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美豆价格上涨的驱动主要来自中美贸易关系改善后中国对美豆的采购预期，国内豆粕价格则是跟随成本提升而上涨。近期中美经贸关系回暖将对全球贸易造成深远影响。 近期CBOT大豆和国内豆粕期货价格均大幅走强，其中CBOT大豆自换月后价格上涨62美分/蒲或5.8%，同阶段国内豆粕期货主力合约M2601上涨136元/吨或4.7%。美豆价格上涨的驱动主要来自中美贸易关系改善后中国对美豆的采购预期，国内豆粕价格则是跟随成本提升而上涨。 近期随着中美经贸关系回暖，将对全球贸易造成深远影响。相对欧洲、日本等其他进口国，中国对美豆的采购季节性显著，主要集中在每年的10月至次年的1月，是四季度美国大豆出口最主要的目的地。因此，缺少了中国市场，今年美豆的出口节奏非常缓慢。 截至9月中旬，2025/2026年度美豆累计出口销售1100万吨，低于去年同期的1743万吨，也低于过去3年同期均值1795万吨。2025/2026年度又是美国大豆的丰产年，创历史纪录的单产水平弥补了部分面积下调的影响，预计产量可以达到43亿蒲式耳，几乎持平于去年的产量。进入收获季以后，美国农民面对已经收获但无法正常销售的大豆，资金和仓储压力巨大

豆粕 榨利修复需求支撑价格

自8月中旬后，氧化铝期货价格持续走弱，10月下旬有企稳迹象，但随后又转弱，供应宽松、库存增长是主要的利空因素。 铝土矿供应相对宽松 10月，根据相关数据，全国铝土矿产量477.23万吨，环比小降2.2%，同比下降6.9%；1—10月铝土矿累计产量5051.55万吨，同比增长5.2%。目前，山西和河南地区此前受环保政策及雨季影响的企业已具备复产条件，具体复产时间有待政府批复。截至上周四，氧化铝厂铝土矿库存为5245万吨，环比小幅下降，但总体处于高位，补库意愿偏弱。国产铝土矿价格10月持稳，进口矿价小幅下移，山东主要港口几内亚产45%Al、3%Si铝土矿CIF价降至72美元/干吨。 进口端，我国9月铝土矿进口1588万吨，环比下降13.2%，因受几内亚雨季影响，同比增加38.1%；1—9月累计进口15730.5万吨，同比增加近32%，自几内亚进口占比为75%。当前几内亚雨季影响基本结束，铝土矿发运量回升，这将体现在我国11月进口数据上。短期海外矿端没有发生明显干扰事件，进口矿供应整体偏宽松。截至上周末，国内铝土矿港口库存2735.84万吨，较前一周下降35.93万吨。 图为国内铝土矿进口量

氧化铝 下方空间有限

在新的驱动因素出现之前 一方面，供应端持续偏紧。受印尼Grasberg铜矿停产等事件影响，全球铜矿供应扰动加剧。另一方面，需求端表现偏弱，社会库存预计继续累积。 沪铜主力合约自10月30日触及89270元/吨的阶段高点后，受宏观情绪降温、多头获利了结及现货需求疲软的影响，期价运行重心有所下移。在强供应约束与弱消费现实的博弈下，预计后期沪铜以高位震荡为主。 全球铜矿步入短缺常态化阶段 智利国家统计局数据显示，因矿山运营中断及矿石品位下降，9月铜产量为456663吨，环比回升7.79%，但同比仍下降4.5%。受8月Codelco最大矿场坍塌事故影响，尽管产量有所恢复，但仍低于去年同期。秘鲁能矿部数据显示，8月铜产量同比减少1.6%，至24.27万吨。国际铜研究组织预计，2025年全球铜矿短缺约15万吨，2026年缺口将扩大至30万吨，全球铜矿供需格局步入短缺常态化的阶段。 2025年，中国进口铜精矿现货加工费（TC）长期深陷-40美元/干吨以下的负值区间。相关数据显示，10月31日，进口铜精矿指数报-42.15美元/干吨，同比大幅下滑53.24美元/干吨。尽管2026年铜精矿长单加工费谈判

沪铜 高位整理为主

投资者可调整策略 运用衍生工具驾驭变局 黄金税收新政的出台，为市场带来了结构性变革，将影响不同参与主体的行为模式和交易成本。长期来看，这有助于提升中国黄金市场的透明度和规范性。 11月4日下午收盘，沪金2512合约下跌0.50%，报收于915.58元/克；COMEX金价围绕4000美元/盎司整数关口运行。 11月1日，财政部、税务总局发布《关于黄金有关税收政策的公告》（简称黄金税收新政），明确黄金交易相关税收政策：会员单位或客户通过上海黄金交易所（简称上金所）、上海期货交易所（简称上期所）交易标准黄金，卖出方会员单位或客户销售标准黄金时，可享受增值税免征优惠。具体而言，未发生实物交割出库的，交易所免征增值税；发生实物交割出库的，按照规定适用增值税政策。黄金税收新政同时规定，纳税人不通过交易所销售标准黄金的，应按照现行规定缴纳增值税。这项政策自2025年11月1日起实施，执行至2027年12月31日。 具体到企业层面，非投资型黄金税负增加，可能抬升经营成本，同时在一定程度上促进企业风险管理变革。新规的核心变化在于清晰划分了“投资型”与“非投资型”黄金交易的税收待遇，主要影响生产用于珠宝或

黄金税收新政提升市场规范性

在当前全球经济弱复苏、能源转型加速与地缘格局深刻演变的背景下，全球原油市场正面临结构性重构。受益于南美地缘风险加剧，本周以来，国内外原油期货溢价水平提升，进而推动油价小幅反弹。不过，面对供应过剩担忧，原油缺乏持续上行动力。预计未来供应宽松格局下，原油市场仍将继续承压，地缘扰动难以扭转其弱势趋势。 图为美国原油产量走势（单位：千桶/日） 宏观面持续压制 目前，美国政府“停摆”仍在持续，政府部门职能缺位加剧了财政不确定性风险。尽管短期内未对能源供应链造成直接冲击，但削弱了市场对美国经济韧性的信心，间接抑制了风险偏好。与此同时，尽管美联储在9月和10月连续降息以释放流动性，但资金未能有效传导至实体需求端。全球制造业PMI持续在荣枯线附近徘徊，导致原油终端消费预期不断被下修。宏观层面尚未出现实质性改善，难以推动油价趋势性上行。 地缘政治方面，市场风险溢价显著回落。巴以冲突于10月中旬达成停火协议，中东紧张局势阶段性降温，削弱了此前对霍尔木兹海峡航运安全的担忧，地缘风险溢价消退。与此同时，欧美国家对俄罗斯能源领域的制裁持续加码，第19轮制裁已扩展至液化天然气领域，并重点打击俄罗斯石油公司和卢克石

原油 偏弱格局难改

流动性宽松信号释放 后续来看，央行或通过国债买卖、MLF、买断式和质押式逆回购等多种政策工具保持流动性充裕。加之美联储开启降息周期，债市交投情绪升温，预计价格仍将震荡上行。 10月底央行行长潘功胜提及重启国债买卖，最新公布的PMI数据低于预期，加之权益市场上行动能不足，期债市场运行重心上移。 制造业PMI有所回落 10月，中国制造业PMI为49.0%，环比回落0.8个百分点；非制造业商务活动指数为50.1%，环比回升0.1个百分点；综合PMI产出指数为50.0%，环比回落0.6个百分点。制造业景气度有所回落，产需两端同步放缓。生产指数回落2.2个百分点，至49.7%；新订单指数回落0.9个百分点，至48.8%。产、需指数均处于收缩区间。 进出口方面，10月，新出口订单指数环比回落1.9个百分点，至45.9%；进口指数环比回落1.3个百分点，至46.8%。10月中美贸易摩擦影响企业预期，外贸承压，但随着摩擦的阶段性缓和，11月和12月外贸压力相对较小。不过，在同比高基数的背景下，较难实现高增长。 价格方面，10月，PMI出厂价格指数、原材料购进价格指数环比均回落0.7个百分点，分别至47

期债 年内仍有上涨潜力

四季度仍将维持高位 2025年前三季度，全球铁矿石发运量为120031万吨，同比增长0.2%。根据测算，四大矿山合计发运量为72155万吨，同比增长0.5%，占全球发运量的60%；非主流矿山发运量为22066万吨，同比增长5.3%，占全球总发运量的18.4%；中国铁矿石到港量为96889万吨，同比下降1.8%。力拓、必和必拓和淡水河谷在一季度受极端天气影响，发运节奏偏慢，虽于二季度和三季度加快发运节奏，但前三季度发运总量同比下降3.3%。 2025年三季度，在四大矿山中，除必和必拓外，其他矿山铁矿石产量均有所提升。前三季度，四大矿山累计产量为85165万吨，同比增长1.2%。三季度，FMG产量增幅最大，同比提升5.8%；淡水河谷增量最大，增加346万吨。总体而言，FMG在三季度及前三季度表现超预期；力拓三季度产量处于2019年以来次高水平；淡水河谷S11D项目表现出色，三季度总产量升至2018年以来次高水平；必和必拓三季度产量同比下降，但其2026财年发运量目标保持不变。四季度，预计四大矿山产销量仍维持高位。 1淡水河谷扩产项目开始释放增量 表为淡水河谷各矿区产量 2025年三季度，淡

前三季度四大矿山铁矿石产量实现增长

申银万国期货

当日主要新闻关注 1）国际新闻 随着美国东部时间进入11月4日，美国联邦政府“停摆”进入第35天，追平美国史上最长“停摆”纪录。在过去的30多天里，美国民主、共和两党僵持不下，在国会参议院的13次投票中均未能通过共和党提出的一项临时拨款法案。据悉，国会参议院还将于当地时间今天（11月4日）举行第14轮投票。 2）国内新闻 11月4日，2025—2026年黑龙江冬季冰雪旅游百日行动新闻发布会在哈尔滨召开，会上相关负责人向公众介绍了今冬哈尔滨的冰雪游玩亮点。哈尔滨将打造三个面积超百万的冰雪旅游旗舰景区。其中，哈尔滨冰雪大世界园区面积由100万平方米扩大到120万平方米，总用冰雪量达40万立方米，将融入更多的科技元素、童话IP、多国建筑、城市地标、娱乐项目等新玩法、新体验。今冬，哈尔滨开放20余家滑雪场，推出70余条初、中、高级雪道，让市民游客无论是在市区，还是在近郊，都能找到适合自己的滑雪场地。 3）行业新闻 11月4日，2025—2026年黑龙江冬季冰雪旅游百日行动新闻发布会在哈尔滨召开，会上相关负责人向公众介绍了今冬哈尔滨的冰雪游玩亮点。哈尔滨将打造三个面积超百万的冰雪旅游旗舰景区。其

商品多数下跌，锂价回调明显-2025年11月4日申银万国期货每日收盘评论

混沌天成期货

农产品早评 | 2025年11月5日 品种：油脂油料、橡胶、生猪、苹果、纸浆、红枣 油 脂 棕榈油： 昨日棕榈油主力收盘8616元/吨，下跌74元/吨，跌幅0.85%；基差：天津104（-2）， 山东54（8），江苏-26（18），广东-116（-2）。 供给端：据路透社调查的十位贸易商、种植户和分析师的预测中值显示，棕榈油库存预计将在10月份飙升3.5%，达到244万吨，创下自2023年10月以来的最高水平；SPPOMA数据显示，2025年10月1-31日马来西亚棕榈油单产环比上月同期增加4.50%，出油率环比上月同期增加0.20%，产量环比上月同期增加5.55%；SGS公布数据显示，预计马来西亚10月1-31日棕榈油出口量为1282036吨，较上月同期出口的1013140吨增加26.54%；印尼棕榈油协会（GAPKI）周二表示，印尼8月棕榈油出口量为347万吨，环比下降1.8%，毛棕榈油产量为506万吨，印尼8月棕榈油库存小幅下降至254万吨，较上月减少1%，产量下降抵消了出口量的减少，受有利天气影响，GAPKI预计印尼2025年棕榈油产量将增长10%；2025年9月MPOB供需报

【农产品早评】供应炒作尾声，苹果红枣暴跌

能化早评 | 2025年11月5日 品种：原油、PTA/MEG、甲醇、硅链 原油 供应端：欧美制裁俄罗斯油企和船队，涉及产能达到220万桶/日，短期引发原油贸易不畅，但实际供应影响有限。OPEC+新一轮会议上延续了12月增产的计划，但成员国同意在明年1-3月暂停增产进行观察。不过即使暂停增产，原油的平衡表也已经偏向过剩。 需求：美国政府停摆继续引发美元流动性紧张，风险资产普遍下跌，ISM PMI低于预期，美联储降息落地但对12月降息态度转为不确定。中美贸易谈判达成了阶段成果，下调了关税。 库存价差：截至10月31日，EIA原油库存上涨652万桶/日，汽油库存下降565万桶/日，馏分油库存下降246万桶/日。 观点：制裁俄油造成水上累库陆上去库，但等市场逐步消化冲击后，实际供应影响或有限，即使OPEC+暂停增产也不足以改变过剩格局，因此油价或继续偏弱势。 PTA/MEG PX-PTA： 主要逻辑： 1、化工反内卷预期下降。上周会议，反内卷未有实质涉及。 2、原油短期偏强，但格局仍弱。短期先是事件冲击，周末OPEC未来三个月不再增产消息；但目前过剩格局未改。 3、供需平衡低库存，即将进入累

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