筹、系统推进的新阶段。其核心信号在于：中国城市发展正从“大拆大建”的增量扩张，全面转向以“存量提质”为核心的内涵式增长。与此同时，各级政府也开始积极响应，推动相关的政策落地。 从"增量扩张"到"存量提质"的历史性转型——中国城市发展告别"摊大饼"模式，2025年我国常住人口城镇化率已经达到67.9%，城市更新成为"新型城镇化下半场"的核心引擎。“十五五”规划将其定位为"稳增长、扩内需、提品质"三位一体的战略抓手。城市更新政策主要有四大方向：加强市场化运营（旧小区/旧楼宇）、开展综合性改造（旧建筑/旧厂房）、城市功能提升（市政基础设施）和城市生态修复（历史环境改善）。总体可分为五大类型：老旧小区改造、地下管网更新、城中村改造、历史文化街区保护和完整社区建设。 二、投资规模与资金结构深度分解 2.1 总体投资规模和分领域投资分解 业内测算，“十五五”期间我国城市更新预计可拉动投资规模约15万亿至20万亿元，年均投资在3-4万亿，甚至有乐观估计整体规模可能达到25万亿。 图表1 投资分解 资料来源：国贸期货研究院整理 2.2资金来源结构 当前城市更新的资金体系正逐步形成以财政资金为引导、金融资本为支撑、社会资本为补充的协同生态。 首先是财政资金，包括中央财政补助、地方专项债和超长期特别国债。虽然财政资金虽然有限，但在公益性项目和撬动社会资本方面至关重要。在中央财政补助方面，自2024年起，中央财政开始直接支持部分城市，2025年补助城市数量从15个扩至20个，根据区域不同，单城补助上限在8亿至12亿元之间。地方政府专项债是目前核心的融资工具之一，适用于地下管网、老旧小区改造等有一定收益的项目。 超长期特别国债则用于支持“两重”“两新”等国家重大战略方向的更新项目，提供长期稳定资金。 其次是金融信贷，其中银行信贷是当前城市更新项目最主要的资金来源之一。 政策性银行如国开行等提供期限长、利率低的专项贷款，并经常采用“融资+融智”模式，帮助项目实现资金平衡。而 商业银行创新通过“城市更新专项贷款”及“投贷联动”等模式，以项目未来的物业费、停车费、商业租金等经营性现金流作为还款来源。 再者是市场化融资，这被视为实现资金“滚动可持续”的核心方向，将缺乏流动性的不动产转化为金融产品。 还有基础设施REITs：能帮助企业将沉淀的商业资产提前变现，回笼资金再投入新项目，打通“投资-运营-退出-再投资”的循环。消费基础设施REITs的试点已为商业体更新提供了资金出路。 另外，由国企牵头，联合险资、社会资本设立的城市更新基金，专项用于解决项目资本金缺口。其他证券化产品，如ABS（资产支持证券）、公司信用类债券等，进一步丰富了直接融资渠道。最后社会资本与居民自筹等等是共建共享的补充力量。 三、钢材需求拉动量化测算 3.1 测算方法论 本文采用三层交叉验证法： ① 投资系数法——基于每亿元投资拉动粗钢消费量（建筑类约270吨/亿元） ② 工程量推算法——基于各工程类型的含钢量指标（kg/㎡等） ③ 权威机构数据综合——Mysteel、兰格钢铁、大公国际等公开测算 3.2 分领域钢材需求详细测算 图表2 规模对比 资料来源：国贸期货研究院整理 3.3 交叉验证：Mysteel三大工程测算法 据Mysteel 2024年的测算，各项工程对应的钢材需求及在“十五五”期间放大后的年均预估量如下：城中村改造：2024年测算需求为430万—602万吨/年。“十五五”期间，随着实施范围从21城扩至全国地级市，预计将产生3-5倍的放大效应。据此推算，其年均钢材需求预估约为800万—2000万吨。旧改/保障房：2024年测算需求约为480万吨/年。考虑到该领域政策的持续性更强，预计将实现1.5—2倍的放大效应。据此推算，其年均钢材需求预估约为720万—960万吨。管网/基建配套：2024年测算需求约为51万吨/年。受专项政策大幅扩容影响，预计将产生5—10倍的放大效应。据此推算，其年均钢材需求预估约为255万—510万吨。 综合以上三项，2024年合计测算需求为961万—1133万吨。在“十五五”放大效应下，合计年均钢材需求预估约为1775万—3470万吨。不过需注意的是Mysteel方法偏保守（仅三大工程），而十五五城市更新范围更广（含旧厂房、智慧城市、轨道交通等），全口径测算（3900万—5800万吨/五年）更合理。 3.4“ 十五五”钢材需求占粗钢消费比例测算 根据测算，在不同情景下，城市更新对钢材消费的拉动作用存在明显差异。从城市更新年均用钢量来看，保守情景、基准情景和乐观情景分别为780万吨、970万吨和1,160万吨。相应情景下，预计2026年全国粗钢消费量分别为7.8亿吨、8.0亿吨和8.2亿吨。据此计算，城市更新用钢量占当年粗钢消费总量的比例分别为1.0%、1.2%和1.4%。相较于没有城市更新活动的情景，城市更新对粗钢消费的拉动幅度在保守情景下约为0.8%，在基准情景下为1.0%至1.2%，在乐观情景下则可达1.5%。 3.5 难以扭转钢铁行业的下行趋势 首先政策不能弥补房地产下滑缺口。地产用钢从"十四五"峰值的5.2亿吨下降至2026年约2.8亿吨，五年间减少约2.4亿吨。城市更新年均增量（~1,000万吨）远无法填补2.4亿吨缺口。不过能减缓下滑斜率，城市更新每年贡献约1,000万吨需求增量，可对冲地产用钢下降的约40%。使得粗钢消费从"断崖式下跌"变为"渐进式下行"，对行业利润和价格中枢形成底部支撑。 3.6 品种结构性变化 在“十五五”城市更新行动中，不同钢材品种受益程度差异显著。管材作为管网改造的核心材料，在城市更新用钢中占比最高，需求呈现强增长趋势，受益程度最高。型钢/H型钢因广泛应用于加装电梯及钢结构改造，受益程度较高，需求呈中强增长。高强钢的占比快速提升，在老旧小区改造中占比已达35%，需求呈现结构性增长，受益程度较高。螺纹钢与线材主要用于城中村拆建，需求占比中等，趋势基本持平或微降，受益程度一般。中厚板则多用于市政桥梁及综合管廊，需求稳步增长，受益程度一般。特种钢与耐候钢需求提升较快，主要应用于地下空间和绿色建筑，呈现结构性增长，受益程度较高。 四、资金挤占效应深度评估 4.1 资金来源与挤占效应担忧 城市更新资金以"增量扩容+多元渠道"为主，直接挤出效应有限，但存在间接结构效应。 “十五五”期间城市更新的资金来源具有较强的增量属性，不会对其他领域产生明显的挤出效应。首先，2026年专项债总额为4.4万亿元，与2025年持平，城市更新属于投向扩容，是从传统基建中切分出一块增量，而非重新分配既有额度。其次，中央财政通过“以奖代补”方式，2026年度评选不超过15个城市，中央资金主要发挥引导和杠杆作用，并不占用地方已有支出。再次，金融机构已累计投放专项信贷8000亿元，均为新发放贷款而非存量调整，且利率下浮10%至15%，进一步拓宽了资金渠道。此外，REITs融资规模已突破500亿元，社会资本参与也为城市更新带来了纯粹的增量资金来源。最后，政策明确要求“不得因开展城市更新形成新的政府隐性债务”，从制度上防止了无序扩张，确保资金使用在可控范围内。因此，城市更新的资金安排主要依托新增工具和社会资本，不会挤压其他民生或基建领域的原有资源。 4.2间接挤占确实存在 间接挤占路径分析： ① 地方财政优先级重排：地级市"财力满足城市更新需要"是硬性申报条件 → 可能压缩教育/医疗等非基建支出 ② 专项债份额内部分配：4.4万亿总量下，城市更新占比提升 → 传统基建项目（公路/水利）份额相对减少 → 对传统基建用钢（螺纹钢、线材）形成额外压力 ③ 施工产能挤占：建筑企业人力/设备资源向城市更新倾斜 → 其他新建项目推进放缓 → 用钢节奏延迟（非消失） 4.3对钢材需求的净效应评估 城市更新对钢材需求呈现出明显的净拉动效应，且远大于可能产生的挤出影响。具体而言，城市更新每年可直接拉动钢材需求约970万吨，构成核心增量。与此同时，因专项债份额重新分配，传统基建领域可能被挤占约150至300万吨/年的钢材用量。但另一方面，城中村改造带动的房地产修复将额外叠加每年200至500万吨的钢材需求，这主要源于商品房去化对建设进度的推动。综合计算，城市更新带来的钢材净拉动量约为每年1,000至1,200万吨，约占粗钢消费总量的1.2%至1.5%，表明其整体贡献显著为正，不会造成严重的负面挤出效应。 五、对HC期货（热轧卷板）的直接影响分析 在城市更新相关领域中，热卷存在较为广泛且稳定的直接需求。地下综合管廊建设采用钢结构管廊，涉及中厚板及热卷的使用；老旧厂房加层改造大量运用轻钢结构，对热卷和冷卷的需求明显；智慧城市及充电桩、停车场等设施建设中，光伏支架、充电桩外壳等部件也形成对热卷的稳定需求；装配式建筑领域，钢结构构件对热卷需求持续增长，年增速达到12%；此外，轨道交通一体化项目中的车辆用钢与站台钢结构同样构成了热卷的重要应用场景。 城市更新对热卷的需求拉动约为年300万吨级别（管廊+钢结构+装配式），叠加制造业用钢占比突破58%的结构性趋势，热卷期货将长期受益于"建筑→制造"的结构转移。策略上建议关注热卷价格重心抬升和HC-RB价差扩大的机会。 六、大宗商品投资机会评估 6.1 黑色系商品受益排序 图表3 黑色系受益分析 资料来源：国贸期货研究院整理 6.2铁矿石、煤焦-生铁联动测算 按照入炉系数模型（1.60—1.70）： 城市更新年拉动粗钢 1,000万吨 → 对应生铁需求 1,000万吨（废钢比约15%） 铁矿石需求：1,600-1,700万吨/年，占我国年进口量（12亿吨）的约1.3%~1.4%。 煤焦需求：焦炭需求1,000万吨 × 0.35 = 350万吨，约占全国产量的5%。 焦煤需求350万吨 × 1.4 = 490万吨，约占全国产量的 1%。 结论：对铁矿石和煤焦的边际拉动有限，主要影响集中在铁矿石品种价差（PB粉/超特粉等中高品矿受益更大，因高强钢需求增加）。 七、结论 综合评估，十五五城市更新总投资规模20万亿，年度投资规模达4万亿，钢材需求增量约1,000万吨/年，对粗钢消费边际拉动率达1.2%。细分看有以下五点： 1.城市更新是钢铁需求最大的结构性增量——年均拉动约1000万吨用钢，相当于粗钢消费的1.2%，是仅次于新能源基建（风光年均2800万吨）的第二大新需求引擎，黑色板块整体受益。 2.难以扭转钢铁行业——地产用钢五年减少2.4亿吨，城市更新年均增量仅1000万吨，只能对冲地产下滑的约40%。钢铁消费总量进入不可逆的下行通道，政策将使得需求下行斜率放缓。 3.品种分化是最大投资逻辑——管材>特钢>板材>建材。地下管网改造（4万—5万亿）是最确定的用钢增量，管材类钢企和商品受益最直接，炉料端影响有限。 4.资金挤占效应有限但不可忽视——增量资金渠道为主（专项债扩容+REITs+社会资本），直接挤出小。但专项债内部份额调整可能挤压传统基建用钢约150—300万吨/年。 5.HC期货受益于结构转移——城市更新+制造业占比提升（58%），HC长期相对RB偏强。关注HC-RB价差扩大机会。 风险提示 ① 地方财政约束："不得新增隐性债务"硬约束下，部分财力不足城市可能延迟或缩水项目。 ② 项目推进节奏：城市更新涉及居民协调、产权纠纷等，实际落地进度可能不及预期。 ③ 原材料成本上升：铁矿石/焦煤价格上行可能压缩钢铁企业利润空间。 ④ 钢厂增产压力：随着价格反弹，钢厂或维持较高产量，下游传导不畅，库存挤压，产业形成阶段负反馈。 ⑤ 房地产市场超预期下行：若地产投资继续大幅下滑，可能抵消城市更新利好。 （本文作者期货从业资格证号：F3051824 ，投资咨询证号：Z0015761） 来源：期货日报网lg...
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