股指步入观察窗口期lg...

2025年股指行情整体呈现N形走势，截至12月11日，万得全A指数年涨幅达25%，表现为6年来最佳。

国内的强政策预期、科技股突破成势、高经济韧性，与外部的政策高波动性与强流动性预期，共同触发了2025年“东强西弱”的格局变化。国内市场长期风险偏好出现转折点，A股呈现慢牛行情已渐成共识，阶段性调整或带来布局良机。

若以2024年9月13日、2025年4月7日两个行情低点为基准，截至11日，万得全A指数涨幅分别为63%和26%，在慢牛走势之下，受限于现实修复节奏滞后于政策强度，预计股指将进入阶段性震荡蓄势期，等待方向指引。

与2022—2024年不同，2025年引发市场波动的不确定因素更多来自外部，中美贸易谈判、美联储决策动向是两个关键变量。目前来看，外部贸易政策的高波动风险已不再是影响市场风险偏好的不可控变量，这利于2026年市场行情更趋于理性和稳定。因此，2026年外部变量将集中于美联储政策的决策导向，以及依据分析和数据观察，其中最为关键的是，2026年新一任美联储主席会否实施更为激进的宽松政策。

2025年至今，在贸易战引发美国经济衰退风险的巨大压力之下，美联储依然坚守“依数据而定”的理性决策，因此，面对潜在的经济衰退和就业下行风险，首先触发的是“特朗普看跌期权”而非“美联储看跌期权”。若2026年新任美联储主席实施更前置、更大力度的宽松政策，将为资本市场带来更强的流动性预期，这将有利于国内A股市场信心的延续。不过，从最新的美联储利率观察工具和点阵图看，市场对此预期仍偏理性，2026年降息两次为基准预期，其中，市场预期要比美联储预期更偏乐观。

值得注意的是，2025年以来，美联储降息空间和时点的预期概率呈现高波动性，如12月降息概率在1个月内经历了从30%的低概率到90%的高概率转变，并最终如期兑现。因此，2026年美联储货币政策宽松方向是确定的，但降息空间和时点为不确定性因素。其中，美联储独立性观察、就业下行与通胀再升风险的优先级权衡将是主要观察指标。短期看，鉴于美联储内部决策方向分歧明显，以及鲍威尔给出的“利率已处良好位置，等待观察经济变化”的表态，预计市场将再度进入美联储政策观察期，流动性行情驱动降温。

与外部高波动不同，内部变量依然呈现高稳定性和强韧性。国内四季度GDP增速平均预期为4.5%，较三季度4.8%的GDP增速继续回落，但受益于上半年GDP累计增速5.3%，2025年GDP增速Wind平均预期值为4.94%，完成年度目标无虞。虽然经济高频数据整体偏弱，但短期政策压力不大，仍以结构性政策支持为主。

中央经济工作会议12月10日至11日在北京举行，与2025年“以进促稳”相比，今年总体基调偏向“稳中求进与提质增效”，既要兼顾政策的连续性与务实性，又要兼顾逆周期和跨周期调节。继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，强调“规范税收优惠和财政补贴政策”，或意味着财政政策将从“总量加码”转向“精准支持”；扩内需政策强调“城乡居民增收”等长效机制，以提升长远真实的消费能力。总体上，预计2026年政策侧重于通过对创新驱动与内需升级领域的精准支持，来培育长期增长动能。

从定位看，2025年的“前置性超量政策”，侧重于保障实际GDP增速目标的实现，以推动市场预期转向中性，进而带来投资与消费行为的边际改善；2026年政策效果或更侧重于名义GDP增速，以及CPI、PPI等价格指数的回升，以推动市场信心进一步改善。“反内卷”限产能和“扩内需”提消费，将是政策新的核心聚焦点，而地产价格的梯形托底、新科技领域的伞形冲顶，仍将是政策区间管理的上下限。

综合来看，以去年“9·24行情”高点为基准，万得全A指数涨幅达20%，静态和滚动市盈率分别升至22.89和21.83，均处于近10年的峰值区域，展现了市场信心从悲观到乐观的转换。此前的乐观预期更多来自政策的强势加码和前置，在较高的估值水平之下，股指新一轮行情有待基本面的持续改善或预期外政策的推动。现阶段则处于政策与经济观察期，叠加高估值压力，短期股指或进入宽幅震荡蓄势阶段，向下有政策与外部流动性改善的托底，向上有经济现实数据验证和前期估值压力的制约。（作者系中财期货副总经理兼研发部负责人）