关注反弹的持续性lg...

上周债市继续修复，一方面，全球避险情绪升温、股市涨势放缓，债市情绪改善；另一方面，税期资金面好于预期，央行加量续作MLF投放中长期流动性，且地方债供给节奏不及预期，银行配置长债的力度有所增强，推动超长端国债表现偏强。10年期国债收益率下行至1.8298%，收益率曲线走平。

去年年底以来，债市持续承压，价格端企稳回升提升名义经济增长预期、股债“跷跷板”效应、超长端债券供给增加是开年收益率持续上行的主要原因，10年期国债收益率一度上行至1.9%附近。不过，近期随着上述因素的影响逐步减弱，债市迎来修复行情。一方面，权益市场“降温”支撑债市情绪改善，股债“跷跷板”效应减弱，而海外避险情绪升温也带动债市交易情绪好转。另一方面，此前超长端债券供给占比抬升使市场担忧升温，超长端债市承压，但10年期及短期国债发行效果较好，需求端承接无忧。在配置力量回升、交易盘在关键点位“反攻”影响下，长端利率进一步下行。

另外，央行对资金面的呵护也支撑债市情绪好转。1月23日，央行以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展9000亿元MLF操作，实现净投放7000亿元，净投放规模较上月大幅增加，体现了央行对资金面的呵护态度。叠加此前买断式逆回购净投放3000亿元，1月中长期资金净投放规模已达到1万亿元，相当于降准0.5个基点。税期资金面虽小幅收敛但整体平稳。

不过，需要注意的是，央行大额中长期流动性投放可能对降准形成一定的替代作用，年内降准降息时点可能后移。

总体看，经济内生动能偏弱及流动性宽松仍是债市的主要支撑。2025年12月经济数据显示总量和结构、供给和需求的分化持续，供需缺口仍在走扩，内需仍偏弱。从总量上看，去年四季度我国GDP增长4.5%，较上季度的4.8%继续回落，全年增速为5%，价格端企稳支撑名义GDP增速与上季度基本持平。从结构上看，2025年12月生产端冲量小幅加速，需求端除出口韧性仍然较强外，投资和消费继续回落，地产市场惯性回落压力加大。

不过，债市中期将面临名义增速上行的压力。预计2026年价格端企稳将支撑名义增长修复。需求端关注制造业周期上行对出口的提振、内部政策性金融工具、“十五五”重大项目等。同时需注意地产端拖累影响居民资产负债表、“反内卷”政策推进带来的供给收缩等扰动。

展望后市，地方债供需改善超预期，央行放量投放流动性，叠加市场交易情绪改善，债市修复行情或延续。而随着10年期国债收益率回到1.8%~1.9%区间，向下突破的难度将加大。同时，债市中期仍面临名义增长修复、股市“慢牛”趋势延续、降准降息窗口后移的利空扰动。后续债市反弹行情能否持续需看月底及春节前资金面表现、利率债供需情况、股市行情及年初经济“开门红”成色。

第一，随着地方债发行加速、跨月扰动及节前取现压力的增加，资金面将承压，不过央行呵护态度有助于稳定资金面波动，利空影响有限。第二，2—3月利率债供给压力或阶段性缓解，期限结构将趋于平衡，交易者需关注超长期特别国债的发行节奏。第三，股市“慢牛”导向有助于债市情绪改善，关注A股春季躁动行情的持续性。第四，市场对经济“开门红”的预期较为一致，关注高频数据变化、政策发力情况等。（作者单位：新湖期货）