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近期美伊谈判释放积极信号，国际油价显著回落，市场对通胀上行的担忧降温。受此影响，美联储9月加息概率下降，美元指数与美债收益率同步走弱，进一步减轻贵金属的估值压制。周三，沪金主力合约价格涨幅为3.1%。不过，本轮上涨主要依靠消息面驱动，地缘局势和关税政策仍有反复可能，上涨持续性有待观察。 美联储内部分歧加大 全球货币政策迎来明显转向，年初的全球降息预期被持续反弹的通胀数据打破，主要央行政策从“倾向宽松”转向“偏鹰观望”，甚至重启加息。7月29日，美联储宣布继续维持联邦基金利率在3.5%~3.75%区间不变。该利率决议的12票表决中，9名美联储官员投出赞成票，另有3名官员投出反对票，并主张加息25个基点。 沃什自5月接任美联储主席以来，虽反复表态将抗击通胀，但一直拒绝对美联储下一步政策路径释放前瞻信号。沃什延续了偏“鹰”立场，称若条件必要且适宜，美联储将毫不犹豫采取行动。 展望后市，虽然美联储启动预防式加息的概率有所上升，但基准情形仍是2026年下半年维持利率不变，下半年大概率会出现加息预期不断后移的情况。但受能源和服务通胀的制约，加息预期也难以向下大幅修正。考虑到就业市场可能有所降温，同

中东地缘局势反复 黄金上涨持续性仍待观察

美联储加息预期是近期压制贵金属价格的最主要因素。6月初以来，沪金主力合约价格累计跌超10%，沪银主力合约价格累计跌约24%。 图为沪金、沪银主力合约收盘价走势 数据显示，美国通胀小幅降温。美国劳工部7月14日发布的数据显示，美国6月CPI同比上涨3.5%，核心CPI同比上涨2.6%，二者均较前值有所回落，且低于市场预期。美国6月CPI环比下滑0.4%，为6年来首次环比下降，降幅超出市场预期；6月核心CPI环比持平，前值及预期值为上涨0.2%。美国劳工部7月15日发布的数据显示，美国6月PPI同比上涨5.5%，预期为上涨6.2%，5月数据从上涨6.5%修正至上涨6%；6月PPI环比下滑0.3%，与预期持平，5月数据从上涨1.1%修正至上涨0.6%。生产端通胀涨幅回落印证通胀有所降温，贵金属价格在7月15日夜盘呈现V形走势，PPI数据出炉后贵金属价格转涨，银价收复部分跌幅，而7月16日早盘贵金属价格低开，之后进一步下挫。 美国短期通胀压力下降，但贵金属盘面承压的原因在于，沃什在国会半年度听证会上展现出强硬的“鹰”派立场，表示对高通胀“零容忍”，驳斥了因6月CPI环比下滑而认为抗通胀“大功告

贵金属 维持偏空思路

核心逻辑未变 春节假期过后，贵金属市场迎来“开门红”，金银涨幅明显。截至3月4日收盘，沪金主力合约相较春节前低点上涨14.68%，沪银主力合约相较春节前低点上涨22.08%。当前贵金属价格受地缘因素扰动，日内波动或显著放大，需切实做好风险防控。 美国经济数据疲软，降息预期仍在 图为美国CPI同比增速 春节假期过后，贵金属市场迎来“开门红”，金银涨幅明显。截至3月4日收盘，沪金主力合约相较春节前低点上涨14.68%，沪银主力合约相较春节前低点上涨22.08%。我们认为有以下几点原因：首先，数据方面，美国1月CPI意外放缓，降息预期升温。同时，美国2025年四季度GDP增速明显放缓。PMI方面，2月20日，美国2月标普全球制造业PMI初值为51.2%，低于预期的52.6%和前值52.4%。整体来看，相对疲软的经济数据有利于后续美联储的降息操作，有利于贵金属的上涨。其次，春节假期后首周中东紧张局势加剧。上周末中东战火重燃，贵金属作为风险对冲与价值锚定工具的战略地位持续强化。最后，关税风波再起，特朗普政府关税政策的反复无常也为贵金属提供较强的避险支撑。白银受益于工业需求强劲，加之市场规模小于黄

贵金属 短期波动难撼牛市根基

12月27日夜盘，上期所沪金主力合约涨0.17%，至1018.10元/克，当周累计涨3.68%。当天，COMEX金价涨3.98%，至4562美元/盎司。 从美国经济数据看，美国首次申领失业救济人数周度环比下降，第三季度GDP好于预期，但消费者信心有所下滑。美国上周初请失业金人数为21.4万，低于预期值和前值，显示申领失业金人数超预期下降。但需注意，美国节假日期间的新增救济申请人数通常波动较大，本次数据可能受到圣诞节假期临近的影响。截至12月13日当周，美国续请失业金人数为192.3万，略高于预期和前值。此外，美国三季度实际GDP环比年化增长4.3%，高于预期值，而美国12月大企业联合会消费者信心指数降至89.1，低于前值。 降息预期方面，海外市场基本维持2026年美联储可能进行两次降息的判断，且3月和7月是降息最可能发生的时间段。截至12月28日下午，CME美联储观察模型由外盘联邦基金利率期货价格反推的2026年利率预测显示，市场预计美联储2026年1月保持利率水平不变的概率为82.3%，降息25个基点的概率为17.7%；直至2026年3月累计降息25个基点的概率为61.0%，保持利率

黄金市场受地缘风险和货币宽松支撑

上周美国经济数据喜忧参半，11月非农就业人数高于预期，但失业率意外升高，零售销售持平，制造业景气度下滑。12月18日，美国劳工部公布的数据显示，美国11月CPI低于预期，或提示美国通胀压力正在缓解。多项数据为美联储明年可能的降息提供支撑，金价维持强势。12月22日，上期所沪金期货主力合约收涨2.10%，至1000.86元/克。 图为沪金主力合约走势 从美国经济数据来看，美国11月CPI同比上升2.7%，预期上升3.1%；11月核心CPI同比上升2.6%，预期上升3%。数据或提示美国通胀压力正在缓解。美国政府“停摆”导致10月CPI数据取消发布，此次报告缺失了CPI环比数据，海外市场对11月CPI数据的可靠性产生一定怀疑。美国非农数据表现较弱。美国11月非农就业人口增加6.4万，高于市场预期的5万；失业率意外升至4.6%，为2021年9月以来新高。10月非农就业人口大幅减少10.5万，远超预期的减少2.5万。美国消费者信心指数不及预期。美国12月密歇根大学消费者信心指数终值为52.9，略低于预期值53.4。经济景气度有所下降。美国12月标普全球制造业PMI初值下滑至51.8，创5个月新低

黄金 强势运行

12月8日，沪金主力2602合约冲高回落，收涨0.15%，报958.70元/克。从技术面来看，沪金价格在10月底以来的震荡区间内运行，寻求突破。本周美联储12月议息会议将是市场关注重点。 图为上期所、COMEX黄金主力合约走势 12月8日，据CME美联储观察预测，美联储12月降息25BP的概率为88.4%，保持利率不变的概率为11.6%。市场对本月降息的预期比较充分，后市需要关注的是美联储决议声明和鲍威尔对明年货币政策的定调。如果美联储释放“鹰派”信号，在宣布降息的同时抬高后续降息门槛，那么盘面仍将承压。各官员对利率和经济表现的预测将为市场研判美国经济提供一定的指引。 美联储主席鲍威尔的任期将于2026年5月结束。美国总统特朗普表示，计划在2026年年初公布美联储主席继任人选。特朗普在近期讲话中称，白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特为“潜在的美联储主席”。12月以来，美联储进入议息会议前的“噤声期”，哈塞特则于当地时间12月5日表示，可能在下一次美联储会议上看到降息，将降息25个基点。若哈塞特明年当选，市场分析其政策立场很可能倾向于积极降息，进而对美元造成压力。也有部分市场人士担忧，美

沪金 高位震荡待破局

2025年贵金属市场表现令人瞩目，在全球宏观政策变革与地缘动荡中彰显独特价值。美联储政策预期的反复及领导层面临更迭成为主导黄金价格的核心变量，其利率路径的不确定性持续重塑黄金的金融属性，推动金价在波动中屡创新高。这不仅刷新了传统认知，更反映了全球格局深刻变革下资产配置逻辑的重大转变。 展望2026年，美联储货币政策委员会将经历深刻的人事重组，这不仅将重塑内部力量平衡，也将为未来其利率路径注入巨大不确定性。美联储现任主席鲍威尔的任期将于2026年5月15日结束，这构成了明年最核心的变数。若鲍威尔未能连任，根据规定，他仍可以理事身份留任至2028年，但其政策影响力将显著减弱。 特朗普政府已加速美联储新主席的遴选进程，美国财政部部长贝森特已确定五位最终候选人名单，包括白宫经济顾问哈塞特、前美联储理事沃什、美联储现任理事沃勒、美联储副主席鲍曼及贝莱德高管里克·里德，这些候选人的货币政策倾向各异，但整体上偏向宽松。值得注意的是，贝森特特别指出美联储新主席人选可能在2025年圣诞节前公布，这一“提前官宣”若成真，将在很大程度上架空现任主席鲍威尔，使2026年上半年的货币政策决策陷入“双头领导”的混

美联储降息预期摇摆黄金配置价值持续

2025年1—8月，贸易摩擦加剧、地缘政治局势以及美联储降息预期等因素相继主导黄金行情，黄金价格呈现大幅拉升态势，伦敦金价格刷新历史高位，触及3500美元/盎司，沪金主力合约创历史新高，触及841.28元/克，随后开始高位震荡蓄势。1—8月，伦敦金价格整体在2614~3500.12美元/盎司区间偏强运行，涨幅超过31%；沪金整体在626~841.3元/克区间偏强运行，涨幅接近27%。展望2025年剩余时间，美联储宽松周期将重启，全球贸易关系难实质性好转，地缘政治局势依然紧张，叠加美国财政赤字与债务泡沫继续累积等因素影响，黄金延续偏强行情的可能性大。 多重因素引发美联储降息预期升温，对黄金形成利好影响。第一，美联储官员鸽派转向加速。美联储主席鲍威尔鸽派转向即将拉开美联储再度降息的序幕。第二，美联储独立性再受冲击。一方面，美国政府多次强调要提前解雇美联储主席鲍威尔，然后直接参与解雇美联储理事库克，但无论鲍威尔和库克是否被解雇，美联储的独立性均受到较大冲击。随着特朗普政府任命越来越多的美联储官员，美联储即将开启新一轮的降息周期，并且降息幅度可能比预期更大。第三，美国就业数据表现偏弱促使美联储

黄金续创历史新高可能性加大

近期，白银迎来补涨行情，引发市场关注。同为贵金属，白银与黄金走势具有较高相关性，两者一般同涨同跌，白银的波动性往往更大。2025年以来，黄金价格持续上涨，反复刷新历史高点，而白银价格的涨幅相对滞后。截至6月9日，沪金主力合约年内涨幅达23%，沪银主力合约年内涨幅为18%，白银期价涨幅落后黄金期价5个百分点，金银比一度高于100。 这主要因为，在美国大幅增加关税、全球经济衰退风险上升的背景下，黄金价格走强的逻辑强于白银。与黄金不同，白银除了具有金融属性，还有工业属性，一半以上的白银需求为工业用途。因此，黄金的避险属性强于白银，避险资金更加青睐黄金。但近期，在黄金价格涨势趋缓、陷入震荡之时，白银价格开启了快速上涨，金银比明显修复。 部分市场观点认为，美国政府可能会对其他关键金属（例如白银）采取贸易保护措施，从而推升市场对白银的避险和替代性需求，助推白银价格上涨。但我们认为，在全球经济“衰退交易”降温、金银比维持高位的背景下，近期白银开启补涨行情。在白银基本面偏紧、金融市场从“衰退交易”转向“再通胀交易”、资金持续流入等多因素综合作用下，白银价格的上涨空间已经打开。 白银的工业需求持续上升，

白银重启涨势 金银比修复

中短期可考虑配置白银头寸对冲不确定性 4月下旬以来，国内外金价均呈高位回落走势。纽约金价从3400美元/盎司回落至3200美元/盎司一线，沪金主力合约从800元/克回落至750元/克附近。此轮调整主要是受到两方面因素的影响：一是4月金价累计涨幅较大，多头获利了结情绪升温；二是《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布后，地缘政治风险边际缓和，市场避险需求显著下降。 从技术面来看，4月下旬与5月初金价两度冲高未果，形成“双顶”形态，反映出上方阻力较强，金价上行趋势已明显放缓。随着《中美日内瓦经贸会谈联合声明》相关措施落地，金价进一步跌破震荡平台，确认短期调整趋势。 另外，资金流向数据也进一步印证了市场情绪转向。4月下旬以来，COMEX黄金非商业净多头持仓减少近4万张，降幅约20%；全球最大黄金ETF（SPDR）持仓量流出40吨，降幅达4%；我国场内主流黄金ETF份额则保持稳定，显示国内资金情绪相对谨慎。 长线来看，在逆全球化、去美元化浪潮持续演绎背景下，美元指数与美债收益率维持弱势格局，黄金作为抗通胀与去美元化资产的配置价值凸显，长期上行趋势未改。技术层面，自2023年以来，纽约金价与沪金主力合

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