整体估值优势尚在lg...

8月22日，A股市场迎来标志性时刻——上证指数时隔十年再度站上3800点关口，创业板指数更是展现出强劲势头，当日涨幅高达3.36%。同时，市场交投活跃度持续攀升，沪深两市成交额已连续7个交易日稳定在2万亿元以上水平，量价齐升的格局进一步烘托出浓厚的牛市氛围，多头情绪在市场中占据主导地位。

从市场热点看，呈现出“百花齐放”态势，其中芯片ETF表现尤为亮眼，不仅创下2022年以来的新高，8月22日更以涨停收盘。不过，潜在的市场风险同样值得警惕。8月21日，A股市场曾出现大量高位个股集体重挫现象，表明当前市场在持续上涨过程中，部分高位个股多空分歧逐渐加大，容易引发短期行情的剧烈波动。因此，投资者需理性审视当前市场的估值水平，警惕部分领域可能出现的估值拉升过快风险。

判断后续走势，估值水平是核心参考指标之一。从当前A股市场的估值结构看，整体安全边际仍存，但不同指数、不同板块间的估值分化已较为明显。

上证指数整体估值安全边际较高。从市场整体估值角度看，上证指数的估值水平仍处于相对安全区间。同花顺数据显示，截至8月22日，上证指数动态市盈率（PE-TTM）为16.44倍，尽管这一数值已达到2020年以来的较高水平，但与A股历史上的前两轮牛市的峰值相比，仍存在明显差距。2015年6月上证指数动态市盈率（PE-TTM）最高曾达到22.51倍，2007年9月曾飙升至47.96倍，远超当前水平。

若进一步拉长时间维度（从2000年至今），当前上证指数动态市盈率（16.44倍）处于历史58.74%的分位，这意味着当前估值仍低于历史均值。更为关键的是，当前估值与统计学意义上的“危险值”（标准差+1对应的36.35倍）仍有较大距离。综合看，从估值维度判断，当前上证指数的整体安全边际依然较高。

相较于上证指数，创业板指数的估值优势更为显著。同花顺数据显示，截至8月22日，创业板指数动态市盈率（PE-TTM）为39.18倍，这一数值位于2010年以来的28.30%历史分位，处于相对低位区间。从风险预警指标看，当前创业板指数估值距离标准差+1对应的64.27倍仍有较大上行空间。

回顾创业板指数的历史估值峰值，2015年6月牛市期间，其动态市盈率（PE-TTM）曾达到137.86倍的极高水平，与当前39.18倍的估值形成鲜明对比。即便与近年来的阶段性高点相比，当前创业板指数的估值也处于合理偏低水平。因此，从创业板指数的估值情况来看，当前市场谈整体估值泡沫为时尚早，成长板块仍具备一定的估值修复潜力。

部分行业与板块估值上涨过快风险显现。尽管A股市场整体估值水平较安全，但结构分化问题不容忽视，部分行业和板块已出现短期估值上升过快的迹象，需重点关注。

从风格指数看，截至8月22日，申万高市盈率指数的市盈率（PE-TTM）已达到165.22倍，自6月初以来，该指数估值累计上涨26.83%。同期申万中市盈率指数估值涨幅为22.01%。而作为市场基准的上证指数和深证成指，同期涨幅分别为14.29%和21.17%。不难看出，高市盈率、中市盈率风格指数的估值涨幅已明显高于大盘指数，说明市场资金对高估值板块的追逐力度较强。

从行业维度看，部分热门行业的估值已处于历史较高位置。其中，申万一级行业中的计算机行业指数当前市盈率（PE-TTM）高达260.87倍，除2020年上半年的特殊市场环境外，这一估值水平已基本处于近十年来的高位，估值压力较为明显。此外，电子行业当前市盈率（PE-TTM）为78.61倍，尽管尚未达到2015年牛市期间的历史峰值（112倍），但已处于相对高位，与行业历史平均估值相比有一定溢价。

笔者认为，对当前部分行业和板块的高估值现象，不能简单地看作“估值泡沫”，需结合行业发展阶段与上市公司业绩预期进行客观分析。从市场逻辑看，当前部分高估值板块的价格上涨，本质上是市场提前反映了上市公司未来的净利润增长，即“估值先行”。但估值扩张能否持续，取决于后续公司业绩能否如期兑现——若业绩增长能够跟上估值扩张步伐，则有望通过业绩增长“消化”高估值，若业绩未达标，则可能面临估值下修风险。

从今年的中报业绩表现看，部分高估值行业的业绩增长呈分化态势。其中，申万一级行业中的电子行业上半年净利润同比增长38.75%，为2024年6月以来的较高水平，显示该行业景气度有所回升，但与历史上40%以上的净利润增速相比仍有一定差距，业绩增长动能需进一步观察。而计算机、通信等处于高估值区间的行业，上半年净利润增速仅为个位数，业绩表现未能与当前估值水平相匹配。

当然，从行业属性看，半导体、军工、AI大数据等板块当前处于行业高速发展期，政策支持力度加大、技术迭代加速、市场需求扩张等因素共同支撑其高增长预期。若这些板块从今年下半年到明年能够实现业绩的高速增长，那么当前较高的估值水平在业绩兑现后，实际估值（即动态市盈率）将出现明显回落，估值合理性将得到提升。

由此可见，下半年的业绩增速是支撑高估值板块持续走牛的核心逻辑。在后续市场行情中，投资者应重点关注那些估值过快上涨的行业或板块，密切跟踪其业绩预告、订单情况、行业政策等，判断其业绩兑现的可能性，避免盲目追高。

关注板块轮动和期指的贴水机会。综合当前市场的估值结构、资金面与政策面情况，笔者认为，当前A股市场系统性风险较低，指数有望在震荡中进一步上行，但需关注上证指数4000点整数关口的压力，同时警惕板块结构性分化带来的投资风险。

从支撑因素看，首先，当前市场整体估值仍处于安全区间，上证指数与创业板指数的估值优势为市场提供了较强的安全边际；其次，两市成交额连续多日突破2万亿元，显示市场流动性充裕，增量资金仍在持续入场；最后，政策面对资本市场的支持力度不减，有助于提升市场的风险偏好。

不过，在市场整体向好的同时，也需注意两大风险点：一是上证指数4000点作为重要的心理关口和历史成交密集区，可能面临较大的解套盘与获利盘抛售压力；二是部分板块估值过快上涨已引发结构性风险，后续市场可能出现板块轮动与热点切换，前期涨幅较大的板块若业绩未能兑现，可能面临回调压力，而估值相对较低、业绩稳健的板块或迎来补涨机会。因此，在投资策略上，投资者可重点关注估值合理、业绩确定性强的板块，把握板块轮动带来的投资机会。

期指市场同样受到当前市场估值结构的影响：一方面，指数上行空间仍存，为股指期货提供了一定的上涨驱动；另一方面，板块结构性分化可能导致不同期指品种的强弱出现差异。从当前期指市场的表现看，IC和IM对应的多为中小盘成长股，与当前市场热点较为契合，且其主力合约仍处于贴水状态，随着期现价格的收敛，投资者不仅能获得指数上涨带来的收益，还能获得基差修复带来的“贴水收益”。因此，IC与IM为投资者提供了较好的做多机会，但后期若出现中小盘高估值品种的调整，需切换到估值优势更显著的IH和IF。

对机构投资者而言，在当前市场环境下，除了把握板块轮动与期指贴水机会外，还需重视现货头寸的风险保护。随着市场波动的加剧，前期积累的盈利可能面临回吐压力，建议机构投资者利用期权等衍生工具开展备兑保护操作。比如通过卖出认购期权获得权利金收入，降低持仓成本，同时为现货头寸提供一定的下行保护，在控制风险的前提下，实现资产的稳健增值。（作者单位：中国国际期货）