体的骨架、屋顶使用镀锌钢材，消防水管、通风管道用镀锌管道，楼层板及施工浇筑平面用镀锌板块。竣工端则是门窗、护栏和卫浴等对镀锌板卷和锌合金的需求。进入2024年，随着房地产竣工端同比增速转负，房地产行业需求全方位下滑。据安泰科，房地产需求约占中国锌需求的22%，约占全球需求的50%，建筑用锌仍然是全球锌终端需求中最大的一部分。按照房屋新开工面积推算，房地产竣工已经进入下行周期，但国家政策导向仍是托底房地产需求。2024年9月中央政治局会议上提出“要促进房地产市场止跌回稳”，而在12月中央政治局会议进一步提出“稳住楼市股市”，并提出“持续用力推动房地产市场止跌回稳”。国家利多政策下，我们看到2024年四季度，新房和二手房成交面积在持续升温上行。我们预测明年国内房地产需求仍以稳为主。新开工面积单位用镀锌板量我们取56吨/万平米，竣工面积单位用镀锌板量取45吨/万平米。2024年全年新开工面积预计7.4亿平方米，竣工面积预计7.8亿平方米，2025年新开工面积增速取-10%，竣工面积增速取-10%，2024年综合房地产用锌需求较今年同比减10%。折合房地产用锌需求-15万吨。 2024年1-10月美国新建住房销售在去年较高基数的基础上，累计同比增2%，但仍处于历史偏低位。随着美联储继续降息，美国30年期抵押贷款利率仍有下行空间，预计2025年美国房地产需求会小幅上涨。 3.2 国内基建需求增10万吨据安泰科，中国基建需求约占锌终端需求的26%，2024年1-11月，中国基础设施投资累计同比增9.4%，其中增速前四的分别为1、水利管理业累计同比增速40.9%；2、电力、热力的生产和供应业累计同比增29.6%；3、航空运输业累计同比增18.2%；4、仓储业累计同比增17%。2024年11月8日全国人大常委会财政部出台地方化债“组合”，明确增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，同时连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，累计可置换隐性债务4万亿元。两项合计，直接增加地方化债资源10万亿元。另外，财政部也表示，将扩大逆周期调节力度，扩大专项债发行规模，继续发行超长期特别国债。基建作为国内逆周期调节的主要手段，2025年会持续发力。当前传统基建对于锌的需求较为稳定，新基建将带动用锌需求。新基建特高压项目的加快建设预计带来超12万吨的用锌需求。“十四五”期间，国家电网规划建设“24交14直”38项特高压工程，锌主要以镀锌钢的形式用于特高压输电铁塔及其配套的线路金具防腐镀层。下表为目前在建的特高压项目，考虑到特高压项目建设周期一般需要两年，要想在十四五期间完成前期规划，2024年初就需要加速核准进度，2025年密集进入投产周期。纵览2025年拟建成投产的特高压线路总长8370公里，预计基塔数量约1.7万个，基塔镀锌钢单耗取150吨，平均耗锌量取35千克/吨，预计带动锌需求9万吨。考虑到推进建设中的项目较多，分两年建设完成，预计2025年特高压用锌同比增5万吨。传统基建我们通过观察国内上市国央企公司在建工程（未完成合同金额）和新接工程（新签合同金额）的季度变化去做预估，镀锌板产量与国央企新签基建订单情况有一定相关性。截至2024年9月，中国铁建和中国中铁待完成合同金额共计12.1万亿，同比增6.1%，并呈现逐年递增的走势。2024年1-9月，上市国央企基建相关的累计新签订单较去年有所下滑，但三季度已开始止跌回升，同时进入四季度后，地方发债开始提速，虽然部分依旧用于化债，但对于传统基建项目的进度还是起到了加速作用。考虑到传统基建的建设周期，2025年同比给出增5万吨用锌需求。 3.3 汽车行业用锌需求增5万吨汽车用锌主要分为三部分，车身镀锌板、车内零部件和汽车轮胎。车身镀锌板耗锌最多且最为集中，车身零部件较为分散，轮胎耗锌相对较少。今年以来我国相继推出了一些旨在加速汽车产业转型、鼓励消费、以旧换新等政策措施，并显著加大了对新能源汽车的补贴力度，在减免税费的基础上，购置补贴标准提升2万元。据国家发展改革政策研究室副主任、委新闻发言人李超在2024年11月新闻发布会上透露，将开展加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的“两新”政策效果评估，总结延续好的经验做法；将研究提出未来继续加大支持力度、扩大支持范围的政策举措，待履行相关程序后适时公开发布，持续以“两新”政策推动群众受益、企业获利、经济向好。国家信息中心正高级经济师徐长明表示，依旧换新政策预计全年拉动销量超140万辆，其中报废更新100万辆，地方置换更新40万辆。从数据层面，2024年1-11月，中国汽车产量2789.6万辆，累计同比增3.1%，中国新能源汽车产量1134万辆，累计同比增35.4%。我们预计2025年“两新政策”得以延续展开，新能源汽车有望在今年高基数的基础上保持较高增长。据汽车工业协会，2024年1-11月，中国乘用车产量2445万辆，同比增4.6%，商用车产量344.4万辆，同比减6.2%。新能源汽车给30%的增速，传统燃油车给7%的减量，2025年乘用车预计产量2900万辆。考虑到商用车2024年年产量仍位于历史中枢偏低位，2025年给5%的增量至395万辆。乘用车我们单车耗锌量取25kg/辆，商用车取70kg/辆，测算得2025年汽车用锌需求增加5万吨。 3.4 其他方面需求 2024年11月全球主要经济体制造业PMI站上50枯荣线，随着美联储降息周期的推进，全球货币转宽，需求恢复增长，从制造业PMI和锌价的历史表现来看，走势大体是一致的，现阶段处于上升阶段。明年海外继续降息，美国经济软着陆，需求有增长预期，国内货币+财政刺激政策持续落地，房地产需求在政策托底下，以稳为主，新基建、汽车和家电贡献用锌增量。 3.5 需求总结 2024年12月我国政治经济局会议表态十分积极，提出实施更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策，国内财政加货币利好组合拳有望在2025年落地，明确稳住房地产行业，以旧换新促进新能源汽车和家电消费，2025年国内锌需求预计同比增长0.9%。美国特朗普上任总统，预计先交易改革冲击再交易需求复苏，出于对再通胀的担忧，美联储2025年降息节奏放缓，但仍处于全球货币转宽的降息周期背景下，我们预计海外需求贡献正向增长。参考IMF世界经济展望对于各国的增长预期和国际铅锌研究组给出的需求预期，海外2025年需求给出2.4%的增速。预计2025年全球锌需求1396万吨，同比增速1.7%。四、供需平衡及结论供给端，2025年全球锌精矿产量1238万吨，同比增5.5%。海外在列项目预期增量69.8万吨，现锌价于3000美元处高位震荡，矿端新增+复产有望按时投放，我们中性预期增量在55万吨。国内矿端新增产能较少，预期明年增量在10万吨。锌冶炼厂原料库存现处于低位，在锌矿产量增加的过程中，明年将得到补库，同时TC回升给出冶炼厂利润，随后才会带动锌冶炼产出缓慢恢复，锌供应的增加需要时间，中性预计2025年新增锌产量45万吨。2025年全球精锌产量1409万吨，同比增3.3%。需求端，2025年全球用锌需求1396万吨，同比增1.7%。国内用锌需求增量主要来自基建，折合用锌需求增10万吨，房地产需求下滑10%，综合国内用锌需求同比增0.9%。海外仍处于降息周期，预期同比增2.4%。平衡推演来看，全球精锌供需错配在2025年反转，供需缺口消失，全球锌过剩12万吨，约占总供给的1%。节奏上，我们维持以下判断： 1、 2024年年底，美联储点阵图显示明年降息节奏放缓，同时2025年1月20日特朗普正式上任，一系列涉及能源、可持续发展和贸易的政策重塑开始，实施政策不确定性高，我们中性预计会先迎来减少开支，增加关税等改革的冲击，春节前锌价进一步冲高的动能有限，锌价有回落压力。 2、春节过后，特朗普政策方针大致拟定，我国24年政治经济局会议提出实施更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策，财政加货币利好组合拳有望加速落地。海外处于全球货币转宽的降息周期背景下，美国经济软着陆概率大。随着海外需求的复苏和国内为应对冲击加大刺激政策，全球需求预期转好，锌价有望止跌转涨。 3、进入2025年下半年以后，全球锌矿供应增加，TC上行带动锌冶炼产出增加，全球锌供需由紧平衡逐步转向过剩，锌价预计承压下行。 12 有色组黄一帆 F03088401/13120716150 金融学硕士，熟悉有色产业链上下游，从产业供需角度，结合宏观走势分析市场，发掘投资机会。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-31

2025年多晶硅市场展望

亚、泰国、柬埔寨和越南出口至美国的组件关税分别为21.23%、77.85%、125.37%和56%至271%区间。考虑到2025年逆全球化、保护主义或更严重，我国光伏产业海外市场拓展难度将进一步加大。明年海外需求面临较大的不确定性，需关注中东、印度、巴西等新兴市场的开拓情况。供应调整是关键 2024年，截至11月，我国多晶硅产能为364万吨，同比增速达40%；累计生产多晶硅165.4万吨，同比增速23%。同期，我国组件产量525.2GW，对应多晶硅需求量约为110万吨，简单计算2024年产量过剩约55万吨。当前还有大量延期、待投产产能，2025年供应过剩的压力还会更大，需求难以消化。因此，2025年行业的减产情况是多晶硅价格能否止跌企稳的关键所在。我们认为调整可以分两个部分：一部分是市场性调整，另一部分是政策性调整。市场性调整包括二、三线多晶硅厂在利润的压力下主动退出，行业自发减产等。目前市场调整已初见成效，新的产能投放速度放缓，开工率降低，行业签署自律协议等。近期，33家光伏企业签署自律公约，行业协会协助构建了严格的监督与核查体系，从多方面约束企业行为，防止企业虚报瞒报产能与恶性竞争，期望以限产、限价等措施，从供给端入手，根据市场需求合理调整产能，减少库存积压，推动产品价格回升，有助于优化行业的产能结构，减少无效供给。在政策方面，国务院办公厅印发的《2024—2025年节能降碳行动方案》提出，新建多晶硅、锂电池正负极项目能效须达到行业先进水平。工信部出台《光伏制造行业规范条件（2024年本）》，对现有项目与新建及改扩建项目在工艺技术及能耗等方面提高了准入标准。例如，多晶硅新建产能的能耗从2023年平均每公斤57度电下调到了每公斤53度电，目前只有行业排名前4的龙头企业可能达到这一标准。这些政策通过提高准入标准，引导企业进行产能出清和整合，淘汰落后产能。然而，无论是市场性调整还是政策性调整均存在诸多棘手问题。在市场性调整中，自律平衡犹如建立在流沙之上。当前的自律协议缺乏对成员行之有效的惩戒和制约机制。一旦有企业受利益驱使违反公约规定，现有的约束手段难以对其进行强有力的制裁，这可能导致其他企业效仿，使行业自律陷入困境，前期努力付诸东流，市场再次失衡。从政策性调整来看，同样存在困难。当前并没有直接的限产政策出台，这使得对整体产能规模的调控缺乏有力抓手。行业规范虽已制定，但落实起来困难重重，对于那些未能达标的产能如何处置缺乏明确且可操作的细则。甚至可能出现部分企业在满足《规范》的过程中，反而提升了生产效率，使得生产规模进一步扩大。结论当前光伏行业面临着严峻的供应过剩的挑战，主要因为多晶硅产能持续扩张且需求消化能力不足。尽管市场出现一些积极的因素，但整体压力依旧较大。我们认为在高产能的持续压制以及企业套期保值需求的双重因素的影响下，多晶硅价格缺乏大幅上涨的动力与条件。当前，光伏行业整体处于亏损状态，而行业内部通过自律协议达成了一定程度的共识，这在客观上限制了价格进一步下跌的空间。我们预计2025年多晶硅价格将会呈现前低后高的走势，并且主要围绕龙头企业的生产成本进行波动。价格展望：由于高产能的持续压制以及企业套期保值需求的双重因素作用，多晶硅价格缺乏大幅上涨的动力与条件。当前，光伏行业整体处于亏损状态，而行业内部通过自律协议达成了一定程度的共识，这在客观上限制了价格进一步下跌的空间。我们预计2025年多晶硅价格将会呈现前低后高的走势，并且主要围绕龙头企业的生产成本进行波动。风险方面，关注限产政策出台（上行风险）、海外双反超预期（下行风险）、全球经济衰退（下行风险）、大规模财政/货币政策刺激（上行风险）等方面的影响。（作者单位：中金财富期货）来源：期货日报网

期货日报网2024-12-30

【年报】聚烯烃：过剩格局明确，空配PE胜率高

90万吨），从运输及特朗普上台后的潜在关税风险来看，仍有挤出空间。同时国内减油增化的目的也是调节化工供应结构，特别是像PE这种进口依赖度34%的品种就是重点对象。而PP主要通过出口，前两年海外渠道打开后，可以明显看到PP今年出口增量100万吨，总出口量预计达235万，同时进口仍保持40万吨左右的下降趋势。当前出口产品以偏中低端的拉丝均聚为主，主要出口区域仍为周边东南亚、南亚，但以当前出口体量及其东南亚市场的塑料制品需求来看，即便短期不能顺利打开欧美市场，未来出口空间仍大。预计2025年随着国内投产再次放量后，PE给80-100万吨的净进口减量，给PP净出口100万吨的增量。 2.3 聚烯烃其他供应弹性不大聚烯烃其他供应方面，主要是再生料和PP粉料。作为新料的低端补充替代，近几年被压缩严重。PP粉料产能大概在800万，利润持续被挤出，新增装置极少，开工率已长年在40％以下。因为原料特性，下游塑编行业对粉料有一定刚需，因此这其产量可压缩的空间已不大；年产量稳定在300万吨左右（38％-40％开工），增量弹性看是否给出利润空间（粉料装置开停较灵活）。再生料市场，回料产量近四年已恢复至禁塑令之前水平，但未有增量。一是国内回收市场完善度还有待提高，二是新料大投产，回料－新料价差一直未拉开。但考虑到部分制品对有添加回料降低成本需求，同时国家对制品企业添加回料的支持力度有所上升，因此在国内聚烯烃过剩格局下，回料整体预计稳增长。整体弹性不大。 2.4 供应端总结：净进口大幅挤出也难解新增供应压力总结聚烯烃供应端，新投产主要在上半年，主要是内蒙宝丰、山东裕龙、埃克森美孚这三套大炼化装置。预计2025年新投产增速PP在15%，PE在17%，预计产量增速PP在15%，PE增速更高在20%，主要是PE的投产从24年底开始，放量基本全在2025年，因此真实压力更大。净进口方面，PE有挤进口，PP有增出口空间，也是除了降开工之外化解供应压力的主要渠道。其他供应PP粉料、PE回料略有挤出空间，但体量已影响不大。总体2025年预计PP、PE供应增速均在10%。三、需求：终端需求 3.1 聚烯烃下游产能多饱和，主要还看终端消费中国聚烯烃下游需求较分散，涉及的加工厂众多，其终端涉及衣食住行的各个方面。其中PP下游相对稍集中，主要有塑编、BOPP、注塑、无纺布、CPP行业。而PE下游因膜类占比大，交叉多，其他板块规模小也更加分散；主要涉及农地膜、注塑、管材、中空等。整体来看，PE除农地膜外，多涉及日常快消品、物流等行业更多，而PP下游对家电、汽车、房地产等耐消品行业关联度更高一些。如果对终端板块消费占比大致测算：PP（包装40%，日用15%，汽车家电15%，医疗10%）；PE（包装60%，农地膜10%，日用10%，地产基建10%）而纵观聚烯烃下游产业，从行业开工情况来看，多在50％以下，多数行业其实都已经处于过剩、饱和状态；同2023年比，部分行业开工还在下降，同时我们也知道下游近年保持低原料库存。因此下游的实际产销情况和终端消费直接挂钩，基本没有弹性，下游只是个加工环节。需求的预估主要还是看终端情况。 3.2 下游家电、包装需求有亮点，但总体增速上升有限从细分来看，PP下游相对集中的行业为塑编、注塑、BOPPCPP及无纺布，PE为农地膜、包装膜、管材；相对较好的BOPP开工率也不过在60-65%，产能均过剩。塑编（占PP需求30%）主要消费端集中在水泥袋（约占35%）及化工原料、粮食、饲料等（合计占35%）；2024年塑编产量增速0.23%。水泥消费主要在基建和房地产，是典型的周期性行业和地产基建密切相关，2024年水泥产量增速-10%，是拖累塑编板块的核心因素。而截至目前房地产市场仍在下行周期，新开工增速仍在持续下滑，水泥预计仍将是拖累项。而化肥板块，近两年累计增速略上升（2023年5%，2024年8%），主要受尿素产能扩张影响，但受政策性限制以及粮食产量低增速带来的化肥过剩已较明显，预计增速继续上升较难。因此2025年塑编需求增速预计将转降，最高持稳。另一个和房地产、基建端相关联的是管材。随着地产步入下行周期后，整体管材产量也在2021年见顶后转降，但因PP、PE、PVC管材之间有一定替代性，在个别品种还有一定增速，如近几年发生替代的主要是PE管在给水、排水和通信上对PVC管的替代，PE管在前三年仍保持双位数增长。但随着PVC与PE价差拉开后，替代效应下降，2024年PE管产量首次下降，同比-8.6%，PP管材体量小需求稳定仍保持4-5%的增速。整体管材预计2025年PE仍将保持小幅下降，PP持稳。注塑行业，使用较集中的是家电、汽车板块和日用品，日用品PP、PE均有一定使用量，家电、汽车使用PP更多。其中家电行业，作为房地产后端，因国内地产周期持续下行，内需虽有以旧换新托底但增速依旧偏低，近年家电的核心拉动主要是出口。2024年1-11月四大家电产量累计同比空调9.4%、冰箱8.1%、洗衣机6.3%，而出口累计同比为空调28%、冰箱20.5%，洗衣机13.8%，如果剔除出量看内需，空调洗衣机的内销需求只有5-6%，其他更低。2025年预计国内以旧换新政策仍将保持，而海外降息周期下对地产的拉动，也能推动海外家电需求上升，因此预计家电产量仍能保持增速，但这里市场有一些分歧点，即特朗普上台后的关税问题，认为可能带来当前出口透支需求，未来政策抑制出口，因此带来家电增速下滑。不过考虑到当前的家电出口增量已主要是非欧美国家，因此预计影响不会太大。汽车方面2024年1月-11月产量累计增速4.2％，销量累计同比3.7%，其中新能源占比超过4成，产量增速在37.5%。而汽车出口增速21.2％，可见汽车行业，新能源替代增量较明显，同时出口拉动也贡献较大。但不论是内需还是出口也明显呈现增速下降趋势。预计2025年汽车行业仍将受益与电池成本下降、以旧换新政策及地方补贴，汽车产量增速仍将保持在3-4%的增速。对应2025年PP共聚产量增速预计在10%左右（2023年16%，2024年12%）。下游膜类涉及面广，而且多是复合膜形式，PE占比量极大，PP主要涉及BOPP和CPP。涉及终端农地膜、日用品包装（食品、服饰等）、工业包装和快递行业。其中农地膜产量需求固定无增量。快递行业可以从快递业务量、网销情况来获得一定表征，除疫情外，快递业务量始终保持两位数增长，截至2024年11月累计同比增速21.4％，网络零售额累计同比7.4％。同时我们还发现包装设备产量累计增速19.4%，在今年初和年底有两波明显的增量。说明今年的包装行情是聚烯烃下游较好的板块，同 BOPPCPP 11.6%的增速也能匹配，但同PE的薄膜2.3%，包装膜-2.8%仍存在劈叉，推测消费端膜类需求保持较高增速，但工业及其他膜类整体增速还是较低。2025年在刺激内需政策保持下，预计能增速仍能保持. 3.3 宏观角度看经济有政策托底，但趋势难改因聚烯烃的涉及社会各个方面，下游分散复杂，当评估年度需求的时候，很多只能从大的宏观视角来进行预测以及验证，我们用表需增速来同中国宏观数据，逻辑上会更贴合，2024年PP表需增速降至2.2%，PE降至0.2%。塑料制品产量同工业增加值已经社消数据对比来看，三个增速大体一致，但细节看工业增加值的累计同比节奏上和塑料制品更加一致。推测应该大部分的塑料制品是用于工业生产的中间环节，小部分直接用于消费端。2024年1-11月工业增加值累计同比5.9%，较上年上升。同时市场预计2025年制造业在积极财政政策及宽松货币政策下，仍将保持扩张状态，但也存在增产降开工迹象，预计增速在7%。从终端周期来看，很多消费同地产周期关联，但地产仍处于下行趋势中，2024年1-11月房屋销售累计同比-14.3%。展望2025年，政策托底信号仍明确：经济工作会议指出“持续用力推动房地产市场止跌回稳，充分释放刚性和改善性住房需求潜力”；同时叠加宽松的货币政策。市场对明年需求增速有分歧，悲观居多预计大趋仍难改，但乐观的预计增速在2025年就能开始回正。从GDP角度，IMF、世界银行、高盛、瑞银和摩根士丹利等境外机构发布了2025年中国实际GDP增速的预测，分别为4.5%、4.4%、4.5%、4.0%和4.0%。悲观如摩根士丹利认为，中国在未来两年的政策难以完全对冲房地产下行的拖累和外部的额外冲击，预计2025年和2026年将是打破通缩的持久战。乐观的包括国内的券商机构对2025年的预测也基本保持今年增速。总体从宏观视角来看，内部看政策托底成效，外部面临特朗普上台后的新变化，悲观预期降低，但仍难言乐观。对聚烯烃来说，预计总的需求持稳，存稍许增长预期（工业增速上升），预计2025年需求增速3-4%。 3.4 需求总结：略有好转但弹性很有限总结需求端，从行业细分来看PP消费包装需求仍旺盛，汽车、家电内有以旧换新政策，外有降息周期带来的地产后周期需求，潜在需求仍有空间；但当前存在一定抢出透支，而且特朗普上台后存一定关税风险，因此增速略下调；而无纺布的医疗防护需求，塑编的水泥需求仍预计保持下降。PE方面工业包装需求保持下降，管材替代需求结束后也难有新增量，只能说从整体消费和制造业仍保持小幅的增速。而从宏观来看，制造业仍在扩张，但产能过剩已更加明显；地产政策托底明显，但25年能否扭转市场期待度不高，总体GDP预估乐观的也只是保持今年增速，多数仍认为低于今年4.8%的增速，从这个角度聚烯烃的增速哪怕有增长，弹性也不大，超过GDP增速可能性不大。预计2025年PP需求增速3.5%，PE2.2%。四、供需平衡和库存 4.1 产业链上游控库存，但下游库存较低前两年聚烯烃进入高投产周期之后，供应偏宽松，上游严格控制库存，今年在上游明显再次降低开工后，Q4中游库存出现了明显下降。而下游因为近年供应宽松且订单偏弱，基本以刚需为主，原料库存一直保持较低水平，下游已经更贴合加工厂，基本没有蓄水池效应。 4.2 供需平衡表对于聚烯烃2025年供需平衡，根据前文的梳理：PP供应端产能增速15%，主要供应压力来自上半年的三套大炼化装置，供应总增速10%。需求端不论是从宏观还是行业围观，都难言乐观，只有出口方面还能贡献一定增量缓解过剩压力，预计需求增速4.4%，推演过剩236万吨，折5.5%的过剩。 PE因低基数，供应压力更大，预计产能增速17%，产量增速19.5%，哪怕叠加一定挤出进口预期，真实供应增速预计也在10%。而需求端几乎没有什么亮点，预计增速2%，计算过剩量345万吨，折8%的过剩。但是也要注意到一个问题，就是近几年的开工有明显持续下降迹象，不论是PP还是PE，均存在缩量控制价情况，参考近年的开工水平，以80%开工率为边际，PP平均开工率还有约4%的空间，而PE还有6%的空间，如果叠加这个因素，预计PP过剩量1-2%，PE在2-3%。五、总结从2019年开始聚烯烃其实就进入高投产周期，预计到2027年才会进入尾声。虽海外投产压力不大，但国内供应过剩加剧仍是主基调。供应端来看，新投产主要在上半年，看内蒙宝丰、山东裕龙、埃克森美孚这三套大炼化装置。预计2025年新投产增速PP在15%，PE在17%；产量增速PP在15%，PE因低基数增速更高在20%。净进口方面，PE有挤进口，PP有增出口空间。其他供应影响不大。总体2025年预计PP、PE供应增速均在10%。需求端，从行业细分看，PP消费包装需求仍旺盛，汽车、家电内有以旧换新政策，外有降息周期带来的地产后周期需求，但因抢出透支及特朗普贸易风险，增速略下调；而无纺布医疗防护需求、塑编水泥需求预计保持负增长。PE方面无亮点，工业包装需求仍在下降，管材替代需求结束后也转降。从宏观看，制造业小幅扩张，但产能过剩愈加明显；地产政策托底，但短期扭转可能性不大；2025年GDP增速多数机构不乐观，预计低于今年。因此聚烯烃的增速哪怕有增长，弹性也不大。预计2025年PP需求增速3.5%，PE2.2%。因此我们认为明年聚烯烃过剩格局加重，特别PE压力更明显，PP5%、PE8%的过剩量。哪怕以降开工至80%来测算，PP的过剩仍在1-2%，PE在2-3%。因此聚烯烃重心下移，特别PE的下行驱动明确，L-P收缩也相对明确。 12 能化组田大伟 Z0019933/18818236206 资深化工分析师，熟悉复杂的化工产业链。深耕煤化工产业链多年，具备深厚的基本面研究功底。混沌天成研究院是一家有理想的大宗商品及全球宏观研究院。在这个研究平台上，我们鼓励跨商品、跨资产、跨领域的交叉研究，传统数据和高科技结合，致广大而尽精微，用买方的态度去分析问题，真理至上，关注细节，策略导向。中国拥有全世界最全面的工业体系，产业链上下游完整，各类原材料和副产品把产业链连接成复杂的产业网。扎根于中国，我们有着产业研究最肥沃的土壤；深度研究中国也一定可以建立投资全球的优势。中国的期货市场正趋于专业化和机构化，我们坚信这样求真的研究也必将给投资者带来有效的服务和真正的价值。我们关于商品研究提升的三点结论：第一是要提高研究效率：要提高快速学习、快速反应的能力。我们这份职业的目的是研究最重要的矛盾点，把握行情，不是做某个商品的百科全书。所以要有针对当前矛盾，迅速搜集相关信息，并形成有依据的见解。通过国内外网络资料，各方数据库，新闻媒体，电话产业人士，遍读行业报告等方式，用一切可能的手段，不辞辛苦，把问题搞清楚。研究员只有具备这样的快速研究能力，才能让一丝丝的灵感不被错过，拨开云天见月明，形成有洞察力的见解。第二是要提升魄力格局：利用产业周期的思维，把眼光放长放远，对于行情要有想象力，也要有判断大行情的魄力和格局。把未来20%以上的价格波动作为自己的研究目标，而不能仅盯着短期的一个开工率或库存来做短期行情。决定商品大方向的就是产业周期，不能解决的矛盾点可能会产生极端行情，研究员应该把产业周期和关键矛盾点作为价格判断的发力点。大格局出来后，去跟踪每个阶段的利润、库存、开工等短期指标，看是否和大格局印证从而做出后续的思考和微调。长周期和短期矛盾共振行情会大而流畅。第三是要树立求真精神：以求真的态度去研究和交易。不要怕与众不同，不要怕标新立异，要有独立思考的精神。创造价值的过程一定不是寻找同行认同的过程，而是被市场认同的过程。

混沌天成期货2024-12-29

棉价上方空间有限

，未来巴西棉与澳棉仍存增产空间，且美国关税有上调可能，我国对美棉的进口需求或进一步下降。 2024年1—11月，我国服装鞋帽、针、纺织品类零售额累计13061.5亿元，同比增加1.48%，整体内需同比回暖，但幅度较小。今年纱厂订单不稳，尤其内地企业纺纱利润欠佳，对原料维持逢低的刚需补库为主，工厂棉花库存保持在中性偏低水平，而布厂对棉纱的采购需求则随旺季而变，但企业主动建库信心不足，补库较为谨慎。近期的节前补库不及预期，纱布厂成品累库，但库存压力不大。整体来看，国内促消费政策的落地仍需时间的验证。2024年1—10月我国棉制品累计出口量为565.15万吨，同比增加5.81%，外销市场需求缓慢回暖。从美国纺服市场来看，中国的市场份额呈逐年下降态势，明年美国关税或进一步上调，中国至美国的纺服出口市场或将再次受到冲击。同时，美国纺服零售库存居高难下，成品库存压力仍存，对原料端的需求传导较慢。截至2024年11月，我国棉花工商业库存共559.88万吨，同比增加16.13万吨。本年度在疆棉增产下，国内棉花商业库存升至近五年同期最高水平，而下游纱厂逢低补库，工业库存持续走高。分地区来看，随着新棉大量加工上市，棉花商业库存迅速升至386.69万吨。今年下半年进口配额增发数量较少，且国储棉未有抛出，棉花商业库存仅33.87万吨。但近期公路出疆棉运输处于高峰期，内地棉花供给已得到补充，商业库存开始环比回升。保税区因进口配额紧张，未通关棉花数量较多，棉花商业库存达46.80万吨，持续处于高位。整体来看，2024/2025年度国内棉花总供给较为充裕。展望2025年，一季度在全球棉花增产与新花的套保压力下，棉价上方空间有限。当前下游工厂成品库存压力尚不大，棉价进一步下跌驱动略显不足，整体或维持低位震荡为主，关注国内储备棉政策变化及特朗普上任后中美贸易政策的调整。二季度关注新年度棉花播种情况，新疆棉产量在目标价格补贴政策的支持、种植技术与人工管理水平的提高下相对稳定，美棉产量易受棉粮比价及天气变化影响，但巴西棉与澳棉产量均存一定的增长空间，对未来全球棉花产量偏乐观看待，而需求端恢复速度偏慢，棉价或承压运行。来源：期货日报网

期货日报网2024-12-28

螺纹钢期货呈“近弱远强”格局

0合约来说，2025年上半年将面临加征关税的风险，二三季度会是政策发力的关键点，相较而言，10月合约的价格走势或强于5月合约，因此，螺纹钢2505和2510合约适合区间内高位反套策略。按照理论成本计算，反套区间可以设定在-130~0元/吨，若参考近年来的价格波动区间，可以适当放宽至-150~0元/吨。但需要注意的是，如果基本面和宏观经济形势出现较大变化，需要适时作出调整。（作者单位：中原期货）来源：期货日报网

期货日报网2024-12-28

2025年玻璃价格或随需求节奏变化

动新房销售增速跌幅放缓。二手房方面，相关税费优惠且价格更具性价比，因此成交活跃保持高景气度将在2025年继续提振玻璃的家装需求。但2024年竣工数据和玻璃需求劈叉的情形还会在2025年出现。城中村改造或为玻璃需求带来一定增量，但政策落地到具体推进实施或需一定时间。整体来看，地产竣工下滑，明年玻璃工程端需求存下滑预期，家装、家电、汽车方面需求保持3%~5%的增幅，预计玻璃整体需求下滑2%~5%。 2025年玻璃产业仍有去产能预期 2023年，随着利润修复，玻璃产能在2023年年底增至高位水平，因此，2024年年初玻璃供应压力同比处于高位，玻璃价格处于全年高点，生产利润同样处于全年最高水平。之后伴随着玻璃价格趋弱，行业逐步进入去产能周期。3—4月，产能达到全年高位后开始逐步回落，三、四季度玻璃冷修速度加快，截至目前，全国浮法玻璃生产线共计288条，在产227条，日熔量共计15.90万吨，当前较3月时的日熔高点17.65万吨已缩减10%左右。减量部分由冷修和改产构成，其中冷修产线不乏点火时长仅2~3年的新产线。图为浮法玻璃日熔量（单位：万吨）图为玻璃表需季节性（单位：万重箱）部分产线提前冷修主要归因于行业利润在上半年持续下滑，玻璃售价持续回落，因此厂家生产利润被压缩。根据生产成本的测算，年初时，以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润为357元/吨，以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润为296元/吨，以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润为635元/吨。而当下，以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润为-127元/吨，环比下滑120%；以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润为51.11元/吨，环比下滑82.77%；以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润为160.99元/吨，环比下滑74.8%。天然气产线在进入二季度末期逐步开始亏损，煤制气、石油焦产线成本相对较低，但随着价格的持续下跌，在9月前后也相继步入亏损。利润被持续压缩、三季度以来的弱现实弱预期导致玻璃厂新点火或复产积极性大幅降低，而冷修的意愿逐步增强，因此玻璃日熔量全年呈现缩减格局。图为玻璃生产利润（单位：元/吨）从整体供需格局来看，2025年玻璃产能变动较2024年趋于稳定，日熔量保持在低位区间，但仍然面临进一步小幅去产能的压力。结合2025年的需求来看，保交房对玻璃需求的拉动逐渐弱化，从开工-竣工周期推演，明年的竣工面积还将进一步探底。在需求整体缩量的预期之下，玻璃供应端承压，明年春节后若小阳春表现不佳，库存累积，待复产产能或面临延后，上半年产能预计整体维稳，下半年旺季需求缩水，产能面临进一步减量，预计全年日熔水平从16万吨回落至15.5万吨左右。预计2025年玻璃库存整体中性考虑到产能去化较多，预计2025年玻璃厂库存整体维持中性，一季度大概率迎来春节季节性累库；二季度随着政策刺激需求，预计会迎来一波需求小旺季，带动玻璃厂库存去化；三季度需求淡季伴随着竣工周期持续探底，过剩的矛盾再次凸显，预计玻璃库存呈现累积格局，或开启新一轮去产能，最终四季度旺季阶段库存回归中性水平。行情展望展望2025年，玻璃行业或继续呈现供需双缩的格局。竣工端数据还将继续探底，保交房全国大部分区域完成率八成以上，余量不多且部分项目或难以转化为竣工，因此该部分对玻璃需求的影响逐年削弱。新房销售前景尚不明朗，性价比更高的二手房预计延续一定成交景气度，拉动部分家装需求增量。旧改及货币化安置同样属于额外的增量部分，因此，竣工数据和玻璃表需劈叉的情形一定程度上在2025年再现，预计需求端整体缩量2%~5%。供应方面，2025年开年即供应低位，预计全年日熔量在15.5万~16万吨波动，到2025年年底产能或继续减至15.5万吨附近，整体减量不大。因此，2025年玻璃基本面的主要变量在需求端，行情主要锚向需求节奏的变化，预计价格整体波动区间为1100~1600元/吨，低位区间波动期间或存在阶段性预期转好，带动中下游补库、上游厂家涨价的结构性行情。来源：期货日报网

期货日报网2024-12-28

油脂油料较强，金属整体偏弱-2024年12月27日申银万国期货每日收盘评论

在一些不确定性因素影响，一是特朗普上台关税加征预期所带来的货物提前出运，这主要是对美线的影响较多，关注其对欧线的溢出效应。二是1月15日美东港口二次罢工的可能性，在今年国庆前后曾对盘面形成一定的情绪影响。中短期，从船司1月调降的情况来看，反弹动力较为有限，可继续关注逢高做空机会，进入1月后关注市场对美东港口罢工的预期反应。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2024-12-28

多晶硅正式上市—光伏产业链风险管理升级-2024年12月26日申银万国期货每日收盘评论

在一些不确定性因素影响，一是特朗普上台关税加征预期所带来的货物提前出运，这主要是对美线的影响较多，关注其对欧线的溢出效应。二是1月15日美东港口二次罢工的可能性，在今年国庆前后曾对盘面形成一定的情绪影响。中短期，从船司1月调降的情况来看，反弹动力较为有限，可继续关注逢高做空机会。当日主要品种涨跌情况

申银万国期货2024-12-27

24小时热点