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12月以来，期债盘面表现分化，超长端走出独立下跌行情。截至12月18日收盘，TL主力合约月内跌1.93%，T主力合约涨0.09%，TF主力合约涨0.11%，TS主力合约涨0.06%。 生产端存在亮点 11月，工业增加值同比增长4.8%，增速较上月回落0.1个百分点；服务业生产指数同比增长4.2%，增速同样回落0.4个百分点。但结构上，生产端仍有亮点。高技术制造同比增长8.4%，绝对增速维持高位的同时，也较上月回升0.8个百分点。内需端，固定资产投资同比回落12.0%，延续负增长态势。分行业来看，制造业、狭义基建、房地产开发投资同比分别回落4.5%、9.7%和30.3%，修复相对有限。当期，社会消费品零售总额同比回落1.6个百分点，至1.3%，其中耐用品消费同比回落3.1%，年末补贴政策退坡后降幅有所扩大。 企业融资需求回升 11月， 新增人民币贷款3900亿元，同比少增1900亿元；贷款余额同比增长6.4%，增速较上月回落0.1个百分点。结构上，居民部门需求较弱是拖累新增贷款投放的主要原因。企业部门需求尚可，但票据与短贷冲量现象仍然存在。11月，社会融资规模为24885亿元，同比多增1

债市 长端短线小幅反弹

上周以来，国债期货价格走势出现分化，2年期、5年期、10年期国债期货价格逐步企稳或回升，30年期国债期货价格仍在寻底过程中。 一方面，海外长债收益率持续上行影响国内机构投资者情绪。由于全球主要经济体推进“宽财政”政策，超长债投资者预期收益率提升，该预期传导至国内，叠加六大行停售5年期大额存单引发长债需求减少预期，导致长端市场波动加大。另一方面，中央经济工作会议要求实施适度宽松的货币政策，灵活运用降准降息工具，保持流动性充裕，加上隔夜利率跌破1.3%，市场宽松预期增强，支撑短端国债期货价格企稳。 外部不确定因素较多 11月工业生产延续稳定增长态势，规模以上工业增加值同比增长4.8%，较10月回落0.1个百分点；社会消费品零售总额同比增长1.3%，较10月回落1.6个百分点。1—11月固定资产投资同比下降2.6%，降幅较前值扩大0.9个百分点。其中，房地产投资同比下降15.9%，降幅继续扩大；基建投资同比下降1.1%；制造业投资持续增长1.9%，成为稳投资的核心支撑。总体呈“地产继续下行、新动能逆势突围”的结构性特征，扣除房地产后投资实现正增长，印证经济转型期投资动能的重构。房地产方面，除

长短端债市走势分化

政策释放积极信号 12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行。中央经济工作会议对明年的政策总基调是“稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应”，这意味着明年政策将继续积极发力。随着政策协同发力，经济企稳回升态势明确，叠加全球宽松共振，市场风险偏好回升，股指有望延续上行趋势。 上周市场走势分化，主要指数涨跌不一。创业板指领涨，涨幅达2.74%，科创50、中证500涨幅均超1%，上证指数、上证50以及沪深300小幅下跌。从风格来看，成长风格表现较好，消费风格表现较差。上周中央经济工作会议召开，政策延续积极取向，有助于明年经济进一步企稳修复。 政策延续积极定调 物价修复动能增强。11月CPI同比上涨0.7%，涨幅较上月扩大0.5个百分点，达到2024年3月以来最高水平，这一回升态势主要由食品类价格回暖驱动。食品价格由上月同比下降2.9%转为上涨0.2%，其中鲜菜价格因部分地区降雨、降温影响生产运输，同比大幅转正，是主要贡献项。核心CPI稳定运行，同比上涨1.2%，连续3个月保持在1%以上，环比下降0.1%。PPI环比上涨0.1%，连续两个月环比改善，主要是受煤炭、燃气等季节性

内外利好共振 股指上行可期

混沌天成期货

宏观&金工早评 | 2025年12月5日 品种：股指、贵金属、国债、基差、金工日报、资金日报 股 指 A股昨日缩量反弹，四大股指均小幅收红。盘面上只有机器人券商等少数板块活跃，热点缺少延续性，两市成交量缩至1.55万亿。 美联储就业数据不及预期，宽松预期升温，人民币走势偏强，AI叙事仍在继续。 十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，市场对于12月经济工作会议的内容仍存在较大不确定性。 外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，无风险利率继续抬高，目前成交量相比前期有明显下滑。 结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期政策资金面的支持有所减弱，股指重新走强仍需等国内政策回暖。 贵金属 贵金属行情波动明显，美元指数在经历回调后暂时企稳，美债利率出现反弹，由于宏观方向仍不明确，贵金属位置震荡。 美国财长贝森特表示经济某些领域已出现疲软，需要降息。特朗普暗示下一任美联储主席候选人哈塞特，其在美联储政策上被视为鸽派，并与倾向于较低利率的特朗普政府关系

【宏观早评】股指缩量反弹，等待重要会议指引

有色早评 | 2025年12月4日 品种：铜、铝、锌、镍、不锈钢、碳酸锂 铜 铜价此前在金银上行后一直处于相对震荡局面，而近期在降息预期基本确认，美元指数明显放缓下突破上行。 宏观环境上，伴随美联储鸽派言论和美股的止跌反弹，流动性风险暂缓，美国就业数据和PMI数据加深降息预期，日欧央行与美联储表态对比加深，美元指数持续走弱；国内方面，10月社会融资规模与信贷投放规模较历史同期水平仍显偏弱，这使得投资消费环境有所放缓；2025年11月份中国制造业采购经理指数为49.2，环比上升0.2，仍处枯荣线以下，但生产、订单指数都出现了增长，整体相对有所改善。宏观环境上，海内外抑制因素减弱，铜价长期驱动开始发酵，同时LME亚洲区域注销仓单近期出现大幅激增，在宏观推动的基础上贸易格局发生变化，共同推动铜价走出震荡格局。 供给端，冶炼环境仍较差，部分冶炼厂仍面临亏损状态，含硫酸的冶炼利润再次转弱，铜冶炼厂检修高峰，10月和11月电解铜产量偏低。需求端，全球显性库存开始出现回升，LME开始累库，Comex库存高位震荡；截止到11月27日国内市场电解铜现货库存17.16万吨，较20日降2.05万吨，较24日

【有色早评】美元指数疲软，铜价突破上涨

宏观&金工早评 | 2025年12月4日 品种：股指、贵金属、国债、基差、金工日报、资金日报 股 指 股指继续调整，等待政策面回暖 A股昨日继续回落，四大股指均回调。盘面上只有交运有色等少数板块上涨，热点缺少延续性，两市成交量1.68万亿。 美联储就业数据不及预期，宽松预期升温，人民币走势偏强，AI叙事仍在继续。 十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，但或需等到12月重要会议才有新一轮政策指引。 外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，无风险利率继续抬高，目前成交量相比前期有明显下滑。 结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期政策资金面的支持有所减弱，股指重新走强仍需等国内政策回暖。 贵金属 贵金属行情波动明显，美元指数和美债利率维持相对偏弱支撑贵金属，但获利了结盘和高波动率下的市场情绪回落存在短线承压。 美国财长贝森特表示经济某些领域已出现疲软，需要降息。特朗普暗示下一任美联储主席候选人哈塞特，其在美联储政策上被视为鸽派，并与倾向于较低

【宏观早评】美元指数疲软，贵金属仍有支撑

观点概述： 2026 Annual report 2025年，A股在经历了Deepseek时刻，和特朗普关税冲击等事件后，走出了科技板块主导的慢牛。其中TMT、资源、大金融这三个板块要显著强于地产、建材、食品饮料代表的旧经济板块，结构性牛市的特征明显。我们认为这样的结构性牛市建立在三个重要的基础条件之下： 1、美国进入降息周期，人民币偏强的走势利好国内资产。进入2026年，美国将迎来新的美联储主席和中期选举，这将使美联储货币政策更加亲增长。此外中美关系进入缓和期，两国领导人将互访并多次见面，这也使外部环境对国内资产更加有利。 2、国内通过货币财政宽松政策对冲了私人信用收缩倾向，并对股市进行了定向支持。2026年，国内若要完成增长目标，货币和财政政策大概率需要更加发力。更重要的是，慢牛背后是政策意志，当前股市对于经济新旧动能转换，为新质生产力发展创造好的融资环境具有不可替代的作用，因此在达成政策目标前，内部条件也不会轻易改变。 3、AI科技革命仍在高歌猛进，不管是国内还是海外的资本开支和技术进步都能使国内上市公司受益。目前AI的科技革命还远未走完，上游资本开支后，下游应用还有广阔空间。 

【年报】股指：结构性牛市延续，科技仍是主线

宏观&金工早评 | 2025年12月3日 品种：股指、贵金属、国债、基差、金工日报、资金日报 股 指 A股昨日整体回落，四大股指均小幅回调。盘面上只有石油化工等少数板块上涨，两市成交量萎缩到1.59万亿。 美联储降息预期重新升温，人民币走势偏强，AI叙事仍在继续。 十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，但或需等到12月重要会议才有新一轮政策指引。 外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，无风险利率继续抬高，目前成交量相比前期有明显下滑。 结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期政策资金面的支持有所减弱，股指重新走强仍需等国内政策回暖。 贵金属 贵金属行情波动明显，美元指数和美债利率维持相对偏弱支撑贵金属，但获利了结盘和高波动率下的市场情绪回落存在短线承压。 特朗普暗示下一任美联储主席候选人哈塞特，其在美联储政策上被视为鸽派，并与倾向于较低利率的特朗普政府关系密切。如果确实获得任命，他可能会强化市场对更激进降息周期的预期，从而给美元带来进一

【宏观早评】资金面动能下降，股指回落

宏观&金工早评 | 2025年12月2日 品种：股指、贵金属、国债、基差、金工日报、资金日报 股 指 A股继续走强，四大股指均上涨。盘面上金属板块和AI算力板块领涨，两市成交量放量到1.87万亿。 美联储降息预期重新升温，人民币走势偏强，AI叙事改善。 十月投资出口都偏弱，地产仍未企稳，万科形势引发市场对地产的进一步担忧。最新出来的财政支出数据下降进一步加强了市场对总需求不足的担忧，目前经济有一定走弱压力，但或需等到12月重要会议才有新一轮政策指引。 外围市场流动性好转，但国内对货币宽松的预期有所下降，目前成交量相比前期有明显下滑。 结论：资金面和政策面两大逻辑未发生变化的情况下慢牛不变，短期缺少政策资金面的支持有所减弱，AI科技的叙事有所好转，仍然逢低看多中证1000远月。 贵金属 贵金属行情持续偏强势运行，美债利率和美元指数走弱推动，白银“逼仓逻辑“仍在继续，但日元形成潜在流动性风险抑制市场。 美国11月标普全球制造业PMI终值 52.2；11月ISM制造业PMI为48.2，不及市场预期的49，连续第九个月处于收缩区间；分化仍来源于全球市场的不确定性。标普PMI虽强势，但此次增长主

【宏观早评】金属算力板块继续发力，股指延续涨势

11月27日，铂、钯期货在广期所上市交易。当日，铂主力PT2606合约涨6.25%，至430.30元/克；钯主力PD2606合约涨1.53%，至370.60元/克。次日，二者分别收报435.55元/克和371.55元/克。 截至11月28日收盘，铂期货总持仓量为8926手。其中，PT2606合约持仓量为8048手，PT2608合约持仓量为643手，PT2610合约持仓量为235手。同期，钯期货总持仓量为2697手。其中，PD2606合约持仓量为2550手，PD2608合约持仓量为94手，PD2610合约持仓量为53手。 11月27日和28日的两个交易日，铂期货累计成交91311手。其中，PT2606合约累计成交86293手，PT2608合约累计成交4118手，PT2610合约累计成交900手。同期，钯期货累计成交45094手，其中PD2606合约累计成交43091手，PD2608合约累计成交1715手，PD2610合约累计成交288手。 铂、钯期权于11月28日上市交易，上市首日成交偏谨慎，预计持仓量和成交量将随时间推移而逐步上升。铂期权当日持仓量为823张，成交量为1358张，成交额

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