市场焦点

全球贵金属冶炼巨头Heraeus发布最新年度展望称，在央行持续购金、财政主导风险升温以及投资需求强劲的支撑下，2026年贵金属市场有望迎来关键爆发期。该机构预计，黄金在经历短暂盘整后或将升至每盎司5000美元，白银价格区间也可能攀至每盎司43至62美元，市场波动与结构性需求变化将成为决定未来走势的核心变量。

2026年或迎贵金属爆发年？巨头重磅展望：金价上看5000美元，白银有望涨至62美元 

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11月以来，市场担忧俄罗斯原油供应回归加剧全球过剩压力，原油价格震荡回落。从需求来看，今年冬季全球主要经济体原油需求普遍偏弱，这导致原油库存出现累积。 石油输出国组织及其盟友（OPEC+）决定明年一季度暂停增产，在一定程度上缓和了市场对原油供应过剩加剧的担忧，但受俄罗斯原油供应可能回归、美国等非OPEC+产油国原油产量增长等因素影响，原油供应过剩格局很难逆转。原油价格要想止跌，还需要等待需求改善或产油国减产。 俄罗斯原油供应可能回归 11月以来，在美国特朗普政府主导下，俄乌谈判取得一定进展。日前，美国、俄罗斯和乌克兰三方代表齐聚阿布扎比，加速推进并落实一份经过修订的“19点和平框架”。从谈判的可能性来看，有三方面因素有利于达成协议：一是俄乌双方经济压力加大，很难维持更长时间的冲突；二是美国获得乌克兰的矿产资源后，俄乌冲突无法继续给其带来更多利益，而战后重建将给美国带来投资收益；三是欧洲在俄乌冲突中的话语权减弱，无法左右局势发展。 一旦俄乌达成协议，西方对俄罗斯的制裁可能会解除，俄罗斯原油供应将回归全球市场。根据“19点和平框架”，俄罗斯将摆脱西方制裁，并收回其大部分被冻结资产。 从原油

基本面偏弱 原油价格难以止跌

今年以来，全球铜矿供应扰动不断。一季度印尼暂停铜精矿出口和自由港铜矿减产导致国际铜精矿供应减少；二季度紫金矿业旗下的刚果（金)卡莫阿铜矿因矿震下调全年产量15万吨左右，供应紧张加剧；7月底智利国家铜业公司旗下的EI Teniente铜矿因矿难停产；9月初自由港Grasberg铜矿因事故停产，预计最早要到2027年才能恢复到事故前的生产水平。受供应扰动影响，今年全球铜矿产量或下降，预计明年也难有明显好转。国际铜研究组织（ICSG）发布的数据显示，2025年8—9月，全球铜矿产量同比出现负增长。根据矿企财报和产量指引推测，2025年全球铜矿产量预计下降0.12%。其中，2025年三季度全球20大铜矿产量同比下降6.5%，多数企业受外部扰动和内部因素影响而减产，仅部分企业凭借矿区运营优化实现产量增长。 由于铜矿供应紧张加剧，铜精矿加工费（TC）在今年2月初进入负值区间以后呈现加速下行态势，5月至今基本维持在-40美元/干吨的低位水平。当TC低于20美元/干吨时，不考虑副产品，冶炼厂大概率亏损。与矿端供应紧张形成鲜明对比的是，全球特别是中国铜冶炼产能持续快速扩张。数据显示，2025年10月中国

明年铜价或保持强势

在11月中旬突破22000元/吨整数关口后，铝价虽有回调，但幅度有限。当前铝市基本面偏多，预计价格将维持偏强运行态势。 产能增量受限 2017年我国电解铝行业实施供给侧结构性改革，明确4500万吨产能上限。截至2025年10月，国内电解铝运行产能4443.4万吨，已接近产能天花板，意味着后续产能增量空间十分有限，为铝价提供较强支撑。中长期来看，该产能上限预计难以突破，电解铝供应将稳定在4500万吨左右水平。 图为电解铝产能及开工率 从供应形态来看，当前铝锭占比较低。据上海有色网数据，10月我国电解铝产量为374.21万吨，同比增长1.13%，其中铝水占比为77.7%，对应铝锭占比仅为22.3%。由于我国铝期货交割品为铝锭，铝锭占比偏低导致交割品供给偏紧，为库存维持低位创造了条件。整体而言，政策划定的产能天花板限制了电解铝供应增量，而当前供应以铝水为主、铝锭占比不足的格局，进一步强化了供应端对铝价的利多支撑。 图为电解铝产量及同比增速 新兴产业带动消费增长 电解铝需求主要集中于建筑（30%）、交通（20%）、电力（16%）三大板块。建筑领域，房地产市场仍处于修复周期，1—10月商品房销售

铝 偏强运行为主

铜，因其广泛的应用领域和对经济周期的敏感性，被誉为“铜博士”。铜价走势不仅是商品市场的“风向标”，更是全球经济冷暖的“晴雨表”。当前，铜价站上历史高位，多空力量在此博弈：一方面供应短缺问题为铜价构筑坚实的底部支撑，另一方面传统需求疲软和宏观“逆风”增加上行阻力。笔者分别从供应、需求及宏观维度来梳理目前铜的基本面，探析未来铜价走势。 从供应端来看，矿端供应偏紧与冶炼利润承压形成双重约束。2015年之后的矿业投资低潮，导致近年来全球新增大型铜矿项目寥寥无几。此外，随着全球主要铜矿山的开采深度不断加大，矿石品位持续下滑，智利、秘鲁等主要产铜国的矿石平均品位在过去十年中显著下降。这些因素共同限制了全球铜精矿供应的增长速度。具体而言，2025年第三季度全球主要铜矿企业产量同比骤降4.7%，核心产区扰动因素持续发酵。秘鲁Antamina矿山产量暴跌26%；刚果（金）Kamoa-Kakula项目2025年产量下调28%；印尼Grasberg铜矿因泥石流停产，造成年内25万~26万吨产量损失，复产或需至2027年。国际铜业研究组织（ICSG）的数据显示，2025年全球铜矿产量仅增长1.4%，供需缺口达

供需缺口扩大将驱动铜价再攀高峰

混沌天成期货

有色早评 | 2025年11月12日 品种：铜、铝、锌、镍、不锈钢、碳酸锂 铜 铜价仍处于相对震荡偏强的走势，宏观上抑制因素有所缓解，但现实需求仍存疑，库存累积带来抑制。 宏观环境上，政府开门和美联储降息预期使得流动性紧张的情绪得以缓解，美元指数和美债利率此前的反弹趋势走弱，整体对于铜价的抑制作用明显减弱；国内方面，10月CPI和PPI数据都出现回升，但出口数据相对抑制，整体经济预期相对偏震荡。 供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱，铜冶炼厂检修高峰，清10月和11月电解铜产量偏低。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止11月6日国内市场电解铜现货库存20.26万吨，较30日增1.04万吨，较3日降0.34万吨；下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限，进口铜仍存在到货量，整体库存仍向上，供应压力尚未明显出现。伴随着不确定的宏观环境，终端消费需求仍存在一定的不确定性。 铜价在回调整理期后，宏观抑制因素有所放缓，正等待驱动发酵上行。 铝 铝 2025.11.12 一、市场观点 美国国会参议院就结束政府停摆达成一

【有色早评】Axis矿区复产陷入僵局，氧化铝磨底运行

正文共6405字，阅读时间约15分钟 观点概述： 本篇文章主要从三个驱动分析一下铜价长期上行走势的驱动，然后分析一下近期触及新高后回落的主要因素，并站在当下的时间节点分析一下后续的边际驱动条件。 铜价上行至新高的三大理由： 1.商品货币逻辑：全球货币体系信用受到挑战、主要央行开启大规模宽松、市场对长期通胀产生强烈预期时，铜的“商品货币”属性便会压倒其“工业商品”属性，成为价格的主导驱动力。 2.供给的结构性短缺：“政策人为锁库”、“矿山源头减产”和“突发事故催化”三重供给压力形成的共同推动，这使得前期需求增量的驱动极易引发价格显著抬升的原因。 3.新动能需求的叙事：铜价本轮上涨的叙事，除了“供给紧缩”的单引擎驱动，需求的显著增量也是主要原因，来自AI算力、全球能源设施重建及科技新兴领域的需求，正在构成结构性的长期需求增量，重塑铜市场的长期供需格局。 近期触及新高后的回落原因： 全球美元流动性的相对紧缩是现阶段对于铜价的主要尾部影响因素，10月以来全球风险资产的美元资金，正被美国财政部和美联储双向抽走，美债利率回升（美联储鹰派言论+数据缺失导致市场降息预期回调）+美元指数回升（日元走弱+

【专题报告】铜的思考

黑色早评 | 2025年10月24日 品种：铁矿石、双焦 、钢材、玻璃纯碱 铁矿石 铁矿 一、市场点评 供应端，近期全球铁矿发运有所回升，澳巴及非主流发运均有小幅上升。不过，同期国内港口铁矿到货量大幅下降，但因前期压港逐步释放，本周港口铁矿库存仍延续增长。此外，随着北方部分前期生产受限的矿企复产，近期国内铁精粉产量也有小幅上升。 需求端，SMM最新数据显示本周高炉开工率及铁水产量微降。昨日钢联数据显示高炉开工率略有回升，但日均铁水继续下降1.05万吨至239.9万吨，同期钢厂盈利率大幅下降至47.62%。此外，本周钢厂铁矿库存也有所增加，进口矿日耗延续下降，钢厂进口矿库销比有所回升。尽管当前钢厂铁水维持高位，但随着盈利率持续下滑，预计钢厂对铁矿维持按需采购。昨日铁矿港口现货成交小幅回落，远期美元货成交略有增长，PB粉落地亏损继续扩大，显示当前国外需求仍强于国内。 综合而言，近期铁矿市场供增需弱，港口及钢厂铁矿库存均有上升，叠加钢厂盈利率大幅走弱，尽管国内外宏观氛围偏暖，短期矿价仍延续偏弱震荡运行。 二、消息及数据 1.10月23日Mysteel统计新口径114家钢厂进口烧结粉总库存28

【黑色早评】钢厂盈利率大幅下降，铁水减库存增，铁矿承压

需求结构优化叠加供给增长受限 在全球能源转型与人工智能科技革命的双重驱动下，铜金属作为关键的工业原材料，其需求结构正经历着深刻变革。尽管传统建筑与住宅领域的铜需求随着人口结构变化呈现长期放缓趋势，但新能源、绿色基建及数字经济基础设施等新兴领域正创造着强劲的增长动力。 供给端方面，全球铜矿品位下降、投资不足与近期印尼铜矿生产事故共同加剧了铜市短期供应的瓶颈。基于供应收缩、需求扩张的中长期格局，铜价有望在未来2~3年维持螺旋式上行趋势。本文从铜供需基本面、价格机制、产业链结构等多维度展开分析，为投资者提供参考。 铜作为一种具有优良导电性、导热性和耐腐蚀性的金属，长期以来被视为“电气工业的粮食”，在国民经济中占据重要战略地位。从历史消费结构来看，铜需求与传统经济周期高度相关，尤其在建筑、家电及传统汽车领域，消耗占比较大。1990—2020年，全球铜需求与传统经济周期高度相关，其中，建筑、家电及传统汽车等三大领域的合计消耗占比始终保持在60%以上。 然而，两大宏观趋势正在重塑铜的长期需求结构：一是全球人口结构变化与城镇化进程放缓，导致建筑等传统领域用铜需求占比逐步下降；二是以新能源革命与人工智

铜价2~3年有望呈螺旋式上行趋势

Cherry

2025年第三届欧洲锂电池峰会即将拉开帷幕，届时我们将汇聚来自欧洲锂电产业全链条的决策者，及欧盟政府的权威代表，共同探讨并解读当前欧洲电池行业面临的关键议题。

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